Resumo dos resultados do 4º tri de 2020: além das expectativas

Veja a retrospectiva dos resultados divulgados, com uma análise consolidada do nosso universo de cobertura de ações. Aqui você também poderá acessar os links para os comentários mais detalhados de cada empresa, que organizamos por destaques negativos, positivos e em linha.


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A divulgação dos resultados do 4° trimestre de 2020 (4T20) das empresas listadas na Bolsa começou no fim de janeiro e todas as empresas do Ibovespa já reportaram seus resultados.

49% deles foram acima das expectativas e 24% em linha com o que o consenso esperava. Já em relação às projeções da XP, 55% dos resultados foram acima das expectativas e 33% em linha com os nossos números. O que isso nos mostra?

Após a recuperação do PIB no terceiro trimestre de 2020, +7,7% vs. -9,7% no período anterior frente aos duros impactos da pandemia, as empresas têm reportado resultados que dão continuidade ao movimento de recuperação iniciado no 3T20. Nossa análise consolidada sugere que a receita líquida e lucro operacional (EBITDA) das empresas sob nossa cobertura superaram nossas projeções em +5,66% e +5,74%, respectivamente.

Tal recuperação foi impulsionada pela retomada gradual da economia (o PIB do 4T20 cresceu +3,2% vs. 3T20) e pela injeção de capital por meio dos incentivos fiscais e monetários, aumentando a liquidez no mercado. Além disso, os resultados foram beneficiados pelo retorno dos investidores estrangeiros para a Bolsa, e uma onda de IPOs e ofertas (follow-ons) no Brasil, fazendo com que as empresas conseguissem um maior caixa, melhorando seus balanços.

Em uma perspectiva setorial, quais foram os destaques?

Dentre os diversos setores da bolsa, um grande destaque foi o de Mineração e Siderurgia, em que 100% das companhias apresentaram resultados acima das nossas expectativas, com as empresas sendo beneficiadas, principalmente, pela alta do preço do minério de ferro (+13% T/T). Seguindo esse mesmo movimento na alta das commodities, vimos o aumento do preço de petróleo (+20,6% no 4T20 em dólar para o WTI e +26,5% para o Brent), no entanto, a Petrobras ficou em linha com as nossas estimativas e abaixo do consenso de mercado compilado pela Bloomberg (-5,8% para o EBITDA).

As Small Caps, representadas pelas companhias Priner e Mills do setor Industrial, foram o outro destaque, beneficiadas pelo afrouxamento das restrições de mobilidade, de forma que as manutenções, postergadas no primeiro semestre de 2020 e fundamentais para conter a deterioração das plantas industriais, voltaram a ser realizadas.

Para o setor de Alimentos, as empresas foram positivamente impactadas pela maior demanda do fim de ano, além de o subsídio do governo contribuir para a procura de proteínas, como no caso dos Estados Unidos. Somado a isso, a taxa de câmbio beneficiou o bom resultado de empresas exportadoras e com operações nos Estados Unidos.

No Varejo, destaque para o segmento de supermercados, uma vez que o consumo em casa continuou sendo uma realidade e o início da reabertura contribuiu para a gradual recuperação do consumo fora de casa, beneficiando o atacarejo. Esse cenário beneficiou também o setor de Bebidas, representado pela Ambev, que teve um maior volume de vendas (+7,6% A/A) e também conseguiu repassar custos pelo aumento dos preços (+5,3% A/A).

Olhando para o setor Imobiliário, o afrouxamento da quarentena beneficiou os shopping centers, à medida as restrições com o horário de operação e de capacidade máxima foram flexibilizadas. Já do lado da construção civil, o bom resultado foi puxado pelas incorporadoras de baixa renda, devido aos lançamentos e melhores performances de venda.

Esse cenário de redução das restrições de mobilidade afetou positivamente também as empresas do setor de Saúde, uma vez que tratamentos e procedimentos eletivos, adiados e/ou cancelados no primeiro semestre, voltaram a ser realizados.

Já o setor Financeiro apresentou resultados majoritariamente em linha com o que esperávamos, ainda fracos na comparação anual, mas trimestralmente melhores, devido à recuperação da economia, o que impulsiona receita de serviços, maior controle de custos, redução de provisões e um cenário de crédito positivo. Destaque para o Bradesco, que reportou um lucro 23% acima do consenso da Bloomberg.

Por fim, o setor de Elétricas e Saneamento apresentou resultados mistos, com algumas companhias ainda apresentando impactos do coronavírus, enquanto na ponta mais negativa está o setor de Educação, cujo o 4º tri já é sazonalmente mais fraco, cenário este mais agravado pela Covid-19.


Veja abaixo a comparação entre as expectativas e os números reportados para cada uma das empresas que fazem parte da nossa cobertura.

A evolução do tema ESG nos resultados das empresas

Um tema que vem ganhando cada vez mais espaço nos relatórios e teleconferências de resultados de diferentes empresas é o ESG (do termo em inglês Environmental, Social and Governance). O mercado continua acompanhando de perto as empresas mais preparadas nessa agenda, e as companhias têm buscado se posicionar incluindo nos relatórios e apresentações de resultados tanto iniciativas implementadas durante o trimestre, quanto o anúncio de novos objetivos e metas para os meses adiante.

Conforme já mencionamos, vemos a transparência na divulgação de dados como um dos maiores desafios hoje na agenda ESG e, portanto, entendemos a padronização das divulgações e métricas ESG como uma evolução necessária e uma das tendências que destacamos para 2021 (leia aqui o relatório completo). Nesse sentido, recebemos de forma positiva a maior disponibilidade de dados por parte das empresas em seus relatórios / apresentações trimestrais, embora a qualidade deles continue sendo um desafio, ao mesmo tempo em que a padronização da divulgação dos mesmos é claramente necessária, abordando não apenas o que precisa ser relatado, mas a maneira como o é.

Olhando para frente, esperamos que a divulgação das métricas ESG por parte das companhias brasileiras evolua cada vez mais, e já temos visto resultados nessa direção. Nesse sentido, destacamos principalmente (i) o setor de Varejo, com o Grupo Mateus, Grupo Soma e Via Varejo; (ii) as incorporadoras, com destaque para Lavvi, Tenda e MRV; e, por fim, (iii) a Ambev, destacando sua iniciativa de relatar seus KPIs ESG (leia nossos relatórios da série de conteúdos Radar ESG “Quão sustentáveis são as empresas de e-commerce? Uma análise ESG dessas gigantes”; “Setor de vestuário e joias: ESG ainda na confecção“; “Incorporadoras de alta renda: ESG ainda em construção” e “Ambev (ABEV3): Um case que desce redondo” para mais detalhes).

Destaques dos Resultados Divulgados

Cielo (CIEL3): A Cielo apresentou resultados acima das expectativas no quarto trimestre de 2020, com lucro de R$ 298,2 milhões (vs. R$ 202,6 milhões das estimativas de mercado) expandindo 34,7% na comparação trimestral e 197% no período devido aos maiores volumes e controle de gastos.

Bradesco (BBDC4): O Bradesco reportou resultados muito fortes no último trimestre de 2020, com lucro 23% acima do consenso da Bloomberg, totalizando R$ 6,8 bilhões e implicando em um ROE nível pré-pandemia de 20%. O resultado foi impulsionado por: i) forte margem financeira que se expandiu significativamente no trimestre, uma vez que o banco foi capaz de melhorar o spread por meio de um portfólio mais rentável e voltado para o varejo; ii) receitas de serviços mais altas do que o esperado, uma vez que o banco se beneficiou da recuperação da atividade econômica; e também por iii) custos menores do que o previsto, uma vez que o Bradesco lidera a redução de custos dentro do setor bancário com o fechamento de 403 agências no trimestre e 1.083 em 2020.

Banrisul (BRSR6): Os resultados do Banrisul no 4T20 foram marcados por uma boa recuperação trimestral por meio de maiores ganhos e melhor índice de cobertura, mas também por um guidance abaixo das expectativas (embora acreditemos que os preços atuais reflitam o guidance). Acreditamos que os participantes do mercado verão mais pontos positivos do que negativos no trimestre.

Engie Brasil (EGIE3): A Engie Brasil reportou um Lucro Líquido de R$ 1.029,7 milhões, muito acima da nossa estimativa de R$ 426,7 milhões.  A diferença pode ser explicada por efeitos não recorrentes positivos (mas sem efeito caixa) de R$ 868,9 milhões, resultado de: (i) ganho de R$ 967,7 milhões relativo à recuperação de custos de energia em decorrência da repactuação do risco hidrológico, como previsto na Lei 14.052/2020; e (ii) efeito negativo de R$ (98,8) milhões oriundo de impairment (baixa de ativos).

CESP (CESP6): Temos uma visão mista dos resultados da CESP no 4T20. Por um lado, vemos como negativo os números do EBITDA, reflexo de condições hidrológicas mais adversas. Por outro, destacamos como positivos tanto (i) o anúncio de dividendos implicando em dividend yield de 7%, como também (ii) um anúncio de redução das contingências passivas de perda possível de R$200 milhões (e R$1,6 bilhão de redução nas contingências totais), que implica em menores impactos de correção monetária sobre os lucros no futuro.

Lojas Renner (LREN3): Lojas Renner reportou resultados referentes ao 4T20 levemente acima das nossas estimativas, decorrente de uma receita mais forte na operação de varejo e uma rentabilidade melhor na Realize (Serviços Financeiros). A companhia entregou uma receita estável (+1,6% A/A) na operação de varejo apesar da dinâmica de consumo mais fraca no fim do trimestre enquanto o varejo físico teve crescimento de receita na semana do Natal, mesmo em meio ao aumento de casos de Covid-19 e restrições mais severas.

Multiplan (MULT3): A Multiplan apresentou melhores resultados no 4T20 após a flexibilização da capacidade operacional e horário de funcionamento pelas autoridades durante o período. No geral, os resultados do trimestre foram positivos com resultados financeiros próximos às nossas estimativas com receita líquida de R$302 milhões e FFO ajustado de R$209 milhões. Além disso, o resultado operacional também mostrou recuperação com a taxa de ocupação subindo 50 bps e as vendas dos lojistas atingindo o patamar de 83,3% dos valores de 2019.

Carrefour Brasil (CRFB3): Carrefour Brasil reportou resultados referentes ao 4T20 acima das nossas estimativas, explicado por uma recuperação mais forte no resultado do Banco Carrefour. A companhia continuou a entregar resultados fortes no Atacarejo e Varejo, com o Banco Carrefour apresentando uma recuperação mais rápida do que esperado. Adicionalmente, a companhia anunciou o pagamento de um dividendo adicional de R$759 milhões (yield de 1,9%) além de uma mudança na sua política de dividendos para até 45% do lucro líquido ajustado (vs. 25% antes).

JHSF (JHSF3): JHSF apresentou fortes resultados referente ao 4T20, impulsionado pelos fortes resultados do segmento de shopping centers e residencial, superando nossas expectativas. A receita líquida fechou o trimestre acima do esperado em razão do sólido desempenho dos shopping centers (vendas nas mesmas lojas e alugueis nas mesmas lojas) e também pelas fortes vendas de unidades na Fazenda Boa Vista e Boa Vista Village.

EDP Energias do Brasil (ENBR3): Em 19 de fevereiro, após o fechamento do mercado, a EdP Energias do Brasil reportou um EBITDA Ajustado do 4T20 de R$ 659,2 milhões, acima da nossa estimativa de R$ 528,6 milhões e do consenso da Bloomberg de R$620,0 milhões. Esse desempenho reflete uma combinação de (i) um melhor desempenho do braço de geração hidrelétrica da companhia devido a uma melhor estratégia de alocação da garantia física e compras de energia para e hedge (ii) menores despesas gerenciáveis na comparação trimestral.

Grupo Pão de Açúcar (PCAR3) – Assaí: Assaí (operação de Atacarejo do GPA) reportou resultados referentes ao 4T20 acima das nossas estimativas, explicado por uma forte performance de vendas combinado com uma rentabilidade recorde. a companhia continuou a entregar resultados fortes, tanto em vendas (com vendas mesmas lojas subindo 19,6% A/A) como em rentabilidade, atingindo um nível recorde de margem EBITDA em 8,2%, que se compara a 7,5% do Atacadão.

Grupo Pão de Açucar (PCAR3):  GPA (operação de Multivarejo do GPA) reportou resultados referentes ao 4T20, com EBITDA 7% acima das nossas estimativas, principalmente explicado por rentabilidade em níveis recordes no GPA Brasil combinado com uma recuperação de vendas mais forte na Colômbia. a companhia entregou resultados fortes nas duas operações, com destaque para a performance de vendas das lojas remodeladas e para a rentabilidade entregue no GPA Brasil (margem EBITDA em 9,0%), acima da operação multivarejo do Carrefour Brasil (margem EBITDA em 8,1%).

Rede D’Or São Luiz (RDOR3): A Rede D’Or divulgou resultados operacionais muito fortes no 4T20, superando as nossas estimativas e o consenso de mercado, impulsionados por uma receita líquida robusta, que refletiu uma combinação de: i) leitos operacionais mais altos, ii) taxa de ocupação mais alta e iii) ticket médio mais alto. A receita líquida de R$4,17 bilhões, veio 31% acima de nossas expectativas e 22% acima do 4T19. Com isso, o EBITDA Ajustado de R$1,14 bilhão, superou nossas estimativas em 18% e o resultado do ano passado em 25%. O único destaque negativo ficou por conta do lucro líquido, que foi de R$303 milhões vs. estimativa XPe de R$510 milhões, por conta de despesas financeiras e impostos mais elevados.

AmBev (ABEV3): A AmBev divulgou resultados sólidos no 4T20 com EBITDA ajustado de R$ 8.937 milhões, aumento em parte devido ao aumento no volume vendido (+7.6% A/A) e aos preços mais altos (+5,3% A/A), mas também pelo reconhecimento de um crédito tributário de R$4,3 bilhões; analisando apenas o crescimento orgânico, o EBITDA normalizado teria sido de aproximadamente R$6.288mi, 3% abaixo das nossas estimativas.

Vale (VALE3): a Vale reportou resultados mais fortes do que o esperado no 4T20, com EBITDA ajustado de US$9,1 bilhões (excluindo o Acordo Global de Brumadinho de -US$4,9 bilhões). O principal destaque foi a realização de preços acima do esperado em minério de ferro, alta de +17% no trimestre. A geração de caixa operacional foi de US$4,9 bilhões, com o EBITDA mais forte. A dívida líquida/EBITDA caiu para -0,1x (de 0,3x no terceiro trimestre).

BRF (BRFS3): a BRF reportou resultados mais fortes do que o esperado no 4T20, com um EBITDA ajustado de R$1,5 bilhão (ex efeitos tributários) significativamente acima da nossa estimativa e também cerca de 5% acima do consenso de mercado, sinalizando eficiência na gestão de sua operação em meio a um cenário de aumento no custo de matéria-prima. No comparativo anual, a margem EBITDA consolidada caiu 121 pontos-base; por outro lado, ela veio 182 bps acima do que esperávamos, sobretudo em função de um desempenho da operação brasileira que nos surpreendeu positivamente.

Irani (RANI3): a Irani reportou resultado operacional um pouco mais forte do que o esperado no quarto trimestre, com EBITDA de R$62,5 milhões. O principal motivo para o resultado acima do nosso foi o preço realizado mais forte compensando parcialmente a alta no preço das aparas, além do volume de papelão ondulado de 42 mil toneladas. No segmento de papelão ondulado, os volumes de vendas foram 2% abaixo das nossas expectativas e, como resultado, a receita líquida do segmento ficou 2% acima da nossa, em R$154 milhões. Já no segmento de papéis para embalagem, os preços realizados aumentaram cerca de 30% na comparação anual, enquanto a receita foi de R$113 milhões, alta de 28%, no mesmo período.

Aura (AURA33): Aura Minerals atingiu uma produção recorde de 69kGEO no 4T20 (+19% T/T, +20% A/A), totalizando 204kGEO em 2020 (+15% A/A), como consequência de (1) teores mais elevados da mina Ernesto em EPP (2,58g/t vs. média em EPP de 1,94g/t), que deve diminuir no primeiro semestre antes de se recuperar no segundo semestre e em 2022, de acordo com a empresa, e (2) aumento da capacidade de Aranzazu. Fortes níveis de produção e preços de commodities levaram a um aumento na receita líquida para US$101 milhões (+12% no trimestre, +44% na comparação anual). O EBITDA foi de US$50 milhões (-6% vs. XPe, +14% T/T e +86% A/A). O principal motivo para o EBITDA abaixo da nossa expectativa foi o volume de vendas abaixo da produção no período, que deve ser realizado no 1T21, e custos acima do esperado em Aranzazu e San Andres (paralisações devido aos furacões Eta e Iota).

Pague Menos (PGMN3): Pague Menos reportou resultados referentes ao 4T20 acima das nossas estimativas e do consenso, principalmente devido a uma alavancagem operacional maior do que esperávamos. Destacamos o sólido desempenho de vendas (vendas mesmas lojas +14% A/A) e melhoria na margem bruta (+0,8p.p. T/T) como os principais pontos positivos.

Lojas Americanas e B2W (LAME4 / BTOW3): Lojas Americanas e B2W reportaram resultados referentes ao 4T20 levemente acima das nossas estimativas, por conta de uma margem bruta um pouco acima na B2W e menores despesas operacionais na LASA. No entanto, de modo geral, o resultado veio muito em linha com nossa prévia, confirmando um resultado fraco para as companhias, com B2W tendo crescimento ainda baixo (+38% A/A) e LASA negativamente impactada pelas restrições de Covid-19 no fim do ano. B2W divulgou uma prévia de crescimento de GMV para o 1T21, com forte aceleração para +83% A/A em janeiro e +90% A/A em fevereiro.

Iguatemi (IGTA3): Apesar da receita de aluguel abaixo do esperado, o resultado final foi um pouco mais forte do que os nossos números devido às vendas não recorrentes de terrenos no Galleria Shopping e no Iguatemi Esplanada, que geraram o resultado líquido de R$18,9 milhões. Dito isso, o EBITDA foi de R$162 milhões (-19% ano contra ano) e o FFO atingiu R$120 milhões (-17% ano contra ano). No balanço patrimonial, a Iguatemi encerrou o trimestre com dívida líquida de 1.705 milhões, o que levou sua alavancagem para 3,1x dívida líquida/EBITDA

Magazine Luiza (MGLU3): Magazine Luiza reportou sólidos resultados referentes ao 4T20 levemente acima dos nossos números, explicado tanto por um crescimento de GMV online acima das nossas estimativas e dos seus pares, como também por uma performance de varejo físico bastante resiliente, com crescimento de vendas mesmas lojas em +10,9% A/A. Além disso, a Magalu divulgou uma prévia de crescimento para o 1T21, com o e-commerce crescendo triplo dígito baixo nos dois primeiros meses de 2021, mas com uma sinalização mais cautelosa para o varejo físico devido ao aumento de restrições.

brMalls (BRML3): os resultados do 4T20 da brMalls foram ligeiramente mais fortes do que os nossos números, impulsionado pelos resultados operacionais sólidos. A companhia operou cerca de 92,8% da sua capacidade, o que refletiu na continuidade da recuperação das vendas nas mesmas lojas e aluguéis nas mesmas lojas. A taxa de ocupação permaneceu relativamente estável em 96%, uma vez que as atividades de locação mais fortes no trimestre impediram um maior aumento da vacância. No balanço patrimonial, a companhia apresentou leve geração de caixa de R$27 milhões, levando a uma alavancagem de 4,6x dívida líquida/ebitda.

Ânima (ANIM3): A Ânima registrou crescimento na receita líquida devido ao ticket médio mais alto e um forte desempenho da margem bruta devido a menores despesas com pessoal. Porém, para fazer frente a um cenário mais desafiador para a captação e rematrículas por conta da Covid-19, a empresa gastou mais em marketing e teve maiores provisões para devedores duvidosos pressionando a margem EBITDA.

EZTec (EZTC3): EZTec reportou um lucro líquido ligeiramente acima do esperado de R$140 milhões, principalmente em razão dos resultados financeiros mais fortes (dado que parte de seus recebíveis são compostos de financiamento direito ao cliente, que são atrelados ao IGP-DI e se beneficiaram da alta recente da inflação) e melhor desempenho de vendas (R$283 milhões). No balanço patrimonial, a companhia registrou uma queima de caixa de R$219 milhões devido à aquisição de terrenos para suportar seu robusto plano de lançamentos (entre R$2,8 bilhões e R$3,3 bilhões em 2021) e o pagamento de R$67 milhões em dividendos no último trimestre de 2020.

Vivara (VIVA3): A Vivara reportou sólidos resultados referentes ao 4T20, com crescimento de vendas mesmas lojas de 11,3% A/A levando a um nível recorde de vendas, mesmo em meio à pandemia. Além disso, a companhia entregou uma expansão de margem EBITDA de 0,6 p.p. A/A devido à alavancagem operacional e renegociações de aluguel, mesmo com uma base difícil de margem bruta devido à uma Black Friday mais limitada em 2019. Dessa forma, o EBITDA veio 18% acima das nossas estimativas.

Mills (MILS3): A Mills divulgou um forte resultado no 4T20, bem acima das nossas expectativas, seguindo a trajetória positiva observada no 3T20 – quando a companhia divulgou um lucro de R$1 milhão e reverteu um cenário de prejuízos trimestrais consecutivos – e entregando um lucro líquido de R$7,6 milhões.

Grupo Soma (SOMA3): O Grupo Soma reportou sólidos resultados referentes ao 4T20, com a receita acima das nossas estimativas, devido a um crescimento de vendas mesmas lojas de 7,6% A/A, e EBITDA em linha, devido a uma margem bruta menor do que nossa estimativa.

Lavvi (LAVV3): Lavvi reportou números mais fortes do que o esperado referente ao 4T020. A receita mais forte (provavelmente devido a um ritmo de construção mais rápida dos lançamentos recentes) e margens brutas mais fortes levaram seu lucro líquido para R$53 milhões (30% acima das nossas estimativas e +177% ano contra ano). No balanço patrimonial, a Lavvi apresentou uma geração de caixa moderada de R$3,9 milhões, fazendo com que sua alavancagem permanecesse estável no trimestre com caixa líquido robusto de R$965 milhões (dívida líquida/PL de -74,2%). Em nossa opinião, seu sólido balanço patrimonial e sólidos resultados abrem caminho para a companhia apresentar crescimento robusto nos próximos anos.

Grupo Mateus (GMAT3): O Grupo Mateus reportou resultados sólidos referentes ao 4T20, levemente acima da nossa estimativa de Receita e em linha com EBITDA. No entanto, o lucro veio 14,5% acima do nosso por conta de um menor resultado financeiro. Os principais destaques do resultado foram: i) manutenção de sólido crescimento de vendas mesmas lojas, mesmo com a redução do auxílio; e ii) forte performance de novas lojas em cidades que ainda não eram exploradas, já apresentando performance acima das lojas maduras.

Equatorial Energia (EQTL3): Equatorial Energia divulgou os resultados do 4T20 com o Lucro Líquido de R$928 milhões, muito acima de nossa estimativa de R$ 684,0 milhões. O EBITDA ajustado (cálculos da empresa, refletindo principalmente a remoção de efeitos contábeis não-caixa do segmento de transmissão, linha com nossa metodologia) ficou em R$1.264 milhões, significativamente acima de nossa estimativa de R$1.007,3 milhões (25%) devido principalmente à entrega antecipada de projetos de transmissão e o contínuo progresso da companhia na melhoria das operações das subsidiárias de distribuição no Piauí e Alagoas.

Sabesp (SBSP3): a Sabesp divulgou no dia 25 de março o resultado do 4T20, com Lucro Líquido de R$ 831,5 milhões ficando ligeiramente abaixo (-3,2%) de nossa estimativa de R$ 858,8 milhões e do consenso da Bloomberg de R$ 862,0 milhões. O EBITDA ajustado de R$ 1.817,5 veio acima de nossa estimativa de R$ 1.532,0 milhões (18,6%) e consenso de R$ 1.610,8 milhões (12,8%).

SER (SEER3): Em um trimestre repleto de eventos não recorrentes e receitas líquidas estritamente em linha com nossas estimativas, provisões para devedores duvidosos abaixo do esperado ajudaram as margens EBITDA ajustadas a permanecerem estáveis em relação ao ano anterior e 5,0pp acima de nossa expectativa.

Enjoei (ENJU3): O Enjoei reportou resultados sólidos referentes ao 4T20, 10%-19% acima das nossas estimativas de receita líquida e lucro bruto, apesar de um EBITDA e lucro líquido abaixo dos nossos números, impactados pelo pagamento do plano de remuneração em ações (R$11,5 milhões), um efeito não recorrente e não-caixa. Excluindo esse impacto, EBITDA como lucro teriam vindo acima das nossas estimativas.

Priner (PRNR3): A Priner divulgou resultados melhores do que o esperado no 4T20. A empresa apresentou uma queda menor de receita no trimestre e custos abaixo do esperado, o que fez com que as margens ficassem acima da expectativa, levando a um EBITDA quase 3,4x maior do que nossas projeções.

Aeris (AERI3): A Aeris reportou resultados do 4T20 mais fracos do que o esperado, com lucro líquido ajustado (excluindo o impacto de perdas cambiais não recorrentes e sem efeito caixa) 33% e 42% abaixo das nossas estimativas e estimativas de consenso respectivamente. Nosso destaque positivo vai para (i) a promissora indicação de demanda futura, com crescimento de receita A/A de 166% e de 6% T/T, apresentando uma perspectiva positiva de crescimento de receita para 2021, conforme novas linhas de produção são implementadas e as atuais ainda não maduras se tornem mais eficientes; o que foi ofuscado por uma (ii) margem EBITDA de 7,0%, implicando em uma contração de 14p.p. A/A, principalmente devido a níveis de eficiência abaixo do ideal, explicados por linhas de produção recém implementadas e pela descontinuidade de cinco linhas de produção maduras.

Sanepar (SAPR11): Em 11 de fevereiro, a Sanepar divulgou os resultados do 4T20, com um EBITDA ajustado de R$547,0 milhões, -13,1% abaixo da nossa estimativa com nossa estimativa de R$629,3 milhões, refletindo uma combinação dos seguintes fatores: (i) volumes de água e esgoto de 132,6 mi m3 e 99,4 mi m3, implicando quedas na comparação anual de -3,2% e -3,7%, respectivamente, (ii) tarifas abaixo das nossas estimativas devido à postergação do reajuste tarifário anual de 2020 e (iii) custos gerenciáveis (pessoal, materiais, serviços e outros) acima das nossas estimativas. Indo para a linha do lucro, o lucro líquido de R4291,3 milhões veio em linha com nossa estimativa de R$299,3 milhões, dado que o menor resultado operacional foi compensado por menores despesas financeiras líquidas.

Ultrapar (UGPA3): A Ultrapar divulgou seus resultados do 4T20 em 24 de fevereiro, após o fechamento do mercado. O EBITDA ajustado de R$874,3 milhões ficou abaixo da nossa estimativa de R$916,8 milhões (-4,6%) e do consenso de mercado de R$957,7 milhões. Tal resultado refletiu uma combinação dos seguintes fatores: (i) resultados abaixo do esperado nas subsidiárias Ipiranga e Ultragaz que foram parcialmente compensados por (ii) melhores resultados na Oxiteno e Extrafarma e (iii) resultados em linha na Ultracargo.

SulAmérica (SULA11): A SulAmérica postou um resultado aquém das expectativas de mercado para o 4T20, com lucro caindo 91% anualmente para R$ 43 milhões (vs. consenso de R$ 316 mn), implicando um retorno sob patrimônio líquido de 12% no trimestre (vs. 18% no 4T19). As principais áreas que impactaram o resultado foram: i) sinistralidade, que aumentou 4,4 pontos percentuais no trimestre para 80% devido a uma combinação de aumento de internações por COVID-19 e a volta dos procedimentos eletivos por usuários; ii) resultado financeiro, que caiu 76% no trimestre para R$ 33 milhões; e iii) por fim, o índice de despesas administrativas piorou 0,9 ponto percentual anualmente e 3,3 pontos percentuais no trimestre para 10,7%.

AES Tietê (TIET11): Em 24 de fevereiro, a AES Tietê reportou EBITDA ajustado do 4T20 de R$ 220,3 milhões, abaixo de nossa estimativa de R$ 264,6 milhões (-15,3%). Os resultados refletiram principalmente uma menor margem bruta de contribuição (receitas menos custos de aquisição e transmissão de energia) de R$ 296,6 milhões em relação aos nossos R$ 370,8 milhões. Isso por sua vez reflete o impacto de elevados preços de energia no mercado de curto prazo e rebaixamento da garantia física da companhia dentro do Mecanismo de Realocação de Energia (MRE) devido ao cenário pressionado de condições de chuvas e reservatórios no período.

TAESA (TAEE11): a Taesa reportou um EBITDA Ajustado (incluindo resultado de participações por equivalência patrimonial) de R$ 334,0 milhões, ligeiramente abaixo (-8,5%) da nossa estimativa de R$ 364,8 milhões. Além disso, a Taesa reportou Lucro Líquido de R$ 93,7 milhões, abaixo da nossa expectativa de R$185,3 milhões devido à combinação de um resultado de equivalência patrimonial menor do que o esperado e maiores despesas financeiras líquidas do que o esperado.

d1000 (DMVF3): A d1000 reportou resultados fracos referentes ao 4T20 com uma queda de vendas de 7,5% A/A e um EBITDA ajustado (excluindo o efeito não recorrente positivo de R$10,6mm referente ao reconhecimento de créditos de PIS e Cofins devido à exclusão do ICMS na sua base de cálculo) 38% abaixo do nosso e uma queda de 32% A/A, devido a uma desalavancagem operacional da companhia. Com isso, a margem caiu 2p.p. A/A.

Hapvida (HAPV3): A receita líquida atingiu R$2,27 bilhões, um aumento de 27,3% A/A e apenas 1,1% abaixo de nossas estimativas. Em termos de margens, houve uma pressão esperada sobre os custos médicos, pois a Covid-19 alterou a sazonalidade do 4T20. A sinistralidade caixa atingiu 59,5%, um aumento de 2,7pp em relação ao 4T19 e apenas 0,2pp acima de nossas estimativas, pois houve um aumento atípico de procedimentos eletivos que foram adiados de meses anteriores devido à pandemia. A surpresa negativa foi relacionada às provisões do SUS que atingiram R$106M no trimestre contra R$69M no 4T19, o que representa uma pressão de 0,8pp nas margens. o EBITDA atingiu R$432M no trimestre, 15,2% acima do ano passado e 6,2% abaixo de nossas estimativas. A margem EBITDA atingiu 19%, 2,0pp abaixo do ano anterior.

IMC (MEAL3): Por um lado, houve sinalização de melhora nas Vendas nas Mesmas Lojas (SSS, na sigla em inglês), principalmente para as redes Frango Assado e KFC. Por outro lado, no geral, a performance da empresa continua fortemente afetada pelos efeitos de desalavancagem operacional ocasionados pela pandemia.

Itaú (ITUB4): O Itaú apresentou resultados em linha com as expectativas do mercado, com lucro normalizado de R$ 5,4 bilhões, representando um retorno sob patrimônio líquido de 16,5%. No geral, o resultado foi ajudado por uma carteira de crédito maior do que o esperado e margens mais altas (spread cresceu 5 pontos-base no trimestre). No entanto, a deterioração da linha de seguros e os custos acima do esperado impactaram o trimestre.

Santander Brasil (SANB11): O Santander Brasil reportou resultados em linha com as expectativas, com lucro de R$ 4,0 bilhões (vs. R$ 4,1 bilhões do XPe e R$ 3,8 bilhões das estimativas da Bloomberg), implicando em ROE de 20,4%. O resultado foi impulsionado positivamente pelas menores despesas com pessoal, que vieram 8% abaixo de nossas expectativas de R$ 2,2 bilhões, uma vez que o banco vem reduzindo seu quadro de funcionários de forma consistente. Além disso, menores provisões também impactaram positivamente os lucros, porém devem ser vistas com cautela pelos investidores. O banco consumiu 10 p.p. em índice de cobertura de 90 dias para 290%, embora o índice de inadimplência tenha permanecido estável em 2,1%.

BB Seguridade (BBSE3): A BB Seguridade reportou um resultado em linha no último trimestre de 2020 (4T20), com lucro líquido de R$917 milhões (vs. R$983 das estimativas colhidas pelo Bloomberg). Destaque positivo para o operacional, que apresentou melhora, crescendo 7% anualmente. Por outro lado, o desempenho financeiro negativo, com a seguradora sendo impactada pela menor taxa SELIC da história. Por fim, a empresa soltou um guidance positivo para 2021, com expectativa de crescimento no resultado operacional entre 8-13%.

Porto Seguro (PSSA3): A Porto Seguro reportou resultados em linha com o esperado no último trimestre de 2020 (4T20), com lucro líquido de R$ 407 milhões (vs. R$ 392 milhões do consenso Bloomberg). Destaque para o crescimento da receita com seguros que expandiu 9,3% no trimestre e 7,2% no período para R$ 4,5 bilhões já superando os níveis pré-pandemia, impulsionado pelo crescimento de prêmios nos segmentos Auto e Patrimonial. Enquanto o índice de sinistralidade ainda retoma em ritmo inferior ao crescimento de receitas.

LOG CP (LOGG3): A LOG CP apresentou um resultado sólido no 4T20, impulsionado pelo forte desempenho do setor logístico em meio à crise da Covid-19, principalmente após o crescimento do e-commerce. A companhia manteve baixa taxa de vacância e reafirmou seu robusto plano de crescimento para adicionar 1,4 milhão de área bruta locável até o final de 2024 (Plano “Todos por 1.4”). Na frente operacional, a LOG conseguiu locar mais 125 mil m² no trimestre (absorção bruta) e atingiu uma baixa taxa de vacância de 3,0% (50 bps abaixo do trimestre anterior). A inadimplência permaneceu baixa em 0,20% no quarto trimestre. No balanço patrimonial, a companhia registrou geração de caixa de R$85 milhões, implicando em uma alavancagem de 1,8% dívida líquida sobre patrimônio líquido, que consideramos como saudável para suportar o robusto plano de crescimento daqui pra frente.

Banco do Brasil (BBAS3): O Banco do Brasil apresentou resultado regular no 4T20, com ganhos em linha com nossas expectativas de R$ 3,7 bilhões (vs. R $ 3,6 bilhões da XP e R$ 3,5 bilhões das 6 estimativas do Bloomberg), implicando em um pequeno ROE de 12%. O resultado foi ajudado pelos impostos, que vieram positivos devido à maior distribuição de juros sob capital próprio no trimestre, mas compensados por maiores provisões operacionais, um problema antigo que pensávamos que estaria resolvido.

CTEEP (TRPL4): Em 22 de fevereiro a CTEEP anunciou seu resultado do 4T20 com EBITDA ajustado de R$644,8mm, em linha (+3,0%) com nossa estimativa de R$626,1mm, refletindo principalmente os efeitos positivos da aplicação da Revisão Tarifária e a entrada em operação de projetos greenfield (isto é, desenvolvidos pela companhia)energizados no 4T20. O lucro líquido foi de R$374,4mm acima da nossa estimativa de R$301,6mm, refletindo o maior resultado operacional da companhia.

Petrobras (PETR4): O EBITDA Ajustado da Petrobras no 4T20 foi de R$31,7bilhões, em linha com nossa estimativa de R$30,7 bilhões por uma diferença de +3,0%, mas -5,8% abaixo do consenso de mercado de R$33,6 bilhões (compilado pela Bloomberg). Com base em nossas análises, a companhia não está praticando preços de diesel inteiramente alinhados à paridade de importação desde meados de novembro-dezembro de 2020. Acreditamos que tal prática de preços já se manifestou nos resultados do segmento de refino no 4T20, com a margem bruta do segmento recuando para 10,2% ante 13,4% no 3T20 (ou uma diferença de R$2,0 bilhões).

Copasa (CSMG3): o EBITDA ajustado de R$ 543,9 milhões veio exatamente em linha com nossa estimativa de R$ 543,1 milhões (+0,2%). Tal performance reflete uma combinação de (i) um volume faturado ligeiramente menor do que o esperado compensado por uma tarifa média ligeiramente mais alta em relação às nossas expectativas e (ii) a redução de R$1,5 milhões na receita indireta de água e esgoto, em função, principalmente, das medidas tomadas para minimizar os impactos à população ocasionados pela pandemia do coronavírus, alinhada a uma redução do número de dias de consumo contabilizados pela companhia em -1,8%, sendo 89,4 dias no 4T20, contra 91,0 dias no 4T19.

Via Varejo (VVAR3): Via Varejo reportou sólidos resultados referentes ao 4T20 em linha com nosso EBITDA (e acima do consenso em 16%) e acima da nossa estimativa de lucro devido a um impacto positivo de variação cambial (não caixa). Conforme antecipamos na nossa prévia, víamos VVAR como um destaque positivo, por termos estimativas acima do consenso, que foram materializadas. Destaque para diversas iniciativas a serem entregues em 2021 na frente operacional, logística e financeira que, ao nosso ver, devem gerar valor ao longo do tempo. Além disso, acreditamos que a forte adição de sellers nesse ano deve ser bem recebida pelo mercado.

B3 (B3SA3): B3 reportou resultados em linha com as expectativas de mercado para o 4T20, com lucro de R$1,16 bilhão (vs. expectativa de mercado de R$1,13 bi e R$ 865 mi do 4T19). Porém com bons sinais advindos de margem EBITDA, que melhorou 4 pontos percentuais anualmente para 79% e o volume diário de negociações, que bateu seu quinto recorde seguido para R$32 bilhões no 4T20.

MRV (MRVE3): a MRV divulgou um sólido resultado referente ao 4T20. Conforme previamente anunciado, a companhia publicou forte resultado operacional como R$2.036 milhões em vendas líquidas (+47,3% ano contra ano e +3,5% trimestre contra trimestre) e R$2.128 milhões em lançamentos (-10,2% ano contra ano e +2,6% trimestre contra trimestre). Ainda, a MRV reiterou seu robusto plano de crescimento fora do programa CVA (Casa Verde e Amarela). Apesar da menor concessão de descontos, a margem bruta permaneceu estável em relação aos trimestres anteriores dado a pressão da inflação de materiais no segundo semestre de 2020. O lucro líquido atingiu R$196 milhões, impulsionado pela venda do empreendimento Deering Groves pela AHS.

Raia Drogasil (RADL3): RD reportou sólidos resultados referentes ao 4T20, em linha com nossas estimativas e consenso da Bloomberg. O sólido desempenho de vendas mesmas lojas (+10,2% A/A sendo +6,0% de lojas maduras) e ganho de participação de mercado para um nível recorde de 14,7% fora os principais destaques positivos do resultado.

Tenda (TEND3): Tenda reportou fortes resultados referente ao 4T20, impulsionado pelo forte desempenho de vendas. Os números financeiros apresentados ficaram em linha com nossas estimativas, com a margem bruta impactada negativamente pelo aumento dos custos de materiais. No balanço patrimonial, a companhia continua com sólida posição de caixa líquido e baixa alavancagem (-9,8% dívida líquida/PL). Ademais, ela continua apresentando evolução em seu modelo off-site (construção remota) com nova fábrica e certificação DATEC dentro do cronograma previsto da companhia e, ainda, anunciou uma parceria com a Tecverde. Por fim, a Tenda reiterou seu guidance de margem bruta e vendas líquidas, sugerindo um sólido ano de 2021.

GNDI (GNDI3): A GNDI apresentou um bom resultado (em linha com nossas estimativas), com um crescimento robusto da receita, devido a um aumento forte no número de beneficiários de planos de saúde. que atingiu 3,73 milhões, um aumento de 23% ano a ano (3% acima das nossas estimativas). O EBITDA Ajustado atingiu R$420M no trimestre, 6% acima do 4T19 e em linha com nossas estimativas. O lucro líquido ajustado, impactado por menores despesas financeiras, atingiu R$233M, aumento de 21% A/A.

Yduqs (YDUQ3): Em um trimestre sazonalmente fraco, a Yduqs apresentou um resultado misto com um desempenho positivo no ensino à distância com a base de alunos crescendo 64% A/A (7% acima de nossas estimativas) e com uma melhora em termos de evasão em relação ao 4T19. No entanto, as margens foram impactadas negativamente por maiores provisões para devedores duvidosos.

Copel (CPLE6): a Copel reportou EBITDA Ajustado do 4T20 de R$ 982,0 milhões, ligeiramente abaixo de nossa estimativa de R$ 1.011,8 milhões (-2,9%), refletindo uma combinação de (1) margem de contribuição bruta (receitas menos custos não gerenciáveis, como os de compra de energia) em linha com nossa estimativas (+ 0,6%) e (2) custos gerenciáveis (pessoal, materiais, serviços e outros) + 12,4% acima de nossas estimativas, o que por sua vez reflete maiores custos de pessoal devido a despesas de participação nos lucros e bônus de R$ 291,9 milhões.

Cyrela (CYRE3): A Cyrela apresentou fortes resultados referente ao 4T20 e em linha com nossas estimativas pela recuperação da performance operacional (vendas líquidas de R$1.568 milhões e lançamentos de R$2.457 milhões) e pelo forte resultado financeiro (impulsionado pela CashMe, sua subsidiária de empréstimos com garantia imobiliária, ou home equity). No balanço patrimonial, a companhia registrou uma queima de caixa de R$261 milhões devido à forte distribuição de dividendos no quarto trimestre (de aproximadamente R$699 milhões), o que levou a Cyrela a registrar uma baixa alavancagem de 5,1% dívida líquida/PL.

C&A Modas (CEAB3): C&A reportou resultados do 4T20 em linha com as nossas estimativas. Vemos o resultado como sólido devido ao forte desempenho do canal digital e uma receita estável A/A apesar de um cenário mais desafiador no principal mês do ano para o segmento.

Melnick (MELK3): A Melnick registrou resultados mais amenos referente ao 4T20, apesar da receita líquida acima do esperado, compensada por maiores custos de construção e gerou um ajuste pontual de R$14,7 milhões em seu resultado. Isso levou a um impacto momentâneo de 6,5 p.p em sua margem bruta, que terminou no patamar de 17,4% e levou a um lucro líquido de R$7 milhões (um pouco abaixo das nossas projeções; queda de 54,9% contra o ano passado). No balanço patrimonial, a Melnick apresentou uma geração de caixa de R$28,6 milhões, encerrando o ano com uma posição de caixa líquido considerável de R$622 milhões (dívida líquida/PL de -52%). Embora possamos ver uma reação ligeiramente negativa devido aos impactos nos custos de construção, vemos isso como uma pressão momentânea e esperamos que a companhia recupere gradualmente as margens por meio de aumentos de preços ao longo do ano.

Even (EVEN3): Even apresentou resultados mistos referente ao 4T20. A receita líquida mais forte do que o esperado de R$455 milhões (9,0% acima das nossas estimativas) foi compensada pelos resultados financeiros mais fracos e prejuízos de impairment da descontinuação das operações no Rio de Janeiro acima do esperado (aproximadamente R$200 milhões), levando a um prejuízo líquido de R$89 milhões. Do lado positivo, a recente venda de ativos não estratégicos implicou em uma geração de caixa recorde de R$447 milhões, levando a Even a encerrar o ano com uma robusta posição de caixa líquido de R$836 milhões (-33,7% dívida líquida/PL). Dito isso, vemos os resultados mais fracos sendo compensados pela robusta geração de caixa, o que possível levará a uma reação neutra das ações.

Locaweb (LWSA3): Locaweb reportou resultados sólidos referentes ao 4T20 em linha com as nossas estimativas, que já eram fortes conforme mencionado em nossa prévia de resultados. O forte desempenho da receita líquida (+33,3% A/A, sendo +26,6% orgânico) foi impulsionado pelo crescimento tanto no segmento de Be Online / Saas quanto no Commerce, com destaque para a aceleração de +237% A/A de adição de novas lojas no segmento de Commerce, contribuindo para a maior participação do segmento na receita total (de 21,2% em 4T19 para 33,2% no 4T20).

Mosaico (MOSI3): A Mosaico reportou resultados fracos referentes ao 4T20, mas em linha com nossas estimativas de Receita e EBITDA e com Lucro bastante acima do nosso por conta de um impacto positivo não recorrente de um imposto diferido decorrente do prejuízo fiscal de exercícios anteriores.

Cemig (CMIG4): a Cemig divulgou o resultado do 4T20, com EBITDA Ajustado (incluindo Equivalência Patrimonial) de R$ 1.203,5 milhões, em linha com nossa estimativa de R$ 1.175,5 milhões (+2,4). Passando para a linha de lucro, o Lucro Líquido da Cemig no trimestre foi de R$ 1.332,4 milhões, muito acima da nossa estimativa de R$ 682,4 milhões e do consenso da Bloomberg de R$ 630,0 milhões. O resultado reflete principalmente o impacto positivo não-recorrente da remensuração do valor de mercado do investimento na Light.

Westwing (WEST3): A Westwing reportou resultados sólidos referentes ao 4T20, em linha com nossas estimativas de Receita e EBITDA e um prejuízo menor do que esperávamos, por conta do impacto do reconhecimento de imposto diferido no período.

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