Temporada de Resultados Renda Fixa – 2º trimestre de 2025

A Adecoagro Vale do Ivinhema (VDI) apresentou crescimento de 16% A/A na receita líquida no 2T25¹, totalizando R$ 1.037 milhões, impulsionado principalmente pelo aumento nas vendas de etanol hidratado (+19,3% A/A em volume e receita), que compensaram parcialmente a queda nos preços do açúcar VHP (-5,2% A/A). A receita com CBIOs também contribuiu positivamente, com alta de 15,3% A/A, refletindo a eficiência e sustentabilidade das operações da Companhia.

A produtividade agrícola foi impactada por condições climáticas adversas, com queda de 13,5% A/A na moagem de cana e redução de 5,8% A/A no TCH² (73 ton/ha). O ATR³ médio foi de 123 kg/ton, -3,8% A/A. O mix de produção foi equilibrado entre açúcar (50%) e etanol (50%), com priorização do etanol hidratado devido à maior atratividade de preços no mercado interno.

A margem EBITDA ajustada do segmento de açúcar, etanol e energia foi de 36,6%, abaixo dos 61,6% registrados no 2T24, pressionada por perdas na marcação a mercado de ativos biológicos e hedge de commodities, além de aumento nos custos unitários de produção, devido à menor diluição de custos fixos e maior uso de insumos agrícolas.

O resultado líquido ajustado de R$ 30 milhões no trimestre, mas ainda negativo em R$ 6 milhões no semestre, refletindo o menor desempenho operacional e aumento das despesas financeiras.

Já a geração de caixa operacional foi positiva em R$ 569 milhões no semestre, principalmente pela liberação de capital de giro advinda de estoques. Além disso, o capex reduziu para R$ 654 milhões no semestre, ante R$ 709 milhões no 1S24. Com isso, a dívida líquida da Adecoagro VDI atingiu R$ 2,9 bilhões, estável A/A, com alavancagem de 1,4x EBITDA UDM, aderente ao covenant de 4,0x.

Notas: (1) Diferente das demais usinas, a Adecoagro utiliza o calendário corporativo ao invés do calendário safra. (2) Tonelada de Cana por Hectare, medida de produtividade do canavial. (3) Açúcar Total Recuperável, medida de qualidade do qualidade do canavial.

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No 1T2025/26, a CMAA reportou receita líquida de R$ 588,9 milhões no 1T26, queda de 15,0% em relação ao mesmo período do ciclo anterior, refletindo a menor disponibilidade de matéria-prima e redução nos volumes comercializados. O EBITDA ajustado totalizou R$ 243,0 milhões, recuo de 23,6% A/A, com margem EBITDA de 41,3% (-4,7 p.p.), pressionado pela menor diluição de custos fixos.

O volume de cana-de-açúcar processado foi de 3,2 milhões de toneladas (-13,4% A/A), impactado por condições climáticas adversas que reduziram a produtividade agrícola em 17,5%, com TCH¹ de 77,3 t/ha (vs. 93,7 t/ha no 1T2024/25). O ATR² médio caiu 5,8%, para 121,4 kg/t, comprometendo a qualidade da matéria-prima. A produção de açúcar foi de 231,5 mil toneladas (-7,4% A/A), enquanto o etanol totalizou 88,1 mil m³ (-33,8%), com destaque para o anidro, que cresceu 13,7% A/A, frente à retração de 55,0% no hidratado. A geração de energia elétrica recuou 22,2%, para 119,0 mil MWh.

O prejuízo líquido foi de R$ 119,4 milhões, frente a um prejuízo de R$ 21 milhões A/A, pressionado pelo aumento de 30,8% nas despesas financeiras líquidas, que somaram R$ 138,1 milhões. Esse crescimento decorre da elevação dos encargos sobre a dívida, influenciados por maiores taxas de juros e inflação.

A dívida bruta da CMAA encerrou o trimestre em R$ 2,4 bilhões (+27,8% A/A), enquanto a dívida líquida atingiu R$ 2,1 bilhões (+45,0% A/A), refletindo a redução no caixa e aumento do endividamento. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA subiu de 1,1x para 1,6x, ainda dentro de patamar gerenciável, com alongamento do perfil de vencimentos. A relação dívida líquida/moagem também aumentou, de 155,0 para 215,8, ou 189,6 se ajustada pelo estoque de produto acabado. A Companhia manteve sua política de hedge cambial e de taxa de juros, com instrumentos de proteção sobre dívidas em dólar e CRAs, e permaneceu em conformidade com seus covenants financeiros.

Notas: (1) Tonelada de Cana por Hectare, medida de produtividade do canavial. (2) Açúcar Total Recuperável, medida de qualidade do qualidade do canavial.

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No 1T25/26, a Cocal reportou receita líquida consolidada de R$ 714 milhões, queda de 9,6% A/A, refletindo menor volume de produção devido a condições climáticas adversas. O EBITDA ajustado foi de R$ 350 milhões, -15,1% A/A, com margem de 49,0% (-3,2 p.p.), enquanto o lucro líquido caiu para R$ 14,9 milhões, -80,0% A/A, pressionado por maiores despesas financeiras e menor diluição de custos fixos.

A moagem totalizou 2,7 milhões de toneladas de cana, -16,7% A/A. O ATR¹ foi de 123,0 kg/ton (-2,6% A/A) e o TCH² atingiu 71,7 t/ha (-5,2% A/A), impactado por estiagem prolongada e chuvas excessivas entre abril e junho, que comprometeram o ritmo da colheita.

A Companhia manteve a estratégia de priorização do açúcar, que representou 65% do mix, diante da maior rentabilidade frente ao etanol. A produção de açúcar foi de 204 mil toneladas (-18,2% A/A), enquanto o etanol anidro somou 49 mil m³ (+9,8% A/A) e o hidratado 26 mil m³ (-12,7% A/A). A energia exportada totalizou 115 mil MWh (-17,7% A/A).

O capex no trimestre foi de R$ 371,6 milhões (+16,7% A/A), com destaque para R$ 52,6 milhões em expansão, incluindo R$ 30,5 milhões para a segunda planta de biogás em Paraguaçu Paulista (SP) e R$ 22,1 milhões para ampliação da capacidade de moagem. Foram investidos R$ 99,5 milhões em melhorias operacionais, com foco em confiabilidade industrial e diversificação de produtos.

A dívida bruta encerrou o trimestre em R$ 4,29 bilhões (+31% A/A), com 76,4% no longo prazo. A posição de caixa era de R$ 2,2 bilhões, resultando em dívida líquida ajustada de R$ 1,81 bilhão (+42% A/A). A alavancagem subiu para 1,2x EBITDA (+0,4x A/A), ainda abaixo dos limites contratuais, com liquidez suficiente para cobrir vencimentos até a safra 2027/28.

Evento subsequente: Em 29 de agosto de 2025, a Cocal anunciou a aquisição das usinas Rio Brilhante e Passa Tempo, localizadas em Rio Brilhante (MS), anteriormente pertencentes à Raízen. A operação, avaliada em R$ 1,543 bilhão, inclui R$ 1,325 bilhão referentes aos ativos e R$ 218 milhões em investimentos de manutenção de entressafra que serão integralmente assumidos pela Cocal. Com capacidade instalada conjunta de 6 milhões de toneladas por safra, a incorporação dessas unidades elevará a capacidade total de moagem da Cocal para 16,3 milhões de toneladas por safra. A conclusão da transação está sujeita à aprovação do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) e ao cumprimento de condições contratuais. Em relação ao nível de endividamento da Cocal, em uma simulação (XP) conservadora incluindo o valor total da aquisição como dívida (R$ 1,543 bilhão) e nenhuma contribuição de EBITDA neste momento inicial, a alavancagem da Cocal subiria para 2,3x, ainda abaixo dos covenants de 3,0x.

Notas: (1) Tonelada de Cana por Hectare, medida de produtividade do canavial. (2) Açúcar Total Recuperável, medida de qualidade do qualidade do canavial.

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No primeiro trimestre da safra 2025/26, a Coruripe apresentou desempenho operacional mais fraco em relação ao mesmo período da safra anterior, refletindo os impactos climáticos adversos. A moagem de cana totalizou 4,2 milhões de toneladas (-17,5% A/A), com queda tanto na cana própria (-10,2%) quanto na de terceiros (-21,5%). A produtividade agrícola também foi pressionada, com TCH¹ de 77,4 ton/ha (-13,1% A/A) e ATR² de 120,7 kg/ton (-2,8% A/A). A produção industrial acompanhou essa tendência, com queda de 19,5% no açúcar equivalente e de 35,3% no etanol total. A geração de energia elétrica recuou 13,9% A/A, embora a eficiência industrial tenha se mantido estável em 89,7%. Apesar da queda nos volumes, os preços médios do etanol apresentaram alta relevante (+16,3% A/A), com destaque para o hidratado (+15,6%) e o anidro (+16,7%). Já os preços do açúcar VHP e cristal recuaram levemente (-0,4% e -3,8%, respectivamente). Com isso, a receita líquida cresceu 1% A/A, atingindo R$ 891 milhões, impulsionada principalmente pelo etanol (+27,7% A/A). O EBITDA ajustado foi de R$ 284 milhões (+11% A/A), com margem de 31,9%, refletindo ganhos de preço e controle de custos. No entanto, o resultado líquido foi negativo em R$ 142 milhões, revertendo lucro de R$ 565 milhões no mesmo período da safra anterior, devido ao forte impacto das despesas financeiras líquidas (R$ 361 milhões) e à ausência de efeitos extraordinários como créditos tributários e variações cambiais positivas. O capex no trimestre foi de R$ 393 milhões, concentrado em manutenção, plantio e tratos culturais. A dívida líquida aumentou para R$ 3,84 bilhões (+8,9% A/A), com alavancagem dívida líquida/EBITDA ajustado em 1,9x no trimestre, praticamente estável A/A. No entanto, a liquidez permaneceu pressionada, com caixa de R$ 668 milhões frente a dívida de curto prazo de R$ 1,8 bilhão. Ainda que os covenants da Coruripe possuam medição apenas anual (em março de cada exercício social), chamamos atenção para o menor índice de liquidez corrente, que encerrou em 0,73x, frente ao covenant de pelo menos 1,0x. Na última safra, a Companhia obteve anuência dos credores  (waiver).

Rebaixamento da perspectiva do rating pela Moody’s Local (link aqui): Em agosto de 2025, a Moody’s Local Brasil revisou a perspectiva da Coruripe de estável para negativa, apontando quebra de safra (~4%) e aumento das despesas financeiras como principais fatores. A agência projeta alavancagem bruta ajustada entre 4,0x e 4,5x e cobertura de juros entre 0,8x e 1,0x, indicando deterioração frente aos ciclos anteriores. Também alertou para a concentração de vencimentos no curto prazo e risco de consumo de caixa livre, reforçando a necessidade de gestão mais rigorosa de passivos e liquidez.

Notas: (1) Tonelada de Cana por Hectare, medida de produtividade do canavial. (2) Açúcar Total Recuperável, medida de qualidade do qualidade do canavial.

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A Jalles Machado apresentou resultados operacionais mais fracos no 1T25/26, refletindo os impactos da seca prolongada sobre a produtividade agrícola. A moagem de cana totalizou 3.160 mil de toneladas, queda de 10% A/A, enquanto o ATR médio caiu -2,9% A/A, para 121,1 kg/ton, comprometendo a eficiência da produção. A produtividade agrícola também foi afetada, com redução de 8,4% A/A, para 91,0 ton/ha. A receita líquida consolidada somou R$ 505 milhões, crescimento De 26% A/A, impulsionada por maiores preços de açúcar e etanol. Além disso, o EBITDA ajustado foi R$ 270 milhões, com um aumento de 11% ante a R$ 244 milhões no 1T24/25, com margem de 53,4% (-7,4p.p. A/A), refletindo melhor diluição de custos fixos diante da queda nos volumes processados.­ O resultado líquido foi negativo em R$ 14 milhões, ampliando o prejuízo de R$ 2 milhões no 1T24/25, impactado por maiores despesas operacionais e efeitos não recorrentes, como a variação do valor justo dos ativos biológicos (-R$ 187 milhões).

A dívida líquida aumentou 10% A/A, para R$ 1.850 milhão, com 17% da dívida bruta no curto prazo. O índice de alavancagem (Dívida Líquida / EBITDA ajustado dos últimos 12 meses) ficou em 1,3x (+0,1x A/A), abaixo do covenant de 3,25x, mantendo a Companhia em conformidade com suas obrigações financeiras.

A recente tarifação sobre o açúcar brasileiro nos EUA impacta diretamente a Jalles, líder nas exportações de açúcar orgânico para o país. A medida compromete a competitividade do produto e pode afetar investimentos futuros. Para mitigar os efeitos, estimados entre R$ 20–25 milhões no fluxo de caixa, a companhia redirecionou parte do volume orgânico para açúcar cristal, priorizou o mix de etanol anidro e antecipou vendas no 1T. Ainda assim, o Brasil mantém posição de destaque no mercado americano, com 140 mil toneladas exportadas, quase metade do total importado (46%).

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No 1T25/26, a Raízen apresentou um trimestre desafiador, marcado por: (i) aumento da alavancagem, impulsionada pela substituição de contratos com fornecedores (risco sacado) por dívida; (ii) ganhos de eficiência operacional ; (iii) condições climáticas adversas, que reduziram os volumes de moagem e limitaram a diluição de custos; e (iv) perdas em estoques na Distribuição de Combustíveis no Brasil, agravadas por uma parada de manutenção mais longa do que o esperado na Argentina.

A receita líquida consolidada da Raízen no trimestre foi de R$ 54,2 bilhões, representando uma queda de 6% A/A, enquanto o EBITDA consolidado reduziu 23% A/A, com margem de 3,5% (-0,8p.p. A/A).

A receita de Açúcar, Renováveis e Energia (ESB) foi apoiada por volumes de trading de açúcar e etanol crescentes, 27% e 35% maiores do que os volumes próprios, respectivamente. Apesar do resultado positivo na receita, o EBITDA ajustado do segmento caiu 24% A/A, devido à compressão das margens causada pela menor diluição de custos, refletindo um início fraco da temporada de moagem devido a adversidades climáticas.

Já os resultados da Mobilidade no Brasil apresentaram redução de 9% A/A na receita, principalmente devido à queda nos preços, e a margem EBITDA foi de BRL 128,6/m³, o que consideramos positivo, considerando as perdas de inventários durante o trimestre. Por fim, o segmento de Mobilidade na Argentina, o EBITDA ajustado caiu 54,8%, com as margens afetadas negativamente pela manutenção programada da refinaria, que levou a Companhia a adquirir mais produto de terceiros.

Olhando para frente, esperamos uma melhora na distribuição de combustíveis, enquanto a ESB pode enfrentar ventos contrários no açúcar, apesar dos ganhos no etanol (por Equity Research).

A alavancagem financeira aumentou significativamente no 1T25/26, com a relação dívida líquida/EBITDA ajustado saltando de 2,3x para 4,5x em um ano (a Companhia não está sujeita a covenants de alavancagem). Esse movimento foi impulsionado pela substituição de R$ 8,9 bilhões em contratos de risco sacado por instrumentos de dívida de longo prazo, além de um aumento de 55,8% na dívida líquida, que atingiu R$ 49,2 bilhões.

Apesar disso, ressaltamos que a Companhia mantém liquidez robusta, com R$ 15,7 bilhões em caixa e R$ 5,5 bilhões em linhas comprometidas, além de ter realizado novas captações de R$ 5,9 bilhões, incluindo bonds internacionais de 7 anos. O prazo médio do endividamento foi alongado para 8,2 anos – ante 6,0 anos A/A.

A Companhia também mencionou em seu release de resultados que continua avaliando proativamente, junto com seus acionistas controladores, a possibilidade de um aumento de capital, com as discussões ainda em estágio inicial.

Em meio a esse cenário, a Raízen reduziu o volume de investimentos no trimestre para R$ 1,7 bilhã0 (-23% A/A), ao mesmo tempo em que intensificou seu plano de desinvestimentos. No total, foram identificados cerca de R$ 15 bilhões em ativos potencialmente à venda, com destaque para operações na Argentina e usinas no Brasil. Já foram concretizados mais de R$ 5 bilhões, incluindo a venda das usinas MB, Leme e Santa Elisa, localizadas em São Paulo — sendo que as duas últimas ainda estão em processo de conclusão. Até o final deste ano-safra, a Raízen espera receber cerca de R$ 2,6 bilhões.

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A São Martinho reportou resultados mistos no 1T26, com destaque para o desempenho do etanol, que compensou parcialmente os efeitos negativos da queda na produtividade agrícola e na comercialização de açúcar. O EBITDA ajustado foi de R$ 805 milhões (+19,7% A/A), com margem de 43,3% (+2,7 p.p.), impulsionado por maiores preços e volumes de etanol, especialmente de milho. O lucro líquido foi de R$ 62,8 milhões (-40,9% A/A), impactado pela variação do valor justo do ativo biológico e pela mudança no calendário de distribuição de JCP.

No 1T26, a São Martinho processou 8,2 milhões de toneladas de cana-de-açúcar (-7,6% A/A), com queda de 11,7% na produtividade agrícola (TCH), reflexo do déficit hídrico registrado nos meses de fevereiro e março. O ATR médio também recuou 5,5%, impactando a eficiência industrial. A produção total foi de 475,1 mil toneladas de açúcar (-11,3%) e 297,8 mil m³ de etanol de cana (-13,1%), além de 56,7 mil m³ de etanol de milho (+11,6%). O mix de produção manteve-se equilibrado, com maior foco no etanol, especialmente diante da melhor rentabilidade observada no período.

A receita líquida totalizou R$ 1,86 bilhão (+12,2% A/A), com crescimento de 51,3% nas vendas de etanol, enquanto o açúcar apresentou queda de 12,0%, refletindo menores preços e volumes. A alavancagem permaneceu controlada, com 1,36x Dívida Líquida/EBITDA Ajustado LTM, em conformidade com os covenants restritivos de 3,00x, e a dívida líquida avançou 20% na comparação anual, encerrando em R$ 4,9 bilhões.

O Capex total para a safra 2025/26 foi revisado para R$ 3,0 bilhões, com destaque para a segunda fase do projeto de etanol de milho e a aquisição parcial de ativos da Usina Santa Elisa. A operação de milho contribuiu com R$ 95,5 milhões em EBITDA e 99 mil toneladas de ATR, reforçando a estratégia de diversificação da companhia.

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No 1T25/26, a Zilor reportou receita líquida de R$ 853,3 milhões, crescimento de 27,6% em relação ao 1T24/25, impulsionada principalmente pelo aumento nas receitas de açúcar e etanol, com destaque para a contribuição da Unidade Salto Botelho (“USB”), que adicionou R$ 75,1 milhões ao resultado.

O EBITDA ajustado totalizou R$ 289,1 milhões no trimestre, alta de 32,3% A/A, com margem EBITDA ajustada de 33,9% (+1,2 p.p. A/A). O lucro líquido foi de R$ 242,7 milhões, avanço expressivo frente aos R$ 65,0 milhões registrados no 1T25, refletindo maiores receitas operacionais e ganhos não recorrentes com a venda da Biorigin.

Biorigin: Em 30 de maio de 2025, a Zilor concluiu a venda de 70% da Biorigin S.A. para o grupo francês Lesaffre, em operação que envolveu os segmentos de alimentação humana e nutrição animal. A transação gerou entrada de caixa de R$ 665,6 milhões e impacto positivo de R$ 354 milhões em outras receitas operacionais, incluindo ganho de capital e baixa de ativos intangíveis. A partir do 1T25/26, os resultados da Biorigin passaram a ser registrados por equivalência patrimonial, e o negócio de levedura mantido pela Zilor foi realocado para o segmento de agronegócio. O 1T24/25 foi reapresentado para refletir essa nova estrutura contábil.

No trimestre, a moagem totalizou 4,2 milhões de toneladas de cana, crescimento de 5,2% frente ao 1T24/25, com destaque para a entrada da USB. O mix de produção foi de 45,2% para açúcar e 54,8% para etanol, com ATR¹ médio de 123,6 kg/ton (-3,2% A/A). A produtividade (TCH²) subiu 1,6%, para 90,1 ton/ha. A exportação de energia renovável atingiu 255,2 mil MWh, crescimento de 18,8% A/A, impulsionada pela operação plena do projeto de cogeração na Unidade Barra Grande.

O capex totalizou R$ 170,4 milhões no trimestre, queda de 1,0% A/A, com redução nos investimentos em modernização e mecanização, compensada por maiores desembolsos em plantio e tratos culturais, especialmente na USB.

A dívida bruta encerrou o período em R$ 3,7 bilhões, com 90% no longo prazo. A posição de caixa era de R$ 2,0 bilhões, resultando em dívida líquida de R$ 1,7 bilhão. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA ajustado foi de 1,5x (vs. 1,9x A/A), refletindo a estratégia de desalavancagem da Companhia.

Notas: (1) Açúcar Total Recuperável, medida de qualidade do canavial. (2) Tonelada de Cana por Hectare, medida de produtividade do canavial.

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A BRF reportou um trimestre melhor do que o esperado, uma surpresa positiva apesar do impacto negativo das restrições de exportação da China e da UE sobre o frango brasileiro, que permanecem vigentes sem motivo aparente.

A receita líquida ficou praticamente em linha, em R$ 15.365 milhões (+3% A/A), com EBITDA ajustado de R$ 2.502 milhões (-5% A/A), com as melhores performances de Brasil e Internacional parcialmente compensadas por um desempenho mais baixo em Outros.

A BRF segue com a implementação do programa de eficiência operacional (BRF+), com boa execução pela liderança, assim como vem se beneficiando da dinâmica de oferta e demanda do frango e dos preços menores para grãos, o que conferem a perspectiva de margens mais fortes por mais tempo.

Brasil – Demanda sólida no mercado doméstico: Em um trimestre marcado por inúmeras restrições comerciais devido a um único caso de gripe aviária no Sul, observamos uma dinâmica 50/50, com preços em alta na primeira metade do trimestre, seguidos por uma queda acentuada. No entanto, as margens se mantiveram altas devido à demanda resiliente, levando ao aumento no EBITDA ajustado, que ficou em R$ 1.324 milhões (+23% A/A).

Internacional – Surpresa bem-vinda apesar das restrições comerciais ainda vigentes: Apesar da maioria dos países ter retomado as importações após a recuperação do status livre de gripe aviária, China e UE mantêm uma proibição sobre o frango brasileiro, enquanto o Chile suspendeu as restrições mais recentemente. Esperamos a remoção de qualquer embargo comercial no curto prazo, embora reconheçamos a capacidade de arbitragem da BRF após inúmeras novas habilitações de exportação nos últimos anos. O EBITDA ajustado do segmento ficou em R$ 1.168 milhões (-21% A/A).

Alocação de Capital: No 2T25, a BRF atingiu sua menor alavancagem histórica, com 0,4x dívida líquida/EBITDA (a Companhia não possui covenant). Essa posição confortável sustenta o guidance da Companhia para Capex, com espaço para especulações de M&A, e os esperados R$ 3,5 bilhões em dividendos a serem distribuídos no processo de fusão.

Como ponto de acompanhamento, o mercado aguarda os termos da fusão com a Marfrig: em agosto, foi aprovada a criação da MBRF pelos minoritários, e a Companhia espera finalizar o processo de unificação ao final do 3T25.

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No 1T25, a Camil apresentou resultados mistos, com recuperação sequencial de rentabilidade, mas queda anual nos principais indicadores operacionais e financeiros. A receita líquida totalizou R$ 2,7 bilhões (−7,3% A/A), impactada pela retração de volumes e preços na categoria de alto giro no Brasil, parcialmente compensada pelo crescimento das operações internacionais.

O EBITDA foi de R$ 233,1 milhões (−8,4% A/A; +20,2% T/T), com margem de 8,7% (−0,1 p.p. A/A). O lucro líquido somou R$ 66,0 milhões (−15,9% A/A), revertendo o prejuízo do 4T24, com margem líquida de 2,5%. A margem bruta avançou para 22,6% (+1,0 p.p. A/A), refletindo melhora na eficiência operacional, especialmente nas operações fora do Brasil.

Do lado operacional, o volume consolidado caiu 2,9% A/A, com queda nas categorias de alto giro (−13,6%) e alto valor (−3,7%), compensada pelo crescimento de 24,4% no segmento internacional. O preço médio líquido no Brasil caiu 12,5% na categoria de alto giro, pressionado pela queda nos preços de arroz e feijão.

A estrutura de capital requer atenção. A dívida líquida aumentou 14,3% A/A, atingindo R$ 3,6 bilhões, com alavancagem de 4,1x EBITDA UDM (+0,8x A/A). A liquidez total caiu 20,4% A/A, encerrando o trimestre em R$ 1,6 bilhão. O Capex foi de R$ 119,9 milhões (+90,6% A/A), com foco na nova planta de grãos em Cambaí (RS) e na construção de uma termoelétrica com uso de casca de arroz como fonte renovável.

A Camil segue em processo de entrada no Paraguai, após o anúncio da aquisição da Rice Paraguay S.A. e da Villa Oliva Rice S.A., com adiantamento de R$ 199,8 milhões divulgado no 3T24. A operação ainda está pendente de conclusão.

Notas: O 1T25 da Camil é consolidado em maio de 2025. (*) A medição do covenant da Camil é realizada de forma anual. Portanto, apesar de estar acima da clásula no 1T25, a alta alavancagem de Camil não incorre em penalidades.

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No 2T25, o volume de vendas da J. Macêdo totalizou 222,2 mil toneladas, queda de 1,9% em relação ao mesmo período de 2024. A receita líquida consolidada foi de R$ 850,9 milhões, praticamente estável (+0,1% A/A), refletindo desempenho misto entre as categorias: enquanto farinhas e farelos (47% da receita bruta) cresceram 8,7% A/A, massas (29%) e biscoitos (11%) apresentaram retrações de 1,5% e 6,9%, respectivamente, em volume.

A leve melhora na margem bruta no trimestre (+0,9 p.p. A/A) indica algum ganho de eficiência operacional, mesmo diante da queda de volumes em categorias relevantes como massas e biscoitos. Por outro lado, o aumento das despesas gerais e administrativas (+29,5% A/A) contribuiu para a compressão do EBITDA. O custo médio de aquisição do trigo — principal insumo da Companhia — ficou abaixo dos indicadores de mercado no trimestre (-0,8% para o trigo importado e -0,5% para o trigo nacional), o que ajudou a compensar parcialmente os efeitos da retração de volumes e da pressão sobre despesas.

O EBITDA consolidado foi de R$ 130 milhões, com queda de 4,6% A/A, e margem EBITDA de 15,3% (-0,7 p.p. A/A). O lucro líquido do trimestre foi de R$ 84,7 milhões, redução de 6,9% A/A, com margem líquida de 10,0%.

A Companhia segue com investimentos relevantes em imobilizado, especialmente nas novas unidades fabris em Horizonte/CE e Londrina/PR, com expectativa de conclusão da primeira fase em 2026. 

A dívida líquida da Companhia ao final do trimestre foi de R$ 412,4 milhões, representando um aumento de 296,5% em relação ao 2T24, impulsionado por novos empréstimos do BNDES destinados à construção das unidades fabris em andamento. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA dos últimos 12 meses foi de 0,87x, ainda em patamar confortável. A Companhia permanece adimplente em relação aos covenants.

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A receita líquida consolidada atingiu US$21,0 bilhões, representando um crescimento de 8,9% em relação ao mesmo período de 2024. O lucro líquido atribuível aos acionistas foi de US$528 milhões, com um avanço de 61% na comparação anual, e o lucro por ação foi de US$0,48.

O EBITDA ajustado totalizou US$1,75 bilhão, com margem de 8,4%, refletindo os impactos de um ciclo desafiador na operação de carne bovina nos EUA e o ambiente geopolítico global. A alavancagem encerrou o trimestre em 2,27x (companhia não sujeita a covenants), com cobertura de juros de 7,74x, demonstrando solidez na estrutura de capital e disciplina financeira.

A posição de caixa foi de US$2,97 bilhões, com disponibilidade adicional de US$3,4 bilhões em linhas de crédito rotativo não garantidas. A dívida bruta somou US$19,5 bilhões, sendo 95% de longo prazo, e a dívida líquida foi de US$16,5 bilhões, um aumento de 12% em relação ao ano anterior, influenciado por pagamentos de dividendos, CAPEX e acordos antitruste.

Entre os destaques operacionais, a Pilgrim’s Pride registrou o maior EBITDA trimestral de sua história (US$817,7 milhões, margem de 17,2%), impulsionado por menores custos de grãos e forte demanda nos EUA. A Seara manteve desempenho consistente, mesmo com os impactos da gripe aviária, alcançando EBITDA de US$391,8 milhões e margem de 18,1%. A JBS Australia também se destacou, com EBITDA de US$290,2 milhões e margem de 14,7%, beneficiada por um ciclo favorável de pecuária e execução comercial eficiente.

Por outro lado, a operação de carne bovina na América do Norte enfrentou forte pressão, com EBITDA negativo de US$233 milhões, refletindo o estreitamento entre os preços do gado e da carne, além de restrições comerciais e sanitárias. A JBS USA Pork também foi impactada por restrições comerciais, mas manteve EBITDA positivo de US$253,6 milhões.

Eventos relevantes: Em abril de 2025, a JBS adquiriu 48,5% da Mantiqueira Alimentos Ltda. por US$172 milhões, reforçando sua atuação em proteínas alternativas. Em junho de 2025, a JBS concluiu seu processo de dupla listagem, com ações negociadas na NYSE e BDRs na B3. A operação amplia o acesso a investidores globais e potencializa a valorização das ações.

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A Marfrig reportou um trimestre positivo, com receita líquida consolidada de R$ 37.776 milhões (+9% A/A), EBITDA ajustado de R$ 3.012 milhões (-11% A/A) e lucro de R$ 85 milhões (+13% A/A).

As margens da National Beef aumentaram T/T devido à sazonalidade favorável, apesar de desempenho inferior aos pares. A receita atingiu USD 3,3 bilhões (+5% A/A), com preços mais altos compensando volumes menores. A margem EBITDA ajustada aumentou 60p.p. devido à melhor sazonalidade, ficando em 0,8%, mitigando um impacto negativo maior devido ao aumento dos preços do gado.

Na operação sul-americana, a Marfrig continua aumentando sua capacidade de abate no Brasil enquanto persegue uma estratégia mais verticalizada (~25% do gado vem de seus próprios confinamentos), tornando-se um player diferente no setor de carne bovina brasileiro. Os volumes cresceram 8% A/A, mas apesar do aumento da capacidade e da melhor sazonalidade, os volumes caíram T/T, pois acreditamos que a Companhia aumentou os volumes intercompanhias para maximizar o lucro consolidado. Como resultado, a margem EBITDA ajustada caiu 20bps T/T.

O endividamento consolidado reduziu para 2,7x dívida líquida/EBITDA, ante 3,5x A/A e com relativa folga em relação ao covenant de até 4,75x.

Como ponto de acompanhamento, o mercado aguarda os termos da fusão com a Marfrig: em agosto, foi aprovada a criação da MBRF pelos minoritários, e a Companhia espera finalizar o processo de unificação ao final do 3T25.

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A Minerva Foods encerrou o 2T25 com resultados recordes, refletindo a eficácia da estratégia de expansão e integração dos novos ativos adquiridos na América do Sul. O EBITDA ajustado atingiu R$ 1,3 bilhão no trimestre, com margem de 9,4%, enquanto a receita líquida somou R$ 13,9 bilhões, crescimento de 81,6% em relação ao 2T24. A companhia segue avançando na diluição de despesas operacionais, com o SG&A representando apenas 10,1% da receita — o menor patamar desde o 2T22.

A diversificação geográfica continua sendo um dos pilares da estratégia da Minerva. Com presença em sete países e exportações representando 60% da receita bruta, a companhia se beneficia da capacidade de arbitrar mercados e mitigar riscos. A integração dos novos ativos tem superado as expectativas, com crescimento de 104% na receita e 50% no volume de vendas em relação ao trimestre anterior. A alavancagem líquida foi reduzida para 3,16x (vs. 3,7x no 1T25), apoiada por uma posição de caixa robusta de R$ 12,5 bilhões e pela recompra de US$ 309 milhões em bonds ao longo do ano.

Impacto das tarifas americanas: Em julho, os Estados Unidos anunciaram uma nova política tarifária para produtos brasileiros. A Minerva Foods estima que o impacto potencial máximo dessas tarifas sobre suas exportações brasileiras seja de aproximadamente 5% da receita líquida. A companhia destaca que sua exposição ao mercado norte-americano é diversificada, acessando-o também por meio de operações na Argentina, Paraguai, Uruguai e Austrália. Essa estratégia geográfica permite à Minerva arbitrar mercados com eficiência, mitigar riscos e manter sua competitividade mesmo diante de mudanças regulatórias.

Notas: (1) Ajustado pelo EBITDA Pro-forma dos novos ativos MSA (4 meses): R$ 456,0 milhões.

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No 2T25, a Ânima manteve a trajetória de melhora na rentabilidade operacional e líquida. A receita líquida consolidada cresceu 2,9% em relação ao 2T24, com desempenho positivo em todas as verticais: Ânima Core (+0,2%), Ensino Digital (+18,1%) e Inspirali (+3,4%).

O EBITDA ajustado ex-IFRS16 avançou 4,6% A/A, totalizando R$ 281,3 milhões, com expansão de 0,5 p.p. na margem em relação ao 2T24. Segundo a Companhia, esse resultado decorre de: a) melhora contínua dos resultados operacionais; b) maior eficiência da estrutura corporativa; c) processo mais assertivo de cobrança de mensalidades em atraso, com redução da PDD; e d) crescimento abaixo da inflação nas despesas com aluguéis.

A alavancagem medida pela dívida líquida sobre o EBITDA ajustado ex-IFRS16 LTM foi de 2,66x ao final de junho de 2025, abaixo dos 2,76x registrados no 2T24. Considerando os passivos de arrendamento (IFRS16), a dívida líquida ajustada totalizava R$ 4,2 bilhões, o que implicaria uma alavancagem de aproximadamente 3,7x.

O caixa ao final de junho de 2025 era de R$ 1,44 bilhão, suficiente para cobrir os vencimentos de dívida de curto prazo e suportar os investimentos planejados, porém há risco de refinanciamento a partir de 2027.

A Companhia segue com iniciativas de gestão de passivos, que contribuíram para a redução do custo da dívida (spread médio de 1,7% a.a., abaixo dos 1,9% do 2T24) e melhora do resultado financeiro ajustado no trimestre.

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A Cogna apresentou resultados sólidos no segundo trimestre de 2025, com crescimento consistente nas principais linhas operacionais e financeiras, refletindo a maturidade do modelo de negócios e a execução eficiente da estratégia de transformação digital e educacional.

A receita líquida consolidada atingiu R$ 1.664,6 milhões (+15,5% A/A), com crescimento em todas as unidades de negócio (Kroton, Vasta e Saber). O EBITDA Recorrente foi de R$ 551,7 milhões (+14,5% A/A), com margem de 33,1% (-0,3 p.p. A/A), impactada pela reversão de contingências no 2T24. O lucro líquido totalizou R$ 118,8 milhões, revertendo prejuízo de R$ 8,3 milhões no 2T24, impulsionado pela melhora do resultado operacional e redução de despesas financeiras.

A geração de caixa operacional após Capex (GCO) foi de R$ 296,6 milhões (+206,1% A/A), enquanto a geração de caixa livre somou R$ 134,1 milhões, revertendo resultado negativo do mesmo período do ano anterior. No acumulado do semestre, a geração de caixa livre foi de R$ 283,8 milhões (+398,1% A/A), evidenciando a eficácia das iniciativas de liability management e controle de custos.

A dívida líquida da companhia foi reduzida em R$ 526,3 milhões A/A, encerrando o trimestre em R$ 2,8 bilhões (considerando derivativos, e R$ 2,6 bilhões ex-derivativos), com alavancagem de 1,22x dívida líquida/EBITDA ajustado, frente a 1,79x no 2T24. A desalavancagem é sustentada por forte geração de caixa e pré-pagamento de dívidas, incluindo a amortização de R$ 500 milhões em debêntures COGNA0 e COGNB0.

O Capex total foi de R$ 108,0 milhões (+12,1% A/A), com destaque para investimentos em tecnologia, infraestrutura e produção de conteúdo. A companhia segue focada na digitalização da Kroton e na expansão de unidades com maior eficiência operacional.

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A Auren apresentou resultados operacionais e financeiros sólidos no 2T25, com crescimento relevante de receita e EBITDA, mesmo diante de um cenário hidrológico desafiador e maior volatilidade no mercado de energia. A receita líquida consolidada foi de R$ 2.886 milhões no trimestre, alta de 25% A/A, impulsionada pela entrada em operação dos complexos Tucano, Cajuína e Sol de Jaíba, além da correção monetária dos contratos regulados.

O EBITDA ajustado totalizou R$ 981 milhões no trimestre, crescimento de 18% A/A, refletindo o aumento de volume vendido e sinergias operacionais (R$ 54,5 milhões). A margem EBITDA ajustada foi de 34,0%, queda de 2 p.p. A/A, impactada por maiores custos com compra de energia (+48% A/A), em função do GSF³ e do curtailment¹, além da alta do PLD² médio (R$ 216/MWh vs. R$ 63/MWh no 2T24).

Na frente operacional, a geração dos ativos próprios foi de 3,2 GW médios, alta de 15,3% A/A. A geração eólica cresceu 12,5% A/A, com destaque para Cajuína e Tucano, que superaram o P90⁴ pelo segundo trimestre consecutivo. A geração solar também avançou (+28,9% A/A), impulsionada pela entrada de Sol de Jaíba, apesar das restrições de curtailment. A disponibilidade dos ativos eólicos incorporados atingiu 92,0%, avanço de 5,7 p.p. A/A.

A dívida líquida da Companhia encerrou o trimestre em R$ 18.748 milhões, um aumento de 46% A/A, refletindo a consolidação da AES Brasil, a conclusão de projetos e a incorporação de novas emissões. A alavancagem medida por dívida líquida / EBITDA ajustado dos últimos 12 meses foi de 4,8x no 2T25, alta de 1,1x A/A, mas com queda de 0,2x em relação ao 1T25 (5,0x), sinalizando início de reversão da tendência.

Com essas operações, entre agosto e setembro ed 2025, a Auren divulgou que realizará uma série de refinanciamentos de seus passivos (sem aumento da dívida líquida neste momento), incluindo captações via debêntures, BNDES e pré-pagamentos, no total de R$ 3,5 bilhões.

Cerca de R$ 4,8 bilhões da dívida bruta da Companhia fecharam o 2T25 sujeitos a cláusulas contratuais na subsidiária Auren Operações. A alavancagem, medida pela relação entre dívida líquida e EBITDA ajustado, encerrou o trimestre em 3,22x, abaixo do limite de 4,5x previsto em contrato. Já o índice de cobertura de juros ficou em 2,50x, também acima do mínimo exigido de 1,25x, mantendo a Companhia em conformidade com suas obrigações financeiras.

(1) redução intencional ou forçada da geração de energia renovável, como solar e eólica, quando a oferta excede a demanda ou existem limitações na infraestrutura de transmissão
(2) Preço de Liquidação das Diferenças
(3) Generation Scaling Factor
(4) Probabilidade de Exceder 90%

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No 2T25, a Cemig apresentou resultados operacionais sólidos, com receita líquida de R$10.786 milhões, crescimento de 14% A/A, impulsionado por reajustes tarifários e maior volume de energia vendida. O EBITDA ajustado consolidado foi de R$2.212 milhões, alta de 15% A/A, refletindo ganhos operacionais nos segmentos de distribuição e geração. O lucro líquido foi de R$1.188 milhões, queda de 30% A/A, retração que reflete a ausência de efeitos extraordinários registrados no ano anterior, como reversões de provisões e ganhos judiciais, além de maior pressão na atividade de comercialização.

Cemig D: O segmento de distribuição registrou EBITDA ajustado de R$1.214 milhões, crescimento de 39,2% A/A, com destaque para o reconhecimento de subsídios tarifários (R$374,9 milhões). A energia distribuída caiu 3,3% A/A, refletindo migração para GD³ e rede básica. Observamos um desenquadramento do DEC¹ em relação aos limites regulatórios. No entanto, entendemos que se tratou de um movimento pontual, e esperamos uma melhora nos indicadores de qualidade¹² nos próximos resultados.O capex da Cemig D foi de R$2.156 milhões no 1S25, com foco em expansão e modernização da rede.

Cemig GT + Holding: Os segmentos de geração, transmissão e comercialização reportaram EBITDA ajustado de R$602 milhões, queda de 5,8% A/A, impactados pela exposição à diferença de PLD⁴ entre submercados (efeito negativo de R$69 milhões). O volume de energia vendida cresceu 17,6% A/A, totalizando 11.243 GWh. A remensuração do componente financeiro da RBSE⁵ gerou impacto positivo de R$198,9 milhões no resultado. No trimestre, a Cemig continuou alongando seus passivos, incluindo a emissão de debêntures de R$1,9 bilhão, realizada em abril.

A dívida líquida consolidada da Cemig atingiu R$12.228 milhões no 2T25, crescimento de 41% A/A, com dívida bruta de R$15.263 milhões e uma posição de caixa de R$3.035 milhões. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA ajustado foi de 1,6x, acima dos 1,0x do mesmo trimestre de 2024, mas ainda abaixo do covenant de 3,0x. O capex consolidado foi de R$2,75 bilhões no 1S25, alta de 12,6% A/A, com destaque para distribuição e infraestrutura de gás.

(1) DEC – Duração Equivalente de Interrupção por Unidade; Consumidora; (2) FEC – Frequência Equivalente de Interrupção por Unidade Consumidora; (3) GD – Geração Distribuída; (4) PLD – Preço de Liquidação das Diferenças; (5) RBSE – Rede Básica do Sistema Existente

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A Copel divulgou seus resultados do segundo trimestre de 2025, com crescimento em receita e EBITDA, apesar de pressões sobre o lucro líquido recorrente e aumento da alavancagem. A receita operacional líquida consolidada totalizou R$ 6,2 bilhões (+13,6% A/A), impulsionada pelo aumento nas receitas de suprimento de energia elétrica (+57,0% A/A), resultado de maior volume vendido em contratos bilaterais e modulação eficiente do portfólio de geração.

O EBITDA consolidado foi de R$ 1,58 bilhão (+21,3% A/A), enquanto o EBITDA recorrente atingiu R$ 1,33 bilhão (+4,2% A/A), refletindo ganhos operacionais nas unidades de Geração e Transmissão (GeT) e Distribuição (DIS). O lucro líquido reportado foi de R$ 573,6 milhões (+21,1% A/A), mas o lucro líquido recorrente caiu 9,5% A/A, impactado por aumento de despesas financeiras e efeitos não recorrentes.

A dívida líquida ajustada da companhia encerrou o trimestre em R$ 16,6 bilhões (+12,9% vs. dez/24), com alavancagem consolidada de 3,1x EBITDA, ou 2,9x excluindo os efeitos da aquisição da UHE Baixo Iguaçu, e em conformidade com seus covenants de 3,5x para o indicador. O custo nominal da dívida foi de 13,54% a.a., equivalente a 90,88% do CDI, com prazo médio de 4,6 anos. A liquidez corrente sofreu deterioração de 0,13x A/A, reduzindo a capacidade dos ativos circulantes em suprir seus passivos de até um ano.

O Capex totalizou R$ 975,3 milhões no trimestre, com destaque para os investimentos da Copel Distribuição (90,3% do total), voltados à modernização da rede elétrica e expansão de infraestrutura, incluindo os projetos Paraná Trifásico e Rede Elétrica Inteligente.

(1) Remove o efeito da aquisição de 70% da UHE Baixo Iguaçu.

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No 2T25, a Energisa apresentou crescimento de 15% na receita líquida (excluindo construção), totalizando R$ 7.000 milhões, enquanto o EBITDA ajustado recorrente¹ avançou 22% A/A, alcançando R$ 1.943 milhões. O desempenho refletiu volumes resilientes nas distribuidoras, controle das despesas operacionais (PMSO² -2,8% A/A, abaixo da inflação) e queda nas perdas de energia, que atingiram 12,04% — o menor nível histórico do grupo. Os indicadores de qualidade (DEC/FEC) permaneceram abaixo dos limites regulatórios em todas as concessões.

O lucro líquido ajustado recorrente foi de R$ 440 milhões (+33% A/A), afetado por despesas financeiras elevadas e efeitos não caixa da marcação a mercado (R$ -162,7 milhões) relacionado a opções de compra de ações das subsidiárias EPM³ e EPNE⁴.

A dívida bruta da companhia totalizou R$ 37.779 milhões no 2T25, um aumento de 14% em relação ao 2T24. Esse crescimento reflete principalmente a emissão de novas debêntures e captações para financiar investimentos em distribuição e geração, além da recomposição de liquidez em meio ao cenário de juros elevados. Apesar do aumento nominal, o percentual de dívida de curto prazo caiu de 27% para 18%, indicando melhora no perfil de vencimento.

A dívida líquida ajustada por créditos setoriais somou R$ 27.647 milhões, com alavancagem medida pela razão dívida líquida/EBITDA ajustado em 3,2x, frente a 2,7x no 2T24. O indicador segue abaixo dos limites estabelecidos em seus contratos de dívida (covenant ≤ 4,0x), sem restrições operacionais. O caixa encerrou o trimestre em R$ 10.132 milhões (+4% A/A), ressaltando que a posição de caixa não incluí créditos tributários, e o capex foi de R$ 1.604 milhões, com foco em distribuição e geração distribuída.

(1) EBITDA descontado do VNR da distribuição, do EBITDA societário da transmissão e dos efeitos não caixa e não recorrentes, e com adição do EBITDA regulatório da transmissão; (2) Pessoal, Materiais, Serviços e Outros – despesas operacionais recorrentes ligadas à estrutura administrativa e de suporte da empresa; (3) Empreendimentos em Implantação – projetos em fase de construção ou desenvolvimento, ainda sem geração de receita operacional; (4) Empreendimentos em Pré-Operação Não Energizados – ativos ainda não conectados ao sistema elétrico, sem operação ou geração de energia.

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A Eneva registrou um EBITDA consolidado recorde de R$ 1,668 bilhões no 2T25, crescimento de 55,9% em relação ao 2T24, impulsionado pela entrada de novos ativos adquiridos no 4T24, pela retomada do despacho térmico por ordem de mérito e pela sólida performance dos segmentos de comercialização de gás On-Grid (R$ 130,5 milhões) e Off-Grid (R$ 78,5 milhões). A receita operacional líquida cresceu 80,9%, atingindo R$ 3,514 bilhões, enquanto os investimentos somaram R$ 1,6 bilhão no trimestre, com destaque para o projeto Azulão 950 e a expansão das plantas de liquefação de gás no Maranhão.

Apesar do forte desempenho operacional, o lucro líquido da Eneva caiu 65,8% em relação ao 2T24, totalizando R$ 364,5 milhões. Essa queda foi influenciada por efeitos não recorrentes e não caixa, como a ausência do impacto positivo de R$ 1,429 bilhão registrado no 2T24 referente à baixa de passivo fiscal diferido da Celse. O resultado financeiro líquido melhorou significativamente, passando de -R$ 918,7 milhões no 2T24 para -R$ 251,8 milhões no 2T25, refletindo principalmente a variação cambial positiva sobre o arrendamento do FSRU da UTE Porto de Sergipe I e ganhos com derivativos.

A dívida líquida consolidada da companhia encerrou o trimestre em R$ 15,3 bilhões, com alavancagem (dívida líquida / EBITDA) de 2,7x (ou 2,4x excluindo impairment), em conformidade com seus covenants restritivos de 4,5x. A posição de caixa foi de R$ 3,856 bilhões, suficiente para cobrir obrigações de curto prazo. A antecipação dos contratos do Leilão de Reserva de Capacidade de 2021 para as UTEs Viana, Parnaíba IV e Geramar I e II adicionará R$ 362 milhões em receitas reguladas até o 2T26, fortalecendo o fluxo de caixa futuro da companhia.

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A Equatorial apresentou um desempenho robusto no 2T25, com receita operacional líquida de R$ 12,8 bilhões, crescimento de 22% em relação ao 2T24. O EBITDA ajustado totalizou R$ 3,2 bilhões, alta de 32,4% A/A, refletindo principalmente o aumento da margem bruta no segmento de distribuição (+R$ 464 milhões), com destaque para as unidades do Pará e Goiás, além da contribuição da equivalência patrimonial da Sabesp (R$ 312 milhões). O lucro líquido ajustado foi de R$ 614 milhões, mais que o dobro do registrado no mesmo período do ano anterior (+100,8%).

A companhia também manteve uma trajetória sólida de investimentos, que somaram R$ 2,7 bilhões no trimestre (+32,4%), com foco em ativos elétricos e obras de universalização. A dívida líquida consolidada atingiu R$ 45,3 bilhões, com relação dívida líquida/EBITDA de 3,1x, em linha com o trimestre anterior, e em conformidade com seus covenants restritivos de 4,50x. A cobertura de caixa sobre obrigações de curto prazo foi de 1,3x, demonstrando disciplina na gestão financeira mesmo diante do aumento do CDI e da dívida bruta (+15,8%).

No campo operacional, houve melhora significativa nos indicadores de qualidade do serviço. O DEC (Duração Equivalente de Interrupção por Consumidor) caiu em todas as distribuidoras, com destaque para Piauí (-7,6h), Goiás (-5,3h) e CEEE-D (-5,2h). Todas as distribuidoras do grupo estão enquadradas no limite regulatório do FEC (Frequência Equivalente de Interrupção). Além disso, a energia faturada + compensada cresceu 4% e a geração líquida de energia renovável aumentou 37%, impulsionada pela entrada de novos parques solares e melhor desempenho dos ativos eólicos.

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No 2T25, a Eletrobras apresentou uma receita líquida regulatória de R$ 9,7 bilhões, praticamente estável em relação ao 2T24, quando foi de R$ 9,6 bilhões (+0,8% A/A). O EBITDA regulatório ajustado totalizou R$ 5,5 bilhões, uma queda de 8,6% frente ao 2T24, refletindo principalmente a redução nas receitas de transmissão e o impacto de provisões operacionais menores, impactando o lucro líquido ajustado da companhia de R$ 1,2 bilhão (-27% A/A).

Em relação ao endividamento, a dívida líquida da Eletrobras encerrou o trimestre em R$ 40,8 bilhões, uma redução significativa comparada ao 2T24. O custo médio da dívida ficou em CDI + 0,57% ao ano. A companhia também realizou captações e alienações estratégicas, como a venda de ativos térmicos no Amazonas e o aumento de participação na Transnorte Energia. O serviço da dívida no trimestre foi de R$ 1,22 bilhão, uma queda de 43,2% em relação ao mesmo período do ano anterior, refletindo uma gestão mais eficiente dos passivos financeiros.

Sua alavancagem financeira, medida pelo indicador dívida líquida/EBITDA, encerrou o 2T25 em 1,8x (-0,1x A/A), em conformidade com seus covenants restritivos de 4,25x.

O CAPEX totalizou R$ 1.966 milhões no 2T25, com destaque para os investimentos em transmissão, que cresceram 78,3% em relação ao 2T24, alcançando R$ 1.199 milhões. Já os investimentos em geração somaram R$ 357 milhões, uma queda de 51,2% na comparação anual.

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A ENGIE Brasil Energia apresentou resultados operacionais e financeiros sólidos no segundo trimestre de 2025, com destaque para a expansão da capacidade instalada e avanços em projetos estratégicos, apesar de impactos pontuais que afetaram a rentabilidade.

A receita operacional líquida totalizou R$ 3,1 bilhões (+10,1% A/A), impulsionada pelo crescimento no segmento de transmissão, especialmente pela evolução das obras do Sistema Asa Branca. O EBITDA ajustado foi de R$ 1,87 bilhão (-4,4% A/A), com margem de 60,5% (-9,2 p.p. A/A). O lucro líquido ajustado somou R$ 564 milhões (-34,0% A/A), impactado pela ausência de receita de indenização registrada no 2T24 (R$ 262 milhões).

A dívida líquida consolidada atingiu R$ 21,6 bilhões (+24,3% A/A), com alavancagem de 2,9x dívida líquida/EBITDA ajustado UDM, frente a 2,7x no 1T25. O custo médio nominal da dívida foi de 11,8% a.a., equivalente a IPCA + 6,1%, com prazo médio de 7 anos. A companhia mantém sólida posição de caixa, com R$ 5,7 bilhões ao final do trimestre.

A produção bruta de energia foi de 8.927 GWh (-30,1% A/A), com queda na geração hidrelétrica (-44,8%) devido às condições hidrometeorológicas desfavoráveis no Sul do país, parcialmente compensada pelo aumento de 46,4% na geração complementar (eólica e solar). A energia vendida foi de 9.290 GWh (+4,8% A/A), com preço médio líquido de R$ 217,01/MWh (-1,6% A/A).

O Capex totalizou R$ 781 milhões no trimestre, com foco na construção dos projetos Asa Branca, Assú Sol, Serra do Assuruá e Graúna, além de investimentos em manutenção e modernização de ativos existentes.

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No 2T25 a Companhia apresentou receita líquida de R$ 1.028,6 milhões, queda de -7,5% A/A, impactada principalmente pela reversão de PAs¹ relacionadas ao componente financeiro da RBSE², que geraram efeito não caixa negativo de R$ 275,1 milhões. Excluindo RBSE, a receita líquida cresceu +44,9% A/A, refletindo: (i) a incorporação de RAP³ de projetos de reforços e melhorias (R&M⁴); (ii) a energização dos projetos Minuano e Água Vermelha; e (iii) o reajuste inflacionário da RAP para o ciclo 2024/2025.

O EBITDA ajustado (regulatório) foi de R$ 789,5 milhões (-11,4% A/A), com margem de 76,8% (-3,34 p.p.), pressionado por maiores contingências, aumento de custos com desativação de ativos e despesas operacionais. O lucro líquido caiu 39,9% A/A, para R$ 255,6 milhões, impactado por maiores despesas financeiras (+46,5% A/A), decorrentes do aumento da dívida bruta e da elevação do custo médio da dívida (13,29% a.a. vs. 11,83% a.a. no 2T24).

A dívida bruta da Compahia aumentou 23% A/A, passando de R$ 11,4 bilhões no 2T24 para R$ 14,1 bilhões no 2T25, impulsionada por captações realizadas no 1S25, como a 18ª emissão de debêntures e o 4º desembolso do BNDES. Apesar da liquidação da 7ª emissão de debêntures em abril (R$ 928 milhões), o nível de endividamento subiu, com a dívida líquida alcançando R$ 12,8 bilhões, devido à redução de 46,2% nas disponibilidades consolidadas, reflexo do uso intensivo de caixa para investimentos em projetos greenfield e reforços e melhorias, que totalizaram R$ 2,2 bilhões no semestre. 

O índice de alavancagem, medido pela razão Dívida Líquida/EBITDA conforme metodologia do BNDES, atingiu 3,43x no 2T25, acima do limite de 3,0x estabelecido nos contratos de financiamento com o banco. A última apuração, referente a 31 de dezembro de 2024, indicava cumprimento dos covenants, com índice de 2,72x. Diante do aumento, a Companhia já iniciou tratativas com o BNDES para obtenção de waiver, 

O capex totalizou R$ 1.102 milhões no trimestre (+72% A/A), com destaque para os investimentos em projetos greenfield (R$ 723 milhões), especialmente nos empreendimentos Piraquê (R$ 538 milhões) e Riacho Grande (R$ 77 milhões), ambos em fase avançada de construção. Além disso, foram investidos R$ 379 milhões em reforços e melhorias, com substituição de 426 equipamentos e novas autorizações da ANEEL no valor de R$ 275 milhões. A Companhia possui cerca de R$ 5,7 bilhões em projetos de R&M já autorizados para execução até 2029.

(1) Provisões de Ajuste referem-se a ajustes contábeis realizados em períodos anteriores, geralmente relacionados a receitas ou despesas que foram reconhecidas de forma estimada e posteriormente revertidas ou ajustadas conforme apuração definitiva. (2) A RBSE é composta por ativos de transmissão que já estavam em operação antes da criação da Agência Nacional de Energia Elétrica (ANEEL), em 1997. Esses ativos pertencem às concessionárias de transmissão e foram reconhecidos como parte da rede básica do sistema elétrico nacional. (3) RAP – Receita Anual Permitida (4) R&M – Repair and Maintenance (Manutenção e Reparos) (*) O EBITDA é calculado de acordo com a metodologia definida nos contratos com BNDES. A última apuração ocorreu em 31 de dezembro de 2024, a Companhia e suas controladas atenderam aos requisitos relacionados a cláusulas restritivas. A próxima apuração será realizada em 31 de dezembro de 2025. O indicador de Dívida Líquida/EBITDA de acordo com essa metodologia foi de 3,43x no 2T25.

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A Cyrela reportou lucro líquido de R$ 388 milhões no 2T25, acumulando R$ 715 milhões no 6M25, com ROE de 19,5% nos últimos 12 meses. No trimestre, a receita líquida foi de R$ 2,1 bilhões, crescimento de 13% em relação ao 2T24, e a margem bruta atingiu 32,7%, em linha com os trimestres anteriores.

A estrutura de capital segue conservadora, com dívida líquida de R$ 718 milhões. Sua alavancagem financeira, medida pelo indicador dívida líquida ajustada/PL, encerrou o 2T25 em +6%, em conformidade com seus covenants de 80%. A geração de caixa foi negativa em R$ 392 milhões no trimestre, reflexo do forte ritmo de lançamentos e investimentos, mas dentro de uma estratégia de crescimento sustentável. O resultado financeiro foi positivo em R$ 66 milhões, beneficiado pelas operações da CashMe, que contribuíram com R$ 72 milhões no trimestre.

A Cyrela manteve sua estratégia de crescimento com 17 lançamentos no trimestre, totalizando R$ 4,1 bilhões em VGV, um aumento expressivo de 182% em relação ao 2T24. No semestre, os lançamentos somaram R$ 8,9 bilhões, com destaque para os segmentos de alto padrão (55%) e MCMV (29%), e forte presença geográfica em São Paulo (70%). As vendas contratadas atingiram R$ 3,3 bilhões no trimestre, crescimento de 37% em relação ao mesmo período do ano anterior, com VSO de 52,3% nos últimos 12 meses.

O banco de terrenos da companhia alcançou R$ 20,2 bilhões em VGV potencial, com 92% de participação da Cyrela, garantindo um pipeline robusto para os próximos períodos. Foram escriturados 9 novos terrenos em São Paulo no trimestre, com VGV potencial de R$ 4 bilhões, reforçando a capacidade de reposição de landbank. Além disso, foram entregues 11 empreendimentos, somando R$ 2 bilhões em VGV, com predominância do segmento de alto padrão (68%).

Notas: (1) SFH = Financiamento à produção. Dívida Líq. Aj. inclui contas a pagar por aquisição de imóveis. AVJORA CashMe e exclui SFH. (2) Recebíveis (+ imóveis a comercializar) / dívida líquida (+ imóveis a pagar e custos e despesas a apropriar).

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A Direcional apresentou resultados sólidos no 2T25, sustentados por forte crescimento operacional e expansão das margens. A receita líquida atingiu R$ 1,1 bilhão, superando pela primeira vez a marca do bilhão em um único trimestre, com crescimento de 19% em relação ao 1T25 e de 26% sobre o 2T24. O lucro líquido foi de R$ 184 milhões, o maior da história da companhia, com margem líquida de 17,2% e ROE anualizado de 34%.

A margem bruta ajustada alcançou 41,7%, novo recorde histórico, refletindo ganhos de eficiência e melhor mix de apropriação de receitas. A margem REF² também avançou, chegando a 44,9%. A geração de caixa foi robusta, somando R$ 395 milhões no trimestre, impulsionada pela entrada de novo sócio na Riva, subsidiária voltada ao segmento de média renda. Com isso, a Direcional encerrou o período com posição de caixa líquida de R$ 138 milhões e alavancagem negativa de -5,6%, em conformidade com seus covenants restritivos de 50%.

O VGV lançado no trimestre foi de R$ 1,9 bilhão, crescimento de 111% sobre o 1T25, com destaque para a Riva, que registrou seu melhor trimestre histórico. As vendas líquidas somaram R$ 1,7 bilhão, com VSO consolidada de 26%, acelerando 300 bps em relação ao trimestre anterior. O banco de terrenos atingiu R$ 49,9 bilhões em VGV, com potencial para 218 mil unidades, reforçando o pipeline de crescimento da companhia.

Notas: (1) Dívida Líquida – SFH . (2) Margem de resultados a apropriar.

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A Even apresentou resultados mistos no 2T25, com geração de caixa positiva e manutenção de uma estrutura de capital conservadora, apesar da pressão nas margens operacionais.

A receita líquida foi de R$ 570 milhões, com lucro bruto de R$ 110 milhões e margem bruta ajustada² de 23,8%, impactada pela venda do Hotel Faena, cuja margem é inferior às unidades residenciais. Excluindo esse efeito, a margem bruta ajustada teria sido de 29,8%, em linha com trimestres anteriores. O lucro líquido foi de R$ 49 milhões, com ROE anualizado de 13,7%.

A companhia gerou R$ 67 milhões de caixa operacional no trimestre, acumulando R$ 234 milhões no semestre e R$ 563 milhões nos últimos 12 meses. A dívida líquida encerrou o período em R$ 202 milhões, com o indicador somado de contas a pagar por aquisição de imóveis e terrenos representando 53% do patrimônio líquido, frente ao seu covenant de 120%. O saldo de caixa e equivalentes foi de R$ 923 milhões.

Os lançamentos somaram R$ 1,04 bilhão em VGV (R$ 694 milhões % Even), com destaque para o Casa Madalena e o Hotel Faena São Paulo. As vendas líquidas totalizaram R$ 737 milhões (R$ 442 milhões % Even), com VSO consolidada de 13% e VSO de lançamento de 31%. O estoque permanece concentrado em produtos de alto padrão e luxo, com apenas 12% concluído e 77% com entrega prevista a partir de 2027.

O land bank da companhia soma R$ 4,6 bilhões (R$ 3,2 bilhões % Even), distribuído em 19 projetos, com 96% voltado para tipologias de médio a alto padrão e luxo.

Notas: (1) Dívida Líquida + Contas a pagar por conta de aquisição de imóveis e terrenos / Patrimônio Líquido. (2) Removendo apenas os efeitos dos encargos financeiros apropriados ao custo (dívida corporativa e financiamento à terrenos e produção).

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No segundo trimestre de 2025, a JHSF apresentou receita líquida consolidada totalizou R$ 496,1 milhões, crescimento de 25,2% em relação ao 2T24, impulsionada principalmente pelos negócios de renda recorrente e pela incorporação. O EBITDA ajustado foi de R$ 247,2 milhões, com margem de 49,8%, refletindo a eficiência operacional da companhia.

O lucro líquido consolidado foi de R$ 245,8 milhões (R$ 159 milhões ao ser ajustado por valor justo e impostos diferidos), avanço de 45,6% na comparação anual, com margem líquida de 49,5%. A alavancagem medida pela razão dívida líquida ajustada/PL ficou em 34%, em conformidade com os covenants de 60% da Companhia.

A dívida bruta somou R$ 5,6 bilhões, sendo 85% originada no mercado de capitais e 15% em bancos. A companhia concluiu com sucesso a emissão de um CRI de R$ 625 milhões, com custo médio de 103,98% do CDI e prazo médio de 5,11 anos, dando continuidade ao processo de alongamento do perfil da dívida e redução de custo iniciado em 2024. No acumulado de 12 meses, foram captados cerca de R$ 2,9 bilhões em condições inéditas.

A disponibilidade de caixa ao final do trimestre foi de R$ 2,3 bilhões, suficiente para cobrir os vencimentos da dívida até 2029. O cronograma de amortização foi significativamente suavizado após o processo de liability management, com cobertura de 4,2 anos.

A JHSF reforçou sua estratégia de crescimento com a expansão do portfólio e o desenvolvimento de novos empreendimentos. No segmento de renda recorrente, destacam-se a entrega do Fasano Tennis Club e o avanço das obras do São Paulo Surf Club, ambos com inauguração prevista para 2025. No Boa Vista Village, foram anunciadas duas iniciativas de alto impacto: a abertura de uma unidade do Colégio Visconde de Porto Seguro e uma Clínica Einstein, fortalecendo o ecossistema de serviços integrados da companhia. No segmento de incorporação, os projetos Grand Lodge, Surfside Residences e Reserva Cidade Jardim apresentaram avanços significativos em suas obras, com vendas contratadas que totalizaram R$ 293,8 milhões no trimestre.

O landbank da companhia, com VGV potencial estimado em R$ 38 bilhões, sustenta um pipeline robusto e altamente rentável, alinhado à proposta de desenvolver empreendimentos de alto padrão com forte impacto transformacional nas regiões em que atua.

Notas: (1) Dívida ajustada por dívida conversível e contas a receber performado.

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No 2T25, a Mitre apresentou receita líquida de R$ 256,9 milhões, uma queda de 11,3% em relação ao 2T24, reflexo da ausência de lançamentos no período. O lucro bruto foi de R$ 65,4 milhões, com margem bruta de 25,5%, representando uma expansão de 1,7 p.p. frente ao 2T24, apesar da queda de 1 p.p. em relação ao 1T25, atribuída ao mix de vendas e atrasos nas entregas. O lucro líquido foi de R$ 10,4 milhões, uma redução de 15,7% em relação ao 2T24, com margem líquida de 4,0%. O ROE (retorno sobre o patrimônio) dos últimos 12 meses foi de 5,5%, aumento de 2,7 p.p. frente ao 2T24.

A Companhia não realizou lançamentos no 2T25 devido à postergação de aprovações, tendo focado nos projetos em desenvolvimento. A velocidade de vendas (VSO) foi de 15,3%, queda de 1,3 p.p. A/A. No acumulado dos últimos 12 meses, a VSO atingiu 44,0%, o maior patamar desde o 3T21.

No 2T25, foi realizada a venda da unidade Villa Vista Trancoso, com VGV de R$ 23,6 milhões. O projeto marca a primeira entrega da marca Daslu, voltada ao segmento de alto padrão, e ainda possui duas casas remanescentes com VGV estimado de R$ 40 milhões. Está previsto para o 3T25 o lançamento do Haus Mitre Edition Moema, com VGV de aproximadamente R$ 490 milhões. O projeto já está aprovado e com stand de vendas aberto.

O landbank da Companhia atingiu R$ 5,5 bilhões em VGV (valor geral de vendas) no 2T25, um crescimento de 24,1% frente ao 1T25. Segundo a Mitre, esse volume é suficiente para sustentar cerca de três anos de lançamentos, compatível com o ritmo operacional da Companhia.

A dívida líquida da Mitre no 2T25 foi de R$ 481,6 milhões, com alavancagem de 46,2%, um aumento de 1,6 p.p. em relação ao 1T25 e de 12,2 p.p. A/A. A Companhia registrou uma queima de caixa de R$ 0,5 milhão no trimestre, mas informou que possui uma carteira de recebíveis de aproximadamente R$ 400 milhões a serem repassados no segundo semestre, o que deve contribuir para a geração de caixa e redução da alavancagem. A Companhia possui covenants medidos apenas anualmente, e encontrava-se adimplente ao final de 2024.

Em agosto de 2025, a Mitre anunciou a distribuição adicional de R$ 12 milhões em dividendos, totalizando R$ 54 milhões a serem distribuídos em 2025. A Companhia reforçou que essas distribuições não comprometem a estratégia de redução da alavancagem.

Notas: (1)  SFH = Financiamento à Produção (2) Dívida Líq. Aj. exclui SFH e inclui Contas a pagar por aquisição de imóveis.

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A MRV&Co apresentou resultados mistos no segundo trimestre de 2025, prejudicados pela redução do valor da Resia (operação americana) nos números consolidados. No entanto, as operações brasileiras ganharam tração, apoiadas por (i) um crescimento da receita impulsionado pela melhora nos indicadores operacionais e (ii) uma trajetória contínua de recuperação das margens, mesmo excluindo os efeitos externos, resultando em um crescimento dos lucros.

A MRV Inc. (ex-Resia) registrou um lucro líquido de R$ 101 milhões (ante prejuízo de R$ 25 milhões A/A), apoiado por (i) um sólido crescimento de 21% A/A na receita, (ii) uma expansão contínua da margem bruta, e (iii) despesas SG&A diluídas. Por outro lado, a Resia aprofundou suas perdas para R$ 887 milhões, principalmente devido a (i) reconhecimentos de impairment (reavaliação de ativos) esperados e (ii) piora nos resultados financeiros e participações minoritárias. Isso resultou em um aumento das perdas líquidas da MRV&Co (que consolida ambas as operações) para R$ 775 milhões, apesar de receitas e lucro bruto em recuperação.

MRV Inc. (ex-Resia): A receita aumentou para R$ 2,52 bilhões (+21% A/A, +16% T/T), impulsionada por (i) repasses crescendo (+26% T/T), (ii) vendas líquidas mais altas (+6% A/A, +24% T/T) e (iii) aumento da produção (+11% A/A), apoiando o reconhecimento do backlog (receita a apropriar). A margem bruta subiu para 30,2%, auxiliada por reversões de provisões relacionadas ao desreconhecimento da cessão de crédito Pro Soluto². Excluindo esses efeitos, a margem bruta atingiu 29,5%, refletindo margens elevadas sustentadas da carteira backlog (43,6% no 2T25).

Em termos de alavancagem financeira, a MRV Inc. reduziu ligeiramente para 43% dívida líquida / patrimônio líquido, explicado pela maior geração de caixa no trimestre, enquanto a Résia aumentou para 56% de dívida/valor de mercado dos ativos (+15p.p. A/A). Por fim, na visão MRV&Co., a alavancagem foi de 60% dívida líquida / patrimônio líquido conforme o cálculo do covenant, valor próximo ao limite máximo permitido.

Notas: (1) Dívida líquida ex-SFH – Sistema Financeiro de Habitação. (2) Pro Soluto: modalidade de venda em que a propriedade já é concedida ao cliente, e eventuais inadimplências precisam ser acionadas na justiça.

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No 2T25, a Trisul reportou resultados positivos em rentabilidade e estrutura de capital, apesar de uma leve retração nas vendas. O lucro líquido atingiu R$ 49,9 milhões, representando um crescimento de 61,0% em relação ao 2T24, com margem líquida de 17,0% (+7,3 p.p. A/A). O ROE dos últimos 12 meses avançou 4 p.p., alcançando 13,2%, refletindo maior eficiência operacional.

A receita líquida somou R$ 293,7 milhões (−7,8% A/A), enquanto o lucro bruto foi de R$ 89,2 milhões (+12,3% A/A), com margem bruta de 30,4% (+5,4 p.p. A/A). O EBITDA ajustado totalizou R$ 69,6 milhões (+13,5% A/A), com margem de 23,7% (+4,4 p.p. A/A), evidenciando melhora na geração de caixa operacional.

Do lado operacional, as vendas líquidas %Trisul foram de R$ 284,7 milhões (−9,8% A/A), com VSO consolidada de 14,3%. O único lançamento do trimestre foi o Vila Boulevard Mooca (MCMV), com VGV %Trisul de R$ 51,1 milhões, limitado pela data de lançamento (28/jun). O estoque a valor de mercado encerrou o trimestre em R$ 1,7 bilhão (−5,4% A/A), com destaque para a redução de mais de 50% no VGV do estoque pronto frente ao 1T25.

A estrutura de capital apresentou melhora relevante. A dívida líquida caiu 38,7% a/a, totalizando R$ 415,7 milhões, com relação Dívida Líquida Aj./PL de 6% (−10,7 p.p. A/A), em conformidade com os covenants de 50%. A posição de caixa foi robusta, com R$ 549,7 milhões (+103,9% a/a), e o patrimônio líquido cresceu 9,1% a/a, atingindo R$ 1,56 bilhão.

O landbank da companhia foi ampliado para R$ 5,7 bilhões, sendo 60% voltado ao segmento MAP e 40% ao MCMV, com R$ 3,6 bilhões on balance e R$ 2,1 bilhões off balance.

Em 18 de julho, a Trisul anunciou a emissão de um Certificado de Recebíveis Imobiliários (CRI) no valor de R$ 50 milhões, com o objetivo de viabilizar a aquisição de CEPACs da Operação Urbana Consorciada Faria Lima. Esse movimento pode indicar futura expansão ou novos projetos na região.

Notas: (1) Dívida ajustada por dívida conversível e SFH.

1) Dívida Líquida Ajustada inclui as contas a pagar (credores por imóveis compromissados – em dinheiro) e exclui e dívida relativa a financiamento à produção (SFH). (2) Recebíveis + Imóveis a Comercializar + Receitas a apropriar.

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No 2T25, a Intervias reportou crescimento anual de receita (ex-construção) e EBITDA Ajustado de 6,0% A/A, impulsionado pelo aumento da receita de pedágio, reflexo do reajuste tarifário aplicado em julho de 2024 (+4,8%) e do leve crescimento no tráfego total (+0,2% A/A), com destaque para o avanço de veículos leves (+4,8% A/A), compensando a queda nos pesados (-2,3% A/A).

O lucro líquido foi de R$ 56,6 milhões no trimestre, praticamente estável em relação ao 2T24 (-1,2%). No acumulado do semestre, o lucro foi de R$ 57,5 milhões, queda de 83,8% frente ao 1S24, explicada pelo efeito não recorrente do “Acordo FIPE” – TAM nº 01/2024, que impactou positivamente o resultado do 1S24 com receita de reequilíbrio de R$ 877 milhões. Sem esse efeito, o resultado líquido do 1S24 teria sido negativo em R$ 522 milhões.

A Companhia mantém um plano robusto de investimentos, com capex programado de R$ 3,2 bilhões entre 2025 e 2039, sendo R$ 130 milhões já realizados no 1S25 (+87,9% A/A), com destaque para as obras de duplicação da SP-191.

A dívida bruta totalizou R$ 2,56 bilhões, estável em relação ao trimestre anterior. A redução da parcela de curto prazo (-74,7%) decorre do pagamento de juros em maio, conforme cronograma semestral. A dívida líquida foi de R$ 2,33 bilhões (+40% A/A), com posição de caixa de R$ 223 milhões.

A alavancagem medida por Dívida Líquida / EBITDA Ajustado ficou em 3,8x, dentro do limite contratual de 4,5x. A cobertura de juros (EBITDA / Despesa Financeira) foi de 5,3x no trimestre, refletindo o aumento dos encargos financeiros devido à captação de R$ 2,5 bilhões em debêntures em 2024 e à alta do IPCA.

A liquidez corrente segue abaixo de 1,0x, com passivo circulante superior ao ativo circulante em R$ 65 milhões, indicando possível necessidade de refinanciamento das obrigações de curto prazo.

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A Autopista Litoral Sul reportou crescimento de 7,5% A/A em sua receita líquida (ex-receita de construção) no 2T25, totalizando R$ 191,1 milhões, impulsionada pelo reajuste tarifário contratual (+3,8% A/A) e pelo aumento do tráfego pedagiado (+3,7% A/A), com destaque para o avanço de 5,8% no volume de veículos leves. O mix de tráfego manteve o perfil logístico da concessão, com 68,7% de veículos pesados.

O EBITDA Ajustado da Companhia foi de R$ 152,1 milhões no trimestre, alta de 7,5% A/A, com margem de 79,6%, refletindo maior eficiência operacional e controle de custos.

O resultado líquido foi negativo em R$ 141 milhões no trimestre, revertendo o lucro de R$ 65 milhões no 2T24. A deterioração decorre, principalmente, do aumento expressivo da depreciação e amortização (+442% A/A), impactada pela entrada em operação do Contorno Viário de Florianópolis em agosto de 2024.

A Litoral Sul também apresentou piora no indicador de liquidez caixa/dívida de curto prazo, que caiu para 1,3x (vs. 5,8x no 2T24). Já a cobertura de juros foi de 2,7x, uma melhora considerando o índice ajustado do 2T24¹, de 2,3x.

Os investimentos totalizaram R$ 73,2 milhões no 2T25, queda de 71,9% A/A, refletindo a conclusão das obras do Contorno Viário e do sinistro no km 668. A Companhia prevê R$ 1,03 bilhão em investimentos até 2033, sendo R$ 357,7 milhões em melhorias e R$ 672,6 milhões em manutenção.

A dívida bruta encerrou o trimestre em R$ 2,36 bilhões, com 7% no curto prazo. A posição de caixa era de R$ 224,6 milhões, resultando em dívida líquida de R$ 2,13 bilhões. A alavancagem, medida por dívida líquida/EBITDA ajustado, foi de 3,42x, abaixo do limite contratual de 3,5x, mas ainda próxima ao teto. A partir de 2026, o limite será reduzido para 3,0x, o que exige atenção da gestão financeira.

A Companhia possui também covenant de índice de cobertura do serviço da dívida e de PL/Ativos Totais, aos quais se declarou adimplente ao final do trimestre.

Nota: (1) Realizamos ajuste na despesa financeira líquida, retornando os juros de financiamentos e debêntures que foram reconhecidos como adição de infraestrutura em construção na demonstração do fluxo de caixa de investimentos. 2T24: R$174,9 milhões; 2T25: R$5,5 milhões.

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No 2T25, o MetrôRio registrou receita líquida de R$ 299,6 milhões, crescimento de 27,4% A/A, impulsionado pelo reajuste tarifário de 5,33% em abril e pela incorporação da Linha 4 à operação.

A demanda apresentou leve retração, com 39,0 milhões de passageiros pagantes no trimestre (−4,3% A/A), influenciada pela menor quantidade de dias úteis e eventos no período. A tarifa média foi de R$ 7,73, alta de 5,8% A/A.

O EBITDA foi de R$ 71,6 milhões, queda de 19,7% A/A, refletindo aumento de custos operacionais, especialmente com locação de trens (R$ 58,7 milhões no 2T25) e provisões para perdas. Como mitigante, o novo contrato de energia renovável reduziu custos com TUSD/TUST em R$ 15,6 milhões. A margem EBITDA caiu para 23,9%, ante 37,9% no 2T24.

O resultado líquido foi um prejuízo de R$ 6,3 milhões, impactado por baixas de gratuidades (R$ 18,1 milhões) e reversões de contingências regulatórias (R$ 8,4 milhões), decorrentes do 10º Termo Aditivo ao Contrato de Concessão (TA 10, de 10 de abril), que unificou as Linhas 1, 2 e 4 sob gestão do MetrôRio e estendendo o prazo da concessão até janeiro de 2048.

A dívida bruta encerrou o trimestre em R$ 1,43 bilhão, com R$ 387,6 milhões em caixa e aplicações financeiras, resultando em dívida líquida de R$ 1,05 bilhão. A alavancagem (Dívida Líquida/EBITDA) foi de 1,8x, abaixo dos 2,8x observados no 2T24.
A Companhia não apresenta covenants relativos a este indicador, porém, desde 31 de dezembro de 2023, está sujeita a cumprir com índice de cobertura do serviço da dívida (ICSD) igual ou maior do que 1,2x. A medição é apenas anual e no 4T24 o ICSD foi de 1,73x, em conformidade com seus covenants.
Vale notar que houve efeito não-recorrente no 4T24 de ressarcimento emergencial de R$256,6 milhões que beneficiou o índice. Sem esse acontecimento, a alavancagem teria sido de 3,2x no 2T25. A posição de caixa atual cobre mais de dois anos de amortização da dívida.

O CAPEX total no 2T25 foi de R$ 36,5 milhões, com destaque para infraestrutura em construção e prolongamento da vida útil dos ativos. Além disso, a Companhia assumiu a retomada da obra da Estação Gávea, com investimento previsto de até R$ 600 milhões, em modelo EPC Turnkey. A ordem de início foi emitida em 28 de maio de 2025, com prazo estimado de 40 meses para conclusão.

Em 29 de abril de 2025, foi aprovado o pagamento de R$ 240,3 milhões em dividendos, impactando a posição de caixa e elevando a dívida líquida.

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A Rota das Bandeiras apresentou queda de 14,7% A/A na receita líquida no 2T25. Apesar disso, a receita de pedágio (principal negócio) cresceu 12,2% A/A, impulsionada pelo aumento de tráfego (VEQ +7,0% A/A), reajuste tarifário ordinário em julho de 2024 e reclassificação tarifária nas praças de Jundiaí e Louveira após conclusão da obra Perimetral de Itatiba.

O EBITDA ajustado cresceu 12,6% A/A, atingindo R$ 251 milhões, com leve expansão de margem de 0,4 p.p. A/A, alcançando 86,6%.

Os investimentos no trimestre somaram R$ 27,7 milhões, com destaque para a continuidade da faixa adicional na SP-065 e início da duplicação da SP-063.

A dívida bruta permaneceu estável em R$ 3,14 bilhões (+0,1% vs. 1T25), sendo 20% concentrada no curto prazo. Em 29 de abril de 2025, foi aprovada em Assembleia Geral de Debenturistas a alteração do vencimento da 2ª série das debêntures CBAN, de julho de 2027 para julho de 2032, o que melhora o perfil de amortização da dívida.

O saldo de caixa e aplicações financeiras (R$ 650 milhões) é suficiente para cobrir integralmente as amortizações de curto prazo (R$ 613 milhões), porém deve haver necessidade de refinanciamento por parte da Companhia a partir do próximo ano.

A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA ajustado recuou para 2,4x (vs. 2,9x no 2T24), mantendo folga frente ao covenant contratual de 3,0x.

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A Santos Brasil apresentou resultados operacionais e financeiros sólidos no segundo trimestre de 2025, refletindo a expansão das operações e ganhos de eficiência. A movimentação consolidada nos terminais de contêineres e carga geral totalizou 382.398 unidades (+3,5% A/A), com destaque para o crescimento de 26,8% A/A na movimentação de contêineres vazios e de 17,0% A/A nas operações de cabotagem, impulsionadas pelos novos serviços BRACO e PLATA da Mercosul Line.

A receita líquida consolidada atingiu R$ 880,9 milhões (+25,3% A/A), com crescimento em todas as unidades de negócio. O EBITDA consolidado foi de R$ 456,7 milhões (+35,2% A/A), com margem de 51,8% (+3,8 p.p. A/A), evidenciando forte alavancagem operacional. O lucro líquido totalizou R$ 193,4 milhões (+12,6% A/A), com margem líquida de 22,0% (-2,5 p.p. A/A), impactada por maiores despesas financeiras decorrentes da nova estrutura de capital.

A dívida líquida da companhia encerrou o trimestre em R$ 2,1 bilhões (+824,4% A/A), refletindo a captação de R$ 2 bilhões via debêntures em 2024, utilizada majoritariamente para restituição de capital aos acionistas (R$ 1,6 bilhão) e investimentos operacionais. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA Proforma UDM foi de 1,33x (vs. 0,21x no 2T24), ainda considerada saudável frente à geração de caixa robusta e ao perfil de ativos da companhia, e em conformidade com seus covenants de 3,0x.

O Capex totalizou R$ 120,9 milhões no trimestre (+19,5% A/A), com foco na expansão da capacidade e modernização dos equipamentos do Tecon Santos, além de investimentos nos terminais de Vila do Conde, Imbituba, granéis líquidos e operações logísticas.

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A CSN reportou resultados ligeiramente melhores no 2T25, com EBITDA ajustado de R$ 2.643 milhões (-5% T/T e estável A/A).Notamos: (i) um melhor desempenho na divisão de Aço, com margens de até 10,8% no 2T25 (+3 p.p. T/T), refletindo preços unitários resilientes T/T, e menores custos/tonelada, com custos estáveis de placas T/T; (ii) resultados neutros das operações de mineração, com a melhora de volumes compensando parcialmente os preços mais fracos do minério de ferro;  (iii) melhoria do desempenho da divisão de Cimento (EBITDA +22% T/T), com maiores volumes de vendas (+8% T/T) e preços; e (iv) sólido desempenho da divisão de Logística, com a incorporação da Tora. 

Os investimentos totalizaram R$ 1,3 bilhão no 2T25, refletindo os efeitos sazonais e a construção da infraestrutura da planta Itabirito P15, além de investimentos relacionados à modernização das operações do alto-forno UPV.

O fluxo de caixa livre ficou negativo em R$ 1.475 milhões, devido à aceleração dos projetos de expansão e maiores despesas financeiras.

Por fim, a alavancagem permaneceu praticamente estável em 3,3x dívida líquida/EBITDA, embora permaneça como uma das principais preocupações dos investidores sobre a tese de investimento da CSN. Embora a CSN tenha reportado um desempenho ligeiramente melhor no 2T25, reiteramos nossa visão estrutural cautelosa sobre as expectativas de preços do minério de ferro (dado um cenário de demanda pouco inspirador na China), com os altos níveis de alavancagem da CSN implicando uma margem de segurança limitada à luz do ambiente de altas taxas de juros no Brasil. Além disso, observamos uma perspectiva doméstica preocupante, já que a indústria siderúrgica luta com alta concorrência em relação a produtos importados (em meio à falta de visibilidade sobre futuras tarifas de importação de aço), com um ambiente potencialmente mais desafiador para a divisão de cimento nos próximos trimestres.

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A Usiminas apresentou resultados mais fracos no 2T25, com EBITDA ajustado de R$ 408 milhões (+65% A/A), refletindo menores volumes e margens na divisão de aço, parcialmente compensados por melhor desempenho da mineração.

A receita líquida foi de R$ 6,6 bilhões (+4% A/A), com queda de volumes e preços no aço e crescimento de volumes na mineração. O Lucro Líquido foi positivo em R$ 128 milhões, revertendo o prejuízo de R$ 100 milhões no 2T24. Essa reversão foi impulsionada principalmente pela forte melhora no resultado financeiro, que passou de um prejuízo de R$ 197 milhões no 2T24 para R$ 56 milhões negativos no 2T25, refletindo menores perdas cambiais e maior receita com aplicações financeiras. Com isso, o lucro antes dos impostos voltou ao campo positivo, o que também explica a mudança de um crédito fiscal elevado no 2T24 para uma despesa de imposto no 2T25.

A margem EBITDA ajustada subiu para 6,2% (vs. 3,9% no 2T24), apesar de custos mais altos e efeitos não recorrentes em relação ao trimestre anterior.

A dívida líquida subiu para R$ 1,0 bilhão (5% A/A) com alavancagem dívida líquida/EBITDA ajustado em 0,50x, patamar confortável frente ao covenant de 3,5x, refletindo a posição de caixa robusta, com R$ 6,7 bilhões e alívio de capital de giro.

O CAPEX somou R$ 334 milhões no trimestre (+44,6% A/A), e a Companhia revisou sua projeção para 2025 para R$ 1,2–1,4 bilhão, anunciando também um novo investimento de R$ 1,7 bilhão na Bateria #4 da Coqueria #2, a ser executado entre 2026 e 2029.

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No 2T25, a Vale reportou uma Receita Líquida de US$ 8,8 bilhões (-11% A/A), impactada por menores preços realizados de minério de ferro e pelotas. Apesar da queda na receita, o EBITDA ajustado¹ cresceu 18% A/A, totalizando US$ 3,99 bilhões, refletindo ganhos operacionais relevantes. Esses ganhos vieram principalmente de menores custos de produção no Sistema Norte, redução de despesas com frete e demurrage, além de maior eficiência na gestão de estoques.

Em Soluções de Minério de Ferro, o EBITDA ajustado foi de US$ 3,0 bilhões (-23% A/A), impactado por: (i) preços mais baixos do minério de ferro (referência 62% Fe em US$ 97,8/t, -13% A/A); (ii) menores preços realizados (US$ 85,1/t, -13% A/A); (iii) menores custos caixa C1 de US$ 22,2/t (-11% A/A), favorecidos por maior produção no Sistema Norte, menores custos de demurrage³ e giro de estoques; e (iv) menores despesas de frete de US$ 18,3/t (-4% A/A). A Vale reiterou seu guidance de C1 (ex-compras de terceiros) de US$ 20,5–22,0/t.

Em Metais para Transição Energética, o EBITDA foi de US$ 721 milhões (+77% A/A), com destaque para: (i) o segmento de Cobre, que apresentou maior diluição de custos fixos, maiores vendas e receitas de subprodutos (impulsionadas pelos preços do ouro); e (ii) o segmento de Níquel se beneficiou da maior oferta de matéria-prima (feed) proveniente da mina de Voisey’s Bay, que possui menor custo de produção, contribuindo para a redução dos custos totais.

Apesar da emissão de US$ 1,1 bilhão em debêntures e captação de US$ 0,6 bilhão com bancos, o aumento da alavancagem foi impulsionado principalmente por provisões adicionais de US$ 195 milhões relacionadas à Samarco. A dívida líquida expandida encerrou o trimestre em US$ 17,4 bilhões (+19% A/A). A posição de caixa foi de US$ 5,7 bilhões (-13% A/A), e o fluxo de caixa livre recorrente foi de US$ 1,0 bilhão (+412% A/A), impulsionado por menor variação no capital de giro e menor Capex.

Apesar do aumento da alavancagem de 0,6x para 0,8x no 2T25, impulsionado principalmente pela maior dívida bruta e provisões relacionadas a Brumadinho e Samarco, a Vale manteve-se dentro dos limites de seus covenants financeiros, que exigem alavancagem máxima de 4,5x.

(1) Exclui despesas relacionadas a Brumadinho e, a partir do 4T24, inclui o EBITDA de coligadas e JVs. Valores históricos foram revisados (anteriormente, o EBITDA refletia apenas os dividendos recebidos de Coligadas e JVs). (2) Dívida líquida expandida considera a dívida líquida acrescida de provisões de Brumadinho e provisões de Samarco & Fundação Renova. (3) C1/t (ou Custos C1 por tonelada) refere-se ao custo total de produção, incluindo custos de mina, ferrovia e porto, por tonelada de minério extraído e vendido.  (3) taxa cobrada quando há atraso na operação de carga ou descarga de navios além do tempo previamente acordado com o armador.

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O EBITDA recorrente de R$ 427 milhões apresentou uma queda acentuada T/T (-68%) e A/A (-74%). O prejuízo líquido de R$ 267 milhões reverteu o lucro líquido do trimestre anterior. Em nossa opinião, a possível aprovação do projeto de lei PRESIQ seria uma importante tábua de salvação para a Braskem e para o setor, conforme discutimos em Há luz à frente? – Urgência do PRESIQ aprovada no Congresso

O EBITDA do Brasil foi de R$ 865 milhões, dos EUA/Europa de R$ -48 milhões e do México R$ -47 milhões. Mas o EBITDA corporativo de R$ -382 milhões e, especialmente, as eliminações/reclassificações de R$ -235 milhões, afetaram o resultado consolidado.

Em nossa opinião, o principal culpado pode ser um efeito temporal não monetário. Os preços das resinas e das matérias-primas caíram acentuadamente após 2 de abril (“Liberation Day”), porém o COGS carrega um custo unitário mais alto explicado pela baixo giro de estoque do setor.

O lado positivo é que, embora as perdas de estoque representem um efeito negativo no resultado, elas não são necessariamente tão ruins do ponto de vista do fluxo de caixa, dado o efeito positivo da redução das necessidades de capital de giro. Além disso, se essa hipótese se confirmar, o terceiro trimestre deve apresentar uma recuperação significativa em relação aos baixos níveis do segundo trimestre de 2025.

A dívida líquida da Braskem aumentou 20% A/A, para R$ 37 bilhões no final do 2T25. A alavancagem em reais aumentou 1,4x no trimestre, para 7,9x DL/EBITDA (de 6,4x no 2T24), explicada principalmente pela queda no EBITDA UDM no período.

A Braskem queimou caixa no nível operacional, com o capex (R$ 489 milhões) sozinho sendo maior que o EBITDA. Incluindo pagamentos de juros (R$ 766 milhões) e pagamentos de Alagoas (R$ 400 milhões), o consumo total de caixa no trimestre foi de R$ 1,45 bilhão (cerca de USD 256 milhões).

Os spreads petroquímicos foram mistos no 2T25, mas, no geral, contribuíram negativamente para os resultados da Braskem. No Brasil, os spreads das resinas permaneceram estáveis, apesar da queda de 4% e 5% no PE-nafta e PVC Par dos EUA, respectivamente, enquanto o PP-nafta aumentou (+17% no trimestre). O spread principal dos produtos químicos-nafta subiu 5% no trimestre. O spread médio dos EUA e da Europa permaneceu estável, enquanto o spread PE-etano do México caiu 12% no trimestre.

No Brasil, a taxa média de utilização permaneceu estável em 74% no 2T25, em preparação para a parada programada para manutenção no Rio de Janeiro no 3T25. A taxa de utilização do PE verde caiu 16 p.p. em relação ao trimestre anterior. A taxa de utilização nos EUA e na Europa permaneceu estável em relação ao trimestre anterior, em 74%, com o crescimento da produção nos EUA motivado pela formação de estoques em antecipação à temporada de furacões e pela menor produção na Europa, devido à baixa disponibilidade de matéria-prima. No México, a taxa média de utilização caiu 35 p.p. em relação ao trimestre anterior, devido: (i) à primeira parada programada para manutenção da fábrica da Braskem-Idesa e (ii) ao menor fornecimento de etano da PEMEX devido a interrupções operacionais.

Nota: Dívida, Caixa e Equivalentes e alavancagem não consideram a Braskem Idesa.

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No 2T25, a Brava Energia apresentou EBITDA ajustado de R$ 1,3 bilhão, aumento de +24% T/T, outra melhora sequencial, e +29% A/A. O lucro líquido foi de R$ 1,0 bilhão, ante prejuízo de R$ 582 milhões A/A.

A produção total da Brava foi em média de 85,9kboed (mil barris de óleo equivalente por dia) no 2T25, um aumento substancial de +21% T/T. A produção de óleo aumentou para 71,7kbbld (mil barris por dia), vindo de 58,5kbbld no 1T25. Olhando para além do 2T25, a produção continua a crescer. A produção total atingiu uma média de 90,9kboed em julho, impulsionada pela conexão de novos poços em Atlanta (2H e 3H) e maior eficiência operacional no Parque das Conchas. O lifting cost consolidado (excluindo arrendamentos) para o trimestre diminuiu -13% T/T para USD 15,0/boe (barris de óleo equivalente), impulsionada pelo segmento offshore.

Esperamos que a produção permaneça aproximadamente nos níveis atuais no futuro próximo, o que implica uma produção média nos próximos trimestres superior à do 2T25. Continuamos cautelosos em extrapolar os fluxos de caixa do 2T25 para os anos futuros, pois os muitos fatores variáveis no trimestre podem ter contribuído para um capital de giro positivo. No entanto, dado que a produção média nos próximos trimestres crescerá acima da média do 2T25, acreditamos que a Brava já deve estar firmemente em território positivo de fluxo de caixa – pelo menos para preços do Brent acima de USD 67/bbl (barril) (por XP Equity Research).

No 2T25, o desconto do preço de realização de petróleo da Brava em relação ao Brent diminuiu para -US$5,2/bbl, uma melhora de +US$3,4/bbl em comparação com o trimestre anterior. Isso se explica pelos seguintes movimentos: (i) os preços do Brent caíram -10% no trimestre, para US$ 67,9/bbl, enquanto (ii) o preço médio de venda de petróleo caiu apenas -7% no trimestre, para US$ 62,7/bbl.

A dívida líquida consolidada da Brava (incluindo ganhos com aquisições) diminuiu 9,5% T/T e 9% A/A. Assim, a alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA em US$ reduziu para 3,1x, abaixo dos 3,4x do trimestre anterior, apesar de acima dos 2,8x A/A – justificado por restrições operacionais de produção dos ativos offshore no 4T24, justificadas pelo atraso na obtenção das regulatórias para o início de operação de Atlanta e pela parada não programa para manutenção de Papa-Terra, ambos já endereçados. Por fim, as recentes iniciativas de gestão de passivos continuam a melhorar a liquidez da empresa e reduzir o custo de capital.

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No 2T25, a receita líquida consolidada da Origem Energia totalizou R$ 456 milhões, representando crescimento de 34% em relação ao 2T24. O EBITDA atingiu R$ 191 milhões, com avanço de 132% A/A, refletindo o aumento da produção e maior eficiência nas operações de comercialização de gás natural e óleo bruto. O lucro líquido consolidado foi de R$ 246 milhões, revertendo o prejuízo de R$ 194 milhões registrado no mesmo período do ano anterior, impulsionado também por resultado financeiro positivo de R$ 183 milhões, decorrente da apreciação do real frente ao dólar e da marcação a mercado de instrumentos financeiros dolarizados vinculados às debêntures da Companhia.

A margem EBITDA subiu de 24,3% no 2T24 para 41,9% no 2T25, refletindo ganhos operacionais e redução proporcional de custos com transporte e compras de gás para revenda.

A produção média diária consolidada foi de 13,2 mil boe/d (barris de óleo equivalente por dia), com crescimento de 45,7% A/A, embora com leve retração de 4,4% T/T. O Polo Alagoas, principal ativo operacional, respondeu por 12,9 mil boe/d, +49% A/A, sustentado por intervenções em poços e pela campanha exploratória no Campo de Pilar. A produção de gás representou 74% do portfólio, alinhada à sua estratégia de soluções energéticas integradas em gás.

A Origem também gerou receita com a movimentação e o armazenamento de granéis líquidos no Terminal de Maceió (TAMAC), e avançou no projeto de Estocagem Subterrânea de Gás Natural (ESGN), em parceria com a TAG, com capacidade inicial de 106 MMm³ e potencial de expansão para 500 MMm³.

O caixa e equivalentes somavam R$ 714 milhões ao final do trimestre, enquanto a dívida bruta totalizou R$ 2,9 bilhões, resultando na dívida líquida de R$ 2,2 bilhões (+35% A/A). O incremento no comparativo anual é principalmente devido à variação cambial da dívida (swap). A alavancagem medida pela dívida líquida / EBITDA encerrou praticamente estável A/A em 2,9x, mas consideravelmente abaixo do 1T25 (3,8x), mostrando recuperação após as paradas não programadas na produção do 4T24. Em ago/25, a Companhia realizou a 2ª emissão de debêntures no valor de R$ 1,4 bilhão, a qual será utilizada, principalmente, para recomprar a emissão da subsidiária Origem Alagoas (“OGAL”). Esse movimento faz parte da reorganização societária da Companhia, a qual visa a captura de benefícios tributários a partir da incorporação da OGAL pela Origem Energia.

A Companhia possui covenants de cobertura dos ativos (ALCR) na Origem Energia, e de alavancagem e cobertura de juros (ICSD) na Origem Alagoas, aos quais a Origem se declarou adimplente ao final do 2T25.

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A PRIO reportou receita líquida de USS 470 milhões no 2T25, uma queda de 34% na comparação anual. O desempenho foi impactado pela retração de 21,5% no preço do Brent no período e pela maior participação do campo de Peregrino nas vendas, que respondeu por 44% do volume comercializado no trimestre. O campo opera com descontos médios superiores aos demais ativos, o que pressionou o preço de realização e contribuiu para a redução da receita.

O EBITDA ajustado (ex-IFRS 16²) foi de USD 276 milhões no trimestre, queda de 49% A/A. O resultado refletiu a menor receita e o aumento do lifting cost⁴, que subiu para USD 13,8/boe³ (+81% A/A), puxado pelo perfil de custos mais elevados de Peregrino e pela menor diluição de custos fixos em Frade, cuja produção caiu 40% T/T devido à parada programada, acreditamos que essa tendência deve ser parcialmente revertida nos próximos trimestres, à medida que a produção da Frade se recupera dos baixos níveis do 2T25. A margem EBITDA ajustada recuou 18,5 p.p., para 59%. No entanto, as vendas da PRIO já mostraram uma recuperação em julho (+12,5% acima da média do 2T25), uma tendência que deve contribuir para resultados financeiros mais sólidos no 3T25.

Do ponto de vista operacional, a produção média foi de 100,1 mil boe³/dia, alta de 11% A/A, sustentada pela consolidação de Peregrino. No entanto, houve queda de 8,4% T/T, com destaque negativo para Frade e Polvo/TBMT⁵, parcialmente compensado por Albacora Leste (+22% T/T).

O fluxo de caixa livre (FCF) foi negativo em USD 271 milhões, refletindo o pagamento de 10% da aquisição de Peregrino (USD 335 milhões) e capex de USD 156 milhões, voltado à perfuração e workovers¹ em diversos campos. Esses desembolsos, somados à recompra de ações (USD 45 milhões) e perdas com derivativos, elevaram a dívida líquida para USD 2,8 bilhões, um aumento de 13,2% T/T.

Wahoo em destaque. Em 18 de julho, o Instituto Brasileiro do Meio Ambiente e dos Recursos Naturais Renováveis (IBAMA) emitiu a Licença Prévia (LP) para o projeto Wahoo da PRIO (veja aqui nossa nota completa). O próximo passo é a aprovação de uma Licença de Instalação (LI), que permitiria efetivamente a conexão entre os poços de Wahoo e a FPSO Frade. Em seguida, a PRIO precisaria obter a Licença Operacional definitiva. Se tudo correr conforme o planejado, esperamos que o campo comece a produzir petróleo no primeiro trimestre de 2026. O desenvolvimento é um importante catalisador para a tese de investimento da empresa. Estimamos que o projeto poderia aumentar o FCFE anual da PRIO em +USD 600-700 milhões (supondo preços do Brent de USD 60-70/bbl). (Por XP Equity Research)

A alavancagem medida por dívida líquida / EBITDA ajustado subiu para 2,0x no 2T25, ante 0,4x no 2T24. O aumento reflete diretamente a combinação entre maior endividamento e a queda expressiva do EBITDA no trimestre. Apesar da deterioração, o indicador segue abaixo do limite estabelecido em covenant (2,5x). A Companhia reforçou sua estrutura de capital com a emissão de debêntures dolarizadas (USD 539 milhões) e captação adicional de USD 470 milhões em dívidas bilaterais, além de alongar USD 500 milhões em vencimentos de 2025 e 2026, ampliando o perfil de dívida e mantendo o custo médio em 6,36% a.a. com prazo médio de 2,78 anos.

(1) conjunto de operações de manutenção, reparação ou tratamento corretivo realizadas em um poço de petróleo ou gás já existente, com o objetivo de restaurar, prolongar ou melhorar a produção; (2) norma contábil internacional que trata de arrendamentos, exigindo que empresas reconheçam ativos e passivos de contratos de leasing no balanço patrimonial; (3) sigla para barrel of oil equivalent, ou barril equivalente de petróleo – unidade que padroniza diferentes formas de energia em termos de barris de petróleo; (4) custo de extração por barril de petróleo equivalente – mede a eficiência operacional na produção de petróleo e gás; (5) sigla para Take-or-Pay, Boat or Pay, Make-whole e Termination, cláusulas contratuais comuns em contratos de infraestrutura e energia que garantem receita mínima ou compensações em caso de interrupções

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No 2T25, a Aegea manteve sua trajetória de crescimento, com destaque para o aumento de 19,2% na receita líquida proforma em relação ao 2T24, totalizando R$ 4,6 bilhões. Esse desempenho foi impulsionado pelos reajustes tarifários, pelo crescimento do volume faturado (+4,9%) e pelo aumento das receitas de contraprestação das PPPs, especialmente da Ambiental Ceará.

O EBITDA proforma do trimestre atingiu R$ 2,3 bilhões, representando um crescimento de 42,0% A/A, também das medidas de eficiência operacional implementadas nas concessões. Excluindo o efeito não recorrente do crédito de PIS/COFINS registrado no 1T25, o EBITDA ajustado acumulado no semestre cresceu 33,1%.

Ao final de jun/25, a alavancagem proforma da Companhia, medida pela relação Dívida Líquida/EBITDA dos últimos 12 meses, foi de 3,9x, acima dos 3,7x registrados em jun/24, mas abaixo dos 4,3x observados no 4T24. Essa redução é atribuída ao pagamento da última parcela da outorga da Águas do Rio, no valor de R$ 3,8 bilhões. O prazo médio da dívida permanece alongado, em 7,2 anos, e o caixa proforma de R$ 9,8 bilhões é suficiente para cobrir as amortizações até parte de 2027.

No caso da alavancagem para efeitos de covenants, o índice apurado foi de 2,8x no 2T25, enquadrado no limite de 3,5x.

Os investimentos proforma totalizaram R$ 1,3 bilhão no trimestre, com destaque para os projetos de ampliação da cobertura de esgoto e o início de novas operações. No acumulado dos últimos 12 meses, os investimentos somaram R$ 10,4 bilhões, sendo R$ 5,8 bilhões em infraestrutura e R$ 4,6 bilhões em outorgas.

Após o fechamento do 2T25, em 6 de agosto, a Aegea anunciou a assinatura dos contratos dos blocos A, B e D no estado do Pará, com pagamento da primeira parcela da outorga no valor de R$ 856 milhões. Além disso, a Companhia venceu o leilão do bloco C, que abrange 27 municípios e cerca de 800 mil pessoas.

Notas: Aegea Proforma considera: i) dívida da Parsan (holding da Corsan); ii) os resultados da Águas do Rio 1 e da Águas do Rio 4, coligadas não consolidadas nas Demonstrações Financeiras, cujos resultados são contabilizados via equivalência patrimonial. O covenant de alavancagem considera os números societários (não proforma).

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Indicadores operacionais 2T25:

Inadimplência: 3,4% (−0,1 p.p. A/A), com destaque para a redução de 0,6 p.p. excluindo a operação de Maceió (RMM), resultado de ações como intensificação de negociações com clientes inadimplentes, feirões de renegociação e parcerias com órgãos de crédito.

Perdas: 35,4% (−0,5 p.p. A/A), excluindo RMM.

Economias Ativas: +62 mil novas (+2% A/A), totalizando 3,166 milhões, com destaque para Saneatins (+20 mil), Limeira (+5 mil), Goiás (+8 mil) e Maceió (+7 mil).

Volume faturado: 113 milhões de m³ (estável A/A), com maior concentração em clientes residenciais (84%).

Tarifa média: +5,4% A/A, de R$ 6,27 para R$ 6,60, refletindo reajustes tarifários e ações comerciais como substituição de hidrômetros e regularização de cadastro.

Indicadores financeiros 2T25:

A Receita Operacional Líquida Ajustada totalizou R$ 892 milhões no 2T25 (+5% A/A). Em bases comparáveis (ex-Rio das Ostras – RDO), o crescimento teria sido de 7%.

O EBITDA Ajustado foi de R$ 492 milhões (+9% A/A), com margem de 55% (+2 p.p. A/A), o maior patamar da história da Companhia. Em bases comparáveis, o crescimento teria sido de 12%. Excluindo a operação de Maceió, a margem teria sido de 61%.

A dívida bruta encerrou o trimestre em R$ 14,0 bilhões, com prazo médio de 10 anos e custo médio de 12,7% a.a. O caixa consolidado foi de R$ 2,2 bilhões, suficiente para cobrir amortizações até 2027, mantendo a posição de liquidez confortável.

A alavancagem, medida por Dívida Líquida/EBITDA, foi de 6,3x no 2T25 (−0,3x vs. 2T24). Excluindo a operação de Maceió, o indicador seria de 5,3x. A Companhia não está sujeita a covenants financeiros em bases consolidadas e segue comprometida com a desalavancagem gradual, impulsionada pelo amadurecimento dos ativos e expansão da geração de caixa.

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No 2T25, a Iguá apresentou crescimento de 40% A/A na receita líquida ajustada e de 24% A/A no EBITDA ajustado. O resultado líquido permaneceu negativo, com prejuízo de R$ 178 milhões, impactado principalmente pelas despesas financeiras, que somaram R$ 404 milhões no trimestre (+41,5% A/A).

A melhoria da rentabilidade operacional foi impulsionada pelo início da operação plena da Iguá Sergipe (maio/25, previsão de R$ 6,3 bilhões em investimentos ao longo do contrato de 35 anos), que adicionou 953 mil economias à base da companhia, contribuindo para o crescimento de 178,6% A/A no total de economias (2,3 milhões). Ao final do trimestre, também teve início a operação da PPP (Parceria Público-Privada) Iguaçu, em parceria com a Sanepar no Paraná, com um contrato de 24 anos e previsão de R$ 685 milhões em investimentos.

O volume faturado aumentou 35,6% A/A, com destaque para o segmento de água (+47,6% A/A), refletindo a ativação de novas economias e a regularização de ligações. As perdas de água recuaram 2,0 p.p. em relação ao 2T24, atingindo 48,0%, enquanto a inadimplência consolidada (PECLD/receita líquida ajustada) subiu para 3,6% (+2,2 p.p. A/A), influenciada pela operação do Rio de Janeiro.

O capex totalizou R$ 178 milhões no trimestre (+24% A/A), com destaque para investimentos em Sergipe, Cuiabá e Paranaguá. As iniciativas incluíram obras emergenciais, modernização de infraestrutura, ampliação de redes e construção de reservatórios, com foco na melhoria da eficiência operacional e expansão da cobertura.

A dívida líquida consolidada atingiu R$ 11,4 bilhões (+73% A/A), refletindo o desembolso de R$ 2,65 bilhões em debêntures para pagamento de outorga da Iguá Sergipe, além do financiamento de R$ 630 milhões na Iguá Rio e da quitação da terceira parcela de outorga da Iguá Rio (R$ 1,8 bilhão, em fev/25). Com isso, a alavancagem consolidada encerrou o trimestre em 12,0x dívida líquida/EBITDA, acima dos 7,3x registrados no 2T24. O prazo médio da dívida é de 11 anos, com vencimentos concentrados a partir de 2029 – aprox. R$ 3,0 bilhões, correspondente ao empréstimo-ponte da Iguá Sergipe.

Em relação aos covenants, os índices financeiros possuem medição anual tanto para as subsidiárias, quanto para a holding, os quais foram atendidos ao final do 4T24 (última medição realizada). Vale destacar que, em dezembro de 2024, a Companhia obteve liberação temporária junto aos credores da 5ª emissão de debêntures (IGSN15) para descumprimento de covenants (waiver), conforme a seguir:

Covenants:

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No 2T25, a Rio+ Saneamento manteve trajetória de crescimento operacional e expansão dos serviços. O número de economias faturadas atingiu 714,7 mil, alta de 1,4% A/A, refletindo ações comerciais e de otimização de custos. O volume total faturado foi de 32,6 mil m³, avanço de 2,9% A/A, com predominância do segmento residencial (70%).

A receita líquida ex-construção somou R$ 221 milhões, crescimento de 14% A/A, impulsionada por reajuste tarifário e expansão da base de clientes. O EBITDA ajustado proforma foi de R$ 8 milhões, com margem de 3,6%. O resultado líquido permaneceu negativo em R$ 38 milhões, pressionado por despesas operacionais e resultado financeiro negativo de R$ 40 milhões.

Os investimentos no trimestre totalizaram R$ 50 milhões, com destaque para obras de expansão em Rio das Ostras e Vassouras. Desde o início da operação, o capex acumulado já soma R$ 572,5 milhões. A Companhia segue com foco em universalização do saneamento, modernização da infraestrutura e ações de engajamento com a população.

Com isso, a dívida líquida atingiu R$ 2,9 bilhões (+29% A/A). A Companhia ainda não possui covenants financeiros, os quais só passarão a ser exigidos quando a empresa concluir as etapas previstas no contrato, incluindo obras e metas financeiras (evento chamado de completion físico-financeiro): i) “completion parcial 1” em dez/2027; ii) “completion parcial 2” em dez/2030; e iii) “completion total” em dez/2034.

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Apesar de alguma volatilidade nos números reportados no 2T25, vemos isso como esperado, dado o estágio inicial da integração pós-privatização e as mudanças culturais e operacionais em curso sob a nova gestão. Em linhas gerais, os resultados reforçam a visão do mercado de que a Sabesp está no caminho certo para executar seu turnaround, possivelmente em um ritmo mais acelerado do que o inicialmente previsto

A Companhia apresentou um trimestre sólido no 2T25, com EBITDA ajustado 21% superior ao 2T24, impulsionado por uma recuperação tarifária acelerada para grandes consumidores e pela resiliência nos volumes faturados, que sustentaram o crescimento da receita líquida ajustada (+6,8% A/A).

Houve crescimento de 3% nas despesas recorrentes, excluindo R$ 200 milhões em reversões de provisões não recorrentes. A redução de 11% no quadro de funcionários e o corte de R$ 399 milhões em despesas gerais e administrativas evidenciam os esforços de reestruturação pós-privatização, ainda em estágio inicial.

A dívida líquida totalizou R$ 23,4 bilhões, com alavancagem subindo para 1,8x EBITDA, ante 1,7x no trimestre anterior. Considerando-se novas captações realizadas, inclusive após o fechamento do trimestre (R$ 4,9 bilhões em julho), a posição de caixa seria suficiente para cumprir com o cronograma de amortizações até, ao menos, 2028.

O capex de R$ 3,6 bilhões no trimestre representou um aumento de 178% em relação ao 2T24, em linha com os esforços necessários para cumprir suas metas de universalização.

Outros destaques incluem o aumento de R$ 3,4 bilhões no capital social e a venda de créditos de precatórios, que geraram efeitos positivos não recorrentes no resultado.

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No 2T25, a Dasa registrou receita líquida consolidada de R$ 2,5 bilhões (–38% A/A), refletindo a desconsolidação da unidade hospitalar Ímpar após a formação da joint venture Rede Américas. O EBITDA ajustado foi de R$ 738 milhões (+10% A/A), com margem de 29,9% (+13,0 p.p.), impulsionado por ganhos operacionais e efeitos contábeis da nova estrutura societária. O prejuízo líquido foi de R$ 176 milhões, aumento frente ao prejuízo de R$ 101 milhões no 2T24, influenciado por despesas não recorrentes e efeitos fiscais.

A unidade de Diagnósticos manteve trajetória de crescimento, com receita líquida de R$ 2,0 bilhões (+5% A/A), impulsionada por aumento no volume de exames (+4%) e ticket médio (+2,1%), especialmente nos segmentos premium e domiciliar. A margem bruta ajustada foi de 34,2% (–0,1 p.p.), sustentada por ganhos de produtividade e eficiência operacional.

A unidade de Hospitais e Oncologia Nordeste apresentou receita líquida de R$ 447 milhões (–6% A/A), impactada pela descontinuação de operações menos rentáveis. Apesar da queda no volume de pacientes (–17,4%), o ticket médio cresceu 16,9%, refletindo um mix mais qualificado. O lucro bruto ajustado foi de R$ 180 milhões (+15% A/A), com margem de 40,4% (+7,6 p.p.), beneficiada pela redução de custos operacionais.

O capex foi de R$ 54 milhões no trimestre (–36% A/A), com foco em manutenção e expansão de Diagnósticos e investimentos em tecnologia. A Companhia segue priorizando projetos com maior retorno e otimização da estrutura de capital.

A dívida bruta (com aquisições a pagar) encerrou o trimestre em R$ 8,7 bilhões, com 17% no curto prazo. A posição de caixa foi de R$ 1,4 bilhão, resultando em dívida líquida de R$ 7,3 bilhões (–27% A/A). A alavancagem encerrou em 2,8x dívida líquida/EBITDA, queda de 1,4x A/A, apoiado pela desconsolidação do segmento de Hospitais e melhora operacional. Já conforme os cálculos do covenant (ex-aquisições a pagar), a alavancagem foi de 2,6x (queda de 0,9x A/A), mantendo-se abaixo do covenant de 4,0x.

Já a cobertura do caixa pela dívida de curto prazo (incluindo aquisições) permaneceu justa, em 1,0x, indicando a necessidade de refinanciamentos em 2026. O custo médio da dívida foi de CDI + 1,73% a.a., com prazo médio de 3,3 anos.

Joint Venture com Amil: Em 1º de abril de 2025, foi concluída a formação da Rede Américas, joint venture entre Dasa e Amil com participação de 50% cada. A operação resultou na desconsolidação da Ímpar e reconhecimento da nova participação a valor justo, gerando efeitos contábeis relevantes: ganho de R$ 2,4 bilhões e perdas de R$ 2,0 bilhões, principalmente por impairment de ativos hospitalares e de oncologia no Nordeste. A partir de então, os resultados da Rede Américas passarão a sensibilizar os resultados da Dasa via equivalência patrimonial.

Mudança na Presidência Executiva: Em 30 de junho de 2025, Lício Tavares Ângelo Cintra deixou o cargo de Diretor Presidente da Dasa, assumindo exclusivamente a presidência da Ímpar. Rafael Lucchesi assumiu como novo CEO da Dasa em 1º de julho de 2025, reforçando a continuidade estratégica da Companhia.

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A receita líquida da Hapvida totalizou R$ 7.674 milhões no 2T25, representando um crescimento de 7,3% (A/A). Esse avanço foi impulsionado principalmente pelo desempenho da linha de Planos de Saúde, que cresceu 7,7% A/A, refletindo reajustes de preços e aumento do ticket médio mensal, que passou de R$ 267,4 para R$ 289,4 (+8,2% no período). A receita com planos odontológicos também teve alta de 7,0%, enquanto os serviços médico-hospitalares apresentaram queda de 12,1%, devido à priorização dos beneficiários próprios e maior verticalização da rede.

O EBITDA ajustado foi de R$ 703,3 milhões no 2T25, uma queda de 26,6% em relação ao 2T24, quando havia sido de R$ 957,9 milhões. Essa redução está relacionada ao impacto não recorrente de R$ 202,1 milhões do ReSUS, que, se excluído, elevaria o EBITDA ajustado para R$ 905,4 milhões, com margem de 11,8% sobre a receita líquida. O lucro líquido ajustado caiu 69,6%, passando de R$ 490,3 milhões no 2T24 para R$ 148,9 milhões no 2T25, refletindo o aumento das despesas financeiras (+48,3%) e da sinistralidade caixa, que subiu 0,4 p.p., atingindo 73,9%.

No que diz respeito ao endividamento, a dívida líquida da companhia foi de R$ 4.,0 bilhões no 2T25, uma redução de 8,1% frente ao 2T24, com relação dívida líquida/EBITDA LTM em 1,00x, abaixo dos 1,07x registrados no mesmo período do ano anterior, e em conformidade com seus covenants de 3,00x. O custo médio da dívida ficou em CDI + 1,31% ao ano, com duration de 3,5 anos.

O CAPEX foi de R$ 197,6 milhões no trimestre, com foco em tecnologia e infraestrutura. A posição de caixa e aplicações financeiras somou R$ 9.837 milhões, um aumento de 17,9% em relação ao 2T24, apesar do consumo líquido de R$ 114,2 milhões no trimestre, compensado por geração de caixa livre de R$ 302,2 milhões.

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A Rede D’Or apresentou resultados sólidos no 2T25, taxas de ocupação dos hospitais voltando a níveis normalizados, além da continuidade da boa performance operacional da SulAmérica. A receita líquida consolidada somou R$14.122 milhões no trimestre, alta de 11% a/a, impulsionada por reajustes contratuais, expansão da base de beneficiários e aumento de volumes hospitalares. O EBITDA ajustado totalizou R$2.745 milhões (+16% a/a), com margem de 19,4% (+0,8p.p. a/a), refletindo ganhos operacionais e diluição parcial de custos. O lucro líquido ajustado foi de R$1.182 milhões (+12,3% a/a), mesmo com o aumento de 49% nas despesas financeiras, impactadas pelo CDI mais elevado. Na operação de hospitais, oncologia e outros, a receita líquida cresceu 12,1% a/a, com destaque para o crescimento das receitas de infusões oncológicas (+17,7% a/a) e do ticket médio consolidado (+9,1% a/a). O número de leitos em operação aumentou 5,3% A/A (+265 leitos t/t), enquanto a taxa de ocupação atingiu 82,9%, 150bps abaixo do 2T24, mas 590bps acima do 1T25, refletindo a sazonalidade positiva do período. O volume de pacientes-dia foi recorde, com 780 mil atendimentos (+3% a/a e +11,7% t/t).  Na operação de seguros, previdência e gestão de ativos (SulAmérica), a receita líquida cresceu 10,7% A/A, apoiada pela expansão da base de beneficiários (+9,3% A/A) e por ajustes de preços. A sinistralidade consolidada caiu 230bps A/A (+260bps T/T), para 81,3%, refletindo a continuidade das iniciativas de controle de sinistros. O EBITDA ajustado da SulAmérica, incluindo resultado financeiro dos ativos vinculados, foi de R$730 milhões (+50% A/A), enquanto o EBITDA contábil foi de R$399 milhões (+68% A/A). Melhora nos volumes hospitalares e sinistralidade ainda sob controle: O custo-caixa hospitalar aumentou como % da receita, refletindo a maior penetração da oncologia e a diluição ainda parcial dos custos das novas unidades. As despesas administrativas ficaram em 3,6% da receita bruta (-20bps A/A), enquanto a linha de outras receitas/despesas operacionais foi negativa em R$117 milhões (+32% A/A). A equivalência patrimonial foi positiva em R$15 milhões, revertendo o resultado negativo do 1T25. A alavancagem financeira, medida por dívida líquida/EBITDA ajustado dos últimos 12 meses, encerrou o 2T25 em 1,65x, representando uma queda de 0,4x em relação ao 2T24 e leve redução frente ao 1T25 (1,74x). Essa melhora reflete o crescimento do EBITDA e fortalecimento da posição de caixa da Companhia (+13% A/A), que compensaram o aumento de 5% na dívida bruta no período. A Companhia não possui covenants financeiros.

(*) Para os cálculos da despesa financeira líquida, foram utilizados os valores de resultado financeiro líquido disponibilizados nas demonstrações trimestrais, uma vez que a Companhia não discrimina separadamente os componentes de juros e variação monetária.

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Em resumo, o trimestre reforça o cenário de transição comercial e operacional, com impactos negativos relevantes na rentabilidade, geração de caixa e alavancagem.

No 2T25, a Oncoclínicas reportou receita líquida de R$ 1,5 bilhão, uma queda de 6,6% A/A. A retração decorre da estratégia de descontinuação de contratos com fontes pagadoras de baixa conversão de receita em caixa e maior inadimplência, especialmente nas operações hospitalares não oncológicas. O número de procedimentos totalizou 169 mil no trimestre, com crescimento de 3,5% A/A (LTM), enquanto o ticket médio subiu 2,9% sequencialmente, sinalizando início de repasses de preço.

O EBITDA ajustado foi de R$ 185 milhões, com margem de 12,6%, representando queda de 41,7% A/A, mas crescimento de 38,3% em relação ao 1T25. A melhora sequencial decorre da recuperação do lucro bruto, apesar da menor receita líquida. A margem EBITDA ajustada ainda reflete pressão da desalavancagem operacional e despesas operacionais elevadas, incluindo efeitos não recorrentes. O prejuízo líquido foi de R$ 142 milhões, revertendo o lucro de R$ 19 milhões no 2T24, impactado por menor alavancagem operacional e resultado financeiro negativo.

O número de dias de capital de giro permaneceu estável em 41 dias, mas sobe para 83 dias quando considerados recebíveis de longo prazo, o que reforça a pressão sobre liquidez.

A dívida líquida ajustada (que soma aquisições a pagar) atingiu R$ 3,9 bilhões, com alavancagem total de 4,4x dívida líquida/EBITDA, acima do patamar observado no 1T25 (3,3x). O covenant de 3,5x é medido apenas anualmente, ao final do quarto trimestre. A dívida bruta total era de R$ 4,7 bilhões, sendo 17% de curto prazo.

A posição de caixa ao final do trimestre foi de R$ 986 milhões, o que cobre parcialmente as obrigações de curto prazo, mas não elimina preocupações com liquidez diante da baixa geração de caixa operacional, principalmente para 2026 e 2027. O receio se torna maior quando consideramos que o próximo ano será de eleições, o que historicamente se traduz em um mercado mais avesso a risco e, consequentemente, em maior dificuldade de captação de novas dívidas.

Entre os eventos subsequentes, destaca-se a interrupção do contrato com a Unimed FERJ a partir de 1º de agosto de 2025, ainda não refletida nos números do trimestre. A Companhia também está conduzindo uma revisão estratégica de ativos não-core, com foco nas operações hospitalares não oncológicas, o que pode incluir alienações ou outras alternativas estratégicas. Essas medidas visam melhorar a eficiência operacional e reforçar o foco no core business.

Por fim, a Oncoclínicas investiu R$ 40,1 milhões em capex internacional para sua operação na Arábia Saudita, além de R$ 38,9 milhões em capex doméstico e R$ 39 milhões em aquisições e outros investimentos.

*Covenants são medidos apenas anualmente, ao final do exercício fiscal (4T).

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A receita líquida consolidada da JSL atingiu R$ 2,38 bilhões no 2T25, representando um crescimento de 11,2% em relação ao mesmo período de 2024. Esse desempenho foi impulsionado pela maturação de contratos firmados ao longo de 2024 e início de 2025, especialmente nos segmentos de distribuição urbana (+14%), armazenagem (+13%) e operações dedicadas (+13%). Excluindo o transporte de grãos, que passou por uma redução estratégica, o crescimento da receita líquida foi de 13% ano contra ano, evidenciando a resiliência e diversificação do modelo de negócios da companhia.

O EBITDA ajustado totalizou R$ 491,7 milhões no trimestre, com alta de 23,5% em relação ao 2T24, e margem de 21,6% sobre a receita líquida de serviços, uma expansão de 2,4 pontos percentuais. Já o lucro líquido ajustado foi de R$ 36,3 milhões, crescimento de 9,9% frente ao mesmo período do ano anterior. Apesar da pressão do aumento do CDI sobre as despesas financeiras, a companhia conseguiu compensar parcialmente esse impacto com a redução do spread médio da dívida, resultado da amortização de emissões com custo elevado. O lucro líquido reportado, por sua vez, foi de R$ 21,4 milhões, uma queda de 80% em relação ao 2T24, refletindo o impacto financeiro e contábil de ajustes não recorrentes.

No campo da estrutura de capital, a dívida líquida da JSL encerrou o trimestre em R$ 5,79 bilhões, um aumento de 7,8% em relação ao 2T24. A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA ficou em 3,18x, enquanto o índice dívida líquida/EBITDA-A, referência para covenants (3,50x), foi de 2,64x. O custo médio da dívida líquida subiu para 16,1% ao ano, frente aos 13,6% do 2T24, refletindo o cenário de juros elevados. O caixa e aplicações financeiras somaram R$ 1,35 bilhão, com liquidez total de R$ 1,9 bilhão, suficiente para cobrir 2,1 vezes a dívida de curto prazo. O capex líquido foi de R$ 17,6 milhões, uma queda expressiva de 88,4% frente ao 2T24, reforçando a estratégia de locação de ativos e foco na eficiência da alocação de capital.

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A Localiza apresentou seus resultados referentes ao 2T25, com avanço na recomposição do ROIC spread e resiliência operacional em meio a um cenário macroeconômico desafiador. A receita líquida consolidada foi de R$ 9,9 bilhões (+9,4% A/A), com destaque para o crescimento nas divisões de Aluguel de Carros (+8,3%) e Gestão de Frotas (+10,2%). O EBITDA consolidado totalizou R$ 3,3 bilhões (+40,1% A/A), com margem de 66,5% na divisão de aluguel e 71,0% em gestão de frotas.

O lucro líquido ajustado foi de R$ 768 milhões, revertendo o prejuízo contábil do 2T24, que havia sido impactado por ajustes não recorrentes. A dívida líquida encerrou o trimestre em R$ 31,3 bilhões, com alavancagem de 2,36x dívida líquida/EBITDA LTM, frente a 2,83x no 2T24, em conformidade com seus covenants de 4,00x. A companhia mantém R$ 9,5 bilhões em caixa, suficientes para cobrir a dívida de curto prazo e compromissos com montadoras.

A frota total permaneceu estável em 632.957 veículos, com foco na recomposição de preços e aumento da produtividade. A diária média no aluguel de carros foi de R$ 148,9 (+10,6% A/A), enquanto em gestão de frotas foi de R$ 102,7 (+11,0% A/A). A taxa de utilização foi de 78,6% no aluguel e 95,8% em frotas.

A divisão de Seminovos registrou receita líquida de R$ 5,2 bilhões (+9,5% A/A), com margem EBITDA de 1,6%, em linha com as expectativas. A companhia vendeu 68.901 carros no trimestre, com aumento no preço médio de venda e redução na quilometragem média dos veículos.

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A Movida reportou resultados positivos. Destacamos a redução da alavancagem para 2,9x dívida líquida/EBITDA (vs. 3,2x no 2T24).

Rent-a-Car (RaC): As tarifas mantiveram tendência positiva (+16% A/A e +1% T/T), apoiadas por esforços contínuos de reajuste e priorização de aluguéis diários de curto prazo em detrimento dos de longo prazo. Os volumes caíram 2% A/A, possivelmente impactados pela menor capacidade de pagamento após vários trimestres de aumentos tarifários sequenciais. Houve forte crescimento do EBITDA (+19% A/A) com expansão significativa da margem para 67% (+3,4 p.p. A/A).

Fleet Rental (GTF): As tarifas tiveram leve alta (+1% T/T), beneficiadas por reajustes e novos contratos assinados com yields maiores. Os volumes permaneceram estáveis (-1% T/T), enquanto a receita de backlog cresceu 3%, podendo oferecer um buffer positivo para o crescimento futuro da receita líquida. EBITDA cresceu 50,6% A/A e margem subiu 2,2 p.p. para 76,1%.

Seminovos: Houve maior volume sequencial de carros vendidos, totalizando 26 mil unidades (-7% A/A e +5% T/T), favorecendo maior alavancagem operacional e esforços de renovação da frota. A margem EBITDA ficou estável T/T mas caiu A/A para 1,1%, refletindo o efeito líquido de menor margem bruta de 5,2% e melhor diluição de custos, que levou à redução do SG&A para 5,1% da receita. A Movida indicou expectativa de manutenção das margens, apoiada por um mix de veículos com maior liquidez de venda.

Lucro Líquido: O resultado final atingiu R$ 68 milhões (+59% A/A). Acreditamos tenha sido sustentado pelo forte desempenho operacional, parcialmente compensado por maiores despesas financeiras devido ao aumento das taxas de juros e ligeiro aumento da depreciação por veículo/ano em RaC e Fleet.

Alavancagem: Observamos que a Movida reduziu a alavancagem para 2,9x dívida líquida/EBITDA (vs. 3,2x no 2T24), o menor nível em dois anos. Por outro lado, o índice dívida líquida/veículos subiu para 0,77x (vs. 0,73x no 2T24).

Nenhum impairment foi indicado (diferentemente da Localiza), ancorada em: (i) desempenho estável da receita líquida e margem EBITDA dos Seminovos em jul/25 (apresentado como prévia não auditada); (ii) baixa exposição a veículos sujeitos à redução do IPI (menos de 27% do PP&E, segundo a Companhia); e (iii) resiliência esperada no portfólio de Seminovos (com veículos novos equivalentes custando 15% a 20% mais).

Risco de maior pressão sobre D&A e resultados: Embora reconheçamos a mensagem implicitamente positiva da Movida sobre a performance da depreciação, vemos um risco importante de maior pressão sobre D&A e resultados, que pode pairar não só sobre a Movida, mas sobre todo o setor de aluguel de carros. Em nossa análise recente, estimamos um impacto de 2,5% das reduções do IPI no valor contábil da frota da Movida. Adicionalmente, há risco de queda nos preços dos veículos além da redução do IPI, principalmente devido ao ambiente competitivo atualmente apertado.

LTV = Loan to Value. Representa a relação entre a dívida líquida e o valor contábil dos veículos (frota). A ideia é medir o quanto os ativos líquidos da Companhia cobririam da dívida em caso de necessidade de venda.

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A holding, que controla empresas como JSL, Movida, Vamos, Automob, CS Infra, Ciclus Ambiental, CS Brasil e BBC, registrou no 2T25 uma receita líquida consolidada de R$ 10,6 bilhões, um avanço de 2,9% em relação ao mesmo período do ano anterior. O destaque ficou por conta da receita líquida de serviços, que cresceu 6,8% e atingiu R$ 8,56 bilhões, impulsionada principalmente pelas performances de Movida, JSL e Vamos.

O EBITDA ajustado consolidado foi de R$ 2,98 bilhões, representando um crescimento de 14,3% na comparação anual. Esse desempenho reflete a melhoria operacional das controladas, com destaque para a recomposição de preços, renegociação de contratos e controle rigoroso de custos. A relação EBITDA/Capex Líquido anualizada atingiu 2,2x, evidenciando uma geração de caixa mais robusta com menor necessidade de investimentos, o que marca uma mudança de ciclo em relação aos anos anteriores.

Apesar do forte desempenho operacional, o lucro líquido ajustado foi negativo em R$ 36,1 milhões, pressionado pelo aumento da despesa financeira líquida, que cresceu 30,6% em relação ao 2T24. Esse impacto decorre do aumento da taxa Selic média no período, que passou de 10,58% para 14,67%, e do crescimento do endividamento médio, necessário para sustentar os investimentos e a expansão das operações. Ainda assim, a companhia reforçou que o prejuízo é pontual e não compromete sua capacidade de geração de valor.

A alavancagem medida pela dívida líquida/EBITDA – Bonds manteve-se estável em 3,6x, enquanto a dívida líquida/EBITDA-A ficou em 2,4x, em conformidade com seus covenants de 4,0x e 3,5x, respectivamente. A companhia também realizou captações de R$ 2,6 bilhões no trimestre, com custo médio de CDI + 1,8% e prazo médio de 4,2 anos.

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No 2T25, a Unidas apresentou receita líquida consolidada de R$ 1.706 milhões, crescimento de 5% em relação ao 2T24, impulsionado principalmente pelo desempenho do segmento de Gestão e Terceirização de Frotas (GTF), que avançou 20,1% no trimestre. No semestre, a receita acumulada foi de R$ 3.332 milhões (+7,6% A/A). O EBITDA ajustado totalizou R$ 684 milhões (+14% A/A), com margem de 40% (+3,4p.p. A/A), refletindo ganhos operacionais nos segmentos de GTF Leves e Pesados. O EBITDA do GTF Leves cresceu 38,6% A/A, enquanto o de GTF Pesados avançou 14,8% A/A, ambos com expansão de margem. O lucro líquido foi de R$ 15 milhões, queda em relação aos R$ 58 milhões do 2T24, pressionado pelo aumento da taxa de juros e pela depreciação mais elevada dos veículos leves. Apesar da queda, o resultado representa recuperação frente ao prejuízo de R$ 38 milhões registrado no 1T25, com expectativa de normalização das taxas de depreciação ao longo do segundo semestre. Na operação de GTF Leves, a receita líquida foi de R$ 300 milhões (+32,2% A/A), com margem EBITDA de 82,6% (+3,8 p.p. A/A), sustentada por aumento de tarifa e crescimento da frota locada média (+13,7% A/A). Já o GTF Pesados teve receita líquida de R$ 263 milhões (+9,8% A/A), com margem EBITDA de 68,4% (+2,9 p.p. A/A), beneficiado por renovação de contratos e reajustes de preços. O segmento de venda de ativos seminovos registrou receita líquida de R$ 731 milhões, praticamente estável (-0,4% A/A), com queda de 9,9% no volume de unidades vendidas, compensada por aumento de 8,7% no preço médio dos veículos leves e 15,5% nos pesados. No aluguel de carros (RAC), a receita líquida foi de R$ 415 milhões (-3,8% A/A), impactada pela redução da frota operacional média (-13,1% A/A). A tarifa média diária subiu 5,3% e a taxa de ocupação aumentou 2,7 p.p., para 79,2%, o que ajudou a mitigar parcialmente a perda de escala. O EBITDA do segmento caiu 4,1% A/A, para R$ 250 milhões, com margem de 60,3%. O ROIC da Companhia atingiu 11,7% no 2T25 UDM, uma queda de 0,9p.p. comparado ao 2T24 principalmente devido ao aumento da taxa de depreciação do período. O capex total foi de R$ 1.117 milhões no trimestre, enquanto o capex líquido (ex-venda de ativos) foi de R$ 426 milhões, sendo R$ 327 milhões líquidos em veículos leves (+25,5% A/A) e R$ 99 milhões líquidos em pesados (+88,3% A/A). No semestre, o investimento líquido acumulado foi de R$ 1.932 milhões. A dívida líquida encerrou o trimestre em R$ 8.442 milhões (+4% T/T), com alavancagem de 3,45x dívida líquida/EBITDA ajustado, em linha com o covenant de 4,5x previsto nas escrituras. A Companhia também reporta cláusulas contratuais adicionais, como cobertura de juros e de imobilizado, às quais se manteve adimplente.

LTV = Loan to Value. Representa a relação entre a dívida líquida e o valor contábil dos veículos (frota). A ideia é medir o quanto os ativos líquidos da Companhia cobririam da dívida em caso de necessidade de venda.

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A Vamos reportou resultados fracos, com lucro líquido de 83 milhões de reais (-64% A/A). No lado negativo, destacamos: (i) crescimento mais lento da receita líquida impactado por (a) persistentes retomadas de ativos (+76% A/A), e (b) ambiente mais desafiador para o produto Sempre Novo, que consiste na locação de ativos seminovos com garantia de renovação periódica, mas enfrenta menor demanda e maior complexidade comercial; e (ii) pressão no resultado final devido a juros mais altos e maior dívida líquida. Por outro lado, observamos desempenho sólido do yield marginal, indicador que representa o retorno esperado sobre os novos contratos de locação, que atingiu 2,9% (+0,4 p.p. A/A), acompanhando a elevação das taxas de juros. A companhia também revisou para baixo suas projeções operacionais para 2025.

Aluguel: (i) Em Serviços, a receita líquida apresentou crescimento mais lento de 4% A/A, pois a implementação do capex recentemente comercializado foi parcialmente compensada pelas ainda altas retomadas de ativos de 365 milhões de reais (comparado a 207 milhões de reais no 2T24), devido à estratégia da Vamos de reduzir exposição a contratos de grãos (30% do total de retomadas no 2T). Além disso, a margem EBITDA caiu para 88% (-3,3 p.p. A/A), impactada por maiores custos de manutenção e custos antecipados de preparação para a desmobilização de ativos ociosos nos próximos trimestres. (ii) Em Seminovos, as receitas líquidas continuam melhorando (+77% A/A), impulsionadas pelo foco da Vamos em aumentar a venda de ativos não alugados para melhorar a utilização. Além disso, a margem EBITDA aumentou ligeiramente para 7,4% (+0,2 p.p. A/A), favorecida por preços saudáveis e maior relevância dos caminhões (14% de margem vs. -3% para outros ativos).

Quanto ao yield, observamos desempenho sólido e contínuo de 2,9%, subindo em linha com as taxas de juros (+0,4 p.p. A/A). Por outro lado, a Vamos apresentou atividade comercial moderada com capex contratado de 974 milhões de reais (-23% A/A). Deste valor, destacamos (i) renovações de contratos ainda aquecidas com ativos usados de 268 milhões de reais, e (ii) aluguéis Sempre Novo mais lentos que o esperado de 118 milhões de reais.

Lucro Líquido: Observamos desempenho mais fraco no lucro líquido (-64% A/A), refletindo (i) os motivos mencionados acima; e (ii) pressão adicional dos resultados financeiros (+37% A/A) devido a juros mais altos e maior dívida líquida.

A Vamos divulgou um guidance revisado para refletir um momento operacional mais desafiador. Os números agora são: (i) EBITDA de 3.500 a 3.900 milhões de reais (-8% A/A); (ii) lucro líquido de 300 a 450 milhões de reais (-25% A/A); (iii) capex líquido de 1.300 a 1.800 milhões de reais (-26% A/A); e (iv) alavancagem de 3,1x a 3,4x dívida líquida/EBITDA (+0,2x A/A).

Alavancagem: A dívida líquida da companhia aumentou 12% A/A, totalizando 12.312 milhões de reais no 2T25. O indicador de alavancagem (dívida líquida/EBITDA ajustado) ficou em 3,36x, abaixo do limite de covenant de 3,75x, mas ainda elevado. O LTV (dívida líquida sobre veículos, máquinas e equipamentos) subiu de 0,74x para 0,78x (+0,04x A/A), e a liquidez corrente melhorou de 1,3x para 1,8x, refletindo o aumento expressivo do caixa (+177% A/A). Segundo nossos cálculos, a relação entre EBITDA e despesa financeira líquida ficou em 1,9x, abaixo do covenant mínimo de 2,0x, o que exige atenção.

LTV = Loan to Value. Representa a relação entre a dívida líquida e o valor contábil dos veículos (frota). A ideia é medir o quanto os ativos líquidos da Companhia cobririam da dívida em caso de necessidade de venda.

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O Assaí Atacadista apresentou resultados positivos no segundo trimestre de 2025, com crescimento consistente de receita, rentabilidade e geração de caixa, reforçando a trajetória de desalavancagem e disciplina financeira.

A receita bruta totalizou R$ 20,9 bilhões (+7,2% A/A), impulsionada pela maturação de novas lojas e crescimento de +4,6% A/A nas vendas mesmas lojas, mesmo diante de um cenário de consumo pressionado. O EBITDA Ajustado Pré-IFRS16 foi de R$ 1,1 bilhão (+11,8% A/A), com margem de 5,7% (+0,3 p.p. A/A), refletindo diluição de despesas e evolução da margem bruta. O lucro líquido Pré-IFRS16 atingiu R$ 264 milhões (+60,0% A/A), com margem líquida de 1,4% (+0,5 p.p. A/A), beneficiado por créditos fiscais de R$ 86 milhões.

A alavancagem para covenants¹ foi de 1,8x, uma redução de -0,3x A/A, e em conformidade com o limitante de 3,0x presente nos contratos. A companhia projeta encerrar 2025 com alavancagem (Dívida Líquida + Recebíveis Descontados / EBITDA Ajustado Pré-IFRS16) próxima de 2,6x (vs. 3,2x no 2T25).

A geração de caixa livre acumulada em 12 meses foi de R$ 2,7 bilhões, revertendo o resultado negativo de R$ 2,2 bilhões no mesmo período do ano anterior. A disponibilidade de caixa ao final do trimestre somou R$ 4,5 bilhões.

O Capex foi de R$ 162 milhões no trimestre, com foco em reformas e manutenção, refletindo menor ritmo de expansão e reforçando o compromisso com a desalavancagem. A companhia mantém o plano de inaugurar 10 lojas em 2025, com investimentos entre R$ 1,0 e R$ 1,2 bilhão.

Nota: (1) A alavancagem para covenants é calculada por: [Dívida Bruta (-) Caixa (-) Contas a receber com deságio de 1,5%] / [Lucro Bruto (+) Depreciação Logística (-) SG&A].

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O Atacadão apresentou resultados sólidos no 2T25, com crescimento de vendas e melhora operacional, apesar de pressões no capital de giro e de eventos extraordinários que impactaram o semestre, como pagamentos de anistias fiscais e reorganizações societárias. A receita líquida cresceu 5% A/A no trimestre, totalizando R$31,2 bilhões, impulsionada pela expansão contínua do atacarejo. No semestre, o crescimento foi de 6%, com R$59,2 bilhões em vendas.

O EBITDA ajustado subiu 7% A/A no trimestre, com margem de 3,6%, refletindo maior eficiência operacional. No entanto, no acumulado do semestre, o EBITDA caiu 21% A/A, pressionado por itens não recorrentes, como desembolsos com programas de anistia fiscal e incorporações societárias, que geraram ajustes patrimoniais e contábeis.

O lucro líquido foi de R$467 milhões no trimestre (+19% A/A) e R$753 milhões no semestre (+56% A/A), beneficiado por menores despesas financeiras líquidas. Houve ganho cambial de R$341 milhões e perda com derivativos de R$305 milhões, resultando em impacto líquido positivo. Reversões fiscais também contribuíram para o resultado.

A posição de caixa caiu 15% A/A, encerrando o trimestre em R$6,9 bilhões. A redução está associada à piora no capital de giro e aos investimentos operacionais e societários realizados no período.

A dívida líquida subiu 6% A/A, para R$11,5 bilhões, enquanto a dívida bruta caiu 3%, para R$18,4 bilhões. A alavancagem recuou de 2,2x para 2,0x, com a melhora do EBITDA no trimestre. A liquidez corrente permaneceu em 1,0x e o caixa cobre 0,6x da dívida de curto prazo. Importante destacar que o perfil de recebimento via cartões de crédito permite ao Atacadão realizar antecipações, funcionando como fonte adicional de liquidez.

Em eventos subsequentes, a companhia contratou um empréstimo de R$750 milhões em julho com a Carrefour Finance S.A., a uma taxa de 15,4% a.a. e prazo de 36 meses, reforçando o capital de giro. Em maio, foi concluída a incorporação da MergerSub, com a consequente deslistagem da CRFB3 e migração para BDRs da controladora francesa (CAFR31), simplificando a estrutura societária. Também foram finalizadas as incorporações da Bompreço Supermercado do Nordeste Ltda. e da Comercial de Alimentos Carrefour Ltda., com impactos patrimoniais e operacionais positivos.

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O GPA apresentou no segundo trimestre de 2025 avanços operacionais relevantes, apesar de um cenário macroeconômico desafiador, marcado por juros elevados e desaceleração do consumo. A companhia manteve sua estratégia focada em eficiência operacional e expansão seletiva, com destaque para o fortalecimento dos formatos premium e de proximidade.

Desempenho operacional: A receita bruta consolidada atingiu R$ 5,1 bilhões, crescimento de 5,8% em relação ao 2T24. O crescimento em vendas mesmas lojas foi de 5,1%, com destaque para a bandeira Pão de Açúcar (+6,5%) e Extra Mercado (+4,8%). O formato de proximidade teve crescimento de 16,8% nas vendas totais, impulsionado pela abertura de novas lojas.

Rentabilidade: A margem bruta consolidada foi de 27,4%, uma leve queda de 0,8 p.p. em relação ao mesmo período do ano anterior. Já a margem EBITDA ajustado avançou para 9,0% (+0,2 p.p.), refletindo ganhos de eficiência nas despesas operacionais, especialmente administrativas. O SG&A representou 19,4% da receita líquida, uma melhora de 1,0 p.p. frente ao 2T24.

Resultado líquido: O prejuízo líquido consolidado foi de R$ 216 milhões, uma redução de 34,9% em relação ao 2T24. O prejuízo das operações continuadas caiu 35,5%, totalizando R$ 176 milhões, evidenciando progresso no processo de turnaround da companhia.

Geração de caixa: O fluxo de caixa livre operacional ajustado foi negativo em R$ 24 milhões, mas representa uma melhora significativa frente ao resultado negativo de R$ 153 milhões no 2T24. No acumulado dos últimos 12 meses, a geração de caixa livre operacional foi de R$ 383 milhões (+22,6%).

Endividamento: A dívida líquida consolidada, incluindo recebíveis de cartão de crédito não antecipados, totalizou R$ 2,6 bilhões, com alavancagem financeira de 3,0x o EBITDA ajustado pré-IFRS¹ 16 dos últimos 12 meses. A dívida de curto prazo caiu 18% em relação ao 2T24, enquanto a dívida de longo prazo aumentou 11,8%, refletindo alongamento do perfil de vencimento.

(1) De forma resumida, o IFRS-16 é uma norma contábil vigente desde 2019 que afetou principalmente as varejistas (dentre outros setores), ao considerar os contratos de aluguel de lojas (ou equipamentos) como passivo de arrendamento, enquanto as despesas com aluguel foram reclassificadas para despesas financeiras, ao invés de despesas operacionais.

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No 2T25, novamente a Natura apresentou resultados difíceis de interpretar, dada reclassificações contábeis por conta de gestão de ativos.

A Avon Intl. e CARD (América Central) foram reclassificados como ativos mantidos para venda, com a Natura informando que possuem um plano coordenado, com compradores e transações distintas que podem ocorrer cronologicamente, mas não necessariamente de forma sequencial. Portanto, os resultados passados foram ajustados para remover as operações da Avon Intl. e CARD da Natura LatAm. Embora Avon Intl. tenha apresentado mais um trimestre de queima de caixa livre, esta parece ter diminuído fortemente trimestre a trimestre.

Como ponto positivo, o desempenho da Natura LatAm foi impulsionado pelas eficiências da Onda 2 – projeto de integração regional que visa fortalecer a sinergia entre as marcas do grupo (Natura, Avon, entre outras) na América Latina – alinhado à nossa visão construtiva sobre a integração das marcas.

As vendas líquidas caíram 2% ano a ano (+5% em moeda constante), com a Natura Brasil apresentando desempenho sólido (+10% ano a ano) com ganhos de produtividade por preço/mix. Outras regiões também tiveram boa performance, como a Natura Hispana, que cresceu 5% ano a ano (+18% em moeda constante, ou dígitos baixos excluindo Argentina). Tais resultados compensaram parcialmente a piora em Avon, que caiu 13% e 14% em receita líquida no Brasil em Hispana, respectivamente, em meio a um pipeline de lançamentos ainda fraco.

Os custos de transformação foram uma surpresa positiva na Natura LatAm, caindo 30% trimestre a trimestre. Contudo, a empresa trouxe uma visão mais cautelosa para frente, devido à forte desaceleração observada no Brasil a partir de junho, um cenário mais desafiador no México e uma potencial desvalorização na Argentina.

Por fim, o prejuízo líquido ajustado foi de R$ 201 milhões, devido a resultados financeiros mais pressionados (excluindo um ganho cambial de R$ 396 milhões proveniente de um empréstimo intercompanhia), enquanto a alavancagem aumentou 1,1x A/A para 2,2x, ainda impulsionada pela Avon Intl. (0,5x pela desconsolidação do caixa da Avon), já que a Natura LatAm gerou R$ 220 milhões, com redução de recebíveis. A Companhia não está sujeita a covenants financeiros.

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No 2T25, a Zamp registrou receita líquida de R$ 1.248 milhões (+15% A/A), impulsionada pela consolidação das marcas Subway e Starbucks, adquiridas no final de 2024. As vendas digitais mantiveram trajetória de expansão (+22% A/A), representando 53% da receita total, com destaque para o crescimento de 29% no delivery. O EBITDA ajustado totalizou R$ 174 milhões (+16% A/A), com margem de 13,5% (+0,1 bp A/A), refletindo ganhos de escala, apesar dos investimentos em estrutura corporativa para suportar a integração das novas marcas. O prejuízo líquido foi de R$ 72,5 milhões, ampliando-se frente ao 2T24 (R$ -27 milhões), pressionado por despesas financeiras elevadas (R$ 104,7 milhões no trimestre).

A Companhia encerrou o 2T25 com 2.668 lojas, sendo 879 próprias e 1.789 franqueadas, crescimento de 1.640 unidades A/A, com destaque para a incorporação de 1.507 lojas Subway e 114 Starbucks. O portfólio segue distribuído nacionalmente, com presença em todos os formatos (mall, free standing, in-line), o que contribui para a capilaridade e flexibilidade operacional.

O fluxo de caixa operacional foi negativo em R$ 67 milhões no 1S25, impactado por variações no capital de giro, especialmente em fornecedores e aluguéis a pagar. O capex totalizou R$ 112,3 milhões no semestre, concentrado em reformas e expansão de lojas, além de investimentos em tecnologia e marketing. A dívida líquida ex-IFRS¹ 16 foi de R$ 867 milhões, praticamente estável A/A.

Burger King (“BKB”): apresentou crescimento de 3% na receita líquida, com SSS² de 1,1% (vs. 16% no 2T24), impactado por base comparativa forte. A margem bruta foi pressionada pelo aumento do custo da carne, com queda de 54 bps no trimestre.

Popeyes (“PLK”): registrou receita líquida de R$ 80 milhões (+19% A/A), com SSS de 22,3%. A margem bruta foi afetada pela inflação no frango, mas manteve estabilidade (+36 bps no trimestre).

Starbucks (“SBUX”): alcançou R$ 112,7 milhões em receita líquida, com SSS de 22%. A margem bruta foi de 65%, com melhora de 51 bps frente ao 1T25, mesmo diante da alta no preço do café e impacto cambial.

Subway (“SUB”): apresentou forte desempenho com SSS de 30% (vs. 20% no 1T25), e venda bruta de R$ 579 milhões no trimestre. O crescimento foi impulsionado por campanhas promocionais e expansão dos canais digitais, com destaque para o delivery (+44% A/A).

A alavancagem da Zamp encerrou o 2T25 em 2,5x, acima dos trimestres anteriores, mas ainda abaixo do limite de 3,0x previsto nos covenants financeiros. A Companhia segue em conformidade com suas obrigações contratuais.

(1) SSS – Same Store Sales: Vendas mesmas lojas reflete o desempenho de lojas que já estão em operação há mais de um ano, ou seja, sem ter a influência de novas aberturas ou fechamentos de lojas. (2) De forma resumida, o IFRS-16 é uma norma contábil vigente desde 2019 que afetou principalmente as varejistas (dentre outros setores), ao considerar os contratos de aluguel de lojas (ou equipamentos) como passivo de arrendamento, enquanto as despesas com aluguel foram reclassificadas para despesas financeiras, ao invés de despesas operacionais.

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Alavancagem estável, ampla liquidez. A dívida líquida corporativa da Cosan no nível da holding (incluindo o valor de resgate de ações preferenciais de R$ 6,2 bilhões) permaneceu praticamente estável em R$ 23,7 bilhões (+R$ 268 milhões no trimestre). A dívida bruta (excluindo arrendamentos, mas incluindo ações preferenciais) permaneceu estável em R$ 27,7 bilhões (+R$ 31 milhões no trimestre). É importante ressaltar que a Cosan continua a desfrutar de um nível amplo de liquidez, com cerca de R$ 4 bilhões em caixa e nenhuma dívida com vencimento até 2028 (R$ 3,7 bilhões). Além disso, não há covenants em termos consolidados e as subsidiárias cumpriram com as suas cláusulas no trimestre.

O prazo médio de vencimento diminuiu ligeiramente para 6,2 anos (contra 6,4 anos no 1T25). Os dividendos recebidos durante o trimestre totalizaram R$ 579 milhões, incluindo R$ 456 milhões da Rumo e R$ 123 milhões da Radar.

Indenizações de seguros impulsionam os resultados da Moove. O EBITDA da Moove no 2T25 subiu para R$ 505 milhões (+280% no trimestre), impulsionado por indenizações de seguros parcialmente reconhecidas no trimestre (R$ 444 milhões). Excluindo o ganho com indenizações, o EBITDA de R$ 61 milhões caiu -74% no trimestre. Isso ilustra como as operações da Moove continuam comprometidas após o incêndio em sua fábrica no Rio de Janeiro em fevereiro. Ainda assim, a empresa conseguiu manter os volumes de vendas de lubrificantes estáveis em relação ao trimestre anterior (-13% em relação ao ano anterior), graças à rápida resposta das equipes em encontrar soluções alternativas de fornecimento para defender a participação no mercado.

Trimestre estável para a Radar. O EBITDA da Radar foi de cerca de R$ 134 milhões (-5% T/T, +1% A/A). O lucro líquido da Radar foi de cerca de R$ 131 milhões (+68% A/A, -2% T/T). Esperamos que o portfólio de terras da Radar continue a servir à Cosan em sua busca por melhorar sua estrutura de capital. De fato, a empresa vendeu outra fazenda durante o 2T25. O valor do portfólio da Radar permanece em R$ 16,8 bilhões, dos quais R$ 5,2 bilhões são atribuíveis aos acionistas da Cosan.

Compass. O EBITDA normalizado atingiu R$ 1,2 bilhão (+10% A/A), impulsionado por um aumento de 9% a/a nos volumes de distribuição de gás natural, que atingiram 15 milhões de m³/dia. O EBITDA reportado ficou em cerca de R$ 1,3 bilhão, apoiado por ganhos não recorrentes com arbitragem de cargas de GNL. O EBITDA do 1S25, de R$ 2,5 bilhões, sugere que a empresa está a caminho de atingir a metade superior de seu guidance para o ano, de R$ 4,7 bilhões a R$ 5,1 bilhões. O Capex do primeiro semestre, de R$ 904 milhões, está bem dentro da faixa esperada, alinhado com o guidance anual de R$ 2,0 bilhões a R$ 2,3 bilhões. Por fim, a dívida líquida ficou em R$ 9,8 bilhões, uma queda de R$ 408 milhões em relação ao trimestre anterior, enquanto a alavancagem permaneceu estável em 1,9x.

Rumo. A Rumo apresentou um desempenho positivo do EBITDA (+6% A/A), com margem expandindo +1,5 p.p. A/A para 61%. O principal impulsionador desse desempenho foi uma dinâmica de custos geral controlada, determinada por uma redução nos custos fixos (-3% A/A vs. +5% de inflação no mesmo período). As medidas de eficiência de custos são uma meta para toda a empresa neste ano e, após o desempenho positivo no 1º semestre de 2025 (-1% A/A), eles acreditam que isso continuará sendo um importante impulsionador do EBITDA para o ano. Veja mais detalhes na nota: Rumo (RAIL3) | Atualização de estimativas + Tracker mensal de ferrovias+ Revisão dos resultados do 2T25.

Raízen. A Raízen teve um trimestre desafiador, marcado por: (i) aumento da alavancagem devido à substituição de contratos com fornecedores por dívidas, o que elevou a alavancagem para 4,5x; (ii) ganhos de eficiência operacional não recorrentes; (iii) condições climáticas adversas, reduzindo os volumes de esmagamento e limitando a diluição de custos; e (iv) perdas de estoque na Distribuição de Combustíveis no Brasil, agravadas por uma paralisação para manutenção mais longa do que o esperado na Argentina. A empresa também mencionou em seu comunicado de resultados que continua avaliando proativamente, juntamente com seus acionistas controladores, a possibilidade de um potencial aumento de capital, com discussões ainda em estágio inicial. Veja mais detalhes na nota: Raízen (RAIZ4) | Revisão de resultados do 1T26: um início difícil.

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A Klabin reportou resultados sólidos no 2T25, reforçando sua capacidade de execução em um cenário global desafiador. A receita líquida consolidada atingiu R$ 5,3 bilhões, crescimento de 6% em relação ao 2T24, impulsionada principalmente pelos segmentos de embalagens e papéis. O EBITDA Ajustado totalizou R$ 2,0 bilhões, com margem de 39%, em linha com o mesmo período do ano anterior, refletindo a combinação de reajustes de preços, desvalorização cambial e controle de custos.

O lucro líquido foi de R$ 585 milhões, avanço de 86% na comparação anual, beneficiado por menor despesa financeira líquida e variação cambial positiva. O fluxo de caixa livre ajustado nos últimos 12 meses somou R$ 3,2 bilhões, representando um robusto free cash flow yield de 12,6%, enquanto o ROIC ajustado evoluiu para 10,6%.

A alavancagem financeira medida pela relação dívida líquida/EBITDA Ajustado em dólar permaneceu estável em 3,9x, a Companhia não está sujeita à covenants. O endividamento bruto encerrou o trimestre em R$ 36,0 bilhões, com prazo médio de 86 meses e custo médio em dólar de 5,4% a.a. A posição de caixa e aplicações financeiras somou R$ 8,1 bilhões, reforçada por captações de R$ 3,7 bilhões no trimestre, incluindo CCB e PPE.

No operacional, o volume total de vendas (ex-madeira) foi de 1.011 mil toneladas, crescimento de 2% vs. 2T24. O destaque ficou por conta do segmento de celulose, com aumento de 6% no volume vendido e forte contribuição da fibra longa/fluff, que representou 42% da receita líquida do negócio. Em papéis, o volume caiu 3%, mas foi compensado por preços médios 8% superiores. Embalagens apresentaram crescimento de 4% no volume e 16% na receita líquida, refletindo maior demanda em segmentos exportadores e reajustes de preços.

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A Tupy reportou EBITDA ajustado de R$ 210 milhões no 2T25, queda de -47% A/A e -15% T/T, refletindo um cenário desafiador para suas linhas tradicionais. A receita líquida consolidada totalizou R$ 2.627 milhões (-6% A/A), em linha com as estimativas, impactada principalmente pela retração nas vendas de veículos comerciais na América do Norte e Europa, em meio a um ambiente macroeconômico incerto. Esse movimento afetou negativamente os segmentos de Componentes Estruturais e Contratos de Manufatura (-8% A/A), com destaque para a queda de -25% A/A nas vendas comerciais nos mercados externos. Por outro lado, o desempenho foi parcialmente compensado por um câmbio favorável e pela expansão da MWM (+12% A/A), impulsionada pela demanda por grupos geradores e crescimento no portfólio de pós-venda.

A margem EBITDA ajustada caiu para 4,1% (-3,2p.p. A/A), refletindo menor diluição dos custos fixos diante da queda de mais de 10% nos volumes físicos. A margem consolidada da Tupy foi ainda mais pressionada pela performance dos negócios tradicionais, enquanto a MWM apresentou margem superior (~10%), evidenciando o potencial de rentabilidade dos novos negócios.

Embora as iniciativas de reorganização da companhia tragam perspectivas positivas de longo prazo, os resultados de curto prazo seguem pressionados. O lucro líquido acumulado no 1S25 foi de apenas R$ 12 milhões, bem abaixo do consenso de R$ 284 milhões para o ano, o que reforça o risco de revisões negativas nas estimativas de lucro.

A dívida líquida da Tupy encerrou o 1S25 em R$ 2.568 milhões, alta de 6% A/A, refletindo a redução expressiva do caixa (-41% A/A), que passou de R$ 2.497 milhões para R$ 1.477 milhões. A dívida bruta, por sua vez, caiu 18% A/A, totalizando R$ 4.045 milhões.

Apesar do ambiente operacional mais desafiador, a alavancagem medida por dívida líquida / EBITDA ajustado encerrou o 2T25 em 2,5x, +0,6x A/A, mas ainda com folga frente ao covenant de até 3,5x. Destacamos como positivo o avanço na estrutura de capital, com melhora nos indicadores de liquidez: a liquidez corrente subiu para 2,4x (+0,43x A/A) e o caixa sobre dívida de curto prazo atingiu 7,5x (+5,42x A/A), refletindo maior conforto financeiro no curto prazo.

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Em janeiro de 2025, a Vero concluiu a incorporação da America Net S.A., encerrando o ciclo de reestruturação societária iniciado em 2023. O 2T25 representa o segundo trimestre completo após essa integração, consolidando os efeitos operacionais e financeiros da nova estrutura. Os dados apresentados já refletem a combinação dos resultados gerenciais das empresas incorporadas.

A receita líquida da Companhia totalizou R$ 435,9 milhões no 2T25, crescimento de 5,8% em relação ao 2T24. O desempenho foi sustentado por uma base de 1,4 milhão de clientes de banda larga, com churn estável em 1,9% e ARPU¹ de R$ 113,80 (+4,1% A/A), o maior do setor. A velocidade média entregue aos clientes foi de 634 Mb, com 68% da base utilizando velocidades acima de 600 Mb e 40% com Wi-Fi 6, evidenciando o foco em qualidade de serviço e fidelização.

O EBITDA ajustado atingiu R$ 241,5 milhões (+20,4% A/A), com margem de 55,4% (+6,7 p.p. A/A), refletindo ganhos de eficiência e controle de custos. O lucro líquido ajustado foi de R$ 11,2 milhões no trimestre, queda de 64,1% A/A, impactado por despesas financeiras líquidas de R$ 125,7 milhões (+146,5% A/A), em função do aumento da dívida e da marcação a mercado de instrumentos financeiros.

A dívida bruta consolidada encerrou o trimestre em R$ 3,1 bilhões, com R$ 417,7 milhões em caixa, resultando em dívida líquida de R$ 2,7 bilhões. A alavancagem, medida por dívida líquida/EBITDA ajustado LTM, ficou em 3,28x, abaixo do covenant vigente de 3,75x para 2025. A cobertura de juros (EBITDA/despesa financeira líquida) foi de 2,7x, também em conformidade com os índices exigidos nas emissões de debêntures.

Eventos subsequentes:

• Em 2 de julho de 2025, a Vero contratou um empréstimo de R$ 40 milhões junto ao BNDES, com prazo de 60 meses e carência de 12 meses, a uma taxa de TR + 2,70% a.a.
• Em 12 de agosto de 2025, a Companhia concluiu sua 5ª emissão de debêntures, no valor de R$ 300 milhões, distribuída em três séries com vencimentos entre 7 e 10 anos. As remunerações variam entre CDI + 15,03% a.a. e IPCA + 9,26%/9,27% a.a., indicando custo elevado de captação.

• Reestruturações societárias: Em 2025, além da incorporação da America Net, houve a incorporação reversa da Impera pela America Net, consolidando a estrutura operacional.
• Capital circulante líquido negativo: A Vero apresentou capital circulante líquido negativo de R$ 74,2 milhões no consolidado, reflexo das obrigações por aquisições e da estrutura de financiamento. A administração afirma que há recursos e captações em andamento para garantir a continuidade operacional.

Notas: (1) ARPU = Receita Média Por Usuário

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