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PRIO (PRIO3): Fazendo movimentos ousados – Um novo acordo para Peregrino

A aquisição de 60% e operação de Peregrino é positiva e cria valor.

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A PRIO anunciou a aquisição da participação total de 60% e operação de Peregrino da Equinor. O acordo está avaliado em USD 3,35 bilhões. Esta é uma aquisição considerável (2/3 do market cap da PRIO), mas acreditamos que o pagamento em dinheiro real no fechamento pode ser substancialmente menor. Em nossa opinião, o acordo adiciona BRL3/ação (USD420 milhões) a BRL5/ação (USD740 milhões) em valor patrimonial para os acionistas da PRIO, o que representa um upside de 9% a 15%. Em nossa visão, a alavancagem não é uma preocupação significativa e deve permanecer abaixo de 2,0x ND/EBITDA. Acreditamos que o acordo é um catalisador importante e esperamos uma reação positiva das ações. Mantemos uma visão otimista sobre a tese de investimento da PRIO, com um potencial FCFE yield superior a 50% em 2027, incluindo Wahoo e 100% de Peregrino.

Um novo acordo para Peregrino

Nesta quinta-feira (1), a PRIO anunciou a aquisição da participação restante de 60% e operação de Peregrino da Equinor em um acordo avaliado em USD3,35 bilhões. A transação está estruturada em duas etapas: (i) a aquisição de uma participação de 40% e operação por USD2.233 milhões, mais um earn-out de USD166 milhões, condicionado ao fechamento da segunda etapa; e (ii) a participação restante de 20% por USD 951 milhões. O acordo adiciona 202 milhões de barris de reservas e recursos 1P+1C ao portfólio da PRIO. Ele será financiado através de caixa existente, fluxo de caixa operacional até o fechamento e um aumento temporário na alavancagem para ~2,0x ND/EBITDA. Os pagamentos no fechamento estão sujeitos a ajustes (contados a partir de 1º de janeiro de 2024), incluindo fluxo de caixa do ativo e juros acumulados (limitados a USD150 milhões para a aquisição total de 60%). O fechamento é esperado entre o final de 2025 e meados de 2026, aguardando aprovações da ANP e CADE.

Ativo estratégico

A PRIO tem demonstrado interesse em Peregrino há muito tempo. O ativo está localizado próximo ao cluster TBMT + Polvo, o que permite sinergias operacionais, e de muitas maneiras se encaixa no perfil do alvo ideal de M&A da PRIO (tamanho do acordo, ciclo de vida do ativo, etc.). No entanto, o anúncio da aquisição veio antes do que esperávamos – achávamos que as chances eram maiores no segundo semestre deste ano. De qualquer forma, acreditamos que a PRIO está preparada. Em nossas estimativas, a alavancagem chegaria a 1,9x ND/EBITDA apenas se a um Brent médio de USD60/barril, Wahoo não começar a produzir antes do fechamento, e não consideramos o EBITDA LTM do ativo. Em nossa suposição mais otimista de USD70/barril Brent, a PRIO ficaria neutra em fluxo de caixa em 2026, mesmo incluindo o pagamento da aquisição, e o FCFE yield em 2027 pode ultrapassar 50% ao ano (incluindo Wahoo e 100% de Peregrino) nos preços atuais das ações. Mantemos uma visão otimista sobre a tese de investimento da PRIO.

Transação que agrega valor

Em nossas estimativas, o acordo adiciona BRL3/ação (USD 420 milhões) a BRL5/ação (USD 740 milhões) em valor patrimonial para os acionistas da PRIO, o que representa um upside de 9% a 15% nos preços atuais das ações. Nossos cálculos resultam em cerca de 18% de TIR real ao Brent por USD60/barril. Para deixar claro, no momento da redação, na véspera do anúncio, ainda não temos todos os parâmetros para um valuation preciso – mas uma coisa parece consistente na maioria dos cenários: o acordo é agregador de valor. A extensão da criação de valor depende das sinergias esperadas, custo de financiamento, cronograma de fechamento e, mais importante, os preços do Brent. Nossas estimativas variam de BRL1/ação (3% de upside) a BRL6,30/ação (19% de upside) para preços do petróleo entre USD 60 e 70/barril.

Qual será o valor no fechamento?

O acordo foi anunciado como USD3,35 bilhões por 60%, mas é improvável que este seja o preço final no fechamento. Um aspecto crucial da estrutura do acordo parece ser a data base do valuation em 1º de janeiro de 2024. O acréscimo de juros sobre o preço de aquisição é limitado a USD150 milhões – ou seja, um máximo de USD3,5 bilhões. Por outro lado, acreditamos que Peregrino gera FCF de cerca de USD1,1 bilhão por ano (USD0,7 bilhão para 60%), dependendo do preço do petróleo (o preço médio do Brent em 2024 foi de cerca de USD80/barril). Assim, acreditamos que o pagamento em dinheiro real no fechamento pode estar mais próximo de USD2,2 bilhões se o Brent permanecer na faixa de USD 60-70/barril ao longo de 2025.

Mais sobre Peregrino

O campo de Peregrino começou a operar em abril de 2011, alcançando uma produção máxima de 100 mil barris por dia, e atualmente produz cerca de 95 mil barris de petróleo pesado com 14,5 API. O campo passou por um projeto de revitalização após uma extensa paralisação entre 2020 e 2022, durante a qual melhorias significativas foram feitas para aumentar a integridade operacional. Em outubro de 2022, a implementação da segunda fase do plano de desenvolvimento começou, incluindo planos para perfurar 15 novos poços de produção e 7 poços injetores de água, juntamente com a instalação de uma terceira plataforma fixa, Peregrino C, com capacidade de produção de 60 mil barris por dia.

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