Resumo dos resultados do 4º tri de 2021: 44% dos resultados acima das nossas expectativas

A divulgação dos resultados do 4° trimestre de 2021 (4T21) das empresas listadas na Bolsa começou na semana do dia 2 de fevereiro e todas as empresas do Ibovespa já reportaram seus resultados.

Vemos os resultados do quarto trimestre como sólidos, porém já sendo uma temporada mais fraca que as anteriores. 44% das empresas reportaram Lucros Operacionais (EBITDA) acima do que esperávamos, 8% foram em linha, e os 48% restantes abaixo do que esperávamos. Quanto à receita, 46% das empresas superaram nossas expectativas, 21% foram em linha e 34% vieram abaixo.

Quanto aos setores, empresas de Papel e Celulose, Educação, Transporte & Logística, Mineração e Siderurgia e Agro, Alimentos e Bebidas reportaram EBITDA acima das nossas expectativas. De destaques negativos, a maioria das empresas de Elétricas, que desapontaram as expectativas.

Durante o quarto trimestre de 2021, fatores domésticos e externos afetaram os resultados das empresas. Como no terceiro trimestre do ano passado, incertezas sobre a trajetória fiscal brasileira e a mudança no teto de gastos, pressões inflacionárias levando a taxas de juros mais altas, projeções de crescimento econômico mais baixas – para 0% em 2022 - e tensões políticas crescentes pressionaram os ativos brasileiros. Fora do Brasil, o anúncio do Federal Reserve sobre a necessidade de antecipar a alta das taxas de juros norte-americanas, as preocupações com a nova variante Ômicron, a crise energética mundial e a ruptura nas cadeias de produção afetaram os mercados globais.

Outro fator importante no 4T foi o início da alta dos preços das commodities. A rápida retomada das atividades econômicas após o afrouxamento das restrições impostas na pandemia, fez com que a retomada da produção de commodities não seguisse a mesma velocidade, desequilibrando a balança entre oferta e demanda. Com menos quantidade disponível do que a necessária para abastecer as cadeias produtivas, os preços das commodities começaram a subir.

Considerando as empresas com cobertura XP e que integram o índice Ibovespa, a receita ficou, em média, 2,0% abaixo das nossas expectativas. No entanto, o EBITDA ficou 2,1% acima das nossas expectativas.

No 4T21, o LPA (Lucro por Ação) do Ibovespa teve alta de 32% quando comparado ao 3T21, e cresceu quase 7% em relação ao mesmo trimestre do ano anterior (4T20), em grande parte explicado pela recuperação econômica inicial do país após a pandemia. De acordo com dados fornecidos pela Bloomberg, para o ano de 2022, os analistas esperam que os lucros caiam após o 1T22.

Comparando com trimestres anteriores, os resultados de EBITDA que superaram nossas estimativas no 4T21 (44%) foram inferiores aos dois trimestres anteriores (56% e 64% no 2T e 3T, respectivamente). Além disso, os resultados foram abaixo das nossas estimativas (48%) foram significativamente maiores do que no passado (29% e 26% no 2T e 3T, respectivamente).

Olhando para a receita líquida, os números foram mais fracos também. A queda nos resultados que superaram nossas estimativas (-9 p.p., de 55% no 3T para 46% neste trimestre) foi um menor do que no EBITDA (-20 p.p., de 64% para 44%). Entre os resultados que ficaram aquém das nossas expectativas, houve um aumento (8p.p., de 26% para 34%).

Esses resultados refletem os dois principais fatores que marcaram o último trimestre de 2021. A alta dos preços das commodities e a ruptura nas cadeias produtivas globais, com esse custo sendo repassado para o preço do consumidor final, e a deterioração do cenário macroeconômico.

Reação das ações após resultados

As empresas que superaram as estimativas de EBITDA e receitas retornaram, em média, 1,0% e 0,2%, respectivamente, um dia após a data de cada relatório. Enquanto isso, as empresas que divulgaram resultados abaixo das estimativas foram mais penalizadas com retornos de -2,4% e -0,9% para os mesmos indicadores. E o índice Ibovespa subiu +14,4% na temporada de resultados, catalisado pela alta nos preços das commodities e a rotação no mercado para empresas de valor, saindo das de crescimento.

As estimativas de Lucro por Ação (LPA) começam a subir

Apesar de enfrentar um cenário Macro pior, os preços mais altos das commodities ajudaram o LPA do Ibovespa a começar a subir, após estagnar e cair marginalmente no 3T. Desde o início da temporada 4T21 no início de fevereiro, o consenso de lucros para os próximos 12 meses e as estimativas de 2023 subiram, entre 5,5% e 5,2%. No entanto, o EPS de 2024 faz o oposto e caiu marginalmente em torno de -0,8%, indicando que os analistas não esperam que os preços mais altos das commodities se sustentem.

ESG: a divulgação ainda é um ponto-chave

A agenda ESG vem ganhando espaço nos relatórios de resultados e teleconferências de diferentes empresas, enquanto o mercado acompanha de perto aquelas que estão mais bem preparadas nessa agenda. Nesta temporada de resultados, vimos um número recorde de companhias incluindo em seus relatórios e apresentações de resultados suas iniciativas implementadas no último ano, bem como divulgações sobre os avanços específicos no último trimestre, o que vamos com muito bons olhos.

Contudo, ao mesmo tempo em que recebemos de forma positiva a crescente publicação de dados ESG pelas empresas em seus relatórios e apresentações trimestrais, vemos a necessidade de uma padronização na divulgação de dados como uma evolução necessária, o que justifica nossa visão de essa como uma tendência para o ano de 2022 (link), uma vez que a qualidade continua sendo um desafio e vemos espaço para melhorias quando se trata de esforços para abraçar a agenda ESG, esta que é claramente uma demanda dos investidores.

Destaque dos setores

Um destaque desta temporada de resultados foi o setor Agro, Alimentos e Bebidas. A Ambev (ABEV3), mesmo com pressões de custos, surpreendeu com novo recorde de volume para 2021. A Jalles Machado (JALL3) apresentou números fortes em seu 3T22, aproveitando uma tendência positiva nos preços de açúcar e etanol. Enquanto isso, a Marfrig (MRFG3) e JBS (JBSS3) também registraram números fortes, impactados pelo bom momento e altos preços de seus produtos nos principais países importadores.

Em Mineração e Siderurgia, a Gerdau (GGBR4) e a Cemig (CMIN4) apresentaram bons números, devido ao aumento das exportações no Brasil, compensando a menor demanda interna.

No Varejo, o principal destaque foi o segmento de consumo discricionário, com Natura&Co (NTCO3) apresentando bons resultados, e o segmento E-commerce, com forte EBITDA da Viia (VIIA3). Farmácias como d1000 (DMVF3) e Panvel (PNVL3) também reportaram resultados sólidos, beneficiados pelo impacto positivo do reajuste de medicamentos e pelo aumento da demanda por medicamentos, causada pela pandemia.

Em Tecnologia, Mídia e Telecomunicações, a Bemobi (BMOB3) se destacou. O resultado da Bemobi surpreendeu positivamente, com receita líquida e EBITDA ajustado de 102% e 61%, respectivamente na comparação anual.

O setor Imobiliário também foi beneficiado pelo processo de reabertura econômica. A brMalls (BRML3) deu continuidade ao processo de recuperação após a reabertura de seus shopping centers. A Multiplan (MULTI3) também obteve bons resultados operacionais no segmento de shoppings, apresentando 100% do horário normal de operação no 4T21. Os resultados também foram sólidos para as construtoras de média e alta renda, nas quais a maioria apresentou melhora nas margens brutas, apesar do recente aumento nos custos de material de construção. Por outro lado, as margens das incorporadoras de baixa renda permaneceram pressionadas.

No setor de Saúde, os planos de saúde também apresentaram ótimos resultados. As receitas do Hapvida (HAPV3) aumentaram 14% A/A (em linha com nossa estimativa), principalmente devido a um aumento de 14% A/A no número de planos de saúde, juntamente com uma queda de 1,2% A/A no ticket médio.

Enquanto isso, em Educação, a Cogna (COGN3) apresentou resultados ligeiramente positivos no 4T21, com receitas caindo 5,6% A/A (em linha com nossa estimativa), margem EBITDA ajustada em 27,3% (em linha com nossa estimativa) e prejuízo líquido ajustado de R$75 milhões (vs. nossa estimativa de R$105 milhões). A Ser Educacional (SEER3) apresentou um 4T21 levemente positivo devido (i) ao crescimento da base digital de alunos com ticket médio estável e (ii) à margem EBITDA estável mesmo considerando o retorno das atividades presenciais.

Algumas empresas do setor de Bancos apresentaram resultados acima de nossas expectativas, beneficiadas pelo aumento da taxa de juros do crédito e estabilidade em suas despesas operacionais. Banco do Brasil (BBSA3) e Banrisul (BRSR6) apresentaram resultados bem acima das estimativas.

Por fim, em Transporte & Logística, a Movida (MOVI3) continuou apresentando bons números, fruto do forte desempenho do segmento RaC e de mais um conjunto de números positivos de vendas de seminovos. E em Bens de Capital, as empresas de transporte aéreo apresentaram ótimos resultados, como Azul (AZUL4) e Gol (GOLL4).

Veja abaixo a comparação entre as expectativas e os números reportados para cada uma das empresas que divulgaram seus resultados e fazem parte da nossa cobertura.

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Destaques dos Resultados Divulgados

Aeris Energy (AERI3): Aeris apresentou resultados positivos no 4T21, com EBITDA de R$77 milhões +48% A/A (ano contra ano) e +26% T/T (trimestre contra trimestre) (14% acima de nossas estimativas). Do lado positivo, observamos: (i) melhora sequencial da margem EBITDA de 340bps T/T (13,1% vs. 9,7%), positivamente afetada receitas associadas a início de contrato reconhecidas durante o trimestre (estimamos margem EBITDA em 11,4% excluindo estas receitas, ainda +170bps T/T); e (ii) a manutenção do guidance para 2022 (detalhes em nosso relatório). Do lado negativo, notamos queda de receita de 21% A/A e 6% T/T, principalmente devido à continuidade dos níveis de produção mais fracos (-29% A/A e -5% T/T), que esperamos recuperar à medida que as linhas recentemente implementadas continuem a maturar. Reiteramos nossa recomendação Neutra para a Aeris e preço-alvo de R$10/ação

Ambev (ABEV3): A AmBev registrou um 4T21 positivo e estabeleceu um novo recorde de volume em 2021 de 180 milhões de hectolitros (hl), superando o recorde anterior (2014) em 8mi hl e 15mi hl acima de 2020, performance acima da média da indústria. O volume de Cerveja Brasil atingiu 25,585mi hl, em linha com nossa projeção (-3% A/A e +2% vs. XPe). A pressão de custos persiste, portanto, apesar dos esforços nos canais digitais (BEEs e Zé Delivery) e um processo contínuo de “premiumização” do portfólio, a taxa de câmbio e as matérias-primas pressionaram a margem EBITDA para 30,8% no 4T21 (em linha com nossa estimativa), melhorando QoQ, mas menor YoY, ainda em um patamar baixo em relação aos níveis históricos. Esperamos um ano desafiador pela frente, com pressão de custos em todas as operações e inflação persistente, mas continuamos otimistas e impressionados com a rapidez com que uma empresa com mais de 100 anos conseguiu mudar durante a pior crise de todos os tempos, aumentando sua vantagem sobre seus pares, principalmente na frente comercial, portanto mantemos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 18,8/ação.

Azul (AZUL4): A Azul reportou resultados acima do esperado, com EBITDA ajustado de R$ 1.027 milhões +5x A/A e +2x T/T (+11% vs. nossas estimativas). Destacamos: (i) melhoria contínua de capacidade (medida por ASKs) de +47% A/A e da taxa de ocupação (+1,5pp A/A), com desempenho de tarifa média acima do esperado (+49% A/A e +14% vs. 4T19) , contribuindo para um aumento de receita de 109% A/A (+37% T/T); e (ii) sólida margem EBITDA de 27,5% (vs. XPe de 26,5% e consenso de 23,4%), refletindo o repasse tarifário já mencionado acima em um ambiente de custos desafiador (ex.: custo unitário com combustível [CASK fuel] +22% T/T). Apesar de vermos um cenário competitivo racional para o setor no Brasil, permanecemos com nossa recomendação Neutra para Azul principalmente com base em valuation em linha com histórico (9,3x EV/EBITDA 2022 vs. histórico de ~9,5x) e um ambiente macro ainda desafiador.

Banco do Brasil (BBAS3): O Banrisul apresentou resultados acima do esperado no quarto trimestre de 2021 (4T21), com Lucro Líquido de R$ 248 milhões, crescendo 58% na comparação trimestral e 7% anualmente (18% acima das nossas estimativas), principalmente impulsionado pelas menores provisões, uma vez que o banco manteve uma boa qualidade de ativos, compensando a Margem Financeira Bruta (MFB) abaixo do esperado. O banco foi capaz de reduzir as provisões enquanto o índice de inadimplência permaneceu saudável e consumindo marginalmente seu índice de cobertura, que permanece em níveis confortáveis (310%) em relação aos bancos incumbentes, ao passo que mantém uma carteira defendida no caso de um cenário macroeconômico mais deteriorado, com grande parcela de crédito rural e consignado. Com isso, reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 19,0/ação.

Banrisul (BRSR6): O Banrisul apresentou resultados acima do esperado, com Lucro Líquido de R$ 248 milhões, crescendo 58% na comparação trimestral e 7% anualmente (18% acima das nossas estimativas), principalmente impulsionado pelas menores provisões, uma vez que o banco manteve uma boa qualidade de ativos, compensando a Margem Financeira Bruta (MFB) abaixo do esperado. O banco foi capaz de reduzir as provisões enquanto o índice de inadimplência permaneceu saudável e consumindo marginalmente seu índice de cobertura, que permanece em níveis confortáveis (310%) em relação aos bancos incumbentes, ao passo que mantém uma carteira defendida no caso de um cenário macroeconômico mais deteriorado, com grande parcela de crédito rural e consignado. Com isso, reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 19,0/ação.

Bemobi (BMOB3): A Bemobi reportou resultados sólidos, ligeiramente acima das nossas estimativas, que já incorporava um cenário otimista. A receita líquida e o EBITDA ajustado cresceram 102% e 61%, respectivamente, no comparativo A/A. Esse foi o primeiro trimestre consolidando integralmente a Tiaxa e dois meses de M4U. Portanto, o crescimento inorgânico mudou o patamar da companhia ampliando de forma consistente o portfólio de soluções em Microfinanças e Soluções de pagamento digital. Com as estruturas comerciais de ambas adquiridas já integradas, a Bemobi não distinguiu o crescimento inorgânico. No entanto, pelo patamar de crescimento entendemos que o business teve uma evolução importante mesmo numa visão stand-alone.

Burguer King Brasil (BKBR3): O Burger King Brasil é a segunda maior rede de fast-food do Brasil, com quase mil lojas pelo País todo. No seu quarto trimestre de 2021, a empresa entregou resultados mais fortes do que esperávamos, superando os níveis pré-pandemia e confirmando sua recuperação robusta. A empresa teve uma receita líquida de R$ 913 milhões, 6% acima do que esperávamos e 29% acima do que foi registrado no 3T21. Destacamos a performance positiva do Popeye’s, a rede de restaurantes focada em sanduíches de frango que pertence ao BK: as vendas da marca cresceram 23% sob a base comparável. Quanto às margens financeiras do BK, sua margem bruta ficou próxima ao que esperávamos, na casa dos 65%. Vale lembrar que o cenário de inflação de custos por conta da alta dos preços dos alimentos ainda estaria presente. Por outro lado, sua margem EBITDA em 18% veio muito acima do que antecipávamos. Entendemos que isso ocorreu por conta de economias em despesas gerais e administrativas maiores do que prevíamos. Além disso, também celebramos o retorno do lucro líquido do BK ao campo positivo: a empresa postou um resultado de cerca de R$ 24 milhões no 4T21. Nesse contexto, mantemos nossa visão construtiva para o BK, com recomendação de Compra.

Cemig (CMIG4): A Cemig reportou fortes resultados financeiros e operacionais do 4T21, com o segmento de distribuição surpreendendo em qualidade e eficiência operacional. A empresa reportou um EBITDA Ajustado de R$ 1.492,4 milhões no 4T21, 9% superior à nossa estimativa de R$ 1.365,2 milhões. O Lucro Líquido foi de R$ 963,0 milhões, também superando nossa estimativa de R$ 548,4 milhões. A diferença pode ser atribuída à subsidiária Cemig D, que apresentou bons resultados operacionais, com redução de 1,3% nas perdas totais A/A e um gap de 14% abaixo do OPEX reportado vs OPEX regulatório. Mantemos nossa recomendação Neutra, com preço-alvo de R$ 13/ação.

Cogna (COGN3): A Cogna (COGN3) apresentou resultados ligeiramente positivos, com receitas caindo 5,6% A/A (em linha com nossa estimativa), margem EBITDA ajustada em 27,3% (em linha com nossa estimativa) e prejuízo líquido ajustado de R$ 75M (vs. nossa estimativa de R$ 105 milhões). O destaque positivo foi a Vasta, com receitas crescendo 16% A/A e indicando um aumento de 32% A/A nas receitas do 1T22. O desempenho da receita da Kroton foi decepcionante, como esperado, mas a recuperação da margem EBITDA ajustada com o processo de reestruturação é uma boa notícia e, a nosso ver, mostra um cenário mais construtivo para a empresa daqui para frente. Independentemente dos resultados do 4T21, reiteramos nossa visão neutra sobre as ações devido à incerteza ainda elevada em relação aos lucros de curto prazo.

Cury (CURY3): A Cury reportou resultados mais fortes do que o esperado, impulsionados por uma receita líquida sólida atingindo R$ 491 mn (+7,6% T/T e 42% A/A). A empresa também aumentou seu preço médio por unidade no 4T21 para R$ 241 mil (+5,7% T/T e +22,6% A/A), levando a uma margem bruta ajustada mais forte do que o esperado de 38,0% (+1,7 p.p. vs. XPe; -0,4 p.p. T/T), apesar da forte pressão da inflação dos custos da construção. Como resultado, a VSO desacelerou ligeiramente para 38% no 4T21 (-7,2 p.p. T/T e +2,9 p.p. A/A), mas manteve níveis saudáveis.

d1000 (DMVF3): A d1000 reportou resultados levemente acima do esperado, apresentando um crescimento de receitas de +19% A/A, reflexo do forte ritmo de aberturas de lojas no ano (+30 unidades), recuperação das vendas das lojas em shoppings e redução dos níveis de ruptura de estoques. Quanto à rentabilidade, a margem bruta apresentou queda de 0,5p.p A/A, resultado da nova estratégia de precificação da empresa, favorecendo a categoria RX, enquanto a margem EBITDA caiu 3,7p.p. A/A, impactada pelo plano de expansão da companhia. Por fim, o lucro líquido veio em R$15mi, beneficiado pelo reconhecimento de créditos fiscais, enquanto a companhia apresentou um fluxo de caixa livre negativo de -R$10mi principalmente explicado pelo seu plano de expansão.

Equatorial (EQTL3): A Equatorial reportou seus resultados em linha com nossas estimativas. O EBITDA ajustado ficou ligeiramente acima de nossas expectativas (R$ 1.470 milhões vs R$ 1.389 milhões XPe) em função: (i) do aumento de volume; (ii) de reajustes tarifários; e (iii) de redução das perdas totais na maioria das distribuidoras. Vemos como positiva a estratégia da companhia de diversificação de negócios. Em fev-2022 a empresa emitiu um total de 229,4 milhões de ações, uma capitalização total de R$ 2,8 bilhões e a aquisição da Echoenergia foi concluída. Agora com atuação em distribuição, transmissão, saneamento e energia renovável, a companhia se apresenta como uma utility verdadeiramente integrada. Com uma estrutura de capital mais equilibrada, esperamos que a EQTL esteja ativa durante o ano em operações de M&A, com maior foco no segmento de saneamento. Mantemos nossa recomendação de Compra na Equatorial com preço-alvo de R$31/ação.

Gerdau (GGBR4): A Gerdau divulgou seus resultados trimestrais um pouco acima das nossas estimativas e do consenso de mercado, mas mostrando uma tendência de deterioração no futuro. O EBITDA ajustado foi de R$ 5.983 milhões (-15% no trimestre, +96% na comparação anual), com margem EBITDA de 27,8% (queda de 5 p.p. no trimestre). Os principais destaques foram: (i) maiores exportações no Brasil, compensando a menor demanda doméstica; (ii) expansão das margens na América do Norte e (iii) maiores vendas na América Latina. Mantemos nossa recomendação de Compra para a Gerdau com preço alvo de R$33,8 por ação.

Grupo Matheus (GMAT3): O Grupo Mateus apresentou resultados sólidos, com o EBITDA vindo 19% acima das nossas estimativas por uma dinâmica mais controlada de despesas operacionais. A Receita Líquida cresceu 22% A/A, impulsionadas principalmente pelo plano de expansão da empresa, com 44 novas lojas em 2021 vs. a meta de 35-40. O desempenho das Vendas mesmas lojas (SSS) foi um destaque, uma vez que o SSS consolidado cresceu 1,4% A/A (vs. ASSAI -3%, Atacadão -5%, Carrefour -9% e GPA -2%), com destaque para as operações de varejo e atacado do GMAT, enquanto o destaque negativo ficou com o segmento de Móveis e Eletroeletrônicos (SSS -13,5% A/A). A rentabilidade veio pressionada pela estratégia da empresa de investir em competitividade para proteger volumes, enquanto vemos seus balcões de atacado como um diferencial em relação aos seus pares. Em nossa visão, outro destaque foi a manutenção das despesas operacionais (SG&A) como % das vendas A/A, apesar da forte abertura de lojas no período. Por fim, o lucro líquido foi de R$ 208 milhões, um aumento de 7,5% A/A.

Gol (GOLL4): A GOL apresentou resultados positivos no 4T21, com EBITDA ajustado de R$ 216 milhões revertendo prejuízo de R$ 42 milhões no 4T20 e R$ 490 milhões no 3T21. Destacamos: (i) aumento contínuo da capacidade (medido por ASKs) de +15% A/A e melhoria do fator de utilização (+1,5pp A/A), com desempenho de tarifas acima do esperado (+40% A/A e +6% vs. nossas estimativas), contribuindo para um aumento de receita de 55% A/A (+53% T/T); e (ii) recuperação dos níveis de rentabilidade, com margem EBITDA de 8,5% revertendo níveis negativos no 3T21 e 4T20, refletindo o repasse tarifário acima mencionado em um ambiente de custos desafiador (ex.: CASK de combustível +25% T/T). Apesar de um cenário competitivo racional para o setor de companhias aéreas no Brasil, permanecemos Neutros na GOL principalmente com base em fundamentos de valuation (7,9x EV/EBITDA 2022 vs. histórico de ~7,0x) e um ambiente macro ainda desafiador.

Hapvida (HAPV3): Hapvida e GNDI reportaram o último resultado trimestral como empresas independentes, uma vez que a fusão entre as duas foi concluída em fevereiro e as ações da GNDI deixaram de ser negociadas. O destaque positivo dos resultados de ambas as empresas foi a contínua – embora ainda lenta – redução da sinistralidade caixa. Por outro lado, ainda achamos as adições líquidas de planos de saúde desanimadoras. No geral, nossa visão sobre os resultados do 4T21 é ligeiramente negativa, mas não esperamos uma reação significativa do mercado, pois o assunto mais relevante para o preço das ações da Hapvida daqui para a frente deve ser o processo de integração da GNDI.

Iguatemi (IGTI11): A Iguatemi apresentou resultados acima do esperado, impulsionados pelo crescimento do SSR (+27,8% vs. 4T19), levando a uma receita com aluguéis de R$ 212 milhões (+30,1% vs. 4T19), impulsionada principalmente pelo efeito do reajuste do IGP-M e redução dos descontos para lojistas. Além disso, a inadimplência líquida manteve níveis saudáveis atingindo 1,4% (vs. 9,3% no 4T20). A Iguatemi também destacou janeiro e fevereiro de 2022, com vendas aumentando 6% e 15% em relação a jan e fev de 2019, respectivamente, impulsionadas por restaurantes e entretenimento, apesar das preocupações com a Omicron. Assim, reiteramos nosso rating de compra e TP de R$ 28,0/ação.

Itaú (ITUB4): O Itaú reportou resultados acima das expectativas, apesar das provisões acima do esperado, principalmente impulsionado pela Margem Financeira Bruta (MFB) mais forte. O desempenho da MFB foi atribuído principalmente a um crescimento mais forte da carteira de crédito. Como resultado do crescimento da carteira de crédito, o banco aumentou as provisões no trimestre. Por consequência, o índice de cobertura aumentou para 241% (+7p.p. T/T e -79p.p. A/A), enquanto a taxa de inadimplência permaneceu estável T/T. Por fim, esperamos que o mercado reaja positivamente ao lucro construtivo combinado com a boa qualidade dos resultados no próximo pregão. No entanto, reiteramos nossa recomendação Neutra e preço-alvo de R$ 28,0/ação diante do cenário macroeconômico mais desafiador a frente.

Jalles Machado (JALL3): A Jalles Machado apresentou bons números em seu 3T22 (ano-fiscal 4T21), diante de uma tendência de alta nos preços de açúcar e etanol, o que confirma nossa visão de um ano doce para a empresa. A Receita Líquida ficou acima da nossa estimativa em R$ 360mi (+35% A/A e +10% XPe), com uma surpresa positiva no EBIT de R$ 204mi (excluindo ativos biológicos), muito acima da nossa previsão de R$ 124mi e com aumento de 189% A/A, em parte devido aos preços mais altos, mas também devido a uma maior participação nas vendas de etanol. Permanecemos otimistas com as perspectivas para o setor de açúcar e álcool, especialmente levando em consideração os preços do açúcar travados (hedge) para 22/23, e reforçamos JALL3 como nossa top pick do setor com recomendação de Compra e preço-alvo de 14,20/ação. Esperamos uma reação positiva no mercado na seção de amanhã.

JBS (JBSS3): Embora esperado, a JBS apresentou bons resultados no 4T21 e 2021, com inúmeros recordes positivos. A Receita Líquida consolidada atingiu R$ 97,192bi no 4T21 (+27,8% A/A e +5% vs. XPe), com o EBITDA ajustado de R$ 13,150bi (+87% A/A e +11% vs. XPe), enquanto o Lucro Líquido veio em linha em R$ 6,473bi (+61% A/A). As operações brasileiras seguem performando abaixo do esperado, com margens estáveis em relação ao ano anterior para Friboi, enquanto a Seara apresentou uma contração já esperada, levando a 86% do EBITDA da empresa vindo das operações no exterior. No entanto, a principal questão agora é o ciclo do gado nos EUA e no Brasil, possivelmente em direções opostas, por isso esperamos mais detalhes sobre a teleconferência da empresa a ser realizada amanhã às 9h BRT. A empresa também anunciou o cancelamento de ações em tesouraria e um novo programa de recompra de ações. Restabelecemos nossa recomendação de Compra em JBSS3 com preço-alvo de R$ 51,8/ação, reforçando sua posição como nossa top pick no setor de proteínas.

JHSF (JHSF3): A JHSF apresentou resultados robustos no 4T21. O desempenho foi explicado pelo forte reconhecimento de receita no segmento de incorporação imobiliária (Complexo Boa Vista), impulsionado por um sólido desempenho de vendas no 4T21. Além disso, o segmento de shoppings apresentou desempenho operacional robusto, com forte crescimento das vendas dos lojistas (+39% vs. 4T19). Portanto, esperamos reação positiva do mercado e reiteramos nosso rating de compra para o papel (TP de R$ 9,70/ação)

JSL (JSLG3): A JSL apresentou resultados sólidos no 4T21, com EBITDA de R$ 220 milhões +82% A/A e +11% T/T (+13% vs. nossas estimativas). Destacamos: (i) crescimento contínuo da receita líquida (+62% A/A e +13% T/T), com indicativos positivos de crescimento orgânico (+18% A/A e +8% T/T); (ii) expansão internacional, com a entrada em serviço da JSL na África do Sul no 4T21 indicando os esforços da empresa no mercado externo (R$ 146 milhões de receita externa total em 2021, +313% A/A); e (iii) margem EBITDA permanecendo em um nível de ~17% (contribuição positiva da Transmoreno e TPC, com margens em um nível de ~23-26%), aliviando as preocupações de aumento dos custos de insumos, em nossa opinião, após recente repasse de preços às tarifas. Continuamos vendo a JSL bem posicionada para consolidar o fragmentado setor de logística no Brasil, reiterando nossa recomendação de Compra.

Kepler Weber (KEPL3): Apesar das altas expectativas, a Kepler Weber excedeu as nossas previsões no resultado do quarto trimestre de 2021. A empresa entregou um forte crescimento de receita: 10% acima do que esperávamos, 26% acima do trimestre anterior (3T21) e 68% acima do mesmo trimestre no ano passado (4T20). Além disso, a companhia também obteve significativos de margem: destacamos a margem bruta, que atingiu 35% – versus a nossa expectativa de 30% -, além da margem líquida de 20% – versus a nossa previsão de 15%. Olhando para a frente, a performance de vendas parece estar mantendo o ritmo forte, mesmo depois da empresa ter atingido resultados recorde sequenciais. Em seu relatório de resultados, a Kepler escreve que conseguiu fazer “vendas relevantes” de Armazenagem em um momento de R$ 76 milhões, o que deve impactar positivamente o resultado do segmento no 1T21. No geral, estamos ainda mais otimistas quanto à Kepler Weber e reiteramos nossa recomendação de Compra para o papel.

Kora Saúde (KRSA3): A Kora Saúde apresentou resultados mistos no 4T21, com prejuízo ajustado de R$16,5M. O faturamento foi fortemente impulsionado por aquisições, com efeito negativo na margem EBITDA ajustada. Ressaltamos que as perspectivas de crescimento do EBITDA são positivas, uma vez que a empresa (i) possui sinergias substanciais a serem capturadas das aquisições e (ii) está focando na ampliação de sua participação em procedimentos de alta complexidade. Nossa principal preocupação de curto prazo é a alavancagem, atualmente em 4,3x o EBITDA ajustado pro-forma em um cenário de altas taxas de juros. Mantemos nossa visão positiva para as ações com base nas perspectivas de crescimento e rentabilidade.

LOG CP (LOGG3): A Log CP apresentou resultados sólidos e em linha com nossas estimativas no 4T21. Do lado operacional, a absorção bruta no trimestre foi de 121,3 mil m², o que representou um aumento de 18% em relação ao 3T21. A produção de ABL foi de 349,2 m² (%Log) no ano. Em 2021, a Log entregou 6 projetos em 5 cidades, atingindo 231,1 mil m² de ABL. Até 2022, a empresa espera entregar mais de 414 mil m² de ABL. Em 2021, a Log firmou 5 contratos (BTS) com grandes players de e-commerce, atingindo 313,6 mil m² de ABL, refletindo um bom momento comercial para a empresa. Reiteramos nossa recomendação neutra, negociando a 28x P/FFO em 2022. A empresa teve uma pequena queda na taxa de ocupação, atingindo 96,9% vs. 97,3% no 3T21. A inadimplência líquida permaneceu estável em 0,6%. Além disso, a absorção bruta atingiu 786,5 mil m² em ABL, com 86% fora do eixo RJ/SP em 2021.

Marfrig (MRFG3): No 4T21, a Marfrig entregou mais um trimestre forte, mas a sensação de que estamos olhando para uma empresa apenas americana permanece, com mais de 95% de seu EBITDA ajustado proveniente da operação nos EUA. A Receita Líquida veio em linha com nossa estimativa em R$ 23,941bi (+31,1% A/A), mas o EBITDA ajustado de R$ 4,181bi ficou 17% acima da nossa projeção, praticamente dobrando em relação ao mesmo período do ano passado (+98%). A margem EBITDA foi de 22,2% na América do Norte, mas apenas 3,5% na América do Sul, principalmente devido aos maiores preços do gado na Argentina, Brasil e Uruguai. O lucro líquido foi uma surpresa negativa, mas o principal motivo foi a marcação a mercado das ações da BRF, enquanto a empresa anunciou um aumento nos dividendos a serem pagos em abril, totalizando agora R$ 2,172bi (rendimento de 14,2%). Vemos as margens acomodando-se nos EUA e, embora não esteja claro quando a América do Sul melhorará, continuamos otimistas com a capacidade da empresa de navegar em águas tão turbulentas, com isso mantemos nossa recomendação de Compra com preço-alvo de R$ 34,80/sh.

Mills (MILS3): A Mills reportou resultados acima das nossas expectativas, sobretudo em termos de lucro e geração de caixa. Dessa forma, a empresa reforçou a mensagem de que ela está pronta para voltar a crescer de maneira mais acelerada, como fez ao longo de 2021. No trimestre, a empresa entregou um lucro líquido de R$ 44 milhões, um valor muito superior aos R$ 8 milhões do 4T20 e à nossa expectativa de R$ 17 milhões. Esse montante, inclusive, foi o maior lucro trimestral da companhia desde o 4T13. Em termos de geração de caixa, a empresa também surpreendeu positivamente, com um EBITDA (não ajustado e com IFRS) de R$ 93 milhões, ultrapassando nossas estimativas em 14% (+15% T/T e +65% A/A).

Movida (MOVI3): A Movida apresentou fortes resultados com lucro de R$ 277 milhões 4-7% acima do consenso e de nossa estimativa (+7% T/T, incluindo ~R$ 18 milhões [antes de impostos] de ganhos de créditos tributários relacionados a PIS/COFINS). Os principais pontos positivos foram: (i) a continuidade do forte desempenho do segmento RaC (aluguel de varejo), com margem EBITDA de 59,6% (ou 57,1% excluindo ganhos de crédito relacionados a impostos) +7p.p. T/T, refletindo uma mudança positiva de preços (tarifa média +23% T/T), em nossa opinião aliviando as preocupações de lucratividade devido ao aumento dos preços dos carros novos; e (ii) mais uma vez números positivos de vendas de carros usados, com fortes margens EBITDA em Seminovos (22,4%) refletindo os altos preços dos carros usados (preço médio do carro vendido +30% A/A; +11% T/T). Ainda notamos um cenário desafiador para o crescimento dos volumes (aluguéis de RaC +3% T/T), impactado pelo ambiente restritivo de oferta de carros. Reiteramos nossa visão positiva do setor e recomendação de compra da Movida.

Multiplan (MULT3): A Multiplan apresentou resultados fortes e bem acima de nossas estimativas no 4T21. Do lado operacional, o portfólio da Multiplan operou cerca de 100% do horário normal no 4T21, impulsionando as vendas dos lojistas para (+8,1% vs. níveis do 4T19). A receita de locação aumentou (+35,4% vs. níveis do 4T19), principalmente devido ao efeito do reajuste do IGP-DI e redução dos descontos. Além disso, a taxa de inadimplência líquida manteve-se saudável atingindo 4,6% no 4T21 vs. 3,9% no 3T21, mesmo com aluguel das mesmas lojas (SSR) mais forte que o esperado. A Multiplan também destacou o mês de janeiro de 2022, com vendas aumentando 4,4% em relação a janeiro de 2019, apesar das preocupações com a Omicron. Portanto, reiteramos nossa recomendação de compra e TP de R$28,0/ação.

Natura (NTCO3): A Natura reportou fortes resultados do 4T21, impulsionados principalmente pelas sinergias da Avon. A receita líquida consolidada veio em linha com as nossas estimativas e caíram 3% A/A frente a um cenário macro desafiador, base de comparação desafiadora e impactos da variante Ômicron. No entanto, a rentabilidade foi o principal destaque, com as sinergias da Avon surpreendendo positivamente (50% já capturadas em 2021 vs. 40% esperados), e com a Avon Internacional apresentando uma margem EBITDA de 10,7% (vs. ~2% no 3T e 3,4% no 4T20), beneficiada por uma combinação de efeitos estruturais e pontuais. O lucro líquido acima do esperado foi beneficiado pela melhora dos resultados operacionais, combinado com um efeito fiscal positivo resultante da simplificação da estrutura da América Latina com a integração da Avon, que esperamos continuar a ver ao longo dos próximos trimestres. Do lado operacional, destacamos a estabilização da produtividade da Natura Brasil (vs. -16% yoy no 3T), enquanto a empresa observava sinais promissores do novo modelo comercial da Avon no Brasil (com a base se recuperando sequencialmente desde outubro) e no Equador.

Marcopolo (POMO4): A Marcopolo divulgou resultados levemente fracos no 4T21, conforme esperado, porém melhores em relação aos trimestres anteriores, com receita líquida de ~R$1,1 bilhão mostrando sinais de recuperação (+5% A/A e +43% T/T), com EBITDA recorrente de R$62 milhões refletindo em uma margem EBITDA ajustada de 5,7% (melhor vs. ~breakeven no 3T21, embora ainda abaixo do nível normalizado de ~12%). Observamos: (i) produção ainda abaixo do nível normalizado, porém apresentando sinais de melhora vs. 3T21 (-3% A/A e +36% T/T), ainda afetada por impactos relacionados à pandemia e menores volumes do programa de governo “Caminho da Escola”; e (ii) margem EBITDA ajustada de 5,7% também mostra sinais de melhora. Reiteramos nossa recomendação Neutra para Marcopolo e preço-alvo de R$ 2,80/ação.

Panvel (PNVL3): A Panvel reportou um crescimento de receita bruta de +13%, em linha com nossas fortes estimativas, suportadas pelo crescimento de +8,4% de vendas mesmas lojas (+6,4% maduras) e pelo recorde de 60 aberturas de lojas no ano. Em relação à rentabilidade, a margem bruta consolidada apresentou expansão de +0,8p.p A/A, reflexo da maior participação de produtos de marca própria e de serviços no mix de vendas (20,5% das vendas de higiene e beleza e 2% das vendas do varejo, respectivamente), aliada à normalização da operação de atacado após a mudança para o novo centro de distribuição em São José dos Pinhais. Já a margem EBITDA apresentou evolução de +0,1p.p A/A, mesmo diante de fortes pressões inflacionárias e aceleração da expansão no período. O lucro líquido totalizou R$28mi (+6% A/A). Mantemos recomendação de compra e preço-alvo de R$19,00.

Rede D'Or (RDOR3): A Rede D’Or apresentou resultados positivos no 4T21, com lucro líquido de R$ 417M. As receitas aumentaram 23% A/A devido principalmente a um aumento acentuado no número de leitos hospitalares, mas com ticket médio estável. Os efeitos relacionados ao Covid-19 estão se tornando menos significativos e, portanto, impactando menos os resultados da empresa, mas, por outro lado, a alta alavancagem da empresa aliada ao aumento das taxas de juros aumentam as despesas financeiras líquidas. Mantemos nossa visão positiva em relação às ações em meio às perspectivas de crescimento.

Santos Brasil (STBP3): A Santos Brasil apresentou resultados sólidos no 4T21, com EBITDA recorrente de R$ 176 milhões (+14-21% vs. XPe e consenso, respectivamente), encerrando o ano em R$ 578 milhões (topo do guidance, que já havia sido revisado pra cima durante o ano). Destacamos o desempenho positivo da receita da companhia em todas as operações, com receita líquida de R$ 444 milhões no 4T21 (+12% T/T) refletindo uma melhora contínua no desempenho da tarifa média (principalmente no Tecon Santos) e o crescimento do volume das operações de cais (+6.3 -20,6% A/A no 4T21 e 2021, respectivamente), apesar da escassez global de contêineres. Reiteramos nosso rating de Compra para a Santos Brasil (link para relatório de atualização recente), principalmente com base em um cenário de oferta/demanda positivo e níveis de valuation atrativos.

Seer Educacional (SEER3): A Ser Educacional apresentou resultados ligeiramente positivos para o 4T21, com lucro líquido ajustado de R$31M. Os destaques positivos foram (i) o crescimento da base de alunos digital com ticket médio estável e (ii) margem EBITDA estável mesmo considerando o retorno das atividades presenciais. Além disso, a empresa apresentou a prévia de captação para o 1S2022, com uma recuperação bem-vinda nos números do segmento presencial. Em nossa visão, o resultado pode dar mais confiança ao mercado em relação ao setor.

Totvs (TOTS3): A Totvs reportou resultados sólidos, acima das nossas estimativas e do consenso. A receita líquida consolidada atingiu R$ 890 milhões, um aumento de 31,4% A/A e 7,7% T/T e 3,9% acima de nossos números. A receita recorrente cresceu 37% A/A, com receita recorrente anualizada (ARR) de R$ 3,1 bilhões, um número notável com uma adição líquida orgânica de R$ 255,2m vs. o terceiro trimestre. Com os custos sob controle, aumentando em um ritmo mais lento do que as receitas, o EBITDA cresceu 32,3% A/A, superando nossas estimativas de EBITDA em cerca de 3%. A margem EBITDA ajustada foi de 24,4% (vs. 24,6% XPe). O lucro líquido atingiu R$ 126 milhões, um aumento de 30,9% A/A e acima das nossas estimativas (R$ 97 milhões). Ressaltamos que, a partir deste trimestre, a receita de Techfin utilizada na consolidação da receita da companhia passa a ser apresentada líquida do custo de funding. Dessa forma, a receita consolidada da Companhia passa a ser denominada “Receita Líquida de Funding (Non-GAAP)” e a receita da dimensão Techfin “Receita de Techfin Líquida de Funding”, inclusive no cálculo das margens de contribuição de Techfin, EBITDA e Líquida.

Via (VIIA3): A Via reportou resultados do 4T21 acima do esperado. A dinâmica de receita continua sendo impactada pelo cenário macroeconômico desafiador, enquanto a margem EBITDA foi o destaque, subindo 2,1p.p A/A. A Via reportou um EBITDA forte e acima do esperado nos resultados do 4T21. A dinâmica de crescimento de receita continua sendo impactada pelo cenário macroeconômico desafiador, forte base de comparação e restrições relacionadas à Covid-19, com declínio do GMV Total de -7% A/A, devido à queda de 24% do GMV das lojas físicas, enquanto o canal online cresceu +20%, impulsionado pelo 3P (+68% A/A). Em relação à rentabilidade, a margem bruta se manteve estável A/A, enquanto a margem EBITDA foi o principal destaque, subindo 2,1p.p A/A, devido à redução de despesas gerais e administrativas, acompanhando menores subsídios para as compras online, e menores investimentos em marketing e em comissões de vendas. O lucro líquido alcançou R$29mi, acima das nossas estimativas, devido a um benefício tributário não recorrente.

Weg (WEGE3): A WEG reportou números sólidos no 4T21, com lucro de ~R$874 milhões ~3-4% acima das nossas estimativas e consenso, mostrando um aumento de 18% A/A (+8% Y/Y). Vemos a receita líquida de ~R$6,5 bilhões refletindo um melhor desempenho relativo do mercado externo (+38% A/A e +12% T/T, beneficiada pela desvalorização do real de 3% A/A e 7% T/T), com o mercado doméstico ainda em níveis elevados, embora apresentando queda vs. o 3T21 (+29% A/A e -1% T/T). Na rentabilidade , a margem EBITDA de ~17,2% apresentou contração de 1p.p. T/T, refletindo a pressão de custos já esperada de matéria-prima e mix de produtos, com ROIC (retorno sobre o capital investido) permanecendo em um forte nível de 30,5% (vs. 31,3% no 3T21 e 25,5% no 4T20). Reiteramos nossa recomendação de Compra para a WEG.

Alliar (AALR3): A Alliar reportou resultados negativos no 4T21, com prejuízo líquido de R$31M. Destacamos: (i) a queda na receita causada por uma forte base de comparação A/A e sazonalidade negativa no quarto trimestre, mas sinais de recuperação de exames de ressonância magnética; (ii) a perda de alavancagem operacional comprimindo a margem EBITDA ajustada; e (iii) forte impacto das despesas financeiras líquidas. Apesar dos resultados negativos, não esperamos uma reação significativa do mercado, pois há uma tentativa de aquisição de controle em andamento que atualmente é o principal fator que influencia no preço da ação.

Blau (BLAU3): A Blau apresentou resultados ligeiramente negativos no 4T21, com lucro líquido de R$44M (-40% vs. nossa estimativa). As receitas aumentaram levemente em relação ao ano anterior, mas a empresa apresentou uma queda de 6,6 p.p. A/A na margem EBITDA, principalmente devido à menor participação de imunoglobulina na receita. O resultado líquido foi afetado por um efeito fiscal pontual de R$28 milhões e, ajustado para esse efeito, o lucro líquido teria sido de R$72 milhões (em linha com nossa estimativa). Apesar dos resultados do 4T21, continuamos positivos com relação ao papel devido aos sólidos fundamentos de longo prazo.

Bradesco (BBDC4): O Bradesco reportou resultados fracos no 4T21. Apesar da Margem Financeira Bruta mais forte do que o esperado no trimestre, as maiores despesas e provisões compensaram seus ganhos, resultando em lucro líquido de R$ 6,6 bilhões, -4% abaixo de nossa estimativa e -2,7% abaixo do consenso Visible Alpha. O lucro foi impactado por um ajuste não recorrente de marcação a mercado de TVM que foram reclassificados de “disponíveis para venda” para “negociação”. Embora as provisões tenham aumentado para R$ 5,1 bilhões no 4T21, em grande parte devido ao crescimento da carteira de crédito, o índice de cobertura continuou caindo e atingiu 261%. Isso nos leva a acreditar que há mais espaço para provisões nos próximos trimestres. Portanto, reiteramos nossa recomendação Neutra e preço alvo de R$ 26,0/ação.

BrasilAgro (AGRO3): A BrasilAgro apresentou bons números no 2T22 (ano-fiscal 4T21), em parte devido às vendas de fazendas anunciadas anteriormente, mas ainda com espaço para uma surpresa positiva devido ao forte aumento na receita de todos os produtos agrícolas (+88% A/A nos 6M22), com clima favorável no Centro-Oeste e Nordeste do Brasil. A Receita Líquida ficou em linha com nossa projeção em R$ 579,5mi (+387% A/A e -2% vs. XPe), enquanto o Lucro Bruto e o EBITDA ficaram abaixo (-10% e -20% vs. XPe), porém é difícil acertar um alvo em alta velocidade, uma vez que a empresa registrou aumentos estelares de 470% e 540% A/A, respectivamente. Continuamos otimistas com a agricultura brasileira e reiteramos nossa recomendação de Compra para AGRO3 com preço-alvo de R$ 32,80/ação.

Brisanet (BRIT3): Brisanet reportou resultados fracos e abaixo das nossas estimativas nos resultados do 4T21. A receita líquida foi de R$ 205 milhões (+ 37 % A/A) e o EBITDA Ajustado foi de R$ 69 milhões (+ 1,4 % A/A), com uma contração de margem EBITDA de 13pp A/A. Por ora, mantemos nossa recomendação de Compra e preço-alvo para o final de 2022 de R$ 10,0/ação.

BRF (BRFS3): Apesar de um aumento no faturamento em geral (exceto na Ásia) devido a aumentos de preços acima de nossas estimativas, o que levou a receita líquida consolidada a ficar 6% acima de nossas projeções, as pressões de custos provenientes de insumos e matérias-primas foram maiores do que esperávamos e portanto, a margem bruta e a margem EBITDA ficaram 120bps e 259bps, respectivamente, abaixo de nossas estimativas. Os resultados ficaram abaixo do que esperávamos em quase todas as unidades de negócios da BRF, com apenas às Exportações Diretas, as quais surpreenderam no lado positivo, enquanto a Ásia continua com resultados fracos e ficou muito abaixo das nossas estimativas. Continuamos céticos quanto à recuperação dos resultados da BRF para 2022 considerando a perspectiva negativa para os preços do milho e da soja e uma perspectiva macro mais deteriorada no Brasil, o que afeta o potencial de precificação da empresa, em nossa opinião, e, portanto, reiteramos nosso rating Neutro na BRF.

CESP (CESP6): Os resultados vieram um pouco abaixo de nossas expectativas, principalmente devido aos maiores custos com aquisição de energia no trimestre para equalizar o balanço energético da CESP diante do cenário hidrológico adverso no ano. No entanto, o quarto trimestre de 2021 foi marcado por uma reversão da situação hidrológica crítica, melhores afluências nos fazem acreditar que 2022 terá um alívio nas condições hidrológicas. Dito isso, continuamos acreditando na capacidade de alocação de energia da CESP e mantemos a companhia como nossa Top Pick.

Copasa (CSMG3): Os resultados ficaram abaixo das nossas expectativas refletindo receitas menores e custos de PMSO acima do esperado. O EBITDA reportado da Copasa foi de R$345,8 milhões e, quando ajustado para os itens não recorrentes como o aumento das provisões trabalhistas de R$110,3 milhões, atinge R$456,1 milhões (margem de 32,9%), abaixo das nossas estimativas de R$564,3 milhões. O lucro líquido foi de R$64,3 milhões, também aquém da nossa estimativa de R$ 176,3 milhões. Continuamos vendo um risco-retorno pouco atraente para as ações, e mantemos nossa recomendação de Venda, com preço-alvo de R$ 15/ação.

CSN Mineração (CMIN3): a CSN Mineração divulgou números abaixo do esperado no quarto trimestre de 2021. O EBITDA ajustado de R$ 850 milhões ficou 25% abaixo das nossas estimativas e 29% abaixo do consenso. A margem EBITDA ajustada foi de 35,7% no 4T21 (+6%p.p T/T e -30p.p A/A). Os principais destaques foram os menores volumes de vendas e a forte queda nos preços do minério de ferro. O caixa líquido (caixa – dívida bruta) atingiu R$ 6,1 bilhões (de R$ 7,2 bilhões no 3T21), ou 0,6x EBITDA, devido à geração de caixa negativa no trimestre. O Fluxo de Caixa Livre ajustado da CMIN no quarto trimestre de 2021 (4T21) foi negativo em -R$ 436 milhões devido ao Capex e aumento do capital de giro. Mantemos nossa recomendação de Compra em CMIN3.

CTEEP (TRPL4): Os resultados ficaram abaixo de nossas estimativas, refletindo principalmente o impacto do reperfilamento de parte da RBSE (-R$ 150 milhões), reduzindo o componente financeiro dos ciclos tarifários 21/22 e 22/23. Apesar dos resultados negativos, a queda na receita da RBSE nos ciclos 2021/22 e 2022/23, será integralmente compensada nos ciclos seguintes, até 2028. Dito isso, consideramos esse efeito como já precificado nas ações. EBITDA ajustado ficou em R$ 478,0 milhões, abaixo da nossa estimativa de R$ 631,8 milhões e do consenso de R$ 562,4 milhões (-24% e -15% respectivamente). O lucro líquido ficou em R$ 133,4 milhões abaixo dos nossos R$ 254,0 milhões. A diferença em nossas estimativas reflete: (i) uma despesa financeira acima do esperado e, (ii) uma equivalência patrimonial abaixo do esperado. Mantemos nossa recomendação Neutra na CTEEP, com preço-alvo de R$ 26/ação.

EDP Energias do Brasil (ENBR3): A EDP Energias do Brasil divulgou seus resultados do 4T21 que ficaram abaixo de nossas estimativas e do consenso de mercado, principalmente, devido à uma menor margem de contribuição no segmento de geração (-20% A/A e -21% vs. XPe). Os principais eventos do ano de 2021 foram: (i) aquisição da CELG-T, concluída em 22/07/07; (ii) programa de recompra de ações e cancelamento de 25,7 milhões de ações; (iii) reciclagem de capital de três linhas de transmissão (RAP de R$ 131 milhões); (iv) desenvolvimento de projetos solares e linhas de transmissão; e (v) forte distribuição de dividendos. Mantemos nossa recomendação de Compra em Energias do Brasil, com preço-alvo de R$ 22/ação.

Enjoei (ENJU3): Enjoei (ENJU3) reportou resultados abaixo das nossas estimativas, com um crescimento de GMV sólido mas dinâmica de rentabilidade ainda fraca. O GMV cresceu 55% A/A, superando pares do setor, mas a receita líquida apresentou um crescimento de apenas 14% A/A uma vez que a taxa de comissão continua a cair T/T (-1,3p.p.) e A/A (-4,3p.p.). Em relação à rentabilidade, o EBITDA Ajustado (excluindo o efeito não caixa do plano de ações da companhia) ficou negativo em R$31,4mi, principalmente explicado por maiores despesas de marketing e consultoria. Entretanto, nós já começamos a ver algumas reduções de custos advindas das iniciativas de logística da companhia, como a diversificação de parceiros de última milha. Finalmente, o prejuízo líquido veio em R$34mi.

Eztec (EZTC3): A EZTec apresentou resultados mais fracos do que o esperado no 4T21, explicados pela redução de receita principalmente devido aos dados de vendas líquidas fracos (divulgados anteriormente). Como consequência, a receita líquida atingiu R$ 176 milhões (-41% T/T e -33% A/A), um resultado -51% abaixo das nossas estimativas.

Intermédica (GNDI3): Aquisições adicionando planos em detrimento dos preços. As receitas aumentaram 16% A/A (em linha com nossa estimativa) principalmente suportadas por (i) um aumento de 18% A/A no número de planos de saúde, juntamente com uma queda de 4% A/A no ticket médio, e (ii) um aumento de 60% A/A em receitas de hospitais. Os planos de saúde no ano de 2021 totalizaram 4.384 mil, com adições líquidas de 654 mil (520 mil de aquisições) no ano e de 44 mil no trimestre. A queda no ticket médio deveu-se principalmente aos menores preços das empresas adquiridas, com efeito negativo de 4,9% A/A no preço médio da GNDI.

Hermes Pardini (PARD3): Pardini apresentou resultados levemente negativos no 4T21, com lucro de R$ 40M. As receitas ficaram estáveis A/A mesmo com o número de unidades aumentando 31% no mesmo período, já que a receita por unidade diminuiu 18% A/A enquanto o número de clientes L2L aumentou apenas 2,5% A/A. A queda na receita por unidade deve-se (i) à diminuição da demanda por testes de Covid-19, (ii) novas unidades e (iii) aquisições. A margem EBITDA diminuiu 0,9 p.p. causada por inflação de custos e menor participação dos testes Covid-19 na receita total. Em nossa visão, os resultados indicam que o ano de 2022 – com inflação alta e provavelmente desaceleração na demanda por testes de Covid-19 a partir do 2T22 – deve apresentar um cenário difícil para a companhia.

Lavvi (LAVV3): A Lavvi apresentou resultados mistos no 4T21, explicados pela receita líquida de R$ 109 milhões, abaixo das nossas estimativas (-28% vs. nossa projeção), prejudicada pelo maior distrato e o mix de receita (menor reconhecimento do POC) afetado negativamente pelas vendas de novos lançamentos. Como resultado, podemos ver uma reação ligeiramente negativa dos papéis. Do lado positivo, a margem bruta atingiu sólido patamar de 39,3% (+1,9 p.p. vs. nossa projeção e -0,8 p.p. A/A). Portanto, o lucro líquido ficou abaixo de nossas estimativas, atingindo R$ 25 milhões (-24% vs. nossas estimativas). A Lavvi também reportou uma sólida geração de caixa de R$ 35 milhões, impulsionada pelo pré-pagamento mais rápido do que o esperado dos projetos Villa Versace e Grand Vitrali.

Lojas Renner (LREN3): A Lojas Renner reportou resultados abaixo do esperado, com as margens ainda pressionadas pela pressão de custos e investimentos na construção do seu ecossistema combinado à provisão de bônus feita no trimestre. As vendas líquidas subiram 26% A/A, uma vez que o maior ticket médio compensou a queda no fluxo de lojas, levando a um crescimento de vendas mesmas lojas (SSS) de 19% A/A, enquanto o GMV digital atingiu R$514mi, +38% A/A e se mantendo estável vs. o 3T como % da RL, em 12%. Vale mencionar que a companhia continua a ver uma recuperação de vendas em 2022, com aceleração de crescimento vs. 2019.

Magazine Luiza (MGLU3): O Magazine Luiza reportou resultados do 4T21 abaixo do esperado. A dinâmica de receita segue impactada pela deterioração macroeconômica, principalmente nas lojas físicas e 1P (estoque próprio online), enquanto a margem EBITDA foi o destaque negativo (-2,6p.p A/A), reflexo da fraca performance das lojas físicas no período.

Meliuz (CASH3): Vemos os resultados do Méliuz como positivo. Apesar do resultado abaixo do esperado, pressionado por maiores despesas de cashback e desembolsos atribuíveis às suas recentes aquisições, a empresa manteve um ritmo de crescimento robusto e superou nossas estimativas de receita para o trimestre. Além disso, seus investimentos em M&A estão alinhados com sua estratégia de alocação de capital, que visam ampliar seus serviços e produtos financeiros para sua crescente base de clientes. Como resultado, não esperamos uma reação negativa das ações e mantemos nossa visão positiva de longo prazo sobre a empresa.

Multilaser (MLAS3): A Multilaser reportou resultados do 4T21 abaixo do esperado, com crescimento da receita líquida de +34% A/A (-8% vs. XPe), mas forte pressão de rentabilidade, devido à estratégia comercial mais agressiva da companhia frente à deterioração do cenário macroeconômico. A Multilaser reportou resultados mistos do 4T21. A receita líquida cresceu +34% A/A, suportada pelo desempenho das categorias de dispositivos móveis, com forte demanda governamental por tablets e computadores, e Kids&Sports, beneficiada pela receita incremental do segmento pet e demanda de produtos de bebê. Do lado negativo, a rentabilidade apresentou forte contração na comparação anual, com queda de ~12p.p na margem bruta A/A, explicada pela estratégia comercial mais agressiva da companhia diante do cenário macroeconômico desafiador, bem como pelo impacto da variação cambial no custo dos produtos. Com isso, a margem EBITDA acompanhou a queda e apresentou contração de 9,7p.p A/A, uma vez que a companhia teve uma reversão de provisão que beneficiou as despesas operacionais. O lucro líquido totalizou R$153mi.

MRV (MRVE3): A MRV apresentou resultados mistos no 4T21, prejudicados pela margem bruta das operações da marca MRV abaixo do esperado, atingindo 22,4% (-2,1 p.p. T/T e -4.9 p.p A/A), apesar da MRV&Co registrar vendas líquidas contratadas recorde no 4T21 de R$ 2,4 bilhões (+19,3% T/T e +18% A/A), impulsionado pela venda dos projetos da AHS (subsidiária norte-americana). Reiteramos nossa recomendação de compra com TP de R$19,00 por ação.

Petrobras (PETR4): A Petrobras divulgou seus resultados trimestrais, com EBITDA ligeiramente abaixo de nossos números e consenso de mercado, mas com maior geração de caixa por conta de capital de giro melhor que o esperado. O EBITDA ajustado foi de US$ 11,2 bilhões (-3% contra o trimestre anterior “T/T”, +28% contra o ano anterior “A/A”), com margem EBITDA de 47% (queda de 3 p.p. T/T). Os principais destaques foram: (i) maiores preços médios de venda em geral devido ao aumento do Brent; (ii) custo de extração acima do esperado no pré-sal e (iii) maiores custos de gás importado levando o EBITDA do G&P para território negativo. Mantemos nossa recomendação de compra no nome com preço alvo de R$ 45,3/ação.

Plano&Plano (PLPL3): A Plano & Plano foi neutro nos resultados do 4T21, explicados pelo desempenho resiliente de receita líquida chegando a R$ 298 milhões (+8% A/A). Além disso, a empresa registrou forte crescimento de lançamentos atingindo R$ 565 milhões no 4T21 (+28,4% T/T e +7,0% A/A) e vendas líquidas atingindo R$ 305 milhões (-6,7% T/T e +7,1% A/A). Como resultado, o VSO diminuiu para 39,2% (vs. 43,0% no 3T21), mas manteve níveis saudáveis.

Rumo (RAIL3): A Rumo reportou resultados pouco inspiradores para o 4T21. Destacamos: (i) resultados trimestrais ainda mais fracos que o esperado (EBITDA de R$419 milhões, -45% A/A e -15% vs. XPe). Apesar do desempenho de volume relativamente positivo em um cenário de demanda adverso (garantindo melhorias substanciais de market share), o faturamento não foi suficiente para compensar o aumento nos custos de combustível (+39% A/A); e (ii) guidance de EBITDA para 2022 está abaixo do consenso (ponto médio de R$4,3 bilhões versus consenso de R$4,8 bilhões e XPe de R$4,6 bilhões). Indicando ventos contrários de rentabilidade para o ano (acreditamos que a Rumo tenha vendido parte da capacidade de 2022, quando os preços do frete ainda não refletiam o aumento nos preços do diesel). Finalmente, acreditamos que a Rumo está focada em garantir sua posição de liderança no longo prazo e reiteramos nossa visão positiva sobre o nome.

Santander (SANB11): O Santander reportou resultados mais fracos no 4T21, com lucro abaixo das expectativas em R$ 3,9 bilhões (vs. R$ 4,2 bilhões do consenso Visible Alpha) e qualidade dos ativos mais baixa. A Margem Financeira Bruta (NII) veio em linha com o consenso, impulsionada principalmente pelas linhas de varejo (ou seja, com um mix de crédito mais arriscado). Adicionalmente, o banco consumiu seu índice de cobertura em 33p.p. trimestralmente em 217% devido ao menor provisionamento, enquanto a taxa de inadimplência aumentou gradualmente 30bps trimestralmente e 60bps anualmente. Considerando o cenário macroeconômico mais desafiador no curto prazo, acreditamos que o banco pode precisar aumentar as provisões ao longo de 2022, uma vez que a taxa de inadimplência segue aumentando, potencialmente impactando sua rentabilidade. Por fim, esperamos uma reação negativa das ações do Santander no pregão de hoje e reiteramos nossa recomendação de Venda com preço-alvo de R$ 36,0/ação devido ao seu elevado preço e operação mais arriscada.

Tenda (TEND3): A Tenda divulgou resultados fracos no 4T21, prejudicados por um aumento de custos bem acima das expectativas, levando a margem bruta ajustada para -10,9% (-42,5 pp A/A / -33,5 pp T/T), bem abaixo da nossa estimativa de 21,9%, e negativamente impactada por uma inflação de custos de construção ainda forte, perda de produtividade mais forte do que o esperado devido à pandemia e uma falha estratégia de orçamento de infraestrutura.

Trisul (TRIS3): A Trisul apresentou resultados fracos no 4T21, prejudicados por uma receita líquida abaixo do esperado de R$ 171 milhões (-10% T/T e -32% A/A) vs. nossa projeção de R$ 301 milhões. Além disso, a margem bruta ajustada atingiu 34,1% (-5,5 p.p T/T e -2,8 p.p. vs. XPe). Como consequência, o lucro líquido atingiu R$ 17 milhões (-49% T/T e -70% A/A) vs. nossas estimativas de R$ 56 milhões, e a margem líquida ficou em 9,9% (-7,5 p.p. T/T e -12 p.p. A/A). Assim, podemos ver uma reação negativa dos papéis.

Tupy (TUPY3): A Tupy apresentou resultados levemente mais fracos do que o esperado no 4T21, com EBITDA ajustado de R$ 204 milhões -15% vs. nossas estimativas. Destacamos: (i) desempenho de receita de -4% T/T (excluindo a receita da Teksid de ~R$300 milhões para fins de comparação), refletindo (a) uma menor sazonalidade nos volumes do 4T (-10% T/T), ainda prejudicada por gargalos relacionados à cadeia de suprimentos (fortes indicações de demanda reprimida permanecem, no entanto), enquanto (b) parcialmente compensada por um melhor posicionamento de preços (receita unitária +6% T/T); e (ii) margem EBITDA ajustada de 9,9%, ou ~11,2% excluindo os números da Teksid, queda de 3-5p.p. A/A e T/T, refletindo os efeitos negativos acima mencionados nos volumes. Reiteramos nossa recomendação de Compra da Tupy e preço-alvo de R$32,00/ação.

Yduqs (YDUQ3): A Yduqs reportou os resultados do 4T21, com lucro líquido ajustado de R$2M (96% abaixo da nossa estimativa). As receitas aumentaram 9% A/A impulsionadas por (i) maturação das vagas de medicina, (ii) redução dos descontos obrigatórios e (iii) maturação dos polos de educação digital. Embora a empresa tenha conseguido manter os custos e despesas sob controle, o EBITDA ajustado caiu 3,5% A/A, mesmo considerando que o 4T21 foi muito menos impactado pela pandemia em relação ao 4T20. Apesar de considerarmos os resultados um pouco negativos, mantemos uma visão construtiva em relação à empresa, com expectativa positiva para a temporada de captação do 1S22.

AES Brasil (AESB3): A empresa enfrentou um ano desafiador devido à fraca hidrologia, resultado da política do ONS (Operador Nacional do Sistema Elétrico) de preservar os reservatórios e favorecer a geração térmica. Por outro lado, a geração eólica foi muito superior devido à conclusão da aquisição do Complexo Ventus (dezembro/20) e Mandacaru e Salinas (abril/21). O Resultado Líquido ficou em linha com nossas estimativas compensado por despesas financeiras abaixo do esperado. Mantemos nosso recomendação de Compra para AES Brasil com preço-alvo de R$ 15/ação.

Allied (ALLD3): A Allied apresentou resultados neutros, em linha com as nossas expectativas, mas sólidos ainda assim, tendo em vista a forte base comparativa no 4T20. Como esperado, o crescimento no segmento de Distribuição (+3% A/A) combinado ao crescimento em Varejo Digital (+22% A/A), compensou o cenário mais difícil no Varejo Físico (-8% A/A).

Alpargatas (ALPA4): Alpargatas reportou resultados fracos, conforme esperado, com o EBITDA em linha com nossas estimativas mas com o lucro acima por conta de efeitos não recorrentes. A Receita Líquida cresceu 7% A/A puxada por uma melhora de preço/mix uma vez que houve uma queda de volumes de 2,5% A/A, com Brasil -4% A/A por conta de uma base mais difícil e o internacional subindo 16% A/A, puxado por EMEA (+62%) e mercados distribuidores. A rentabilidade foi o ponto fraco do resultado, conforme esperado, com queda de margem bruta de 7,3p.p. A/A uma vez que a margem no Brasil continuou sendo pressionada pela alta de matéria prima e aumentou seu gap A/A vs. o 3T21 enquanto o internacional acompanhou a pressão de margem e apresentou uma queda de 4,9p.p. A/A (vs. +4,3p.p. no 3T21). O EBITDA consolidado foi R$169 milhões, +35% A/A, enquanto o lucro líquido veio em R$303 milhões, impactado positivamente por efeitos não recorrentes (variação cambial positiva, créditos fiscais e resultados da Osklen).

Americanas (AMER3): A Americanas reportou resultados em linha com as nossas estimativas de dados operacionais, mas com um lucro acima por conta de um efeito positivo não recorrente na linha de imposto. O principal destaque do resultado foi o crescimento de receita, com resiliência das lojas físicas e um crescimento robusto do canal online, porém com uma margem EBITDA pressionada principalmente devido à maior participação do online. A Americanas reportou resultados em linha com nossas estimativas, com o GMV Total crescendo +28% A/A, puxado pelo crescimento de +36% do canal online e de +11% das lojas físicas (vendas mesmas lojas em +4,1%), suportadas por um portfólio de produtos com ticket médio mais baixo e mais resiliente frente ao cenário macroeconômico mais desafiador. Isso se compara a nossa estimativa de um crescimento de +6% A/A para MGLU e -5% para VIIA, principalmente afetados pelo desempenho das lojas físicas (SSS -22% e -24%, respectivamente).

Ânima (ANIM3): A Ânima reportou resultado neutro no 4T21, com prejuízo líquido ajustado de R$92M (vs. nossa estimativa de R$99). As receitas aumentaram principalmente devido às aquisições feitas nos últimos 12 meses, enquanto o crescimento orgânico continua desafiador. O modelo acadêmico E2A gerou grandes ganhos de margem ao longo dos últimos anos e agora está atingindo seu nível ótimo, mas as sinergias da aquisição da Laureate foram capturadas apenas parcialmente (38,5% do total esperado) e devem continuar gerando ganhos nos próximos trimestres. O endividamento é uma consideração para a Ânima, pois as despesas financeiras estão pressionando muito os resultados. Independentemente da pressão de curto prazo nos lucros, nós mantemos nossa visão positiva em relação às ações.

Arezzo (ARZZ3): A Arezzo&Co. reportou resultados de 4T21 fortes, porém em linha com nossas estimativas. A Receita Líquida cresceu 70% A/A puxado por um sólido crescimento orgânico (+40% vs. 4T19) combinado ao crescimento inorgânico. Schutz foi um destaque dentre as marcas orgânicas, crescendo 59% vs 4T19, enquanto Reserva continua a reportar resultados sólidos, com o digital crescendo 49% A/A, e a expansão de Vans continua a surpreender positivamente. Em relação à rentabilidade, apesar da margem bruta ter sido beneficiada por mix de canais (com maior participação de lojas próprias e ecommerce) e EUA, a margem EBITDA caiu por conta de investimentos para sustentar o crescimento futuro (sendo principalmente nas marcas, operação dos EUA e digital). Finalmente, o lucro líquido foi de R$111 milhões, subindo 33% A/A.

Assaí (ASAI3): O Assaí apresentou resultados fracos, mas em linha com nossas expectativas, com o menor poder de compra dos consumidores e a forte base de comparação afetando o crescimento orgânico (vendas mesmas lojas). A receita cresceu 8% A/A, explicada pela expansão recorde de lojas (+28 aberturas), enquanto o SSS (vendas mesmas lojas) caiu -3% frente à difícil base de comparação e o cenário macro mais desafiador (vs. XPe em -2% e Atacadão -5%). No entanto, a rentabilidade permaneceu sólida, com margem bruta estável (+0,1p.p. A/A) e uma margem EBITDA caindo apenas 0,3p.p. A/A apesar da forte abertura de lojas no trimestre, para 7,9%, o que está em linha com o reportado pelo Atacadão. O lucro líquido foi de R$ 527 milhões, número bem acima das nossas estimativas devido ao reconhecimento de créditos fiscais no período (R$ 241 milhões).

Aura Minerals (AURA33): A Aura reportou resultados em linha com as nossas estimativas no quarto trimestre de 2021. O EBITDA ajustado de US$ 53,1 milhões ficou 4% abaixo das nossas estimativas e 2% acima do consenso, um aumento de 57% no trimestre e 10% na comparação anual, recuperando dos bloqueios em San Andrés. Os principais destaques foram maiores volumes e preços, que aliados à queda de 6% no trimestre no custo caixa resultaram em um EBITDA consolidado mais alto.

BrMalls (BRML3): A BR Malls apresentou resultados sólidos no 4T21, impulsionados pelo crescimento do aluguel mesmas lojas (vs. de 2019) crescendo 24% (vs. 10,5% no 3T21), levando a uma forte receita de locação atingindo R$ 273 milhões (+2% vs. 2019). Além disso, a empresa registrou crescimento nas vendas dos lojistas (+30% vs. 4T20) e quase estável em relação aos níveis de 2019. Com isso, a inadimplência líquida foi afetada positivamente, atingindo níveis recordes de -1,8% no 4T21 vs. 4,8% no 3T21. Assim, reiteramos nosso rating de compra e TP de R$12,00/ação

Boa Safra (SOJA3): A Boa Safra Sementes reportou um 2021 forte, embora em linha com nossas estimativas, desfrutando da tendência positiva de adoção de tecnologia no campo, ao mesmo tempo em que conseguiu sustentar o forte ritmo de crescimento de capacidade, levando a um aumento de 0,4p.p. em participação de mercado para 6,1%. A Receita Líquida atingiu R$ 1,044bi (+77% A/A e -3% vs. XPe), com EBITDA ajustado de R$ 148mi (+41% A/A), em linha com nossa estimativa. Com 48 cultivares em seu portfólio, referência setorial para taxa de germinação de 94,9% (vs. mínimo exigido de 80%) e 20% de sementes vendidas com tratamento industrial (TSI), vemos a SOJA3 melhor classificada como uma AgTech e não como um player de commodities. Seguimos otimistas com a tendência de adoção de tecnologia no Agro brasileiro e reiteramos nossa recomendação de Compra com preço-alvo de R$ 17,90/sh para o fim de 2022.

C&A Brasil (CEAB3): A C&A reportou resultados fracos no quarto trimestre, embora em linha com nossas estimativas. A receita líquida cresceu 7% A/A e +5% vs. 4T19, desacelerando em relação aos +8% registrados no 3T21, devido à melhora na dinâmica da categoria de vestuário (Vendas Mesma Lojas +15% A/A), parcialmente compensada pela performance negativa no segmento de fashiontronics (SSS -25% A/A). Vale notar que o crescimento do canal online permaneceu sólido, em +24% A/A, representando 11% das vendas no trimestre. Em termos de rentabilidade, a empresa expandiu a margem EBITDA (+1,4p.p. A/A) principalmente devido ao mix de vendas e efeitos pontuais nas margens de fashiontronics. Em serviços financeiros, o C&A Pay foi um destaque, contribuindo com R$ 0,7 milhão em vendas (a partir de dez/21), embora as vendas de serviços financeiros tenham apresentado uma queda de 49% A/A frente à maiores provisões dado o cenário macro mais desafiador. Por fim, o lucro líquido subiu 41% A/A devido a um reconhecimento de créditos fiscais positivo, além de despesas financeiras menores que o esperado.

CBA (CBAV3): A CBA reportou bons resultados, conforme o esperado. O EBITDA ajustado de R$ 501 milhões ficou 6% acima das nossas estimativas e 10% acima do consenso. A margem EBITDA ajustada foi de 20,7% no 4T21 (+7p.p na comparação anual). Os principais destaques foram os maiores preços de venda, devido ao aumento do alumínio LME, menores custos de energia e despesas administrativas abaixo do esperado. Do lado negativo, os resultados de energia permaneceram desafiadores, compensados por ganhos não recorrentes. A Dívida Líquida atingiu R$ 1,7 bilhão (de R$ 2,3 bilhões no terceiro trimestre de 2021), enquanto a alavancagem caiu para 1,1x Dívida líquida/EBITDA vs 1,9x no 3T21. Mantemos nossa recomendação de compra em CBA.

Carrefour Brasil (CRFB3): O Carrefour Brasil apresentou resultados mistos e praticamente em linha com nossas estimativas, com o menor poder de compra dos consumidores afetando o crescimento orgânico (vendas mesmas lojas) do Atacadão e o varejo não alimentar, enquanto a rentabilidade do Carrefour permaneceu pressionada visando evitar vendas mesmas lojas negativa (subindo +1,4% A/A para categoria alimentar). A receita consolidada cresceu 4%, com o crescimento de 7% do Atacadão puxada pela expansão de lojas (44 inaugurações em 2021) compensou a queda de 3,4% nas vendas da operação de varejo (vendas mesmas lojas -9% A/A) devido à difícil base de comparação do varejo não alimentar (vendas mesmas lojas -23 % A/A) e um ambiente macro mais desafiador.

Copel (CPLE6): A Copel divulgou seus resultados sem grandes surpresas. O resultado veio em linha com nossa expectativa (EBITDA ajustado de R$ 1.039 bilhão vs. R$ 1.067 bilhão XPe). Os destaques positivos foram o resultado do programa de demissão voluntária (economia anual de R$ 153,9 milhões) e a melhoria da eficiência no PMSO com a implementação de uma abordagem mais meritocrática de participação nos lucros e prêmios de desempenho que resultou em uma redução de 15,6% nas despesas com pessoal. Mantemos nossa recomendação de Compra, com preço-alvo de R$ 8,0/ação para CPLE6.

Cyrela (CYRE3): A Cyrela apresentou resultados resilientes, impulsionados principalmente por lançamentos robustos que atingiram R$ 2,4 bilhões (+21,2% T/T e -6,7% A/A) e forte desempenho de vendas atingindo R$ 1,4 bilhão (+14,9% T/T e -16,1% A/A). Além disso, a VSO 12 meses chegou a 44% (-5,6 p.p. vs. 3T21). Além disso, a empresa apresentou margem bruta saudável de 33,4% (-1,3 p.p. T/T e +1,6 p.p. A/A), apesar dos preços das matérias-primas sob pressão.

Direcional (DIRR3): A Direcional apresentou resultados sólidos, impulsionados pela forte margem bruta de 36,7% (+0,7 pp T/T e -0,3 pp A/A), acima da nossa expectativa de 36,2%, impactada positivamente por preços mais altos e melhor mix vindo do segmento da Riva, apesar dos custos de materiais sob pressão. Assim, reiteramos nossa recomendação de compra com PA de R$17,00/sh.

Ecorodovias (ECOR3): A Ecorodovias apresentou resultados neutros, com EBITDA ajustado de R$ 545 milhões (em linha com nossas estimativas e queda de 1% A/A), refletindo principalmente melhorias no tráfego dado impactos mais amenos do COVID-19 porém também refletindo o fim das concessões Ecocataratas e Ecovia Caminho do Mar em novembro 2021. Do lado positivo, destacamos a melhoria contínua do tráfego, com tráfego comparável +1,0% vs. 4T19 (período pré-pandemia). Do lado negativo, no entanto, observamos um aumento do compromisso de capex da ordem de R$ 278 milhões, refletindo o recente aumento nos preços das commodities, especialmente o cimento asfáltico de petróleo (CAP). Reiteramos nossa postura neutra com o case de investimento da Ecorodovias.

Egie (EGIE3): A Engie reportou seus resultados do 4T21 em linha com nossas expectativas. O baixo GSF de 2021 penalizou os resultados durante o ano, mas, apesar do cenário hidrológico, a companhia deu continuidade à sua estratégia de descarbonização e anunciou fortes dividendos que representam 100% do seu lucro líquido de 2021. Uma surpresa interessante foi a aquisição de dois complexos solares em MG e RN com uma TIR atrativa (+10%, em termos reais). Mantemos nossa recomendação neutra na Engie Brasil, com preço-alvo de R$ 49/ação.

Embraer (EMBR3): A Embraer reportou resultados neutros, com um EBITDA ajustado de US$ 107 milhões abaixo de nossas estimativas explicado principalmente pelo impacto de US$ 43 milhões relacionado ao acordo recentemente alcançado com a Força Aérea Brasileira (efeito contábil não caixa nos números do 4T21). Observamos: (i) forte desempenho do fluxo de caixa, com geração de caixa livre de US$ 452 milhões no 4T21 levando a uma geração anual de caixa de US$ 292 milhões, bem acima das indicações anteriores da empresa de ~US$ 100 milhões (suportando redução da alavancagem para atingir 3,5x dívida líquida/ EBITDA vs. 5,6x em 2019); e (ii) forte desempenho de rentabilidade das divisões de Aviação Executiva e Serviços, com a margem bruta permanecendo em sólidos níveis de 21% e 28%, respectivamente. Além disso, a empresa divulgou seu guidance para 2022, com receitas e lucro operacional abaixo do esperado versus nossas estimativas e consenso, implicando em potencial espaço para revisões para baixo de estimativas, em nossa opinião. Mantemos nossa visão positiva em relação à Embraer apesar da volatilidade esperada de curto prazo.

Estapar (ALPK3): A Estapar é a maior empresa de estacionamentos do Brasil, com cerca de 8% de participação de mercado. Para o 4T21, a empresa divulgou resultados melhores, consolidando seu processo de retomada, como já era esperado devido ao afrouxamento de restrições de mobilidade e do avanço do processo de vacinação no Brasil. No trimestre, a receita líquida da companhia atingiu R$ 265 milhões, um crescimento de 44% na comparação anual e ficando 6% acima das nossas estimativas. Olhando para frente, a companhia destacou que as receitas de janeiro atingiram 93% da base comparável de 2019, o que vemos como um sinal positivo de retomada. O EBITDA (não ajustado e incluindo IFRS) da empresa no trimestre foi de R$ 67 milhões, o que representa uma queda de 30% na comparação anual, mas que já tínhamos antecipado nas nossas estimativas. Por fim, a companhia divulgou um prejuízo líquido de R$51 milhões, uma queda relevante em comparação com a nossa previsão. Do lado positivo, destacamos as iniciativas de gestão do passivo da companhia, com a conclusão do processo de alongamento da dívida de curto prazo. Ainda assim, diante das incertezas do cenário de mobilidade urbana no Brasil, por enquanto mantemos nossa recomendação Neutra.

Fleury (FLRY3): O Fleury apresentou resultado neutro no 4T21, com lucro líquido de R$71 (em linha com nossa estimativa). As receitas aumentaram 9,7% A/A, devido a um grande aumento nas receitas de novos negócios, à medida que a empresa se diversifica para além de seus negócios de diagnóstico. Além disso, os testes Covid-19 estão perdendo relevância consistentemente, representando apenas 5,7% das receitas (-5,4 p.p. A/A). A margem EBITDA comprimiu 6,4 p.p. A/A devido a (i) alta base de comparação e (ii) ampliação da estrutura administrativa para fomentar o crescimento. A disciplina financeira da empresa mostrou seu valor, pois as despesas financeiras líquidas não prejudicaram os resultados.

Fras-le (FRAS3): A Fras-le reportou números neutros no 4T21, com EBITDA ajustado de R$ 83 milhões desfocado pelo reconhecimento de provisão referente a desconto contratual com um grande cliente, impactando as vendas e resultados operacionais do 4T21 em ~R$ 31 milhões – estimamos um EBITDA recorrente de R$103 milhões no 4T21 (veja a Figura 1), -10% A/A e -4% T/T, com margem EBITDA recorrente de 14,6% contraindo ~2p.p. vs. 3T21 devido aos aumentos de preços de matérias-primas e sazonalidade (volumes -11% T/T). Além disso, notamos um desempenho positivo da receita líquida no 4T21, com receita líquida ajustada de R$ 704 milhões +18% A/A e +7% T/T, com melhores preços compensando menores volumes. Reiteramos nossa recomendação Neutra devido a nossa visão de um valuation justo (7,3x EV/EBITDA 2022 vs. média histórica de ~6x).

Grendene (GRND3): A Grendene é uma das maiores fabricantes de calçados do Brasil, com mais de 50 anos de história no País e dona de marcas como Ipanema, Zaxy, Rider e Cartago. No seu 4T21, a empresa reportou resultados robustos: suas margens financeiras vieram em linha com o que esperávamos, mas o seu volume de vendas nos surpreendeu, ficando cerca de 5% acima do esperado. A companhia atribui tal aumento nas vendas a uma combinação de: (i) exportações mais fortes, que teriam sido beneficiadas por um real desvalorizado, além de crescimento em volumes; (ii) um mix de maior valor agregado, o que indicaria que a Melissa teria ganho participação na receita da empresa, potencialmente.

Hypera (HYPE3): A Hypera apresentou resultados ligeiramente positivos no 4T21, com lucro líquido ajustado totalizando R$366M (6,6% abaixo da nossa estimativa). A empresa continuou a apresentar crescimento de dois dígitos, com receitas crescendo 15,2% A/A organicamente (+43,3% A/A considerando aquisições). A margem EBITDA cresceu 4,1 p.p. A/A impulsionada principalmente por sinergias de aquisições recentes, mostrando o potencial dos portfólios das marcas adquiridas. As despesas financeiras líquidas foram um grande detrator para o lucro, já que a empresa possui uma dívida líquida de 6,7x o valor de um ano antes. Embora abaixo do esperado, consideramos os resultados positivos e esperamos que o desempenho operacional melhore ainda mais no 1T22.

IMC (MEAL3): A IMC entregou resultados neutros, em linha com as nossas expectativas. Do lado positivo, houve forte crescimento das vendas; do lado negativo, as margens ficaram sob pressão, sobretudo no Brasil, devido a despesas gerais e administrativas significativamente maiores do que o esperado. No consolidado das marcas da empresa, a receita líquida atingiu R$ 544 milhões, ficando 4% acima do que esperávamos e registrando crescimento de 61% versus o 4T20. Os destaques incluem a performance do KFC e do Frango Assado, ambas significativamente acima dos níveis pré-pandemia.

Irani (RANI3): a Irani reportou mais um conjunto de bons resultados, em linha com nossas estimativas. O EBITDA foi de R$ 134 milhões e ficou em linha com nossas estimativas (-4% T/T, +115% A/A), com margem EBITDA de 32% (estável no trimestre). Os principais destaques foram o menor custo por tonelada, volumes de papel acima do esperado e menores volumes de resina. Mantemos nossa recomendação Neutra para Irani, com preço alvo de R$8,0 por ação.

Iochpe-Maxion (MYPK3): A Iochpe-Maxion apresentou resultados neutros no 4T21, com EBITDA recorrente de R$ 317 milhões +33% A/A (-2% vs. nossas estimativas). Do lado positivo, destacamos: (i) perfil resiliente contínuo da receita, com crescimento de 33% A/A (+6% T/T) refletindo uma melhora sequencial de veículos leves (+9% T/T, especialmente impulsionado pela América do Norte) e a manutenção de um forte desempenho dos veículos comerciais (+102% vs. níveis pré-pandemia); (ii) indicadores de desalavancagem encorajadores, com dívida líquida/EBITDA de ~2,3x no 4T21 vs. ~2,7x no 3T21 (e vs. ~6,5x no 4T20). No lado negativo, notamos uma contração da margem EBITDA ajustada de ~4p.p. vs. o 3T21, provavelmente refletindo impactos sazonais, em nossa visão, dada a atividade industrial geralmente menor no final do ano (margens estáveis ​​em relação ao ano anterior). Reiteramos nossa recomendação de Compra para Iochpe-Maxion e preço-alvo de R$ 27,00/ação.

Klabin (KLBN11): A Klabin reportou mais um conjunto de bons resultados, em linha com nossas estimativas. O EBITDA recorrente foi de R$ 1.884 milhões e ficou em linha com nossas estimativas, queda de 2% no trimestre (T/T) e alta de 44% ano contra ano (A/A), com margem EBITDA de 41% (-3p.p. T/T). Os principais destaques positivos foram preços realizados mais altos em diversos produtos e melhor mix de vendas de celulose. Por outro lado, os custos de celulose aumentaram 14% T/T, enquanto as despesas com vendas, gerais e administrativas (SG&A) subiram 16% A/A, em razão da incorporação da IP. Mantemos nossa recomendação de Compra (preço-alvo de R$31,2/ação).

Localiza (RENT3): A Localiza apresentou resultados fortes no 4T21 (em linha com nossas expectativas e do mercado), com lucro líquido de R$ 442 milhões (+10% A/A). Os principais pontos positivos foram: (i) forte desempenho do EBITDA de Rent-a-Car (RaC) (+48% A/A e 40% T/T) baseado em volumes, tarifas e margem sequencialmente melhores; e (ii) Seminovos continuamente forte (~25% de margem bruta e ~14% de margem EBITDA) apesar de apenas ~15,5 mil carros vendidos no trimestre (-51% A/A e -28% T/T). Do lado negativo, observamos o ambiente de compra de carros ainda prejudicado, causando custos de manutenção acima do ideal relacionados a uma frota mais envelhecida e impactando negativamente a margem EBITDA das divisões de aluguel. Reiteramos nossa visão positiva e recomendação de Compra para a Localiza.

Locaweb (LWSA3): A Locaweb reportou resultados fracos no 4T21, conforme já esperado em nossas estimativas. A receita líquida cresceu 75,5% A/A, impulsionada principalmente pelo crescimento de 203% A/A no segmento de Commerce. Embora continuemos otimistas em relação às perspectivas da Locaweb no longo prazo, estamos preocupados com severas contrações de margem e desaceleração da receita daqui para frente, o que deve aumentar as preocupações dos investidores, especialmente neste momento de mercado. Por ora, mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o final de 2022 de R$30,0/ação para LWSA3.

Omega (MEGA3): Os resultados ficaram abaixo de nossas expectativas principalmente devido às más condições meteorológicas que implicaram em menor incidência de ventos e solar durante o trimestre. Do lado positivo, a hidrologia foi boa e compensou parcialmente os resultados. Mantemos a Omega Energia como nossa top-pick com um preço-alvo de R$ 17/ação. O EBITDA (ajustado pelas participações minoritárias) foi de R$ 406,4 milhões, menor em 22% em relação à nossa estimativa de R$ 523,1 milhões. Os resultados ficaram abaixo do guidance da companhia e podem ser explicados pelo menor resultado operacional.

Orizon (ORVR3): Os resultados vieram em linha com as nossas expectativas, mas tiveram um crescimento expressivo em relação ao mesmo período do ano passado. A companhia continua a apresentar crescimento orgânico e inorgânico. Mantemos nossa recomendação de Compra na Orizon com preço-alvo de R$40/ação.

Oncoclínicas (ONCO3): A Oncoclinicas apresentou resultados positivos no 4T21, com lucro líquido ajustado de R$63M. A receita líquida aumentou 34% A/A, impulsionada principalmente por aquisições, mas com crescimento orgânico significativo em base anual e trimestral. A margem EBITDA ajustada comprimiu 2,4 p.p. A/A, com redução de custos sendo mais do que compensada por despesas de operações recentemente adquiridas. A empresa aguarda a aprovação do Cade para concluir a aquisição da Unity, mantendo um grande saldo de caixa e, assim, reduzindo as despesas financeiras líquidas. Reiteramos nossa recomendação de compra para as ações devido ao crescimento de lucro esperado para o curto prazo.

Pão de Açúcar (PCAR3): O GPA reportou resultados do 4T21 em linha com nossas estimativas, com margens pressionadas pela liquidação do Extra. No entanto, a companhia abriu a performance do novo GPA Brasil (excl. Hiper e farmácias), que superou seus pares, com vendas mesmas lojas em +2,3% A/A e margem EBITDA em 8,4%. A receita líquida consolidada subiu 7% A/A e o EBITDA ajustado caiu 10% A/A, por conta dos resultados das operações descontinuadas (Extra Hiper e farmácias), enquanto o lucro líquido veio bastante acima das estimativas por conta de efeitos positivos não recorrentes.

Pague Menos (PGMN3): A Pague Menos reportou resultados em linha com o esperado, com o crescimento de receita bruta de +6% A/A, suportado pela performance de vendas mesmas lojas maduras (SSS) de +4,1% (vs. XPe em +1,9%), enquanto pressões inflacionárias e despesas de lojas pré-operacionais pressionaram a margem EBITDA (ex-IFRS) em 1,1p.p A/A. Mantemos recomendação de Compra e preço alvo de R$13,0 por ação. A companhia apresentou um crescimento de receita bruta de +6% A/A no trimestre, em linha com as nossas estimativas, suportadas pelo crescimento de SSS de +4,3% (maduras em 4,1%), refletindo ganhos de produtividade e melhorias no sortimento médio por loja. Em relação à rentabilidade, a margem bruta apresentou expansão de 0,3p.p A/A, decorrente de iniciativas internas (vendor management e menor nível de perda de estoques) e um impacto positivo de mix de vendas (maior participação de genéricos, serviços e marca própria) mais que compensando uma estratégia promocional mais agressiva no digital e em parcerias com convênios. Por outro lado, a margem EBITDA apresentou queda de 1,1p.p A/A, reflexo de pressões inflacionárias em despesas operacionais, aceleração do ritmo de expansão de lojas e crescimento dos canais digitais. Por fim, a companhia reportou um lucro líquido de R$26mi, em linha com o esperado.

Positivo (POSI3): A Positivo reportou resultados mistos no quarto trimestre. A Receita Líquida ficou 7,2% abaixo de nossas estimativas devido a vendas abaixo do esperado para o segmento de Varejo no trimestre, apesar de um crescimento de 21,2% A/A. Além disso, a empresa reportou uma margem EBITDA ajustada estável. Adicionalmente, a empresa divulgou seu guidance para 2022, estimando uma receita bruta entre R$ 5 bilhões e R$ 6 bilhões (vs. XPe R$ 5,2 bilhões). Em suma, reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$16,0/ação para POSI3.

Priner (PRNR3): A Priner entregou resultados em linha com o que esperávamos. A receita líquida ficou em R$ 120 milhões no período, registrando queda de 3% na comparação trimestral (T/T) mas ainda assim crescendo 76% versus o mesmo período no ano anterior (A/A). Tais dados já haviam sido comunicados ao mercado em janeiro, quando a empresa divulgou sua prévia operacional do trimestre.

RaiaDrogasil (RADL3): A RD reportou resultados mistos, com a receita bruta em linha com as nossas estimativas, suportadas pela sólida performance de vendas mesmas lojas maduras (SSS) em +9,1% (vs. XPe em +7%), enquanto pressões inflacionárias e contínuos investimentos na sua transformação digital pressionaram a margem EBITDA em 0,8p.p A/A. O destaque positivo do resultado foi o crescimento de receita, em +17% A/A, impulsionado pela abertura bruta de 240 lojas no ano e pela sólida performance de vendas mesmas lojas (SSS) em 11,5%, ou lojas maduras +9,1% (vs. XPe em +7%). Em relação à rentabilidade, apesar da expansão da margem bruta (+0,6p.p A/A) por conta do ganho inflacionário dos estoques e pela política comercial, a queda de margem EBITDA foi o ponto negativo do resultando, caindo 0,8p.p A/A por conta de pressões inflacionárias principalmente em despesas operacionais, além da continuidade de investimentos na transformação digital da companhia. O lucro líquido foi de R$187milhões, praticamente em linha com nossas estimativas devido a um impacto positivo não recorrente de incentivos fiscais.

Randon (RAPT4): A Randon divulgou resultados neutros do 4T21, com aj. EBITDA de R$ 312 milhões +12% A/A e -20% T/T (ajustado pelo desconto contratual da Fras-le – vide Figura 4). Destacamos: (i) forte desempenho da receita, com vendas de ~R$2,6 bi +42% A/A e +3% T/T (apesar da sazonalidade de dezembro – queda de 12% vs. a média de out/nov’21 e +27% vs. dez’20), impulsionado pela continuidade do sólido desempenho dos produtos expostos ao agronegócio na divisão de montadoras e pelo bom momento do segmento de autopeças; e (ii) margem EBITDA ajustada de 12,2% -3,3p.p. A/A e -3,5p.p. T/T, refletindo um ambiente de pressão de custo mais desafiador. Além disso, saudamos o guidance divulgado pela Randon para 2022, com fortes indicações de crescimento para este ano (receita líquida e EBITDA +12-13% A/A na faixa intermediária do guidance). Reforçamos a Randon como nosso top pick entre o espaço de Autopeças e reiteramos nosso rating de Compra e TP de R$ 18,00/ação.

Sabesp (SBSP3): A Sabesp divulgou resultados após o fechamento do mercado. Os resultados vieram em linha com as nossas expectativas. Os principais destaques, como de costume, foram os reajustes tarifários, aumento (+3,5%) nos volumes faturados (com exceção do município de Mauá) nas categorias não residenciais compensados, principalmente, pelo aumento do PMSO (+15%). Mantemos nossa recomendação de Neutra na Sabesp, com preço-alvo de R$ 52/ação e US$ 9/ADR para SBSP3 e SBS, respectivamente.

Sanepar (SAPR11): Os resultados vieram em linha com nossa estimativa e acima do consenso de mercado. Os destaques positivos foram o crescimento do volume faturado de água e esgoto (+0,5% para água e +2,1% para esgoto A/A), e o aumento do número de ligações (+2,0% A/A). Apesar disso, continuamos a acreditar que o risco regulatório persiste. Mantemos nossa recomendação neutra em SAPR11, com preço-alvo de R$ 26,0/ação.

São Martinho (SMTO3): A São Martinho apresentou bons números no 3T22 (ano-fiscal 4T21), com preços mais altos no etanol (+76,9% A/A) e no açúcar (+30,9%) como os principais destaques, enquanto a produtividade agrícola foi menor (-11,6%) devido à seca, geadas e incêndios e os custos aumentaram em média 20,3%. A Receita Líquida foi de R$ 1,53bi (+26% A/A e -8% vs. XPe), com Lucro Bruto de R$ 635,1mi (+37% A/A e -14% vs. XPe), mas aumento de 48% A/A no EBIT para R$ 556,2mi e margem de 36,3%, confirmando um trimestre forte após um ano desafiador. Para 2022/23, apesar da crescente pressão de custos, os preços mais altos já travados para o açúcar devem ajudar a compensar, enquanto o mercado de etanol está mais lucrativo, mas também com maiores incertezas. Continuamos otimistas com a SMTO e reforçamos nossa recomendação de Compra com preço-alvo de R$ 42,8/ação.

Soma (SOMA3): O principal destaque do resultado do Grupo Soma foi o crescimento do faturamento, com forte crescimento orgânico em todas as marcas: Farm +56%; Animale +27%; Foxton +90%; Hering +29% vs. 4T19 enquanto NV cresceu 52% A/A e Farm Global mais que dobrou A/A. Além disso, a companhia divulgou seus números preliminares para 2022, com um indicativo bastante positivo, tanto em termos de marcas quanto canais, com vendas acumuladas em janeiro e fevereiro crescendo na casa de ~60% A/A para Soma ex-Hering e ~30% na marca Hering. Por fim, o lucro líquido foi de R$ 112 milhões.

Taesa (TAEE11): Temos uma avaliação positiva dos resultados da Taesa no 4T21, apesar do EBITDA Ajustado ter vindo em linha com nossas estimativas e com o consenso de mercado, o desempenho de 2021 foi impressionante na comparação anual, principalmente devido aos reajustes inflacionários da RAP e a entrada em operação da Janaúba. Embora tenhamos uma visão positiva da estabilidade do segmento de transmissão, com base em uma estrutura de receita fixa, vemos as ações como devidamente precificadas. A Taesa reportou um EBITDA Ajustado (incluindo equivalência patrimonial, consistente com nossa metodologia para fins de comparação) de R$ 472,9 milhões, em linha (+4,0%) com nossa estimativa de R$ 454,9 milhões e com o consenso de mercado de R$ 453,6 milhões. O Lucro Líquido foi de R$ 105,5 milhões, abaixo da nossa estimativa de R$ 210,1 milhões, refletindo principalmente uma equivalência patrimonial abaixo do esperado e despesas financeiras acima do esperado. Mantemos nossa recomendação Neutra com preço alvo de R$ 39/unit.

Tim (TIMS3): A TIM reportou resultados sólidos no quarto trimestre, em linha com nossas estimativas. As receitas de serviços cresceram 4,0% no trimestre, em linha com nossos números e o consenso. A receita de Serviços Móveis (MSR) totalizou R$ 4,3 bilhões no 4T, crescendo 3,8% a/a, enquanto a receita de telefonia fixa registrou crescimento de 7,1%. Apesar de um ano desafiador com os impactos da pandemia, a empresa entregou seu guidance de curto prazo. A empresa também divulgou seu plano estratégico 2022-2024 com poucas mudanças em relação ao plano divulgado no ano passado. Reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$21/ação para o final de 2022.

Unidas (LCAM3): A Unidas apresentou resultados fortes, embora esperados, com resultado de R$ 277 milhões vindo apenas um pouco abaixo do consenso (-4% e +19% acima de nossas estimativas, o que não levou em conta os ganhos fiscais em Rent-a-Car [RaC]). Destacamos um forte desempenho geral, com: (i) RaC compensando os volumes estáveis ​​no trimestre com melhores preços (tarifa média +18% T/T); e (ii) Aluguel de Frotas continuando seu ritmo de crescimento consistente (volumes +7% T/T e +29% A/A). Por fim, notamos mais um trimestre forte para a rentabilidade dos Seminovos, com a margem EBITDA permanecendo em patamares elevados (22,2% no 4T21) refletindo maiores preços de carros usados (preço do carro vendido +35% A/A e +10% T/T), embora volumes fracos tenham reduzido o faturamento da divisão (-43% A/A e -23% T/T). Reiteramos nossa recomendação de Compra para a Unidas, respaldados por expectativas positivas de crescimento de médio/longo prazo para o setor.

Unifique (FIQE3): Unifique reportou resultados levemente positivos no quarto trimestre de 2021, mas em linha com nossas estimativas. O sólido desempenho da receita líquida (+ 81,4% A/A) foi impulsionado (i) pela expansão da rede e, consequentemente, pelo aumento da base de clientes; e (ii) empresas adquiridas ao longo de 2021. Mas atente-se aos riscos à frente… com a companhia reportando (i) piora na rentabilidade com contração de margem EBITDA e (ii) um aumento do churn no 4T. Contudo, mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o final de 2022 de R$ 13,0/ação.

Usiminas (USIM5): A Usiminas reportou seus resultados trimestrais em linha com o consenso do mercado, mas mostrando uma tendência de queda nas margens. O EBITDA Ajustado Recorrente foi de R$ 1.839 milhões (-38% T/T, +26% A/A), com margem EBITDA de 23% (queda de 10 p.p. no trimestre). Os principais destaques foram: (i) menores volumes na siderurgia; (ii) maior custo caixa por tonelada de aço em razão da menor alavancagem operacional e maiores custos de carvão (iii) maiores volumes de minério de ferro com baixos preços realizados. A Usiminas reportou um EBITDA Ajustado de 2.458 milhões no trimestre, porém este número inclui um ganho não recorrente de R$ 619 milhões em créditos tributários e reversões de provisão de fundos de pensão. Excluindo este efeito, temos um EBITDA Recorrente Ajustado de R$ 1.839 milhões. Mantemos nossa recomendação Neutra (preço-alvo de R$15,5/ação).

Vale (VALE3): A Vale reportou resultados operacionais piores do que o esperado no quarto trimestre de 2021. O EBITDA ajustado (exclui despesas de doações de Brumadinho e Covid-19) em US$ 6,9 bilhões ficou em linha com nossas estimativas e consenso. Os destaques (negativos) foram: (i) geração de caixa abaixo do esperado, negativa em US$ 175 milhões, em função do aumento do capital de giro, CAPEX, pagamentos de Brumadinho e outros; e (ii) a nova rodada de provisões relacionadas à descaracterização de barragens de US$ 2,1 bilhões. Vemos esses resultados como ligeiramente negativos, pois o EBITDA recorrente ficou em linha com nossas estimativas, no entanto as provisões mais altas e a geração de caixa mais fraca foram decepcionantes. Mantemos nossa recomendação de Compra no nome

Vamos (VAMO3): A Vamos apresentou números fortes para o 4T21, com lucro líquido atingindo R$117 milhões (+94% A/A), em linha com nossas estimativas. Destacamos: (i) a continuidade do forte momento operacional da divisão de locação, com receita de ~R$255 milhões +52% A/A e +11% T/T (frota total no final de período de 26,4 mil ativos +30% T/T [+16% orgânico]), acompanhada de forte rentabilidade (margem EBITDA de 81,0% +11,5pp A/A e +1,0pp T/T); (ii) o faturamento das concessionárias cresceu 150% A/A, parcialmente inorgânico (-9% T/T) com margem EBITDA estável de 9,6% A/A (-2p.p. T/T). Reiteramos nossa visão positiva sobre a Vamos (top-pick no setor de Transportes), baseada em sua liderança em um mercado ainda pouco explorado de locação de caminhões no Brasil (garantindo a ela poder de precificação, o que vemos como importante no atual ambiente inflacionário).

Vivara (VIVA3): Vivara reportou resultado sólidos no 4T. As vendas líquidas cresceram 19% A/A e +35% vs. 4T19, impulsionadas por um forte desempenho de vendas mesmas lojas (+11,5%) combinado à expansão de lojas feita no período (+41 em 2021, das quais 17 foram inauguradas no 4T). Em relação à rentabilidade, a margem bruta se manteve em níveis saudáveis ​​apesar do forte aumento de custos de matéria prima (prata subindo ~60% desde o início da pandemia e ouro ~30%) e custos relacionados à expansão da fábrica da empresa, embora a margem EBITDA tenha sido pressionada por despesas operacionais resultantes da abertura de lojas, maiores despesas de marketing e aumento dos custos de frete devido à maior penetração digital. Por fim, o lucro líquido recorrente foi de R$ 135 milhões, um aumento de 44,5% A/A.

Vulcabras (VULC3): Mais uma vez, a companhia apresentou resultados em linha com as nossas altas expectativas, demonstrando a consistência da sua performance. Destacamos o crescimento de 35% nas vendas na comparação com o mesmo trimestre no ano anterior, além de um ganho de 340 pontos base de margem bruta no mesmo período. Valorizamos tal robustez nos resultados, especialmente diante de um cenário doméstico macroeconômico mais desafiador para as empresas de consumo discricionário.

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