Além do desempenho do câmbio, commodities e índices, a movimentação da curva de juros é uma das principais variáveis a serem monitoradas pelos investidores, sobretudo no universo de renda fixa. Neste material, iremos abordar o que é a curva de juros, sua importância, como ela é traçada e de que maneira sua movimentação impacta os investimentos.
A curva de juros, também conhecida como curva a termo ou yield curve, pode ser compreendida como as expectativas dos rendimentos médios de títulos públicos prefixados sem cupom (ou seja, sem pagamentos semestrais), a partir dos contratos futuros de juros (ou DI).
Contratos futuros representam o compromisso de compra ou venda de determinado ativo numa determinada data a determinado preço. Neste caso, os acordos negociados na B3 (bolsa de valores brasileira) são atrelados à taxa DI. A curva é, então, elaborada a partir das remunerações fixadas pelo mercado nestas negociações.
A principal finalidade do mercado futuro de DI é a proteção contra a volatilidade (oscilação) das taxas de juros internas, também conhecida como hedge. Como empresas com dívidas indexadas ao CDI ou investidores com ativos prefixados, por exemplo, correm o risco da subida das taxas de juros, podem abrir posição comprada no mercado futuro (que ganha com a alta nos juros), de forma a compensar eventuais perdas com a movimentação das taxas.
Além do hedge, outras operações envolvendo o DI futuro representam especulação, na qual o especulador toma posição no mercado futuro sem outra posição segura, com o intuito de alavancar os lucros com as tendências de preços, e arbitragem, que visa aproveitar as diferenças de preços de um ativo que é negociado em diferentes mercados.
Os contratos futuros de DI garantem maior visibilidade aos investidores quanto à dinâmica de juros no futuro, podem indicar tendências econômicas e fornecem parâmetros da direção da Taxa Selic.
Por que não analisar logo a Selic? De fato, a taxa Selic é a taxa básica de juros da economia e é o principal instrumento de política monetária à disposição do Banco Central. Porém, a Selic é uma taxa-meta estipulada em um determinado momento e não necessariamente reflete as taxas praticadas pelo mercado, sendo apenas um referencial. Além disso, a taxa Selic (meta) é uma ferramenta de curto prazo. Sendo assim, os riscos de prazos mais longos não são refletidos na política monetária do Banco Central.
Em suma, a curva de juros expressa a taxa de juros média esperada para o mesmo emissor, em períodos diferentes, refletindo o valor do dinheiro do tempo. A curva mostra por qual remuneração os agentes de mercado estão dispostos a emprestar seu dinheiro para os mais diversos períodos.
Desenho da Curva de Juros
Para a construção da curva, parte-se de dois eixos: no eixo X (horizontal) são apontados os prazos ou vencimentos e no eixo Y (vertical), as taxas. Nesse sistema de coordenadas, as remunerações para cada prazo no futuro são indicadas no plano. Ao ligar os pontos, forma-se a curva de juros.
Como exemplo, no dia 10 de setembro de 2021, o rendimento médio era de 5,66% a.a. (ao ano) para 30 dias, 7,285% a.a. para 120 dias e 11,01% a.a. para 10 anos.
Aponta-se que tais porcentagens se referem ao valor acumulado médio no período, e não ao valor esperado da taxa Selic no vencimento. Ou seja, dado que a curva apontava que a remuneração para o DI de 10 anos era de 11,01% a.a., na hipótese da compra do ativo, o investidor, ao manter o título até o vencimento, receberá a remuneração referente a 11,01% de juros compostos por ano mantido.
Principais forças atuantes na Curva de Juros
Investimentos de curto prazo costumam apresentar juros menores que os investimentos de longo prazo. Quanto maior o prazo, maior a incerteza de evolução dos juros, então os investidores demandam um prêmio de risco mais elevado. Em razão dessa dinâmica, o padrão teórico é que a curva de juros seja uma linha crescente – principalmente em mercados mais instáveis como o brasileiro.
Além do prêmio de risco, outra força relevante na curva de juros é a política monetária, ou, em outras palavras, as expectativas de mudanças na taxa Selic visando o controle da inflação.
De maneira geral, pode-se dizer que as taxas de prazos mais curtos sinalizam expectativas ligadas à política monetária e que as de longo prazo estão conectadas ao risco fiscal.
Movimentos na Curva de Juros e impactos nos investimentos
Quando o mercado precifica uma alta de juros nos contratos de juros futuros, há a chamada “abertura da curva”. Por outro lado, quando a expectativa é de queda, ocorre o movimento de “fechamento”.
Essas movimentações impactam diretamente as aplicações de Renda Fixa: a abertura da curva torna a remuneração dos investimentos mais atraente, porém, como os preços dos títulos caem (devido à marcação a mercado) o investimento de quem comprou o ativo antes da movimentação é desvalorizado. Quanto ao fechamento, há um efeito oposto, de valorização no curto prazo.
A mesma lógica segue para os fundos de renda fixa, tanto os dedicados a comprar títulos públicos quanto os dedicados a comprar títulos privados, uma vez que eles devem marcar suas posições a mercado diariamente.
A alta nos juros de longo prazo também afeta a Renda Variável: como o rendimento dos títulos soberanos se torna maior, o custo de capital das empresas, que considera os juros de empréstimos, sobe. Consequentemente, a taxa de desconto usada para trazer o fluxo de caixa projetado daquela empresa a valor presente, sobe. Como resultado, o preço da ação cai.
Voltando à dinâmica da curva, também vale monitorar as alterações em sua inclinação. Quando ocorre o aumento da diferença entre as taxas de curto prazo e taxas de longo prazo, há ganho de inclinação (steepening). Analisar se o movimento está na ponta curta ou longa da curva pode fornecer uma visão sobre as expectativas do mercado para a economia e mudanças nas taxas de juros.
Na hipótese da alta dos juros longos em grau maior que os juros curtos, a curva faz um movimento de bear steepening. É possível supor que os investidores se preocupam com a inflação e acreditam que o Banco Central poderá elevar a Selic no futuro, o que diminui a demanda por ativos de prazo mais longo, resultando em queda de preços e aumento das taxas.
Caso as taxas curtas caiam mais que as taxas longas, há a expectativa de corte na taxa básica de juros para reaquecer a economia – chamado de bull steepening.
No caso da perda de inclinação da curva (flattening), decorrente da diminuição da diferença entre as taxas de curto e longo prazo, o movimento pode ser bull flattening, quando as taxas de longo prazo retraem mais do que as de curto prazo e indica que os investidores esperam que a inflação caia no longo prazo.
Há um bear flattening quando as taxas curtas sobem mais que as longas, sendo considerado um indicativo de retração na economia: a ponta curta abre em antecipação a um ciclo de política monetária mais contracionista.
Na prática
Tomaremos como exemplo a curva de juros futuros de 3 de setembro de 2021 (linha amarela), assim como as curvas da semana anterior (preta), de um mês atrás (cinza escuro) e de seis meses antes (cinza claro), expostas abaixo:
Primeiramente, vamos para a curva amarela. Como o ponto referente a outubro de 2021 aponta para uma taxa de 5,49%, podemos afirmar que o mercado espera que o rendimento acumulado dos títulos de renda fixa entre o dia 3 de setembro e o próximo dia 1 de outubro é de 5,49% ao ano.
Já o último ponto na curva aponta que o rendimento médio embutido nos contratos futuros de juros com vencimento em janeiro de 2031, ou seja, aproximadamente 10 anos à frente, é de 10,77% ao ano.
Percebe-se que ao compararmos a curva do dia 3 de setembro com a da semana anterior, há um movimento de ganho de inclinação (steepening) ou abertura das taxas mais longas: na semana anterior a curva apontava para uma taxa de 5,42% a.a. em outubro de 2021 e 10,14% a.a. em janeiro de 2031. A movimentação da curva sugere o aumento da percepção do risco fiscal na semana.
Ao analisarmos a curva de seis meses antes, encontramos uma linha bem mais inclinada que a atual. Na época, a taxa Selic encontrava-se em sua mínima histórica (2,00% ao ano) e os agentes já precificavam um novo ciclo de aperto monetário (aumento da taxa de juros) em breve. Por esse motivo, a curva apresentava um grau de inclinação bem mais significativo na sua ponta mais curta que no desenho atual.
Fonte
B3
Banco Central
Bloomberg
Salomon Brothers
