Temporada de Resultados Renda Fixa – 4º trimestre de 2025

No acumulado da safra 2025/26 até dezembro, a Coruripe apresentou retração operacional A/A. A moagem de cana totalizou 12,95 milhões de toneladas, queda de 12,1% A/A, com leve alta na cana própria (+1,1%) e redução mais forte na cana de fornecedores (-19,3%). A qualidade da matéria-prima também piorou, com ATR¹ de 136,47 kg/t (-1,1%), TCH² de 70,67 t/ha (-6,9%) e kg de ATR/ha de 9.645 (-7,9%).

A produção industrial acompanhou essa tendência: açúcar equivalente somou 34,58 milhões de sacas (-13,6%), enquanto o etanol recuou 28,0%, para 330,4 mil m³, e a energia elétrica caiu 14,1%, para 594,8 mil MWh, apesar da melhora da eficiência industrial para 88,41%. Na comercialização, os volumes vendidos recuaram em açúcar equivalente (-9,6%), etanol (-17,7%) e energia (-11,6%), mas os preços médios mostraram evolução mais favorável em VHP (+3,5%), etanol (+12,1%) e energia (+8,5%), compensando parcialmente a queda operacional. Ao final do período, a Companhia tinha 97% da safra 2025/26 de açúcar VHP fixada, a R$ 2.469/t, além de 25% da safra 2026/27 e 4% da safra 2027/28 já fixados, o que contribui para maior visibilidade de receita futura.

Com isso, nos 9 meses acumulados até dezembro, a receita líquida caiu 6,2% A/A, para R$ 3,276 bilhões, enquanto o EBITDA ajustado somou R$ 1,159 bilhão (-3,9% A/A), com margem EBITDA ajustada de 35,4%, estável versus 34,5% no período anterior. Por outro lado, o lucro líquido recuou para R$ 268 milhões, pressionado principalmente pela piora das despesas financeiras líquidas, que passaram de R$ 79 milhões para R$ 259 milhões, refletindo sobretudo maiores juros sobre empréstimos e resultado negativo com derivativos.

A dívida bruta encerrou em R$ 4,4 bilhões, com 41% no curto prazo, enquanto a dívida líquida foi de R$ 3,576 bilhões. A alavancagem ficou em 1,9x, mas a liquidez segue apertada, liquidez corrente de 0,7x, frente ao covenant de no mínimo 1,0x, cuja medição é anual, além de caixa/dívida de curto prazo de 0,5x.

Apesar do suporte de preços e do elevado nível de hedge comercial, seguimos avaliando que a Coruripe permanece pressionada pela menor escala operacional, pelo aumento do custo financeiro e por uma posição de liquidez ainda apertada, o que, em nossa visão, mantém a Companhia dependente de gestão ativa de passivos e exposta a riscos de refinanciamento. Nesse contexto, o precatório³ a receber, estimado em aproximadamente R$ 5 bilhões, segue como uma potencial fonte de liquidez, embora sem previsão definida de recebimento, em um momento em que o cronograma de amortizações de curto prazo se mostra mais desafiador.

Notas: (1) Última informação disponível.

Veja Mais:

No 3T25/26, a FS apresentou crescimento operacional e maior rentabilidade, impulsionados por aumento de volumes, melhora do mix com maior participação de anidro e preços médios mais altos do etanol e do óleo de milho. A receita líquida somou R$ 3,64 bilhões (+25,1% A/A), enquanto o EBITDA atingiu R$ 1,04 bilhão, com margem de 28,5% (+3,0 p.p.), equivalente a R$ 1,503/litro de etanol vendido. O lucro líquido foi de R$ 352 milhões, crescimento de 59,9% frente ao 3T25, refletindo melhor desempenho comercial e industrial.

A moagem de milho totalizou 1,45 milhão de toneladas (+6,1% A/A), resultando em 629,8 mil m³ de etanol produzidos (+5,1%). As vendas avançaram para 690,0 mil m³ (+10,5%), com maior participação do etanol anidro (74,7% do mix, +17,3 p.p.). Os coprodutos também contribuíram: produção de DDGs cresceu 1,6% e vendas 0,7%, enquanto o óleo de milho apresentou forte avanço nas vendas (+32,3%). A Companhia também ampliou emissões (+14%) e vendas (+15%) de CBIOs no trimestre. A taxa de cobertura das receitas pelo custo do milho apresentou melhora, atingindo 43,9%, +0,8p.p. A/A.

No trimestre, apesar da melhora operacional, houve consumo de caixa, influenciado pela sazonalidade típica de maiores pagamentos de milho, pelos elevados desembolsos de capex relacionados à construção da planta de Campo Novo dos Parecis (CNP) e pela distribuição de dividendos. Os investimentos totalizaram R$ 816 milhões, quase integralmente destinados ao crescimento, em linha com cronograma e orçamento. No mesmo período, a Companhia distribuiu R$ 727,6 milhões aos acionistas e declarou R$ 88,9 milhões adicionais, pagos em janeiro de 2026; esses fluxos, combinados ao capex e ao consumo de capital de giro.

Com isso, a dívida líquida encerrou o trimestre em R$ 9,51 bilhões (+20% A/A), com alavancagem de 2,76x (redução de 1,26x versus 3T25/26), permanecendo abaixo do covenant de 3,0x¹. A Companhia possuía caixa total de R$ 2,21 bilhões, dos quais R$ 514,9 milhões em caixa restrito, sustentando a liquidez em meio ao ciclo operacional mais intenso em desembolsos. A FS manteve disciplina na gestão de capitais, reforçada pela emissão do novo Green Bond de US$ 500 milhões e pela recompra parcial do bond 2031, reduzido para US$ 138,9 milhões.

Veja Mais:

A Jalles Machado reportou desempenho operacional ainda pressionado no 3T25/26. A moagem consolidada totalizou 964,3 mil toneladas, queda de 27,9% A/A, enquanto a produtividade (TCH) recuou 13,5% A/A, para 59,2 ton/ha. O índice de produtividade do canavial (ATR) médio avançou para 164,3 kg/t (+23,7% A/A), impulsionado pela recuperação da maturação da cana e por um manejo mais eficiente nas unidades Jalles Machado e Otávio Lage. Já o ATR produzido recuou 15% A/A, para 158,4 mil toneladas, refletindo o menor volume de cana processada no trimestre.

No campo industrial, o mix aumentou a participação alcooleira, 65,8% para etanol e 34,2% para açúcar no trimestre, acompanhando o maior diferencial de preços entre etanol e açúcar. A produção de açúcar atingiu 51,7 mil toneladas (-32,5% A/A), enquanto o etanol somou 61 mil m³ (-7,3% A/A), com destaque para o avanço do etanol hidratado da unidade Jalles Machado.

A receita líquida recuou 30% A/A, para R$ 515 milhões, refletindo principalmente a menor disponibilidade de ATR e preços mais fracos de açúcar. O Ebitda ajustado somou R$ 346 milhões (queda de 10% A/A) e o lucro líquido alcançou R$ 55 milhões, após um prejuízo de R$ 74 milhões no mesmo período do ano anterior, impulsionado pelos resultados de hedge de açúcar e por despesas financeiras menores do que o esperado.

A dívida líquida encerrou o período estável, em R$ 1,8 bilhão, com 86% da dívida bruta no longo prazo e prazo médio de 4,9 anos, o qual consideramos alongado para a média do setor. A alavancagem (Dívida Líquida/EBITDA UDM) recuou de 1,5x para 1,2x, permanecendo bem abaixo do covenant de 3,25x. A posição de caixa somou R$ 2 bilhões (+74% A/A), suficiente para cobrir amortizações até a safra 2029/30.

[Comentário do time de Equities]: O fluxo de caixa livre foi de cerca de R$ 68 milhões, refletindo um desempenho de capital de giro melhor que o antecipado. A Jalles segue com menor nível de estoque para esta entressafra em comparação ao ano anterior, mas esperamos nova desalavancagem ao longo do 4T26, à medida que esses estoques forem gradualmente vendidos.

Veja Mais:

A Raízen apresentou resultados mais fracos nos 9M25/26, com queda de 12% A/A na receita líquida, que atingiu R$ 174,5 bilhões, e redução equivalente no EBITDA Ajustado, para R$ 8,4 bilhões, enquanto a margem permaneceu estável em 4,8%.

O desempenho foi pressionado pelo segmento de Etanol, Açúcar e Bioenergia (EAB), afetado pelo ambiente climático adverso dos últimos anos, pelas geadas do início do ciclo e por maior pressão de custos. Por outro lado, o negócio de distribuição de combustíveis no Brasil registrou execução mais sólida, com crescimento em todos os produtos e melhora no ambiente competitivo. Na Argentina, o trimestre foi o melhor do ano, refletindo avanços operacionais e redução de despesas.

Houve no trimestre maior volume de ajustes. O lucro líquido foi impactado por uma provisão de R$ 11,1 bilhões relacionada à revisão das premissas de recuperabilidade de ativos diante do nível elevado de alavancagem e da deterioração do perfil de crédito. A Companhia apontou que se trata de efeito não caixa e que eventuais melhorias no macro e na estrutura de capital podem permitir reversões futuras.

A dívida líquida aumentou 27% A/A e alcançou R$ 52,7 bilhões, elevando a alavancagem para 5,1 vezes (vs. 3,2x no 3T24/25), reflexo do menor EBITDA, os desembolsos de CAPEX ainda remanescentes do ciclo e de encargos financeiros mais elevados. A Companhia não está sujeita a covenants financeiros. Por outro lado, a liquidez corrente avançou de 1,1x para 1,8x, apoiada pelo caixa de R$ 17 bilhões e pelo perfil de endividamento mais alongado. A Raízen conta ainda com US$ 1 bilhão em linha de crédito disponível, ao custo de um commitment fee equivalente a 30% da Margem Aplicável sobre o montante não utilizado, hoje entre 1,2% e 1,35% a.a., conforme o rating da companhia, além de SOFR acrescida da Margem Aplicável e de eventual taxa de utilização em caso de saque.

Em conferência de resultados, a Companhia apontou que o plano de venda de ativos segue conforme idealização anterior, com avanços esperados para o ano de 2026, como a conclusão da venda de ativos na Argentina. 

[Comentário do time de Equities]: “A Companhia queimou mais R$ 2,5 bilhões no trimestre, superando nossa estimativa devido ao menor consumo de estoques — um dado positivo, mas insuficiente para nos animar, já que esperamos uma liberação de capital de giro menor do que anteriormente antecipado no 4T26.”

Como evento subsequente, a Companhia divulgou, no dia 09 de fevereiro, a contratação de assessores financeiros para avaliação de alternativas econômico-financeiras preliminares. O movimento desencadeou revisões de rating pelas agências Fitch, S&P Global e National.  Moody’s e Moody’s Local. 

Em suma, nossa visão de crédito é de que a Companhia ainda precisa reforçar seu caixa e geração de fluxo de caixa para equacionar a questão do endividamento e alavancagem. As iniciativas de venda de ativos são positivas nesse sentido, mas acreditamos que ainda haveria a necessidade de um aporte de capital.

Notas: (*) A Raízen não está sujeita a covenants financeiros.

Veja Mais:

(Com participação de XP Equity Research)

A São Martinho teve um 3T25/26 misto. A receita líquida recuou para R$ 1,593 bi (-14% A/A) e o EBITDA ajustado para R$ 787 mi (-26% A/A), com margem de 49,4% ainda robusta, porém abaixo do 3T24/25. O lucro líquido, por outro lado, avançou para R$ 424 mi (+169% A/A), favorecido por menores despesas de depreciação/amortização e algum alívio no resultado financeiro. Em nossa visão, o trimestre não sinaliza deterioração estrutural, mas reforça a maior volatilidade intra-safra de caixa quando a Companhia escolhe carregar estoques para otimizar preço.

A queda de receita foi explicada sobretudo por menores volumes comercializados de etanol, já que a empresa postergou vendas para o 4T buscando capturar preços melhores, o que elevou inventários. A estratégia tende a ser positiva se o momento de preços se confirmar, mas, no curto prazo, piora a conversão de EBITDA em caixa: a própria Companhia reportou que o maior acúmulo de estoque contribuiu para uma queima de caixa relevante no exercício (R$ 386 mi), elevando métricas de alavancagem, apesar do covenant permanecer confortável. O efeito combinado de açúcar a preços mais baixos e menor diluição por volumes ajuda a explicar a compressão de margens ano após ano. 

No acumulado de 9M25/26, a receita líquida somou R$ 5,190 bi (-5% A/A) e o EBITDA ajustado R$ 2,409 bi (-10% A/A), com margem de 46,4% (-2,6 p.p.), enquanto o lucro líquido alcançou R$ 663 mi (+47% A/A). O endividamento aumentou, com a dívida bruta de R$ 9,173 bi (+8% A/A) e dívida líquida de R$ 5,872 bi (+13% A/A), levando a Dívida Líquida/EBITDA (UDM) a 1,8x (vs. 1,3x no ano anterior), ainda com boa folga ao covenant de 3,0x. A queda da cobertura EBITDA/despesa financeira líquida para 5,1x (-1,25x A/A) é negativa em direção, já que aponta uma menor gordura para absorver juros, mas não é por si só um sinal ruim absoluto, levando em conta que uma cobertura acima de 5x é vista como confortável para o setor.

Olhando adiante, entendemos como positivo o hedge/contratação de cerca de 60% da necessidade de milho 2026/27 a preços relativamente estáveis. Por outro lado, a fixação de açúcar em torno de 20% (estimativa da XP Equity Research para a safra 2026/27) mantém maior exposição a um cenário menos favorável de preços e pode pressionar margens A/A. Assim, entendemos que o risco de crédito permanece ancorado, mas a velocidade de comercialização no 4T e a disciplina de hedge para açúcar serão interessantes para normalizar caixa e promover uma alavancagem mais amena ao longo da safra.

Notas: (1) Calendário-safra.

Veja Mais:

No 3T26, a Zilor reportou receita líquida de R$ 940,5 milhões, alta de 8,2% A/A, impulsionada por maior volume e preço no etanol e por energia, com contribuição direta da Unidade Salto Botelho (USB). No trimestre, as receitas de açúcar, etanol e energia da USB somaram R$ 122,1 milhões.

A produção consolidada de açúcar foi de 152,1 mil t (+11,8% A/A), com predominância de açúcar bruto VHP; o mix açucareiro (ex-Biorigin) ficou em 40,5%. A produção de etanol atingiu 137,9 mil m³ (+48,3% A/A), com maior foco no hidratado, refletindo realocação de mix para capturar preços melhores. A exportação de energia foi de 166,3 mil MWh (-2,6% A/A) devido ao encerramento antecipado de safra em Lençóis Paulista. A USB produziu 22,2 mil t de açúcar e 23,2 mil m³ de etanol no 3T.

Nos indicadores agrícolas, a produtividade do canavial (TCH) foi de 56,2 t/ha (-5,2% A/A), enquanto a qualidade da cana (ATR) recuou para 141,3 kg/t (-5,7% A/A), refletindo clima adverso (geadas e menor concentração de açúcar), parcialmente mitigado por fertirrigação, tratos culturais e pela entrada da USB.

O EBITDA ajustado somou R$ 338,0 milhões (+19,5% A/A), com margem de 35,9% (+3,4 p.p. A/A), sustentado por preços e volumes de etanol/energia, menores despesas após a venda da Biorigin e contribuição da USB (R$ 35,8 milhões de EBITDA ajustado da USB). O EBIT ajustado foi de R$ 147,4 milhões (+21,7% A/A), com margem de 15,7% (+1,7 p.p. A/A). O lucro líquido do trimestre foi -R$ 32,7 milhões (margem -3,5%), impactado por efeito não caixa de variação negativa do ativo biológico e maiores custos atrelados à USB, apesar do resultado operacional mais forte.

O capex totalizou R$ 200,4 milhões no 3T (+29,6% A/A), com ênfase em plantio de cana (R$ 60,0 mi), tratos culturais (R$ 68,9 mi) e modernização/mecanização/expansão (R$ 20,8 mi). A USB respondeu por R$ 21,6 milhões deste montante no trimestre. Em 9M25/26, o capex acumulado foi R$ 571,4 milhões (+20,7% A/A).

A dívida líquida encerrou R$ 1,78 bilhão (dez/25), -14,6% A/A, com alavancagem de 1,35x (vs. 1,96x A/A), aderente ao covenant. A dívida bruta somou R$ 3,69 bilhões (prazo médio 3,5 anos), e o caixa e equivalentes totalizou R$ 1,91 bilhão, conferindo conforto de liquidez.

Em gestão de riscos, para a Safra 25/26 a companhia fixou 266 mil t de açúcar a R$ 2.411/t (80% da exposição); para a Safra 26/27, são 287 mil t a R$ 2.535/t (70%), reduzindo volatilidade de preços no fluxo de caixa prospectivo.

Veja Mais:

(Com participação de XP Equity Research)

A Camil apresentou resultados mais fortes no 3T25/26 (base nov/25), beneficiada por uma base de comparação fraca. A receita líquida recuou 5% A/A, para R$ 2,9 bilhões, refletindo principalmente preços menores do arroz. Ainda assim, o EBITDA Ajustado atingiu R$ 239 milhões, crescimento de 39% A/A.

A Companhia destacou crescimento generalizado de volumes, com avanço de 22,7% A/A nos itens de maior valor agregado, reforçando os esforços de diversificação de mix. Por outro lado, os volumes de alto giro recuaram 8,2% A/A, diante de comparáveis difíceis ligados às exportações oportunísticas de açúcar. No campo negativo, as despesas de vendas e administrativas aumentaram 6,1% A/A, pressionadas por maiores custos de frete e trade marketing.

No mercado internacional, o trimestre marca o início da consolidação dos resultados do Paraguai, contribuindo para o avanço de aproximadamente 44% nos volumes. A unidade também apoiou a expansão de 120 bps A/A da margem de EBITDA ajustado, mesmo em um cenário de preços de arroz mais baixos e de ambiente operacional desafiador no Peru e no Equador.

[Comentário do time de Equities]: “A queima de caixa ficou quase R$ 200 milhões abaixo da Projeção XP (melhores prazos com fornecedores), levando a Dívida Líquida/EBITDA a 4,2x (vs. 4,3x projetado), provavelmente marcando o pico anual de alavancagem em função da sazonalidade do capital de giro — nossa estimativa para fev/26 aponta 2,8x.”

Para o encerramento do ano fiscal em fevereiro de 2026, a empresa ainda precisará reduzir a alavancagem para cumprir o covenant de 4,0x. Além desse ponto, permanecem no radar o recuo do indicador EBITDA/Despesas Financeiras Líquidas para 1,8x (ante 2,2x A/A) e a queda da liquidez corrente de 2,0x para 1,8x, reforçando a necessidade de disciplina financeira no curto prazo.

Em novembro de 2025, a Companhia concluiu a 15ª emissão de debêntures não conversíveis em ações, no montante total de R$ 1,25 bilhão, contribuindo para o reforço de caixa.

Notas: (*) O cálculo do covenant da Camil é realizado anualmente (fev/26). Dessa forma, mesmo que o indicador registrado no 3T25/26 esteja acima do parâmetro contratual, não há efeitos ou exigências adicionais neste momento.

Veja Mais:

A J. Macêdo entregou um 4T25 de crescimento, com receita líquida de R$828,5 milhões (+2,0% A/A), EBITDA de R$143,1 milhões (+10,0% A/A), lucro líquido de R$104,7 milhões (+11,0% A/A) e margem EBITDA de 17,3% (+1,3 p.p. A/A).

A receita avançou com aumento do volume de vendas no trimestre e melhor desempenho. Esse mix mais favorável, somado à compra de trigo abaixo da média de mercado, sustentou a expansão da margem bruta para 33,9%, 4,1 p.p. acima do 4T24. Mesmo com o crescimento de despesas operacionais, o ganho bruto compensou essa pressão e elevou a margem líquida para 12,6%.

No acumulado de 2025, a geração operacional de caixa foi de R$333,5 milhões em 2025 (-24,7% A/A), pressionada por maior necessidade de capital de giro, sobretudo estoques, enquanto o capex de R$379,9 milhões manteve o fluxo livre apertado. Os investimentos foram direcionados à modernização de Salvador e às novas unidades de Londrina e Horizonte, com entrada em plena operação prevista entre março e abril de 2026, o que deve ampliar capacidade e eficiência.

Aliada ao avanço operacional, a dívida bruta fechou 2025 em R$1,12 bilhão, com 17% no curto prazo. A dívida líquida encerrou em R$ 705 milhões. Em novembro, a 7ª emissão adicionou R$240 milhões e alongou parte relevante do perfil até 2030. A liquidez segue sólida, com caixa de R$415,8 milhões. Já a alavancagem, medida por dívida líquida/EBITDA, encerrou o ano em 1,4x (vs. 0,5x no 4T24), com folga confortável frente ao covenant de 3,5x. Em nossa visão, essa elevação A/A é compatível com o ciclo de expansão em curso.

Veja Mais:

A Lar reportou receita líquida de R$ 23,2 bilhões em 2025 (+14% A/A), refletindo a expansão contínua do seu modelo integrado de produção.

Na avicultura, a cooperativa ampliou sua escala com capacidade de abate de 1,225 milhão de aves por dia e produção de carne de frango in natura de 936,9 mil toneladas (+3,5% A/A), além do aumento de 9,6% na produção própria de pintainhos, reforçando a autossuficiência da cadeia.

Nos grãos, o milho alcançou 3,71 milhões de toneladas (+22,5% A/A), superando a meta definida para o ciclo, enquanto a soja chegou a 3,05 milhões de toneladas (+8,7% A/A), mesmo diante de condições climáticas adversas no Mato Grosso do Sul; a entrada da terceira unidade de esmagamento fortaleceu o abastecimento industrial e contribuiu para um pico recorde de 7.500 m³ de biodiesel em dezembro.

A produção de rações atingiu novo recorde de 2,62 milhões de toneladas e a diversificação avançou com o início do abate de suínos (aproximadamente 650 cabeças/dia) e a entrada na piscicultura, com 702 toneladas industrializadas no ano. No varejo e logística, a cooperativa manteve forte presença nacional e expandiu sua frota para 1.600 veículos, reforçando eficiência operacional e controle de custos.

O EBITDA ajustado totalizou R$ 2,49 bilhões (+22% A/A), com margem de 10,7% (+0,7 p.p.), e o lucro líquido somou R$ 955 milhões (+3% A/A). A dívida bruta permaneceu estável em R$ 7,3 bilhões, enquanto a dívida líquida avançou para R$ 6,6 bilhões (+6% A/A), influenciada pela redução do caixa para R$ 684 milhões. A alavancagem líquida caiu de 3,1x para 2,7x EBITDA, com melhora simultânea do índice Dívida Líquida/Patrimônio Líquido para 1,2x (ante 1,3x) e da liquidez corrente para 1,7x (ante 1,6x). Em 2025, todos os covenants¹ foram atendidos.

Veja Mais:

No 4T25, a Minerva avançou na redução da alavancagem financeira, ao mesmo tempo em que apresentou compressão de margens operacionais. O EBITDA Pro forma¹ somou R$ 1,17 bilhão no trimestre (+24,1% A/A), com margem de 8,2%, inferior ao 4T24 (-0,6 p.p.), refletindo pressão nos custos do gado, sobretudo fora do Brasil. A receita líquida somou R$ 14,2 bilhões, alta de 32,6% A/A. O desempenho foi sustentado pelo maior volume consolidado, que totalizou 497,8 mil toneladas (+21,5% A/A), e pela forte exposição ao mercado externo, que respondeu por 60,4% da receita bruta no trimestre. O lucro líquido foi positivo em R$ 85 milhões, revertendo o prejuízo do 4T24.

A geração de caixa operacional foi de R$ 954 milhões no trimestre, enquanto o fluxo de caixa livre foi negativo em R$ 408 milhões, impactado por consumo de capital de giro. No ano, a geração de caixa livre totalizou R$ 1,5 bilhão. A dívida líquida encerrou o período em R$ 12,8 bilhões (-18% A/A), com alavancagem líquida de 2,6x Dívida Líquida/EBITDA, abaixo do covenant² de 3,5x. A companhia encerrou o trimestre com caixa de R$ 15,0 bilhões, apesar da liquidez corrente menor (1,3x vs. 1,5x) e de uma leve piora na cobertura financeira, com EBITDA/Despesa Financeira Líquida de 1,9x.

Entre nov/25 e mar/26, a Minerva recomprou e cancelou USD 586,3 milhões em bonds (2028 e 2031), equivalente a cerca de R$ 3,2 bilhões, reduzindo endividamento bruto e despesa financeira futura. Em 27/01/2026, a companhia concluiu a 19ª emissão de debêntures, no valor de R$ 107 milhões, com custo de CDI + 1,0% a.a. e vencimento em 2036, alongando o perfil da dívida.

[Comentário do time de Equities]: “Minerva entregou resultados abaixo das nossas estimativas, o que provavelmente levará a revisões negativas de lucro, especialmente devido a margens mais fracas do que o esperado e queima de caixa acima do previsto no trimestre, embora observemos efeitos de capital de giro. Dito isso, e considerando o agravamento do cenário, principalmente por (i) preços mais altos do gado; (ii) ambiente de consumo doméstico mais fraco do que o esperado; e (iii) incerteza quanto ao cenário de exportações (particularmente considerando a Guerra no Irã e as salvaguardas da China), esperamos um desempenho negativo no pregão de amanhã.”

(1) EBITDA Pro-forma considera adição de R$ 1,1 bilhão em 2024 referentes aos novos ativos MSA (10 meses). (2) A Minerva possui covenant de alavancagem de até 3,5x. Em 2024, o índice atingiu 3,7x, sem configurar vencimento antecipado, mas implicando restrições a novas captações, investimentos e distribuição de dividendos. Em 2025, o indicador foi reenquadrado.

Veja Mais:

No 4T25, a Cogna registrou pressão sobre EBITDA e rentabilidade, principalmente em função de efeitos sazonais e de timing, ao mesmo tempo em que avançou no perfil de endividamento.

A receita líquida consolidada somou R$ 2,2 bilhões (+2% A/A). O EBITDA recorrente totalizou R$ 769 milhões, com margem de 34,9%, representando retração de 2,7 p.p. em relação ao 4T24. No acumulado do ano, a receita líquida atingiu R$ 7,0 bilhões (+9% A/A) e o EBITDA recorrente alcançou R$ 2,3 bilhões (+5,7% A/A).

No trimestre, o desempenho do EBITDA refletiu dinâmicas distintas entre as unidades de negócio. Na Kroton, o EBITDA recorrente foi impactado pela base comparativa elevada do 4T24, que havia se beneficiado de reversão de provisões. Na Saber, o EBITDA foi negativamente afetado pelo adiamento do faturamento do Programa Nacional do Livro Didático (PNLD) para 2026, em um contexto de investimentos antecipados. Por outro lado, a Vasta apresentou crescimento do EBITDA recorrente, apoiado pela maior conversão de ACV¹ em receita, pelo avanço do B2G² e por melhorias de eficiência operacional.

A geração de caixa operacional após Capex (GCO) foi de R$ 335,3 milhões no trimestre, em linha com o 4T24, enquanto a geração de caixa livre foi positiva em R$ 132,3 milhões. No acumulado de 2025, a geração de caixa livre totalizou R$ 716,2 milhões (+81% A/A).

A dívida líquida reduziu para R$ 2,8 bilhões (-2% A/A), com alavancagem de 1,2x Dívida Líquida/EBITDA (ante 1,3x em 2024),permanecendo abaixo do limite do covenant de 3,5x. Considerando arrendamentos e risco sacado, a alavancagem foi de 2,2x, também recuando em relação ao ano anterior (2,3x). A dívida bruta totalizou R$ 4,1 bilhões, com redução da parcela de curto prazo de 16% para 10% do total. A liquidez corrente atingiu 1,7x e a relação Caixa/Dívida de curto prazo foi de 3,3x.

No 4T25, a Companhia realizou a 15ª emissão de debêntures no valor de R$ 1,0 bilhão, ao custo de CDI + 0,64% e prazo de 3 anos, destinada ao pré-pagamento de emissões anteriores. Ao final do trimestre, o custo médio ponderado da dívida foi reduzido para CDI + 1,32% (ante CDI + 1,65%), com duration de 33 meses.

Notas: ¹ ACV (Annual Contract Value) refere-se ao valor anualizado dos contratos firmados, utilizado para mensurar a recorrência e previsibilidade das receitas contratuais ² B2G (Business to Government)  refere-se ao modelo de vendas de soluções educacionais para entes governamentais, geralmente por meio de contratos de médio e longo prazos.

Veja Mais:

A Auren reportou desempenho resiliente no 4T25 em um ambiente pressionado por deslocamento hidrelétrico (GSF) e por curtailment¹. A receita líquida consolidada foi de R$ 3,8 bilhões (+6% A/A), enquanto o EBITDA ajustado totalizou R$ 1 bilhão (+13,5% A/A), com margem de 26,6%. Excluindo o efeito da indenização de investimentos prudentes² da CESP (Companhia Energética de São Paulo), que adicionou R$ 142,8 milhões ao EBITDA, o EBITDA ajustado recorrente seria de R$ 866,9 milhões (-2,6% A/A).

O resultado líquido do 4T25 foi lucro de R$ 355 milhões, revertendo o prejuízo do 4T24, influenciado pela marcação a mercado de contratos futuros de energia e pelo reconhecimento da indenização da CESP.

A alavancagem encerrou 2025 em 4,8x Dívida Líquida/EBITDA ajustado dos últimos 12 meses, comparada a 5,7x no 4T24, refletindo a redução da dívida bruta (-9% A/A) e o crescimento do EBITDA no período. A dívida líquida totalizou R$ 19,2 bilhões e a liquidez, incluindo caixa, aplicações financeiras e conta reserva, somou R$ 5,46 bilhões.

A Companhia mantém covenants financeiros apenas na subsidiária Auren Operações, os quais deixarão de existir após a conclusão da reestruturação societária, prevista para ocorrer ao longo de 2026. O indicador de dívida líquida/EBITDA utilizado para fins de covenant encerrou 2025 em 2,18x, recuando em relação aos 4,2x observados no 4T24 e permanecendo confortável frente ao limite contratual de 4,5x. Além disso, o covenant de índice de cobertura de juros, que exige manutenção acima de 1,25x, também foi cumprido, atingindo 2,66x ao final de 2025.

[Comentário do time de Equities]: “O EBITDA ajustado da Auren, de R$ 736 milhões, veio 6% acima das nossas expectativas (e em linha com o consenso). O desvio positivo foi principalmente explicado por: (i) lucro bruto de energia levemente acima das nossas estimativas (+2% vs. XPe); e (ii) melhor controle de opex do que o esperado (7% abaixo dos nossos números). […] Do lado de custos, a companhia mostrou bom controle, reflexo da bem-sucedida integração da AES, que vem gerando sinergias e que eventualmente deveremos refletir nas nossas estimativas. O opex reportado veio 7% abaixo do XPe.”

Notas: ¹ Curtailment é a redução forçada da geração de energia de usinas eólicas ou solares, mesmo quando há recurso (vento ou radiação) disponível. Isso ocorre por limitações do sistema elétrico, como restrições de transmissão, confiabilidade ou indisponibilidade externa, levando o operador do sistema a ordenar o corte parcial da produção. ² Investimentos prudentes correspondem a investimentos realizados pela concessionária e posteriormente reconhecidos pelo regulador como necessários à prestação do serviço, passíveis de indenização pelo valor não amortizado ao término da concessão.

As controladas possuem alguns contratos de financiamentos que preveem a obrigação de manutenção de contas reserva e/ou fundos de liquidez como garantia, os quais devem ser mantidos durante todo o prazo de vigência dos respectivos contratos.

Veja Mais:

A AXIA Energia reportou receita líquida regulatória de R$ 9.915 milhões no 4T25, queda de 5,5% A/A, influenciada pela menor receita de geração após a venda das térmicas e pelo impacto negativo de R$ 250 milhões relacionado ao ressarcimento de eólicas no ACR – Ambiente de Contratação Regulada – mercado em que as distribuidoras compram energia por meio de leilões regulados pelo governo. Em transmissão, o desempenho seguiu resiliente, com estabilidade do componente RAP e redução da Parcela de Ajuste (PA), que contribuiu positivamente para o trimestre.

O EBITDA regulatório ajustado atingiu R$ 5.745 milhões, alta de 12,9% A/A, resultado da combinação entre queda de 15,9% no PMSO (custos operacionais), avanço da margem de transmissão e aumento das participações societárias (R$ 470 milhões, +28,9% A/A). No segmento de geração, a margem unitária subiu para R$ 92,05/MWh, mesmo com um GSF (fator que compara a geração hidráulica realizada com a energia contratada) mais baixo, enquanto a margem combinada do ACL+MCP, respectivamente o mercado livre de energia e o mercado de curto prazo, avançou para R$ 101/MWh (vs. R$ 78/MWh no 4T24).

Em transmissão, a margem regulatória líquida somou R$ 3.924 milhões, alta de 3,1% A/A, impulsionada pela redução da PA no ciclo tarifário e pelo adicional de RAP associado a reforços e melhorias. O portfólio continua robusto, com 224 projetos de grande porte em implantação, CAPEX estimado de R$ 14 bilhões até 2030 e RAP adicional potencial de R$ 1,8 bilhão no período.

A dívida líquida regulatória alcançou R$ 46.484 milhões, alta de 23,4% A/A, pressionada pelas distribuições de dividendos no trimestre e maiores captações, levando a alavancagem regulatória para 2,0x Dívida Líquida / EBITDA (vs. 1,6x no 4T24). Ainda assim, a geração de caixa regulatória permaneceu sólida, com fluxo de caixa livre de R$ 4.095 milhões no trimestre, com dívida alongada em 54,5 meses de prazo médio. A Companhia permaneceu aderente aos seus covenants.

Veja Mais:

A Copel apresentou resultados sólidos no 4T25. A receita operacional líquida somou R$ 7,19 bilhões (+19% A/A), impulsionada pela melhora da conta setorial CVA (mecanismo que compensa diferenças entre custos não gerenciáveis e tarifas), pela maior receita de suprimento e pelo avanço das obras da Distribuição, enquanto o fornecimento de energia permaneceu pressionado pelo recuo do mercado cativo.

O EBITDA recorrente atingiu R$ 1,36 bilhão (+16% A/A), com bom desempenho da Geração e Transmissão e da Distribuição e melhora da área de Comercialização. A margem EBITDA ajustada ficou em 18,9% (‑0,5 p.p.), e o lucro líquido totalizou R$ 1,07 bilhão (+85% A/A), enquanto o lucro recorrente foi de R$ 682,6 milhões (+30% A/A).

O desempenho da Geração e Transmissão refletiu maior receita de disponibilidade da rede (incorporação da transmissora MSG) e ganhos no mercado de curto prazo, que compensaram um cenário hidrológico menos favorável, com fator de ajuste da geração hídrica (GSF) menor (67,4%) e restrições operacionais (curtailment¹) mais elevadas (34,2%), além do reembolso de curtailment não recorrente de R$ 273 milhões referente ao período set/23-nov/25.

Na Distribuição, o reajuste tarifário de junho, o efeito positivo da CVA e o maior volume liquidado no curto prazo sustentaram o EBITDA recorrente, apesar do aumento dos custos operacionais e da maior despesa com energia comprada. Na Comercialização, o trimestre marcou recuperação, com resultado positivo apoiado no forte crescimento do volume de contratos bilaterais (+69,7% A/A).

A alavancagem encerrou 2025 em 2,7x (vs. 2,6x em 2024), com dívida líquida² de R$ 16,3 bilhões (+24% A/A) e dívida bruta de R$ 20,0 bilhões (+13%), sendo apenas 10% no curto prazo. A Companhia apresentou liquidez corrente de 1,0x e relação caixa/dívida de curto prazo de 1,8x.

A Copel concluiu a migração para o Novo Mercado em 22/12/25, passando a operar exclusivamente com ações ordinárias e distribuindo um prêmio de R$ 1,3 bilhão aos acionistas. No portfólio, concluiu o desinvestimento da UHE Baixo Iguaçu (equity value de R$ 1,7 bilhão) e de ativos solares e pequenas centrais hidrelétricas (equity value de R$ 450,5 milhões), além de consolidar a UHE Mauá e a transmissora MSG.

¹ Curtailment é a redução forçada da geração de energia de usinas eólicas ou solares, mesmo quando há recurso (vento ou radiação) disponível. Isso ocorre por limitações do sistema elétrico, como restrições de transmissão, confiabilidade ou indisponibilidade externa, levando o operador do sistema a ordenar o corte parcial da produção.;² Dívida líquida considera o efeito de swap sobre debêntures.

Veja Mais:

A Eneva apresentou resultados sólidos no 4T25, com receita operacional líquida de R$ 6, bilhões, crescimento de 24,5% em relação ao 4T24, impulsionada pelo maior despacho térmico nos complexos Parnaíba e Sergipe, pela contribuição integral dos ativos de geração adquiridos no 4T24 e pelo avanço contínuo das operações de comercialização de gás On-Grid e Off-Grid, estas últimas beneficiadas pelo ramp-up da planta de liquefação no Maranhão. O EBITDA consolidado atingiu R$ 1,5 bilhão, alta de 145% frente ao mesmo período do ano anterior, com expansão da margem para 24,6% (vs. 12,5% no 4T24), refletindo maior contribuição dos contratos regulados antecipados, maior volume de geração térmica e efeitos não recorrentes favoráveis em comparação ao 4T24.

Entre os eventos relevantes do trimestre, destacam-se: o início antecipado dos contratos regulados do Leilão de Reserva de Capacidade de 2021 para as UTEs Viana (ago/25), Geramar I e II (out/25), Parnaíba VI (1T25) e Parnaíba IV (out/25), reforçando a previsibilidade das receitas fixas dos ativos recém-incorporados; o avanço das obras e contratações do 3º trem de liquefação no Maranhão, que ampliará em 50% a capacidade instalada da planta, com entrada em operação prevista para o início do 2S27; além do forte crescimento do segmento Off-Grid, cujo EBITDA atingiu R$ 73,4 milhões no trimestre, refletindo maior escala de vendas de GNL e ganhos logísticos decorrentes da substituição da frota a diesel por veículos movidos a GNL.

O lucro líquido totalizou R$ 57 milhões, revertendo o prejuízo significativo de R$ 1,066 bilhão reportado no 4T24, influenciado naquele período por impairments relevantes nos ativos a carvão.

A dívida bruta consolidada encerrou o trimestre em R$ 19,6 bilhões, aumento de 12% frente ao 4T24, em função dos desembolsos para os projetos em execução, especialmente Azulão 950 e o 3º trem de liquefação. A dívida líquida atingiu R$ 17,0 bilhões, crescimento de 25% A/A, enquanto a alavancagem ficou em 2,6x Dívida Líquida/EBITDA, estável frente ao 3T25 e compatível com o plano de expansão da Companhia. A posição de caixa encerrou o trimestre em R$ 2,7 bilhões, refletindo maior uso de recursos para investimentos, mas ainda garantindo liquidez adequada.

Veja Mais:

A ENGIE Brasil Energia apresentou desempenho operacional em linha no 4T25, com expansão das vendas de energia e avanço dos projetos de transmissão e renováveis, embora com margens pressionadas e aumento do endividamento.

A receita líquida atingiu R$ 3,42 bilhões (+4% A/A), enquanto o EBITDA ajustado somou R$ 1,86 bilhão (-4% A/A), com margem de 54,5% (-4,6 p.p.), refletindo menor remuneração de ativos de concessão, custos maiores em transmissão e redução da equivalência da TAG (Transportadora Associada de Gás S.A.). O lucro líquido recuou principalmente devido à menor equivalência patrimonial da TAG no trimestre, à redução da remuneração dos ativos de concessão e ao aumento das despesas financeiras líquidas, fatores que comprimiram o resultado mesmo diante de um EBITDA ainda robusto.

A dívida líquida encerrou o período em R$ 25,5 bilhões (+28% A/A), levando a alavancagem para 3,3x Dívida Líquida/EBITDA, acima das 2,7x de 2024, porém ainda dentro do covenant informado pela Companhia (4,5x). A liquidez mostrou leve melhora, com índice corrente de 1,1x, ainda que o caixa tenha recuado para R$ 3,82 bilhões (-12% A/A) e a relação Caixa/Dívida CP tenha diminuído para 1,3x (vs. 1,6x).

No operacional, a produção bruta de energia alcançou 6.301 MW médios (+3% A/A), com renováveis contribuindo positivamente: as eólicas avançaram com o início da operação plena de Serra do Assuruá, e a solar foi impulsionada pelo ramp‑up do Assú Sol. A energia vendida somou 4.867 MW médios (+12% A/A), embora o preço médio líquido tenha recuado para R$ 210,7/MWh (-6%). O curtailment¹ ficou abaixo do Sistema Integrado Nacional (SIN), em 22%, ajudado pelo desempenho dos novos ativos.

Em transmissão, a Companhia colocou em operação, em novembro de 2025, o trecho de 334 km do Sistema Asa Branca, correspondente a 33% da RAP² total do projeto, e assumiu em julho o trecho brownfield do projeto Graúna. No trimestre, a RAP reconhecida pela ENGIE somou R$ 209 milhões, refletindo a contribuição combinada dos ativos de transmissão já operacionais. Houve ainda o reconhecimento de perda de R$ 70 milhões em Asa Branca após revisão do CAPEX estimado.

Notas: (1) Curtailment é a redução forçada da geração de energia de usinas eólicas ou solares, mesmo quando há recurso (vento ou radiação) disponível. Isso ocorre por limitações do sistema elétrico, como restrições de transmissão, confiabilidade ou indisponibilidade externa, levando o operador do sistema a ordenar o corte parcial da produção; (2) RAP = Receita Anual Permitida.

Veja Mais:

No 4T25 da Isa, a receita líquida foi de R$ 1,1 bilhão (-3% A/A) e o EBITDA ajustado avançou para R$ 854 milhões (+8% A/A), levando a uma margem de 76,2% (+7,5 p.p. A/A), reflexo de uma melhora operacional e de uma mudança na composição das receitas, com menos itens de repasse e maior receita operacional. Ainda assim, o lucro líquido recuou para R$ 483 milhões (-40% A/A), movimento coerente com a maior pressão do resultado financeiro, já que a despesa financeira líquida foi de R$ 266 milhões no 4T25 (+54% A/A).

A dívida bruta alcançou R$ 16,01 bilhões (+21% A/A) e a dívida líquida chegou a R$ 14,13 bilhões (+38% A/A), o que resultou no aumento da alavancagem para 4,1x e diminuição da cobertura de juros para 3,6x (vs. 5,7x A/A). Apesar do caixa ter diminuído para R$ 2,2 bilhões (-36% A/A), os indicadores de curto prazo permaneceram confortáveis, com liquidez corrente de 1,7x (vs. 1,4x A/A) e caixa/dívida de curto prazo de 3,6x (vs. 2,8x A/A), apoiados por dívida de curto prazo de R$ 605 milhões e apenas 4% da dívida bruta concentrada no curto prazo (vs. 9% em 2024). A Companhia possui um cronograma de dívida alongado, com prazo médio de 8,2 anos em dez/25, e maiores concentrações de vencimentos a partir de 2031.

A elevação da alavancagem em 2025 reflete o financiamento de um ciclo excepcional de investimentos, com capex total de R$ 5,1 bilhões no ano – alta de 40,4% frente a 2024 – impulsionado especialmente por projetos greenfield e reforços e melhorias, o que levou a companhia a captar cerca de R$ 4 bilhões em debêntures, além de registrar novo desembolso do BNDES. Como resultado, o índice de alavancagem sob a metodologia do BNDES atingiu 3,63x ao fim do exercício, acima do limite contratual de 3,0x. Entretanto, não houve vencimento antecipado, pois a Companhia já havia obtido o waiver do BNDES.

Veja Mais:

A Trisul apresentou resultados mais pressionados em termos de margem e com elevação da alavancagem, ainda que permanecendo confortável em relação aos covenants no 4T25. A receita líquida totalizou R$ 440 milhões no trimestre (+5% A/A), refletindo o maior número de empreendimentos em construção e o avanço do reconhecimento de receitas pelo método PoC¹.

As vendas líquidas (% Trisul) somaram R$ 673,6 milhões no 4T25 (-9,7% A/A), com VSO (vendas sobre oferta) consolidada de 18,4%. Em 2025, a Trisul registrou recorde histórico de lançamentos, com R$ 2,87 bilhões em VGV² (% Trisul), enquanto as vendas líquidas no ano atingiram R$ 1,66 bilhão, apesar da redução da VSO anual para 35,7%.

A margem bruta recuou para 27,3% no 4T25 (-3,3 p.p. A/A), pressionada por custos mais elevados, além da composição dos empreendimentos reconhecidos no período e do estágio de evolução das obras. Adicionalmente, despesas gerais e administrativas mais altas e maior participação de minoritários contribuíram para a queda do lucro líquido, que totalizou R$ 65 milhões (-11% A/A), apesar do crescimento da receita sustentado por um PoC mais forte.

A dívida líquida encerrou dezembro de 2025 em R$ 534 milhões, com Dívida Líquida/Patrimônio Líquido de 36,1%, aumento de 11,1 p.p. A/A. Segundo a administração, a elevação decorre, principalmente, da distribuição recorde de dividendos realizada em 2025 e aponta que a tendência é de redução do indicador nos próximos períodos. Para fins de covenant, a alavancagem da Companhia³ encerrou o período em 34%, mantendo confortável folga frente ao limite contratual de 50%. O indicador recebíveis/passivos⁴, apesar da redução observada no período, também permaneceu com ampla folga em relação ao limite mínimo.

[Comentário do time de Equities]: “Consideramos os resultados da Trisul fracos. Em nossa opinião, o trimestre foi marcado por (i) rentabilidade bruta pressionada devido a um mix mais fraco e (ii) resultados financeiros abaixo das nossas expectativas, amplificados por participações minoritárias e despesas gerais e administrativas mais elevadas.”

¹ PoC (Percentage of Completion): método contábil de reconhecimento de receitas e custos pelo qual os resultados dos empreendimentos imobiliários são apropriados ao longo do período de construção, com base na proporção entre o custo incorrido e o custo total orçado da obra. ² Valor Geral de Vendas, potencial total de vendas dos empreendimentos ³ (Dívida líquida + imóveis a pagar) / patrimônio líquido. ⁴ (Recebíveis + imóveis a comercializar + receitas a apropriar)/(dívida líquida + imóveis a pagar + custos e despesas a apropriar).

Veja Mais:

A CSN reportou resultados pressionados no 4T25, com EBITDA ajustado de R$ 3.319 milhões, estável A/A e T/T. O resultado líquido foi negativo em R$ 721 milhões no trimestre, ante prejuízo de R$ 85 milhões A/A, afetado por maiores despesas financeiras.

Pontos positivos: (i) desempenho sólido na divisão de Mineração, impulsionado por maiores embarques de minério de ferro (+12% A/A), apesar de preços realizados mais baixos (-4% T/T) e custos maiores (C1/t +11% T/T); (ii) resultados resilientes na divisão de Cimento (EBITDA -5% T/T, margens de 29%), apesar de menores volumes vendidos (-14% T/T) e de uma melhor performance de preços; enquanto (iii) a divisão de Logística apresentou desempenho relativamente em linha com nossas estimativas.

Pontos negativos: (i) desempenho mais fraco T/T do EBITDA na divisão de Aço¹ (-10% T/T), com margens de 7,4%, refletindo volumes vendidos sazonalmente mais fracos (-6% T/T), preços domésticos estáveis, embora preços de exportação tenham subido ~20% T/T impulsionados por melhora de mix, combinada com custos de placa menores (-3% T/T). A Companhia também reconheceu um efeito contábil positivo de ~R$314 milhões¹ relacionado a eventos não recorrentes de paralisação de produção decorrentes de menor utilização de capacidade. Este valor está somado no EBITDA Ajustado consolidado e, se desconsiderado, o número recorrente seria de R$ 3.301 milhões, aprox. -10% A/A.

O capex foi de R$2,0 bilhões no 4T25, refletindo a concentração sazonal de desembolsos e a construção do projeto da planta Itabirito P15, a recuperação da hidrelétrica de Jacuí e os investimentos em logística. O FCF veio negativo em R$280 milhões, pressionado por despesas financeiras mais altas e capex maior.

A dívida líquida atingiu R$41,2 bilhões, +15% A/A, com alavancagem de 3,5x (vs. 3,2x no 3T25 e 3,5x no 4T24). A alavancagem permaneceu em conformidade com o covenant de até 4,5x, mas permanece como uma das principais preocupações dos investidores sobre a tese de investimento da CSN. Em relação ao perfil de endividamento, embora na visão consolidada conste apenas 17% do total da dívida no curto prazo, a visão ex-Mineração mostra um cronograma de vencimentos mais apertado.

Nossa visão. Reiteramos nossa perspectiva estrutural cautelosa para Companhia, uma vez que: i) apesar da maior parte dos valores a vencer nos próximos anos estar concentrada em dívidas bilaterais com bancos, o que tende a facilitar as negociações de alongamento da Holding, vemos um ambiente de crédito menos favorável para rolagens, dado o elevado cenário de juros altos e incertezas globais; ii) os preços de minério de ferro devem seguir mais fracos (dado o ambiente de demanda pouco inspirador na China).

Reconhecemos os esforços da Companhia na organização da denominada “venda estruturada de ativos relevantes”, conforme fato relevante divulgado em janeiro de 2026. No entanto, destacamos a necessidade de execução célere da estratégia, considerando o perfil de vencimentos da dívida nos próximos anos. A Companhia tem como objetivo reduzir o endividamento bruto em aproximadamente R$ 15–18 bilhões, em linha com um plano de longo prazo que contempla a duplicação do EBITDA da CSN ao longo de oito anos e a convergência da alavancagem para cerca de 1,0x.

Veja Mais:

No 4T25, a Usiminas apresentou desempenho operacional estável, com Mineração compensando parcialmente a pressão de preços no Aço. A receita líquida foi de R$6,2 bilhões (-5% A/A e -6% T/T) e o EBITDA ajustado somou R$417 milhões (-19% A/A e -4% T/T), com margem de 6,8%, em patamar baixo para a Companhia, devido ao Aço. O resultado líquido trocou de sinal, saindo de negativos R$117 milhões no quarto trimestre de 2024, para positivos R$129 milhões no mesmo período de 2025. Do ponto de vista de crédito, há conforto financeiro de curto prazo, destacando-se o encerramento de 2025 em posição de caixa líquido de R$ 400 milhões.

O covenant de dívida líquida/EBITDA (≤3,5x) permaneceu atendido, dada a posição de caixa líquido. A cobertura EBITDA/despesa financeira líquida caiu para 6,6x em 2025 (de 9,6x em 2024), explicada pelo aumento da despesa financeira líquida no ano (R$301 milhões versus R$167 milhões), mas ainda confortável.

O guidance de capex comunicado de R$1,4 a 1,6 bilhão em 2026, combinado a margens ainda comprimidas, tende a pressionar a geração de caixa, ainda que uma eventual melhora de preços no Aço e os efeitos competitivos associados às medidas antidumping possam aliviar parcialmente esse efeito.

Em nossa visão, a posição de caixa líquido é o principal pilar de crédito. Como mitigante à ciclicidade intrínseca do setor, a Companhia conta com um cronograma de dívida alongado e elevada liquidez no curto prazo, com amortizações de principal relevantes em 2029 (R$2,2 bilhões) e 2032 (R$2,8 bilhões).

Veja Mais:

No 4T25, a Vale apresentou resultados sólidos. A receita líquida alcançou US$ 11,06 bilhões (+9% A/A), enquanto o EBITDA ajustado somou US$ 4,59 bilhões (+21% A/A), com margem de 41,5% (+4,0 p.p. A/A), refletindo ganhos de eficiência e disciplina de custos ao longo das operações.

Em Soluções de Minério de Ferro, o EBITDA ajustado foi de US$ 4,0 bilhões (-1% A/A; estável S/S). O custo C1 atingiu US$ 21,3/t (+13% A/A), em linha com o guidance de 2025, influenciado por efeitos cambiais, manutenção mais intensa no Sistema Norte e um mix mais concentrado em sistemas de custo superior.

Na divisão de Transição Energética, o EBITDA avançou para US$ 1,39 bilhão (+157% A/A), com destaques em cobre e níquel. No cobre, o EBITDA totalizou US$ 1,06 bilhão (+101% A/A), impulsionado por maiores volumes (+9% A/A), preços realizados mais altos, ajustes provisórios positivos de preços e receitas mais altas de subprodutos, parte delas não caixa. Já o níquel registrou EBITDA de US$ 358 milhões (+551% A/A), apoiado por créditos de subprodutos mais elevados (+US$ 155 milhões), maior disponibilidade de ração em Voisey’s Bay e menores custos externos, embora parcialmente compensado por uma queda de 7% A/A nos preços de níquel da LME. Os custos recuaram de forma significativa no cobre e no níquel e, para 2025, os custos totais ficaram dentro do guidance atualizado.

O lucro líquido atribuível aos acionistas foi negativo em US$ 3,8 bilhões, refletindo uma deterioração de US$ 3,5 bilhões nos ativos de níquel da Vale Base Metals no Canadá, em razão de premissas menores de preço de longo prazo, além da perda de US$ 2,8 bilhões em ativos fiscais diferidos de subsidiárias.

A dívida líquida encerrou o período em US$ 11,2 bilhões (+7% A/A). Por outro lado, a alavancagem (Dívida Líq./EBITDA) permaneceu em 0,7x, bem abaixo do covenant de 4,5x, reforçando a solidez financeira. A cobertura de juros (EBITDA/Despesa Financeira Líquida) seguiu confortável, em 9,4x, apesar da redução frente aos 10,1x do ano anterior. A posição de caixa encerrou o trimestre em US$ 7,57 bilhões, e a liquidez corrente foi de 1,2x.

Veja Mais:

No 4T25, a Hapvida reportou receita líquida de R$ 7,9 bilhões, alta de 5,9% A/A e 1,8% T/T, sustentada principalmente por reajustes de preços nos planos de saúde. O ticket médio bruto consolidado avançou para R$ 301,4/mês (+6,6% A/A), refletindo efeito positivo de preço (+6,9%), parcialmente compensado por mix mais competitivo. A base total encerrou o trimestre com 15,9 milhões de beneficiários, sendo 8,7 milhões em saúde e 7,1 milhões em odontologia, com redução líquida de 140 mil vidas em saúde, concentrada sobretudo nas regiões Sudeste (SP e RJ), em um ambiente mais competitivo.

O EBITDA ajustado totalizou R$ 713,8 milhões, com margem de 9,0%, queda de 0,6 p.p. T/T e 5,2 p.p. A/A, refletindo pressão relevante de custos assistenciais. Excluídos R$ 158 milhões em itens não recorrentes, o EBITDA ajustado recorrente teria sido de R$ 555,9 milhões (margem aproximada de 7,0%). A sinistralidade caixa atingiu 75,5%, alta de 0,2 p.p. T/T e 4,5 p.p. A/A, impactada por maior frequência de utilização, sazonalidade menos favorável e, sobretudo, pelo ramp-up da rede própria, com custos fixos ainda não plenamente diluídos. No trimestre, a companhia seguiu avançando na estratégia de verticalização: ao longo de 2025 foram adicionados cerca de 917 leitos (aprox. 500 já operacionais) e 26 unidades ambulatoriais, movimento que fortalece estruturalmente o modelo, mas pressiona margens no curto prazo. As despesas administrativas caixa e de vendas somaram 14,1% da ROL, com crescimento T/T associado principalmente a maiores provisões para contingências cíveis e multas regulatórias.

O fluxo de caixa livre foi negativo em R$ 232,9 milhões no 4T25, refletindo capex elevado (R$ 419,1 milhões no trimestre), desembolsos com contingências, ressarcimento ao SUS e impacto de capital de giro. A dívida líquida encerrou o período em R$ 5,2 bilhões, com alavancagem de 1,32x EBITDA UDM, ainda em patamar confortável frente ao covenant de 3,0x porém superior aos níveis observados nos trimestres anteriores, influenciada pelo consumo de caixa e recompra de ações (R$ 384 milhões). Entretanto, se desconsiderarmos as aplicações financeiras relacionadas a ativos garantidores, que são utilizados para lastrear as provisões técnicas das operadoras de assistência à saúde, a alavancagem passaria para 2,9x, ante 2,1x A/A. A Companhia seguiu com sua gestão de passivos, reduzindo o custo médio da dívida para CDI + 1,11% a.a. (ante 1,13% a.a. no 3T25) e alongamento da duration para 4,0 anos (ante 3,9 anos no 3T25).

Veja Mais:

A Rede D’Or apresentou um 4T25 sólido, com receita líquida de R$ 14.595,7 milhões (+11,8% A/A). Nos hospitais, a receita líquida foi de R$ 8.148,7 milhões (+15,8% A/A), sustentada por pacientes‑dia: 735,7 mil (+6,9% A/A), cirurgias: 146,5 mil (+19,0% A/A) e ticket médio: +8,9% A/A; a oncologia cresceu 26,5% A/A no 4T25, enquanto a taxa de ocupação ficou em 76,9% (+1,1 p.p. A/A; queda sazonal vs. 3T).

O EBITDA consolidado ajustado atingiu R$ 2.854,6 milhões (+23% A/A), ajudado por ganhos operacionais e pelo efeito não recorrente da alienação da GSH (R$ 269,0 milhões) em outras receitas/despesas. Em hospitais, o EBITDA foi de R$ 2.088,7 milhões (margem 25,6%, +3,9 p.p. A/A); na SulAmérica, R$ 679,8 milhões (+46,7% A/A), com sinistralidade em 75,8% (‑4,4 p.p. A/A) e beneficiários +11,3% A/A. O lucro líquido (ex‑IFRS 17) somou R$ 1.224,4 milhões (+39,2% A/A) no trimestre.

A geração de caixa operacional de 2025 foi de R$ 8.077,7 milhões (+13,9% A/A), frente a capex de R$ 3.284,8 milhões (R$ 576,6 milhões em manutenção) e um ciclo ativo de expansão; ao mesmo tempo, as distribuições foram elevadas: R$ 1.750,0 milhões em JCP e ~R$ 7.700,0 milhões em dividendos extraordinários (R$ 5.600,0 milhões pagos em dez/25), contribuindo para maior dívida líquida no fechamento do ano. Mesmo assim, escala, liquidez robusta e margens crescentes seguem sustentando o perfil de crédito da Companhia.

No balanço, a dívida bruta encerrou dez/25 em R$ 45.439,8 milhões (+20,8% A/A), prazo médio 6,0 anos e custo CDI+1,1% a.a., com exposição cambial totalmente hedgeada. A dívida líquida considerando caixa líquido de provisões técnicas foi de R$ 21.722,4 milhões, com alavancagem estável em 1,8x dívida líquida / EBITDA. A Companhia segue sem covenants financeiros.

(1) EBITDA 12 meses (UDM) para cálculo de alavancagem considera EBITDA ajustado de SulAmérica a partir do 1T23.

Veja Mais:

Rent-a-Car (RaC). A receita apresentou desempenho sólido, atingindo R$ 2,8 bilhões no trimestre (+9% A/A), acelerando após desacelerações anteriores (10% / 8% / 6% A/A no 1T/2T/3T25). O movimento refletiu volumes positivos (+2% A/A) e continuidade da disciplina comercial do setor, com tarifas avançando 7% A/A. O EBITDA somou R$ 1,9 bilhão (+12% A/A) e a margem subiu para 66,1% (+2,1 p.p. A/A), beneficiada por tarifas mais altas, base de custos mais eficiente e ganhos de produtividade. Em complemento, a Companhia reforçou que custos de manutenção e preparação caíram com a frota mais jovem e com a melhora dos processos operacionais, além da maior taxa de utilização (80,3%).

Gestão de Frotas. As receitas líquidas permaneceram praticamente estáveis (+1% T/T), sustentadas por reajustes de tarifa (+2% T/T), ainda parcialmente compensados por menor volume (-1% T/T) devido à estratégia de redução de exposição a ativos de uso severo. O EBITDA ajustado atingiu R$ 1,7 bilhão (+6% T/T), com expansão expressiva de margem (+3,0 p.p. T/T), apoiada pelo reconhecimento de créditos de PIS/COFINS após nova avaliação da vida útil de veículos de uso severo, além de menor custo de manutenção e redução de provisões de PDD. Esse movimento está alinhado ao plano estratégico de continuar reduzindo ativos severos ao longo de 2026 até níveis inferiores a 10 mil unidades, melhorando o retorno estrutural do portfólio.

Seminovos. As receitas líquidas atingiram R$ 5,9 bilhões (+16% A/A; +1% T/T), impulsionadas por volumes recordes de 78 mil unidades (+8% A/A; +2% T/T) e por tickets médios superiores (+7% A/A), reflexo de mix mais favorável, menor quilometragem média (-25% A/A) e maior proporção de modelos de maior valor. A Localiza também destacou que 59 mil veículos já haviam sido vendidos até fevereiro de 2026 (+15% A/A), indicando aceleração no ritmo de giro. A margem EBITDA recuou para 1,7% (vs. 2,6% no 4T24 e 3T25), pressionada por menor margem bruta (-0,5 p.p. A/A) e maior SG&A (+0,4 p.p. A/A), devido a reforço em publicidade e ao lançamento antecipado da campanha de IPVA grátis. A Companhia também reportou maior depreciação unitária tanto em RaC quanto em Frotas (+6%/+2% A/A), embora apenas marginalmente acima no comparativo sequencial.

Estrutura de capital, liquidez e mercado de capitais. A alavancagem segue confortável, com dívida líquida atingindo R$ 31,1 bilhões, sustentada por caixa robusto de R$ 11,8 bilhões. A Companhia reforçou sua estratégia de gestão ativa de passivos, com emissões relevantes no trimestre — debêntures e CRIs somando cerca de R$ 5,7 bilhões — visando alongar o perfil e reduzir custo financeiro marginal. O estoque de swaps (~R$ 22 bilhões) segue protegendo fluxos frente à volatilidade do CDI. A posição de caixa cobre as amortizações de 2026, 2027 e parte de 2028 combinadas, reforçando a resiliência do perfil de liquidez.

LTV = Loan to Value. Representa a relação entre a dívida líquida e o valor contábil dos veículos (frota). A ideia é medir o quanto os ativos líquidos da Companhia cobririam da dívida em caso de necessidade de venda.

Veja Mais:

O Assaí reportou resultados do 4T em linha, com revisão de guidance e iniciativas de monetização para reforçar o foco em desalavancagem. Como esperado, a receita permaneceu pressionada pelo macro desafiador, somado à deflação de alimentos em várias commodities simultaneamente. Ainda assim, as vendas em mesmas lojas aceleraram sequencialmente (+0,9%), e a Companhia mencionou crescimento de volume pela primeira vez em quase 2 anos, com tráfego também ligeiramente em alta (+2% a/a).

A Companhia também revisou seu guidance de expansão para 5 aberturas em 2026 (vs. 10 anteriormente) e compartilhou iniciativas de monetização para sustentar seu forte foco em desalavancagem. Sobre este último ponto, o ASAI reconheceu ao menos R$ 1,5 bi de potencial monetização de créditos de PIS/Cofins relacionados à operação de bebidas frias, com entradas de caixa positivas a serem observadas nos próximos trimestres.

Crescimento fraco como esperado, mas com crescimento de volume. As vendas líquidas cresceram 3%, acelerando sequencialmente, provavelmente por uma campanha de aniversário mais concentrada (em outubro, vendas em mesmas lojas em +5%).

Margem bruta segue como destaque. A margem bruta expandiu +0.4p.p a/a, novamente sustentada por iniciativas comerciais efetivas, maturação das lojas e expansão de serviços dentro das lojas. Enquanto isso, a margem EBITDA ficou praticamente estável (ex-IFRS -0.13 pp), dada a realização de investimentos estratégicos para suportar novas avenidas de crescimento e automação.

O lucro líquido ajustado (ex-IFRS) atingiu R$ 347 mi (excluindo efeitos não recorrentes ligados ao impairment não caixa do FIC e créditos tributários pontuais), afetado por maiores despesas financeiras, enquanto o FCF foi positivo em R$ 2,2 bi (dívida líquida menor em R$ 2 bi T/T), embora -14% A/A, principalmente por contas a receber. Nesse sentido, notamos que a antecipação de recebíveis apresentou forte queda T/T (-3.8pp) para 6,5% das vendas.

A alavancagem encerrou em 2,5x¹ a dívida líquida / EBITDA ex-IFRS 16, redução de 0,5x A/A. Já segundo a escritura dos covenants, a alavancagem foi de 1,2x, confortável em relação ao limite de até 3,0x.

Pontos interessantes: (i) a Companhia reconheceu um impairment não caixa de R$ 521 mi relacionado ao encerramento de sua parceria financeira (FIC) com Itaú, GPA e Grupo Casas Bahia; (ii) o Assaí deve conseguir ofertar produto financeiro já no 1S26, assim que o Banco Central aprovar a operação (esperado até junho); (iii) devem abrir 25 farmácias completas no 2S26 como projeto-piloto; (iv) o In&Out – com foco em acelerar o fluxo em suas lojas – será expandido para 30 categorias, sempre com foco em vendas incrementais; (v) a marca própria deve ser lançada no 1T26 em São Paulo, com 200 SKUs até o fim de 2026; (vi) o Assaí anunciou parceria com o MELI como loja oficial a partir do 2T26, e também deve expandir a parceria com o iFood; e (vii) a economia das conversões de lojas extra segue sólida, com margem EBITDA (ex-IFRS) em 6,2% (em linha com a média do Assaí) e produtividade de vendas 22% acima das lojas orgânicas abertas até 2022.

(1) Inclui desconto de recebíveis na dívida. EBITDA Pré-IFRS-16
(2) Ratios Contratuais: [Dívida Bruta (-) Caixa (-) Contas a receber com deságio de 1,5%] / [Lucro Bruto (+) Depreciação Logística (-) SG&A]

Veja Mais:

O GPA reportou resultados tímidos no 4T, com receita pressionada por demanda fraca e inflação de alimentos contida, mas com expansão de margem bruta e EBITDA por eficiências operacionais. A Companhia segue ganhando participação em categorias premium (+50bps a/a) e em proximidade (+170bps a/a), além de avançar em marcas próprias, que atingiram 21,4% das vendas (+80bps a/a) com o lançamento de 230 novos produtos em 2025. Ainda assim, a dinâmica de geração de caixa segue preocupante, com o fluxo de caixa livre de 2025 consumido por elevadas despesas financeiras e com contingências trabalhistas e tributárias.

No 4T25, a receita líquida consolidada caiu 2% A/A, impactada por fechamento de lojas e a descontinuação do Aliados, segmento voltado para pequenos e médios comerciantes que utilizavam a marca CompreBem (-62% A/A no 4T25, encerrado no 1T26). Em SSS¹ ex-Aliados, a receita cresceu +3%, desacelerando T/T (-140bps), com redução no Pão de Açúcar (-170bps T/T, +1,8%) e Extra Mercado (-150bps T/T, +4%), enquanto Proximidade mostrou leve melhora (+40bps, +3,2%). A penetração do e-commerce também continuou avançando, atingindo 12,6% das vendas.

Melhora de margem por melhores negociações e controle de G&A. A margem bruta subiu 50bps A/A, impulsionada por negociações comerciais, melhorias operacionais, menor ruptura e receitas de retail media. O controle de G&A foi relevante: a linha caiu 21% A/A, contribuindo para a expansão da margem EBITDA ajustada (+40bps). Do lado das iniciativas, a Companhia já mapeou cerca de 80% da redução de R$ 415 milhões em SG&A prevista no plano de eficiência 2026, que teve início no 1T26.

Apesar desse esforço, outras receitas/despesas operacionais totalizaram -R$ 618 milhões, pressionadas por um impairment de R$ 527 milhões ligado à venda da Financeira Itaú CBD S.A. A frente de vendas de ativos não estratégicos somou R$ 96 milhões, incluindo parcelas da venda dos postos de combustíveis e alienação de imóveis e lojas deficitárias.

Com isso, o GPA registrou prejuízo líquido das operações continuadas de R$ 523 milhões e prejuízo líquido consolidado de R$ 572 milhões (ou R$ 175 milhões ex-impairment).

A dívida líquida encerrou em R$ 2.077 milhões, +49% A/A, com alavancagem de 2,4x dívida líquida/EBITDA ajustado — queda de 0,7x T/T — e 1,2x pós-IFRS16, dentro do covenant de até 3,25x.

Nota sobre continuidade operacional. O GPA publicou em suas demonstrações (item “1.6 Going concern”) alerta sobre sua capacidade de manter operações. Apesar das melhorias recentes, o elevado endividamento pressiona liquidez, resultando em capital de giro negativo de R$ 1,2 bi e R$ 1,7 bi em debêntures vencendo em 2026. A Companhia vem atuando na gestão de passivos e busca monetizar créditos tributários para reforço de caixa, mas a nota adiciona incerteza relevante.

Rebaixamento por agência de rating: No dia 02/03/2026, a Fitch rebaixou a nota da Companhia Brasileira de Distribuição (CBD) para ‘CCC(bra)’, ante ‘A(bra)’, refletindo riscos de refinanciamento, sendo possível uma reestruturação de dívida.

Notas: (1) SSS = Same Store Sales ou Venda Mesmas Lojas em português.

Veja Mais:

A Zamp reportou avanço operacional sólido no 4T25, com receita operacional líquida de R$ 1,48 bilhão (+14% A/A), sustentada por desempenho positivo das quatro marcas e pela maior penetração digital. No ano de 2025, a receita somou R$ 5,23 bilhões (+14,8% A/A).

Comercial & Digital. As vendas digitais (delivery, app e totens) cresceram 30,3% A/A, alcançando R$ 844 milhões e 57,1% da receita do trimestre; o delivery respondeu por 34,5% das vendas digitais (+53% A/A) e totens por 58,2% (+24% A/A). O Clube BK atingiu 22,4 milhões de usuários (+1 milhão vs. 3T25). Em termos de SSS (same store sales), os crescimentos foram: Burger King +5,3%, Popeyes +19,7%, Starbucks +15,6% e Subway +21,4%.

Rentabilidade. O EBITDA ajustado atingiu R$ 258,9 milhões no 4T25 (+43,2% A/A), com margem de 17,5% (+3,6 p.p.). Na visão ex-IFRS 16, o EBITDA foi de R$ 186,5 milhões (+72,4% A/A), margem 12,6% (+4,3 p.p.). A margem bruta consolidada ficou em 65,9% (+0,6 p.p.), refletindo revenue management e maior diluição de CMV com a receita de serviços da Subway.

Resultado final. A Companhia reverteu o prejuízo do 4T24 e registrou lucro líquido de R$ 31,4 milhões no 4T25 (ex-IFRS 16: R$ 29,7 milhões). Em 2025, contudo, ainda houve prejuízo líquido de R$ 107,1 milhões (ex-IFRS 16: R$ 105,1 milhões), em parte devido à despesa financeira elevada no ano.

Estrutura de capital e alavancagem. Ao final de 2025, a dívida bruta somava R$ 1,26 bilhão, o caixa e aplicações R$ 578,4 milhões, resultando em dívida líquida ex-IFRS 16 de R$ 679,1 milhões (+22,9% A/A). A alavancagem encerrou em 1,5x Dívida Líquida/EBITDA ex-IFRS16 (12M), abaixo do covenant de 3,0x, mantendo folga confortável. O calendário da dívida é bem distribuído e o caixa cobre as amortizações previstas para os próximos dois anos.

Liquidez e geração de caixa. O fluxo de caixa operacional ajustado foi de R$ 246,9 milhões no trimestre (+R$ 108,9 milhões A/A), e o FCL ajustado atingiu R$ 122,1 milhões no 4T25. O CAPEX ficou em R$ 124,8 milhões no trimestre (2025: R$ 316,7 milhões), alocado em reinvestimento do parque, aberturas e tecnologia.

Base de lojas e execução. A Zamp encerrou o ano com 2.645 unidades (BK 985, PLK 95, SBUX 112, SUB 1.453). O mix segue diversificado (66% lojas próprias; 34% franqueadas), o que ajuda a diluir custos e sustentar escala.

Emissão de debêntures – evento subsequente (fev/2026). O Conselho aprovou a 12ª emissão de debêntures quirografárias, R$ 500 milhões (com lote adicional de até 20%, total até R$ 600 milhões), CDI + 2,1% a.a., prazo de 5 anos, para fins corporativos gerais, incluindo realinhamento de dívidas de curto prazo, reforço de capital de giro e expansão.

Veja Mais:

(Com participação de XP Equity Research)

A Klabin resultados relativamente estáveis, com EBITDA ajustado de R$ 1,8 bilhão (0% A/A) e receita líquida de R$ 5,2 bilhões (–2% A/A), refletindo a sazonalidade do negócio de embalagens e uma demanda mais fraca em papelão.

Celulose: Os volumes de vendas de celulose aumentaram +1% T/T, com produção de -9% T/T, devido à paralisação programada da manutenção no trimestre. O EBITDA ajustado foi de R$ 521 milhões, com margens de 36,3% (-13 p.p. T/T). Papel, embalagens e outros: Na divisão de Papel, houve destaque para volumes mais fortes de vendas de LPB e kraftliner nos mercados internacionais. O EBITDA ajustado ficou em R$ 1,3 milhão, com margens de 35,1% (estáveis T/T).

Apesar desse quadro relativamente estável no operacional, o lucro líquido recuou 69% no trimestre, refletindo sobretudo o aumento de 28% T/T nas despesas financeiras e a elevação na provisão de IR, fatores que comprimiram o resultado.

A dívida líquida caiu para R$ 25,9 bilhões (–22% A/A), resultando em alavancagem de 3,3x Dívida Líquida/EBITDA em reais (queda de 1,2x A/A). A redução foi impulsionada pelo aumento do caixa, decorrente (i) do recebimento final do Projeto Plateau, de R$ 1,2 bilhão¹, e (ii) da operação imobiliária com investidor institucional, no valor de R$ 300 milhões². A dívida bruta aumentou cerca de R$ 1 bilhão em relação ao 3T25, alcançando R$ 36,8 bilhões, em função principalmente dos efeitos cambiais. O FCF encerrou o trimestre negativo em R$ 0,3 bilhão. Já na comparação com o 4T24, a dívida apresenta redução de aproximadamente 10%. A Companhia não possui covenants financeiros, mas segue políticas internas de métricas de crédito (*).

[Comentário do time de Equities]: Olhando adiante, com um melhor momentum para os preços de celulose e apesar do cenário mais incerto para papelão, seguimos vendo uma assimetria positiva.

Notas: (1) O Projeto Plateau consiste na monetização de terras excedentes do Projeto Caetê por meio de uma parceria com uma Timber Investment Management Organization (TIMO). O investimento conjunto envolve quatro SPEs. O projeto foi anunciado em 29 de outubro de 2024 e teve seu closing em 3 de fevereiro de 2025. (2) A Klabin celebrou memorando de entendimentos com um investidor institucional para a formação de uma SPE controlada pela Companhia, destinada à exploração de atividades imobiliárias, incluindo arrendamento de terras no Paraná, em 22 de outubro de 2025.

Veja Mais:

O quarto trimestre de 2025 da Vero refletiu melhora das margens e da alavancagem, enquanto se manteve a pressão sobre o resultado líquido, em função do resultado financeiro.

A receita líquida somou R$ 427 milhões no 4T25, retração de 1% A/A. O EBITDA ajustado totalizou R$ 227 milhões no trimestre (+10% A/A), com margem de 53,2% (vs. 48,1% no 4T24). Ainda assim, a Companhia reportou prejuízo líquido ajustado de R$ 10 milhões, impactado pelo elevado custo da dívida e pela marcação a mercado das debêntures.

O fluxo de caixa operacional após Capex resultou em R$ 385 milhões em 2025 (+7% A/A), equivalente a 22,3% da receita operacional líquida. No 4T25, o indicador somou R$ 203 milhões, alta de 58% A/A frente ao 4T24. A métrica EBITDA menos Capex totalizou R$ 458 milhões em 2025 (26,5% da receita líquida), contribuindo para o aumento da posição de caixa para R$ 680 milhões ao final de dezembro.

A dívida bruta encerrou 2025 em R$ 3,50 bilhões (‑2% A/A), enquanto a dívida líquida recuou para R$ 2,82 bilhões (‑13% A/A). A alavancagem medida por dívida líquida/EBITDA ajustado encerrou o 4T25 em 3,0x (vs. 3,8x no 4T24), permanecendo em conformidade com os covenants¹ vigentes. Quando considerados leasing e passivos por aquisições, a alavancagem permaneceu em 3,0x (vs. 4,1x). A cobertura de juros manteve‑se em 2,4x, acima do mínimo contratual de 2,0x.

Quanto à liquidez, houve redução da parcela de curto prazo da dívida para 12% (ante 15% ao final de 2024) e avanço do indicador caixa/dívida de curto prazo para 1,6x. Por outro lado, a liquidez corrente recuou de 1,3x para 1,1x. A posição de caixa ao final de dezembro de 2025 é suficiente para cobrir as amortizações da dívida apenas até parte de 2027, mantendo a necessidade de gestão ativa do perfil de vencimentos.

No âmbito societário, em 31 de outubro de 2025, ocorreu a dissolução da Siena do Brasil Ltda., última controlada remanescente do grupo, passando a Companhia a operar como entidade única ao final do exercício.

Notas: (1) Em outubro de 2023, a Companhia aprovou waiver dos covenants financeiros, estabelecendo limite de Dívida Líquida/EBITDA de 3,95x para o exercício de 2024 e de 3,75x para o exercício de 2025. Em agosto de 2025, uma nova emissão de debêntures passou a prever limite de Dívida Líquida/EBITDA de 3,50x, a partir do exercício de 2025.

Veja Mais: