Pré-Copom Julho 2024: Renda Fixa segue na mira dos investidores

Caso não tenha familiaridade com a curva de juros, sugerimos a leitura deste conteúdo: O que é a curva de juros?

Nos dias 30 e 31 de julho, ocorrerá a próxima reunião do Copom. O cenário base da XP é de uma nova decisão unânime pela manutenção da Selic em 10,50%. Para a renda fixa, continuamos com uma visão construtiva, dadas as taxas de juros altas por mais tempo, impulsionadas pelo risco fiscal, e de uma inflação acima da meta. Seguimos com a preferência por títulos remunerados por IPCA+, que têm oferecido retornos elevados de juro real.

O que esperar para a reunião atual?

Além de precisarmos acompanhar qual será a decisão do Copom sobre a taxa Selic, é necessário nos atentarmos ao comunicado sobre os planos do Banco Central (BC) para a política monetária, que guiarão as expectativas para os juros nos próximos meses. Com base nisso, o que o Copom dirá desta vez?

Cenário base: Manutenção em 10,50%

Existem ferramentas que precificam as expectativas do mercado em relação às reuniões do Banco Central. Da mesma forma que na última reunião (junho de 2024), as “apostas” nas Digitais de Copom apontam, em sua grande maioria, para uma probabilidade de manutenção da Selic em 10,50%, em linha com o Cenário XP, sem um quadro alternativo relevante, conforme mostrado na tabela abaixo. Entretanto, o que mudou foi que o cenário de corte, antes previsto na seção anterior (ainda que pequena, de 5%), deixou de existir, dando lugar a apostas de aumento de 0,25p.p. ou 0,50p.p.

Diante do aumento de incertezas no cenário econômico doméstico, o Copom deve adotar uma postura mais cautelosa. A XP, assim como a maioria do mercado atualmente, acredita que o Copom deverá manter a taxa Selic em 10,50%, com a mesma unanimidade de votos vista na última reunião, mas com maior ênfase na necessidade de seguir com a política monetária contracionista. Por mais uma vez, o fluxo de notícias e dados desde a última reunião do Copom tornou o balanço de riscos para a inflação convergir à meta em 2025, horizonte relevante da política monetária, mais desafiador, principalmente explicado por: (i) depreciação do câmbio; (ii) elevação das expectativas inflacionárias; (iii) atividade econômica superando projeções; e (iv) elevação dos riscos fiscais.

Fonte: B3 (Opções de Copom). Elaboração: XP.

Como a renda fixa seria impactada?

A atenção dos mercados deve estar voltada para dois principais fatores nesta reunião: (i) as projeções de inflação do Copom, incluindo, pela primeira vez, a do ano de 2026; e (ii) o tom da comunicação após a decisão.

Tudo indica que as projeções de inflação do Copom devem subir. No cenário base, acreditamos que as
previsões de IPCA serão revisadas para 4,1% em 2024 e 3,6% em 2025 (antes: 4,0% e 3,4%, respectivamente)
– ver tabela abaixo. No cenário alternativo, com a taxa Selic estável em 10,50% no horizonte relevante da
política monetária, estimamos aumento para 4,1% e 3,3% (antes: 4,0% e 3,1%).

Em relação ao tom do comunicado, esperamos que a mensagem do Copom será mais contracionista nesta semana, refletindo uma piora no balanço de riscos para a inflação. O Comitê também deve, portanto, enfatizar a necessidade da política monetária contracionista por tempo suficiente para consolidar o processo de desinflação e ancorar as expectativas em torno de suas metas.

Caso nosso cenário base se concretize, esperamos uma estabilidade na parte curta da curva de juros, dado que o mercado espera, com mais de 90% de probabilidade, que a Selic permaneça inalterada nessa reunião, mas com viés altista já precificado na curva. Além disso, os vencimentos intermediários e longos também já refletem um cenário mais restritivo de política monetária. Poderá, inclusive, haver um certo alívio destes vértices, a partir da sinalização de um Copom mais técnico e comprometido com a meta de inflação.

Por outro lado, se as projeções de inflação da entidade vierem abaixo do que o mercado espera, e o tom do comunicado for mais brando, é possível que a ponta longa da curva apresente algum movimento de alta, com o mercado apostando em um Copom mais leniente com a inflação.

No caso dos votos, após ruídos gerados sobre a credibilidade na condução da política monetária, a questão do dissenso parece ter sido superada por agora, e acreditamos em uma nova decisão unânime, pois um dissenso poderia afetar a credibilidade do Copom.

Vale lembrar que, desde o início do ciclo de afrouxamento monetário, em agosto de 2023, o Copom já realizou cortes que somam 3,25 p.p. (de 13,75% à época para os 10,50% atuais). Considerando a taxa Selic terminal de 10,50% ao final de 2024, parece que não só chegamos ao final do ciclo de afrouxamento, mas que a continuidade mais provável desse caminho é para uma retomada de alta, ao invés de nova flexibilização no curto prazo.

Para a Renda Fixa, o cenário atual se encontra incorporado em nossas análises e carteiras recomendadas. Por isso, mesmo no curtíssimo prazo (pós-Copom), nossa visão em relação ao Copom atual é neutra.

Continuamos com visão positiva para a renda fixa de maneira geral, principalmente para títulos atrelados à inflação (IPCA+). As taxas de juros nominais permanecem elevadas, acima de dois dígitos, e as taxas reais (acima da inflação) estão em patamares ainda mais interessantes, em nossa opinião. Adicionalmente, as projeções indicam que a inflação deve permanecer acima do centro da meta de 3% nos próximos dois anos. Por fim, ainda é necessária cautela, com os riscos locais e globais a serem monitorados, o que favorece a alocação em ativos como a renda fixa (veja mais em nossas carteiras recomendadas).

O que pode acontecer de diferente?

Tudo o que apresentamos aqui leva como base apenas a reunião do Copom dos dias 30 e 31 de julho, sua decisão e posterior comunicado.

Desta vez, esta decisão será conjunta com o comitê de política monetária dos Estados Unidos, o que também pode trazer algum efeito aos ativos locais, dada a correlação existente com os movimentos dos ativos americanos (Treasuries, títulos soberanos dos Estados Unidos). Além disso, a agenda de divulgação de dados econômicos por lá está cheia nesta semana, o que pode trazer uma volatilidade adicional ao resultado da reunião do Copom a ser vista na curva de juros local.

Por fim, devemos ter em mente que, além de os cenários analisados serem apenas expectativas (ainda que com base em observações históricas), outras forças que muitas vezes fogem do radar agem no mercado diariamente e podem afetar os preços dos ativos.

Tendo isso em mente, é importante sempre acompanhar as principais movimentações e análises de mercado para ajudar na melhor tomada de decisão. Recomenda-se ainda cautela na alocação, uma vez que os riscos relacionados ao cenário fiscal local e inflacionário global ainda não cessaram (dentre outros). Por fim, sempre considere seu perfil de investidor(a) para melhor estratégia de composição de carteira.

Aprofundando a visão de Economia

Uma pior combinação de taxa de câmbio e expectativas inflacionárias colocaria em risco a trajetória da meta com a taxa Selic estável. Caso a taxa de câmbio se estabilize em, por exemplo, R$/US$ 5,80 ou mais, os modelos do nosso time de Economia XP sugerem que as expectativas de IPCA para os próximos dois anos ficariam ao redor de 4%. Com isso, o modelo do Copom com a taxa Selic constante deixaria de apontar para inflação ao redor da meta em 2026. Em nossa opinião, esse é o limiar a partir do qual o Copom passaria a optar por elevar a taxa de juros.

Cenário base ainda não é de alta, mas as condições para que isso aconteça se aproximaram.

O Comitê deve reforçar que a direção da política monetária dependerá da evolução do cenário econômico, enfatizando o firme compromisso de convergência da inflação à meta. Este recado deixaria as “portas abertas” para possível elevação de juros no segundo semestre, sem, no entanto, indicar que este é o “plano de voo” do Copom.

A comparação entre as expectativas do mercado nas vésperas do Copom de maio e agora ajudam a entender o cenário.

Time de Economia XP Research

Fontes: Broadcast e Banco Central (Boletim Focus do dia 08/03). Elaboração: XP.

E o que esperar para a próxima reunião de SETEMBRO de 2024?

Em linha com um balanço de riscos mais evidente, o mercado está dividido entre as probabilidades de uma nova manutenção na próxima reunião (tabela abaixo), a ocorrer nos dias 17 e 18 de setembro, e a retomada do aperto monetário, com alta da Selic.

Esse movimento fica claro ao observarmos o mercado de opções (vide abaixo na tabela "Expectativa do mercado para o Copom de SETEMBRO"), que precifica cerca de 55% de chance de nova manutenção da taxa na Selic da reunião seguinte e, como cenário alternativo, já aparece a possibilidade de subida dos juros, tanto de 0,25 p.p., com 13-20% de probabilidade, quanto de 0,50 p.p., com 18-25% de probabilidade, e até mesmo uma pequena parcela com 0,75 p.p. (3-7%).

O cenário base dos economistas da XP para a próxima reunião é de nova manutenção em 10,50%.

Fonte: B3 (Opções de Copom). Elaboração: XP.

Fonte: B3 (Opções de Copom). Elaboração: XP.

Agenda de reuniões do Copom - 2024

• 30 e 31 de julho
• 17 e 18 de setembro
• 5 e 6 de novembro
• 10 e 11 de dezembro

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