5 anos em 5 minutos - Novembro 2021

Retornos esperados para os portfólios nos próximos 5 anos

Em novembro temos observado uma continuidade da volatilidade no Brasil, com os mercados andando em zig-zag, ao passo que globalmente se observava uma gradual abertura das curvas de juros e prêmios de crédito, à medida que o mercado antecipa o momento da alta de juros por parte do banco central dos Estados Unidos.

Até o dia 25/nov as bolsas globais estavam em alta, puxadas pela valorização de 2,2% do S&P 500 (principal índice da bolsa americana), com os mercados preocupados com a “pandemia dos não vacinados”, especialmente na Europa, onde Áustria e Alemanha tem apertado o cerco, com os austríacos inclusive decretrando um novo lockdown. No Brasil o Ibovespa se valorizava cerca de 2%, e o destaque positivo estava com os mercados de juros, em especial os ativos atrelados à inflação, com o IDKA IPCA 5 anos ganhando 2,3% no mês.

Não alteramos a probabilidade dos cenários, mantendo o cenário de Reformas Estruturantes com 20%, o de Antigos Hábitos fica com 65% de probabilidade e o Erro de Política com 15%.

Hoje surgiram notícias de uma nova variante do coronavírus em países africanos, aparentemente altamente contagiosa e com mutações que podem reduzir a efetividade das vacinas. Os mercados ao redor do mundo sofreram, com a bolsa americana (de novo o S&P 500) caindo mais de 2% e o Ibovespa mais de 3%. É muito cedo ainda para entender o possível desenrolar desses novos fatos.

Vamos continuar atentos e, gradualmente, realocar a nossa carteira de acordo.

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Aumentando renda fixa global

No relatório passado comentamos que, gradualmente, a renda fixa começava a ganhar maior atratividade frente à renda variável. Esse movimento ganhou força em novembro com a elevação das expectativas de mercado com os juros de 5 anos nos Estados Unidos.

Ao final de julho, essa taxa estava em 0,7% ao ano, mês passado em 1,2% e agora em novembro superou 1,3% ao ano. Nossa visão é que o equilíbrio de longo prazo desta taxa é em torno de 2% ao ano.

Além da taxa soberana, nossa carteira de ponto de partida para renda fixa fora do Brasil contém prêmios de crédito, que também se ampliaram nos últimos meses. Com isso, nosso retorno esperado que era de 1% ao ano para a classe que chamamos de Renda Fixa Global¹ subiu de 1% ao ano na virada do semestre para 2% ao ano agora (números em Dólares dos Estados Unidos).

Existem outras fontes de retorno na renda fixa global: nossa escolha dos mercados ali dentro (mercados emergentes, high yield nos Estados Unidos, etc.) e o alfa que esperamos que os gestores sejam capazes de gerar frente ao mercado.

Somando essas fontes, mais o efeito do hedge cambial (você pode ler mais sobre hedge cambial no 5 Anos em 5 Minutos de setembro) chegamos atualmente em um retorno esperado para a classe muito próximo do retorno dos ativos de crédito atrelados ao CDI, algo em torno de CDI + 1,5% ao ano.

Pode não parecer muito, mas para ativos de risco relativamente baixo, mais conservadores que pré-fixados no Brasil por exemplo, e com correlação muito próxima de zero com os ativos domésticos, a alocação começa a ficar atraente.

33% Títulos de Renda Fixa de Empresas de Países Emergentes em Dólar, 33% Títulos de maior risco de crédito nos Estados Unidos e 34% Títulos de alta qualidade de crédito no Mundo.

Como isso impacta a alocação dos portfólios

Nossa filosofia não é fazer movimentos bruscos, mas ao mesmo tempo nos adaptarmos à mudança do ambiente de investimentos, sempre olhando para frente.

Com a oportunidade mais clara em Renda Fixa Global se materializando, começamos a aumentar um pouco a alocação a esta classe de ativos. No DNA Strategy, como exemplo, estamos indo de 2 para 4% do portfólio.

Dentro da classe, estamos dando maior espaço para os mercados de países desenvolvidos e menor para os emergentes. Além disso, gostamos bastante do tema de papéis bancários, que se beneficiam de altas de juros nos Estados Unidos.

Prêmios de crédito

Os fundos de crédito continuaram obtendo bons resultados no mês de novembro, graças ao elevado carregamento dos ativos em CDI. Nas debêntures de infraestrutura, atreladas à inflação, o prêmio de crédito ficou estável em patamar baixo.

O spread de crédito para a classe de Pós-Fixados com base no índice IDA-DI, divulgado pela ANBIMA e na taxa disponível para papéis bancários na plataforma da XP está hoje em torno de 1,5% ao ano, um pouco maiores do que no mês passado.

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No espaço de inflação, onde utilizamos o IDA IPCA Infraestrutura para estimar o prêmio de crédito, estamos em 0,18% ao ano acima da NTN-B de mesmo duration, leve aumento em relação ao mês passado.

Como os ativos são isentos, esse prêmio de crédito sobe para cerca de 2,0% ao ano quando a comparação é feita líquida de IR.

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Nossos cenários

Antigos Hábitos

A piora das relações entre o Governo e o Congresso parece ter dificultado o andamento das reformas. Além disso, os estímulos dados durante a pandemia parecem ter mudado a perspectiva em relação a estímulos de curto prazo, tirando o gênio da garrafa.

O baixo crescimento pode abrir os ouvidos da população para políticos populistas, que queiram desfazer reformas como a do Teto de Gastos e talvez até mesmo a Reforma da Previdência.

Reformas Estruturantes

Entendemos que ainda há um ambiente pró-reformas no Brasil, que tende a fazer com que as engrenagens da economia deslizem com mais facilidade, trazendo crescimento e mais eficiência.

No entanto, estamos longe de um ambiente político harmônico: o executivo federal e o congresso têm um diálogo truncado e existe muita resistência à agenda de reformas por grupos organizados e influentes.

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A Renda Variável Global é nossa principal defesa em um cenário adverso:

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Erro de Política

Com o Governo e o Congresso andando sempre no limite da responsabilidade fiscal, um pequeno erro ou mesmo um choque externo podem nos jogar para uma trajetória muito difícil do ponto de vista econômico, com inflação e juros mais altos, além de um câmbio mais desvalorizado.

Ao convergir para esse cenário teríamos que nos preparar para mais choques nos ativos brasileiros.

Evolução das probabilidades de cada cenário

Glossário

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