Retornos esperados para os portfólios nos próximos 5 anos
Abril foi um mês de recuperação para os ativos brasileiros, tanto em renda fixa, com resultados positivos dos ativos prefixados e atrelados à inflação, quanto em renda variável, com o Ibovespa em alta de quase 3%. No exterior a tendência positiva foi mantida, especialmente em renda variável.
Como comentamos no 5 anos em 5 minutos do mês passado, o equilíbrio político em que o Brasil está atualmente parece estar nos levando a um cenário desagradável no longo prazo.
É interessante notar que o Brasil tende a entrar em um momento melhor por causa de ventos muito bons no curto prazo, fruto de aceleração da vacinação, passagem da fase mais aguda da segunda onda de covid19 e realinhamento da Taxa Selic com nossos pares emergentes. Tudo isso terá muito força até meados do terceiro trimestre. Esse relatório não cobrirá esses pontos.
Fora do Brasil o ciclo de crescimento global deve continuar, mas é muito importante dizer que entraremos em uma fase mais difícil para investidores, onde os mercados são mais erráticos e os retornos menores em relação aos últimos 12 meses.
As fases de uma recuperação, do ponto de vista da bolsa
Muito ouvimos sobre as idas e vindas da bolsa e como podem ser analisadas. Nosso processo de investimento para renda variável foca em 3 variáveis: dividendos, lucro por ação e a relação entre o preço da ação e o lucro da ação.
O preço/lucro é a relação entre o valor de mercado de uma empresa e seu lucro. Ele pode ser lido como "quantas vezes o lucro anual de uma empresa um investidor está disposto a pagar para se tornar sócio dela". Ele varia bastante de empresa para empresa, de setor para setor e país para país, normalmente atrelado à velocidade de crescimento dos lucros e à sua estabilidade.
Com elas é possível estimar o retorno futuro de uma ação específica ou, no nosso caso, de índices de renda variável: o retorno do investidor será a soma de dividendos, crescimento dos lucros e a variação do preço/lucro.
O gráfico abaixo mostra com crescimento dos lucros e variação do preço lucro se comportaram no ciclo econômico passado nos Estados Unidos, focando nos anos de 2007 a 2010. É interessante notar as 3 fases, bem marcadas na grande maioria dos ciclos econômicos: a crise, a recuperação e a maturidade.
No ciclo atual, que começou em março se contarmos da Crise do Coronavírus, nós acabamos de passar pela recuperação, quando os mercados passam por uma forte alta antes que o lucro das empresas se recupere. Essa alta ocorre por causa da expansão do preço/lucro. Nessa fase é muito comum ouvirmos que as bolsas "estão caras" ou estão "descoladas da economia real", mas é o desenrolar típico.
A próxima etapa é a maturidade, quando os lucros se recuperam e passam a crescer de forma mais normal. Quando isso ocorre, há uma queda do preço/lucro, que pode ser gradual ou súbita. É normal que haja algum tipo de chacoalhada nos mercados durante a transição entre as duas fases.
É importante ressaltar que a etapa de maturidade é normalmente uma fase de resultados positivos para a bolsa. Mas como a cenoura à frente é menor, o crescimento de lucros mais lento e mais sujeito ao andar da economia no mês a mês, é uma fase de retornos menores e mais erráticos.
Nossas projeções de retornos já contemplam essa normalização.
Como isso impacta a alocação dos portfólios
Nos nossos modelos de avaliação da renda variável, nós já temos trabalhado com um preço/lucro bem abaixo do atual, ou seja, temos retornos em Dólar relativamente baixos para as bolsas ao redor do globo.
Em relação à bolsa brasileira, temos um pouco de "sorte": por estarmos no epicentro da pandemia de coronavírus e termos nossos problemas políticos, o Ibovespa já negocia descontado em relação à sua média histórica, o que melhora suas perspectivas.
Como falamos mês passado, a reversão de parte das adversidades de Brasil ao longo dos próximos meses deve ajudar os ativos de Brasil.
Mas a transição pode trazer um trimestre de resultados difíceis, sem que os fundamentos de longo prazo se alterem para pior.
Prêmios de crédito
Os fundos de crédito continuaram obtendo bons resultados no mês de abril, graças ao elevado carregamento dos ativos em CDI. Nas debêntures de infraestrutura, atreladas à inflação, o prêmio de crédito ficou estável.
O spread de crédito para a classe de Pós-Fixados com base no índice IDA-DI, divulgado pela ANBIMA e na taxa disponível para papéis bancários na plataforma da XP está hoje em torno de 1,5% ao ano, similar ao nível do mês passado.
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No espaço de inflação, onde utilizamos o IDA IPCA Infraestrutura para estimar o prêmio de crédito, estamos em 0,4% ao ano acima da NTN-B de mesmo duration, sem variação em relação ao mês anterior.
Como os ativos são isentos, esse prêmio de crédito sobe para cerca de 2,0% ao ano quando a comparação é feita líquida de IR.
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Nossos cenários
Antigos Hábitos
A piora das relações entre o Governo e o Congresso parece ter dificultado o andamento das reformas. Além disso, os estímulos dados durante a pandemia parecem ter mudado a perspectiva em relação a estímulos de curto prazo, tirando o gênio da garrafa.
O baixo crescimento pode abrir os ouvidos da população para políticos populistas, que queiram desfazer reformas como a do Teto de Gastos e talvez até mesmo a Reforma da Previdência.
Reformas Estruturantes
Entendemos que ainda há um ambiente pró-reformas no Brasil, que tende a fazer com que as engrenagens da economia deslizem com mais facilidade, trazendo crescimento e mais eficiência.
No entanto, estamos longe de um ambiente político harmônico: o executivo federal e o congresso têm um diálogo truncado e existe muita resistência à agenda de reformas por grupos organizados e influentes.
A Renda Variável Global é nossa principal defesa em um cenário adverso:
Erro de Política
Com o Governo e o Congresso andando sempre no limite da responsabilidade fiscal, um pequeno erro ou mesmo um choque externo podem nos jogar para uma trajetória muito difícil do ponto de vista econômico, com inflação e juros mais altos, além de um câmbio mais desvalorizado.
Ao convergir para esse cenário teríamos que nos preparar para mais choques nos ativos brasileiros.
Glossário
Publicações anteriores
- 5 anos em 5 min, março de 2021
- 5 anos em 5 min, fevereiro de 2021
- 5 anos em 5 min, janeiro de 2021
- 5 anos em 5 min, dezembro de 2020
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