Nem tudo é doce para as usinas de açúcar e álcool

Edição: no dia 04/04/2020, editamos a tabela de empresas para refletir a liquidez de curto prazo, que enxergamos parâmetro melhor para refletir a saúde financeira do setor.

Caso você não tenha muito conhecimento do setor, sugerimos começar pelo conteúdo Saiba tudo sobre o setor de Açúcar e Etanol.

Recentemente, publicamos um artigo em que falamos, dentre outros tópicos, sobre o risco de crédito de alguns setores e empresas no contexto da crise provocada pelo coronavírus.

Um dos setores analisados é o das usinas sucroalcooleiras, ou produtoras de açúcar e etanol.

Enxergamos este como um dos setores mais afetados até agora e com potencial de certa deterioração para frente. Por isso, é importante acompanhar os desdobramentos da crise com frequência.

Riscos e mitigantes

Abaixo elencamos os principais riscos e mitigantes para o setor de açúcar e etanol de forma geral:

O setor

Para entender onde estamos atualmente, vale passarmos brevemente pelas últimas safras:

Safras 2017/18 e 2018/19

O setor de açúcar e bioenergia sofreu com diversos fatores desde a safra 2017/2018, como:

1. Quebra de safra de 10% em média, reflexo da forte estiagem no Centro Sul.
2. Queda dos preços do açúcar no mercado internacional, decorrente da super safra indiana e aumento nos estoques mundiais de açúcar.

Safra 2019/20

A safra 2019/20, que teve seu fechamento no último dia 31 de março, apresentou bons indicadores de produtividade e moagem. Além disso, os preços de etanol permaneceram elevados em toda a safra.

Nos primeiros meses do ano, os preços de açúcar também haviam reagido positivamente em função das menores safras de Índia e Tailândia (maiores produtores mundiais).

Grande parte das usinas aproveitou este cenário positivo no começo do ano, atrelado à depreciação cambial, realizando boas fixações de preços em real para o açúcar para as safras 2020/2021 e 2021/2022.

Assim, em função destes fatores e do regime de chuvas favorável na entressafra, tínhamos uma boa perspectiva para o setor até fevereiro.

Entretanto, o resultado favorável em termos de produtividade e a reação positiva de preços no início de 2020 ainda não seriam suficientes para amenizar a alta alavancagem do setor, que fecha seu balanço em março.

Com o coronavírus, a visão positiva que tínhamos para as próximas safras foi impactada devido às indefinições surgiram para as empresas do setor.

Safra 2020/21 e perspectivas do setor

Primeiramente, destacamos que as premissas de rendimento agrícola se mantêm. A chuva na entressafra, como mencionado, está em linha com a média histórica e a União da Indústria de Cana de Açúcar (UNICA) estima uma produção de cana superior à safra anterior, reflexo de ganhos de produtividade.

Por outro lado, o cenário de preços mudou. Em função do covid-19, houve uma forte queda nos preços das commodities em geral, incluindo o açúcar, o qual estava sendo negociado no patamar de 15 cents/lb (centavos de dólar por libra-peso) e na semana do dia 16 de março atingiu patamares próximos a 10,5 cents/lb.

Contudo, o que gerou mais indefinição no setor foi a queda do preço do barril de petróleo, por conta da guerra de preços entre Arábia Saudita e Rússia.

O barril foi de US$ 60/barril para menos de US$ 30/barril, o que impacta a gasolina e, consequentemente, o etanol, mesmo com a depreciação cambial.

Como o preço do etanol é definido no mercado spot (curto prazo), o impacto é mais difícil de ser mensurado. Isso porque as usinas só serão afetadas quando efetivarem as vendas.

O que agrava essa situação é que, recentemente, as principais distribuidoras de combustíveis declararam "força maior" em contratos já firmados de compra de etanol.

Basicamente, as distribuidoras notificaram as usinas de que não iriam cumprir com seus contratos para compra de etanol em razão do consumo reduzido de combustível (do ciclo otto) no Brasil causado pela quarentena.

Em nossa visão, as empresas que serão mais impactadas serão aquelas com posição menos confortável de caixa, que necessitam de liquidez no curto prazo.

As usinas com grande capacidade de estocagem do etanol e folga na necessidade de capital de giro devem aproveitar este momento de baixa venda do produto para estocá-lo, enquanto os preços permanecem baixos.

Desta forma, o impacto referente à queda do preço do barril de petróleo dependerá diretamente da duração da guerra de preços entre Rússia e Arábia Saudita e da capacidade tanto física quanto financeira de segurar estoque das usinas.

Por fim, destacamos o câmbio, que impactará o setor de duas formas distintas: i) pela receita; e ii) pela dívida.

A receita será impactada positivamente, pois os preços do açúcar em reais no mercado doméstico sofrem influência da depreciação cambial.

Por outro lado, as usinas que possuem alto percentual de dívida em dólar podem ser afetadas negativamente.

As empresas

Apesar de haver impactos que enxergamos para o setor como um todo, cada usina tem características próprias e capacidade financeira diferente para passar por este momento.

Abaixo apresentamos um resumo dos mais relevantes indicadores de alavancagem e liquidez das principais companhias que olhamos do setor e que possuem informações públicas recentes:

O que fazer?

Assim como comentamos no relatório "O coronavírus consegue contagiar a renda fixa?", acreditamos que não seja o momento de desfazer-se dos ativos. No entanto, ressaltamos a necessidade de continuar acompanhando informações a respeito do setor e das empresas emissoras, para avaliar a possível deterioração de crédito nos próximos meses.

O cenário incerto em que estamos atualmente eleva as incertezas sobre os emissores privados e por esse motivo, os spreads de crédito (prêmios de risco) vêm aumentando nas últimas semanas. Porém, a oscilação tem sido forte e os níveis dos spreads ainda não se normalizaram, dificultando a leitura de qual seria o patamar justo desses ativos.

Com isso, ativos de risco baixo (chamados de high grade, em referência às notas altas atribuídas pelas agências de rating) estão com rentabilidades maiores e preços mais baixos, quando negociados no mercado secundário.

Por isso, para quem não possui ativos do setor e apresenta perfil de investidor condizente com investimentos em CRAs, esta pode ser uma boa oportunidade.

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