O impacto do aumento da Selic nos Fundos Imobiliários em 7 gráficos

Principais Destaques:

Na semana passada, o Copom anunciou a alta da taxa Selic para 2,75% a.a. e sinalizou possíveis novos aumentos nas próximas reuniões. Com isso, os economistas da XP esperam a taxa Selic em 5,0% até o final de 2021. Mesmo nesse cenário, não esperamos impactos significativos para os fundos imobiliários por três motivos:

1) Selic deve se estabilizar em patamares ainda favoráveis aos FIIs. Apesar do possível aumento, acreditamos que a taxa Selic se estabilize em patamares ainda relativamente baixos no médio e longo prazo, mantendo a atratividade dos fundos imobiliários;

2) Títulos de longo prazo já precificam a alta da Selic. Apesar da alta da Selic ter se iniciado recentemente, os títulos públicos de longo prazo (Tesouro Direto), que são frequentemente usados como referência para comparar a atratividade de um FII,  já precificam a escalada nos juros;

3) FIIs apresentam maior rentabilidade mesmo nesse cenário. O dividend yield médio do IFIX está hoje em aproximadamente 8,0%, acima do rendimento das outras classes de ativos como Poupança, CDBs e aluguel de imóveis. Quando comparamos com juros reais de longo prazo (NTNB com vencimentos longos), o prêmio de risco ainda permanece saudável em aproximadamente 4,0 p.p;

Nesse relatório abordaremos sobre a recente alta da taxa de juros Selic e seus possíveis impactos para a indústria de fundos imobiliários (FIIs). Na semana passada, o Copom aumentou em 75 bps a taxa Selic, elevando-a para 2,75% a.a e indicou possíveis novos aumentos para as próximas reuniões. Dito isso, os economistas da XP estimam que a Selic deve aumentar até atingir o patamar de 5,0% a.a. no final do ano. Em nossa opinião, a alta da Selic nesses patamares (historicamente baixos) não altera nossa visão construtiva dos fundos imobiliários, argumentaremos por meio dos próximos 7 gráficos.

O número de investidores pessoa física em fundos imobiliários vem subindo mensalmente e atingiu o patamar de mais de 1,2 milhão de pessoas físicas em fevereiro/21. Atribuímos esse robusto crescimento à rotação da carteira dos investidores de investimentos em renda fixa para ativos de renda variável, em busca de maiores retornos. Apesar do possível aumento da Selic em 5,0% até o final do ano, acreditamos que ela ainda permaneça em patamares baixos, o que deve continuar atraindo mais investidores para essa classe de ativos dado suas vantagens comparativas.

Gráfico 1: Número de Investidores Pessoa Física em FIIs

Mesmo com a alta prevista na taxa de juros nos próximos meses, esperamos que os fundos imobiliários continuem distribuindo dividendos acima da rentabilidade de outras classes de ativos como a Poupança, Tesouro Selic e aluguel de imóveis residenciais, principalmente ao considerar que os dividendos são livres de imposto de renda (IR).

Nos últimos meses, FIIs com maior exposição aos índices de inflação (IGP-M e IPCA) tem sido beneficiados devido a aceleração da inflação no segundo semestre de 2020. Mesmo com uma recente alta dos juros, os economistas esperam uma inflação relativamente elevada para o ano (a XP espera um IPCA de 4,9% para 2021), o que deve continuar alimentando a robusta distribuição de dividendos dos fundos de recebíveis.

Adicionalmente, a alta da Selic pode impactar positivamente os fundos imobiliários do segmento de recebíveis dado que diversos fundos possuem alocações em CRIs com indexação ao CDI, o que levaria a um possível aumento nos rendimentos e, consequentemente, da distribuição de dividendos.

Gráfico 2: Comparação da rentabilidade com outros ativos (Rendimentos anualizados líquidos de IR)

Nota: *Considerando a estimativa da XP de taxa Selic em 5,0% no final de 2021; ** Rendimentos anualizados do aluguel e de fundos imobiliários do IFIX

Em nossa visão, acreditamos que o mais justo seria comparar o retorno (dividend yield) dos fundos imobiliários com os juros reais de longo prazo dado que os contratos de aluguéis são majoritariamente indexados a inflação. Assim, considerando a NTN-B de 10 anos, os investidores exigiram um prêmio de risco (spread) sobre a NTN-B de, na média, 3,1 p.p nos últimos 5 anos, abaixo dos spreads atuais de aproximadamente 4,0 p.p, o que deixa espaço para possível performance.

Gráfico 3/4: Dividend Yield de FIIs contra juros reais de longo prazo

Historicamente, mais do que os juros nominais (CDI), a performance do IFIX foi altamente correlacionada com os juros reais de longo prazo como o rendimento da NTN-B de 10 anos.

Gráfico 5: Performance do IFIX contra NTN-B de 10 anos

Quando olhamos o longo prazo, o IFIX apresentou performance próxima do IBOV e acima do CDI. Desde de 2014, o IFIX apresentou alta de 105% contra 125% do IBOV e 83% do CDI.

Gráfico 6: Performance do IFIX contra IBOV e CDI

Por fim, um dos principais atributos do IFIX é sua menor volatilidade em relação ao IBOV. Como podemos observar no gráfico abaixo, o IFIX apresentou quedas menos expressivas durante períodos de maior aversão ao risco quando comparada ao IBOV e IMOB (índice de ações do setor imobiliário). Por exemplo, durante a pandemia, o IBOV apresentou performance de -32% em março/2020, enquanto o IFIX apresentou performance de -17%.

Gráfico 7: Menor volatilidade do IFIX (retorno 30 dias do IFIX contra ações)