Entendendo as diferenças entre os fundos high yield locais e internacionais

Nos últimos meses muitos investidores têm tentado entender os motivos das quedas dos fundos de crédito privado high grade, aqueles com papéis de empresas de baixo risco. Já falamos bastante sobre o assunto em outras publicações, explicando sobre o motivo das quedas (“Essa tal de Marcação a Mercado fez meu fundo de Renda Fixa cair! O que é isso?”) e mostrando que já vemos sinais de melhora no mercado (“Entendendo as quedas dos fundos de Renda Fixa e os sinais de melhora que já estão surgindo”).

Mas como estão os fundos High Yield?

Já os fundos high yield, aqueles com papéis de empresas com risco de crédito maior, saíram ilesos no geral. Isso ocorreu porque boa parte da carteira desses fundos é composta por papéis com pouca liquidez, ou seja, que quase não sofrem com a marcação a mercado.

Esses fundos são compostos principalmente por ativos de crédito estruturado. Os instrumentos mais comumente utilizados são:

• Cotas de FIDCs (Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios)
• Securitização de recebíveis (CRIs e CRAs por exemplo)
• Crédito direto para empresas (direct lending)

A seguir, vamos explicar como funcionam e quais são os riscos de cada um desses ativos.

Fundos de investimentos em direitos creditórios (FIDCs)

FIDCs são fundos que adquirem recebíveis de uma empresa – chamada de “cedente” – e assumem o risco de crédito destes ativos, podendo investir em uma grande variedade de ativos (recebíveis): empréstimos/financiamentos a pessoas físicas (financiamento de veículos, crédito consignado), contas de água/luz, faturas de cartão de crédito, empréstimos a empresas, duplicatas, entre outros.

Para entender mais sobre os tipos de FIDCs, subordinação e quais riscos eles correm, confira o relatório “No universo do mercado de crédito, como navegam os FIDCs?”, publicado em 14 de abril.

Securitização de Recebíveis

A securitização de recebíveis é uma emissão de títulos com lastro no fluxo de caixa do contas a receber de uma empresa. O objetivo dessa operação é possibilitar que a empresa obtenha recursos sem comprometer seu limite de crédito e sem prejudicar seus índices de endividamento.

Nesse tipo de operação é comum ser criada uma SPE (Sociedade de Propósito Específico), cujo único objetivo é adquirir os recebíveis da empresa emissora. Os recebíveis adquiridos devem ser suficientes para cobrir o principal dos títulos além de ter uma sobra para cobrir possíveis inadimplências.

Um ponto importante para o investidor desse tipo de título é que a criação da SPE evita que, no caso de falência da empresa, os recebíveis não entrem na massa falida.

A securitização de recebíveis pode ter vários tipos de lastro, como contratos de locação de imóveis, fluxos de produção agrícola, vendas a crédito, pedágios de rodovias, faturas de cartão de crédito, entre outros.

Os ativos securitizados mais conhecidos são os CRIs e os CRAs. Os Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) possuem como lastro o fluxo de aluguel de um ou mais imóveis. Já os Certificados de Recebíveis do Agronegócio (CRAs) são lastreados pelos negócios realizados por produtores rurais. Esses títulos podem ainda contar com garantias como os próprios imóveis no caso dos CRIs e as terras dos produtores rurais no caso dos CRAs.

Crédito direto para empresas (Direct Lending)

O Direct Lending é um tipo de empréstimo que as empresas tomam diretamente com os fundos, sem a intermediação de bancos. Normalmente, as empresas que tomam esse tipo de empréstimo são aquelas que têm baixa bancabilidade, ou seja, pouco acesso a empréstimos tradicionais. Por isso, as taxas cobradas nesse tipo de operação costumam ser muito maiores que a média de mercado.

Além disso, devido ao risco mais alto dessas empresas, os fundos que fazem esse tipo de operação costumam colocar uma garantia real no contrato, como um imóvel por exemplo, cujo valor é algumas vezes maior do que o montante que está sendo emprestado.

Quais a diferenças entre os ativos high yield locais e os internacionais?

Nos últimos meses, os investidores brasileiros têm tido acesso a uma quantidade maior de opções para diversificar a parcela de crédito privado de seus portfólios. Uma grande variedade de fundos de crédito high yield de grandes gestoras globais estão disponíveis para investidores locais e, por isso, as dúvidas sobre esses mercados têm crescido.

Lá fora, os fundos de crédito high yield tem à disposição os mesmos tipos de ativos que temos por aqui, mas a maior parte dos fundos high yield globais investe em bonds, títulos similares à debentures só que emitidos no mercado internacional.

A grande diferença é que o mercado externo, principalmente nos EUA, é muito mais desenvolvido e possui uma quantidade muito maior de investidores e de emissões. Para se ter uma ideia do abismo entre os mercados, a JGP mostrou no JGP Credit Day em novembro do ano passado que o tamanho do mercado de dívida high yield nos EUA é 20 vezes maior que no Brasil, mesmo colocando FIDCs, CRIs e CRAs na conta.

Essa diferença de tamanho de mercado se reflete em uma liquidez muito maior e, consequentemente, em uma volatilidade maior. Olhando os últimos 5 anos de um dos principais índices de bonds high yield dos EUA, o S&P U.S. High Yield Corporate Bond Index, a volatilidade anualizada do período foi de 5,3%. No último mês de março, o índice composto por mais de 2 mil papéis caiu 12,5% com uma volatilidade anualizada de 28,1%.

Boas oportunidades

Apesar do risco de crédito das empresas ter aumentado nos últimos meses com agravamento da crise do coronavírus, os gestores de estratégias de crédito high yield estão vendo boas oportunidades.

No Brasil, o mercado de debêntures tem oferecido taxas bastante atrativas. Alguns gestores têm até comprado papéis com boas notas de crédito, mas que estão negociando a taxas de ativos high yield. Nos casos de dívidas estruturadas, os gestores estão tentando se antecipar a possíveis problemas, negociando a rolagem de algumas dívidas a taxas maiores e com o reforço de novas garantias. Quanto aos FIDCs, os gestores têm sido cautelosos na originação de novos créditos. Com a possível extensão do período de paralisação da economia, os gestores podem taticamente aumentar o nível de caixa dos FIDCs, o que ajuda a proteger o fundo.

Os gestores dos fundos globais estão vendo uma excelente oportunidade no mercado de bonds. Eles acreditam que, com a reabertura da economia após o período de isolamento, a recuperação será rápida, principalmente nos EUA.

Além disso, os papéis high yield já iniciaram uma recuperação, com o S&P U.S. High Yield Corporate Bond Index subindo 5,2% em abril. A taxa média oferecida pelos papéis do índice está em 8,00% ao ano, nível bastante atrativo.

A última vez que a taxa média dos papéis esteve nesse nível, em março de 2016, o retorno do índice nos 12 meses seguintes foi de 15,3%.

Clique aqui para conferir as nossas principais indicações de fundos de crédito High Yield locais e internacionais no Top 50 de maio.

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