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Como andam nossos vizinhos: Uma geral sobre a economia da América Latina

Commodities em alta podem ajudar as economias da América Latina, mas riscos permanecem elevados.

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Destaques:

  • A guerra traz incerteza sobre os rumos da economia global que tendem a afetar a América Latina.  No entanto, o continente pode se beneficiar da alta dos preços das commodities, que historicamente se relacionam positivamente com o desempenho econômico da região.
  • As moedas das principais economias latino-americanas começaram bem o ano, se fortalecendo contra o dólar americano. A distância geográfica da guerra na Ucrânia, os preços dos ativos relativamente desvalorizados e a alta das commodities atraiu fluxo de capitais estrangeiros para a região no primeiro trimestre.
  • A inflação está subindo acima do esperado na maioria dos países, e os bancos centrais estão respondendo com aumentos mais agressivos nas taxas de juros.
  • Além da guerra, os principais riscos para a América Latina no curto prazo são uma eventual elevação mais agressiva dos juros nos EUA ao longo desse ano; e incertezas políticas em países como Brasil, Chile, Colômbia e Peru.

Pano de fundo

A guerra tornou o cenário econômico global mais complexo e com risco de estagflação. A Rússia é um dos principais atores no mercado de energia, responsável por 11% da produção global de petróleo, além do gás natural e outros energéticos. Já a Ucrânia é um importante exportador de metias não ferrosos e produtos agrícolas. Portanto, o conflito deve ter um efeito significativo sobre a oferta global destas commodities, levando a impactos diretos e indiretos nos preços aos produtores e consumidores. Consequentemente, podemos entrar em um quadro desafiador de alta na inflação combinado com a queda em atividade econômica (a famosa “estagflação”).

Para os países da América Latina, este quadro pode não ser tão ruim, dado que, historicamente, a alta nos preços das commodities tende a ser relacionada a um forte desempenho econômico. Já que a atividade econômica da região é dependente destes ativos, a alta nos preços das commodities deve manter o termo de troca (relação entre o preço de exportações e de importações) em um nível favorável. Isto tende a elevar a receita de suas exportações e aumentar a arrecadação de tributos, permitindo um maior crescimento econômico à região (gráfico). Além do mais, o comércio exterior e a exposição financeira/bancária direta à Rússia e à Ucrânia são baixos, limitando o impacto direto nestas economias.

2022 deve ser um ano positivo para as commodities. O índice geral de commodities (CRB) cresceu 36,7% em 2021, e já acumula uma alta de mais de 25% em 2022. As commodities devem continuar em uma trajetória de alta devido à (1) forte demanda global por matérias primas; (2) maior demanda por metais em razão do maior interesse em energia limpa; (3) intensificação nas tenções geopolíticas pressionando o preço do petróleo e de outras commodities.

Isso tende a significar uma valorização no câmbio e nas bolsas da região. As moedas relacionadas às commodities vêm mostrando resiliência desde o início do ano, apesar da tendência de moedas emergentes se desvalorizaram dentro de quadros de incerteza. A alta das commodities foi a principal responsável pela valorização no câmbio. Nossos modelos continuam a indicar que as moedas latino-americanas permanecem mais desvalorizadas do que o justificado pelos fundamentos econômicos, enquanto as desenvolvidas estão subvalorizadas.

Com a crise na Rússia, as economias latino-americanas se tornam mais atrativas entre as emergentes. A bolsa russa está entre as mais relevantes no índice de economias emergentes. Com expectativas de deterioração da economia russa devido às sanções impostas pelo Ocidente, investidores devem favorecer os mercados latino-americanos. Isto pode trazer um fluxo adicional às economias, e tende a valorizar os ativos da região.

Em relação à inflação, os preços vêm subindo nas principais economias da região, surpreendendo o mercado. Os dados mais recentes de janeiro e fevereiro indicaram que a inflação ainda não alcançou o nível máximo, e que provavelmente continuará pressionada por mais tempo. O aumento nos preços de energia e alimentos tem tido uma forte contribuição na inflação, que são componentes que têm um forte impacto da qualidade de vida das pessoas. Vale ressaltar que estas economias dependem da importação de fertilizantes e trigo russo, e o atual quadro geopolítico pode pressionar o custo da produção agrícola doméstica e os preços internacionais dos alimentos.

Em resposta à persistência na alta da inflação, os bancos centrais vêm elevando os juros de forma mais agressiva do que o esperado. As autoridades monetárias vêm se surpreendendo com os dados inflacionários, e demonstraram maiores preocupações com a persistência do aumento de preços e o aumento nas expectativas de inflação. Devido à inflação ser um fenômeno global, as economias latino-americanas vêm coordenando o ciclo de apertos monetários. Os bancos centrais da região começaram a aumentar os juros em 2021, se antecipando as economias desenvolvidas, e devem continuar nessa trajetória. Anteriormente achávamos que a taxas de juros começariam a cair ainda em 2022, logo após alcançar a taxa terminal. No entanto, após os desenvolvimentos no quadro geopolítico, agora esperamos que as autoridades mantenham os juros elevados por mais tempo.

Quais são os riscos à região? Se houver uma nova escalada do conflito militar na Ucrânia, seria esperado um aumento considerável nos riscos ao desempenho econômico global. Além disso, teríamos o risco de a inflação ficar muito alta e o Fed (banco central americano) conduzir o ciclo de aperto na política monetária de forma mais agressiva. A combinação do aumento da aversão ao risco com juros mais altos nos Estados Unidos tende a afastar os investidores de mercados emergentes que são atrelados a ativos de maior risco, levando ao enfraquecimento das economias latino-americanas. Apesar deste não ser o nosso cenário base, reconhecemos que fatores internacionais podem mudar a perspectiva para as economias latino-americanas.

Os eventos políticos no horizonte também podem trazer mais incertezas às economias. Em um ano em que temos eleições na Colômbia (em maio), eleições no Brasil (em outubro), o processo de impeachment do presidente Pedro Castillo no Peru, e a entrada do novo presidente esquerdista Gabriel Boric no governo chileno, os desdobramentos políticos também se tornam mais um fator de risco para esses países.

No lado fiscal, os governos latino-americanos vêm propondo programas de estabilização de preços de combustíveis para evitar um maior impacto no custo de produção. Apesar dessas políticas ajudarem a conter a inflação, elas podem deteriorar as contas públicas ao longo do ano.

México

A economia do México foi uma das mais afetadas pela pandemia, e está arcando com um alto custo humanitário, social e econômico. A recuperação econômica em 2021 foi amplamente prejudicada pela queda de produção e exportação de veículos. A economia mexicana depende deste setor, que foi um dos mais afetados pelos gargalos na cadeira de produção. Além do mais, o mercado de trabalho está enfrentando um problema de subemprego. Para 2022, projetamos uma desaceleração do PIB, com um crescimento de 2,5% (após um crescimento de 4,8% em 2021).

No lado da política monetária, a entrada da Victoria Rodriguez como nova governadora do Banxico (banco central do México), no início de 2022, pode levar a uma política de juros menos restritiva. Apesar de avaliarmos que as autoridades deveriam continuar em uma trajetória de aumentos mais fortes de juros para ajudar a combater a alta da inflação (atualmente em 7,3%), o viés mais expansionista da governadora pode levar à subida de juros mais leve. Portanto, após um incremento de 0,50% nas duas últimas reuniões, esperamos que o Banxico vá desacelerar o aumento na próxima rodada, elevando os juros em 0,25%, indo dos atuais 5,50% para 5,75%.

Vale ressaltar que a economia mexicana é fortemente integrada com a dos Estados Unidos, e o Banxico tende a coordenar suas decisões com as do Fed (banco central americano). Os membros do comitê vêm sinalizando que esta tendência deve continuar no atual ciclo.  Projetamos que o Fed comece o ciclo de aperto monetário em março, elevando as taxas de juros em 0,25%, o que reforça nossas expectativas. Além disso, o aumento no conflito geopolítico entre a Rússia e a Ucrânia pode dar mais motivo para um aperto monetário mais gradual, permitindo o prolongamento de estímulos à atividade econômica dentro de um quadro de maior risco. De qualquer forma, acreditamos que o Banxico vai continuar o processo de apertos monetários até alcançar a taxa de 8,0% no final de 2022.

Colômbia

Os dados de encerramento do PIB apontaram para um crescimento robusto na atividade econômica de 10,6% em 2021, surpreendendo o mercado. Na quebra, a maior parte dos componentes de do PIB excederam o nível pré-pandêmico, com a exceção de investimentos, que continua 13% abaixo. Devido a um forte efeito de carrego estatístico, revisamos as nossas expetativas de crescimento econômico para 2022 de 5,0% para 6,5%.

A surpresa positiva no crescimento econômico aumentou a arrecadação do governo e contribuiu para uma melhora no déficit fiscal de 2021, também melhorando as expectativas para 2022. No entanto, acreditamos que o governo precisará fazer ajustes fiscais para conseguir financiar o FEPC, o mecanismo de estabilização de preços de combustíveis na Colômbia.

A inflação na Colômbia, que vinha em níveis mais controlados em 2021, começou o ano surpreendendo o mercado, chegando ao patamar de 8,0% em fevereiro. Em destaque, o aumento no custo de mão de obra devido a um aumento de 10% no salário-mínimo refletiu nos preços aos consumidores. Além do mais, a Colômbia está entre os países que mais depende da importação de fertilizantes da Rússia e da Ucrânia, e os desenvolvimentos geopolíticos podem adicionar ainda mais pressão aos preços de energia e alimentos, que já estão altamente pressionados.

Devido as maiores pressões inflacionarias, o BanRep (banco central da Colômbia) surpreendeu o mercado na sua última reunião, aumentando a taxa básica de juros em 1,00% para 4,0% (enquanto o mercado esperava um incremento de 0,75%). Esperamos uma aceleração no ritmo da alta de juros na próxima reunião em março, com um aumento de 1,50%, devido (1) à Colômbia estar atrasada no ciclo de aperto monetário em comparação com outras economias latino-americanas, (2) a um quadro inflacionário mais pressionado, e (3) aos dados do encerramento do PIB para 2022 terem surpreendido positivamente, dando espaço a cortes mais fortes nos estímulos. Projetamos a taxa terminal de juros em 7,5%, que será alcançada no meio de 2022.

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Chile

A inflação no Chile também começou o ano surpreendendo o mercado negativamente, chegando ao patamar de 7,8% em fevereiro. No caso do Chile, o aumento na inflação foi impulsionado pela desvalorização da moeda, acompanhado pela ampliação dos auxílios fiscais e novas rodadas de resgates a fundos de pensão, levando a pressão do lado da demanda.

A inflação anual de gasolina atingiu 31,3% em fevereiro, um nível bem mais elevado do que outros países da América Latina. Vale ressaltar que o Chile é um importador de petróleo e, portanto, depende mais de preços internacionais em comparação com outros países da região que são exportadores de petróleo. Para ajudar a conter o preço da gasolina, o ministério da fazenda está estudando a ampliação do programa de estabilização de preços dos combustíveis, chamado MEPCO. Esta medida pode ajudar a controlar os preços, mas, por outro lado, o custo de financiamento pode se tornar muito alto para ser mantido. 

As atenções do mercado chileno também estão voltadas ao começo da gestão do presidente esquerdista, Gabriel Boric. O novo governo tem planos de aumentar a arrecadação de tributos agressivamente para possibilitar sua agenda de aumento em gastos públicos, dentro de sua visão de um estado maior. Consequentemente, as preocupações do mercado estão voltadas à responsabilidade fiscal, logo após as dívidas públicas terem aumentado consideravelmente durante a pandemia. No entanto, a entrada de Mario Marcel como novo Ministro da Fazenda (deixando o cargo de presidente do banco central) aliviou as preocupações do mercado, devido à sua forte reputação de responsabilidade fiscal e às expectativas que ele irá ajudar a estabilizar as contas públicas.

No lado da política monetária, o Chile está mais avançado no ciclo contracionista em comparação com outros países da região. Na sua última reunião, o BCCh (banco central do Chile) aumentou os juros para 5,5%, acima do que era esperado pelo mercado (5,25%), e do nível que consideramos neutro (4,0%). Devido às maiores preocupações com a inflação, esperamos que o BCCh continue elevando as taxas de juros até chegar ao patamar de 7,5%, e enxergamos pouco espaço para a diminuição de juros ainda esse ano.

Argentina

A economia da Argentina vem sofrendo com problemas recorrentes de estabilidade econômica desde antes da pandemia, com quedas em atividade e inflação muito elevada (acima de 50% a/a). No entanto, após o governo ter chegado a um acordo de renegociação de dívida com o FMI no início de março, enxergamos bastante espaço para uma melhora nas perspectivas econômicas.

A Argentina precisava atender a quatro requisitos para qualificar para um “empréstimo excepcional”: (1) necessidade, (2) sustentabilidade de dívida, (3) acesso ao mercado, e (4) propriedade política. O futuro acesso ao mercado e propriedade política eram as principais fontes de incerteza. Caso este acordo não tivesse sido atingido, haveria um forte impacto nas condições econômicas, com uma provável queda na bolsa e os títulos de renda fixa. Além disso, esperaríamos uma deterioração na confiança internacional, dificultando a integração econômica e sua capacidade de obter acesso a financiamento e recursos internacionais no futuro.

No entanto, após meses de tensões nas negociações, a Argentina chegou a um acordo para renegociar sua dívida com o FMI, dando acesso a um valor equivalente à $45 bilhões para o governo. O objetivo é fornecer apoio à balança de pagamentos e de orçamentos, para que a Argentina possa enfrentar os atuais desafios à estabilidade econômica, tais como (1) combater a alta inflação prolongada, (2) reduzir a dependência em financiamento da dívida fiscal, (3) melhorar a credibilidade das finanças públicas, (4) estabilizar o câmbio, e (5) possibilitar o juro real em território positivo para encorajar o investimento. No entanto, o acordo ainda precisa passar pelo congresso.

Em termos de relevância do mercado, avaliamos que a bolsa argentina está sendo negociada a níveis descontados em comparação com outros emergentes, tornando os ADRs uma boa oportunidade de compra.

Brasil

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