Análise Fundamentalista - Ações LAVV3

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Estamos iniciando a cobertura de LAVV3 com recomendação de compra e preço alvo de R$11,50/ação.

Fundada em 2016, a Lavvi é uma incorporadora relativamente nova e é focada no mercado de São Paulo. Apesar de poucos anos de existência, os executivos da companhia e sócios fundadores possuem vasta experiência no setor.

Ralph Horn (atual CEO), Moshe Horn (Diretor de Vendas) e outros executivos trabalharam na Cyrela e na MAC (antiga JV com a Cyrela), onde aperfeiçoaram sua expertise e trouxeram as melhores práticas para fundar a Lavvi por meio de uma parceria estratégica com a Cyrela.

Ainda, os executivos conseguiram entregar resultados sólidos na MAC apesar do ciclo e ambiente macroeconômico negativo para o setor imobiliário na última década.

Lavvi é focada no segmento de média e alta renda e acreditamos que ela deve se beneficiar do vento favorável do setor nos próximos anos. Em nossa visão, a combinação de balanço desalavancado após a captação de recursos no IPO e extenso banco de terrenos (R$3,3 bilhões) abre o espaço para seu plano robusto de crescimento para os próximos anos, enquanto continua com retornos atraentes (uma das maiores margens e ROE do setor).

Apesar do alto potencial de crescimento, vemos espaço limitado para gargalos, especialmente na aprovação das licenças necessárias, uma vez que os projetos da Lavvi costumam ter um ticket médio mais alto e a empresa detém, em média, 80% de participação dos projetos, o que acaba exigindo menor número de canteiros de obras simultâneo e menor despesa com folha de pagamento.

Vemos LAVV3 negociando a um múltiplo interessante de 1,3x P/VPA, P/L de 12,9x para 2021E e 7,5x para 2022E, descontado em comparação a média dos pares, especialmente ao considerar a recuperação de sua rentabilidade ROE (retorno sobre patrimônio líquido) de 9% em 2021, 14% em 2020 e estabilizado em cerca de 20%) dado o sólido histórico de execução da gestão e pela solidez financeira da empresa. Como resultado, colocamos Lavvi como um dos nossos nomes favoritos no setor.

Riscos: Vemos a baixa liquidez da ação (média de liquidez diária de R$9 milhões) e, consequentemente, maior volatilidade do papel e recuperação mais fraco do que o esperado da região metropolitana de São Paulo (Lavvi opera exclusivamente em São Paulo) como os maiores riscos da tese de investimentos.

Sobre a Lavvi

Fundada em 2016, Lavvi é uma construtora residencial relativamente nova. No entanto, a companhia herdou o DNA e a expertise do setor da Cyrela e da MAC. Ralph Horn (atual CEO) e Moshe Horn (Diretor de Vendas) trabalharam na Cyrela e naMAC antes da companhia, trazendo grande bagagem de conhecimento e experiência para a companhia.

Lavvi opera exclusivamente no mercado residencial paulista e é focada no segmento de maior renda. Desde a fundação, a companhia lançou 10 empreendimentos (entre 2006 e 2020) com VGV médio dos projetos de 140 milhões (R$820 mil por apartamento, o maior ticket entre as companhias da cobertura), o que permite o foco em uma quantidade menor de empreendimentos, mas com maior valor agregado.

A companhia é listada no segmento Novo Mercado da B3 (atendendo a mais alta exigência de governança corporativa da B3) após o recente IPO em 2020. Antes do IPO, a companhia era uma JV (parceria estratégica) com a Cyrela (CYRE3), que possuía participação de 45% da companhia (contra 26% hoje). Ainda, ressaltamos o forte alinhamento entre os executivos e os investidores minoritários dado que os principais executivos possuem 31% de participação da companhia.

Histórico herdado da MAC

Ralph Horn (atual CEO e sócio controlador) possui mais de 30 anos de experiência no setor residencial. Antes da Lavvi, ele foi um dos executivo responsáveis da Cyrela pela aquisição de terreno por quase 7 anos. Após a sua passagem na Cyrela, Sr. Ralph se tornou sócio da MAC (uma JV com a Cyrela) por dez anos entre 2006 e 2016. Após isso, ele fundou a Lavvi, uma nova JV com a Cyrela.

A MAC conseguir entregar resultados sólidos, apesar do ambiente macroeconômico desafiador e o ciclo imobiliário negativo. A MAC possuía um balanço patrimonial desalavancado (possuía -12% de dívida líquida/PL, que vemos como baixo) e margens sólidas como 43% de margem bruta e 34% de margem líquida e o retorno sobre o PL de 25% (na média).

Por que gostamos da Lavvi?

A combinação da visão conservadora dos executivos sobre alavancagem e seu capital relativamente limitado levou a Lavvi a lançar apenas poucos projetos desde o início de suas operações. A combinação de ciclo construtivo e de geração de caixa longo (de aproximadamente 4 anos, típico do segmento) e a alta necessidade de capital de giro durante o ciclo de construção limitaram o crescimento da companhia antes do IPO. Agora, com os recursos capitados, acreditamos que a Lavvi destravou um grande potencial de crescimento para os próximos anos, permitindo a companhia aumentar os lançamentos sem aumentar a alavancagem demasiadamente.

Dado o foco em projetos de médio e alto padrão, vemos a companhia bem posicionada para o vento a favor do setor. A Lavvi possui grande liquidez financeira para aquisição de terrenos (a companhia possui atualmente R$3,3 bilhões em banco de terreno) para sustentar o plano de crescimento robusto e, ainda, aumentar a sua participação nos futuros projetos (evitando “dividir” os lucros com o parceiro minoritário). Dito isso, acreditamos que a companhia deva crescer lançamentos sem perder a sua alta rentabilidade (estimamos um retorno sobre PL – ROE – de 14% e 18% para 2021 e 2022, respectivamente).

Apesar do robusto plano de lançamentos, destacamos que a companhia espera continuar com o baixo número de canteiros de obras simultâneo devido ao seu VGV por projeto acima da média (e VGV por apartamento), ou seja, maior valor agregado em seus lançamentos, reduzindo assim o risco de gargalos no processo de aprovação e execução das obras.

Em nossa visão, a combinação de baixa alavancagem, estrutura de despesas leve (grande parte da remuneração dos executivos é via dividendos, o que permite maior alinhamento com os investidores minoritários) e alta margem financeira deve impulsionar a companhia a apresentar ROE próximo de 20% no médio prazo e também aumentar a distribuição de dividendos no longo prazo.

Estimativas e Valuation

Iniciamos a cobertura de Lavvi (LAVV3) com recomendação de compra e preço-alvo de R$11,50/ação. Nosso preço-alvo é baseado na metodologia de fluxo de caixa descontado assumindo um WACC (custo de capital) de 12,4%, Custo de Capital Próprio (Ke) de 13,4% e crescimento na perpetuidade de 3,5%.

ESG: Ainda no início da agenda, mas comprometido em avançar

Embora Lavvi ainda não tenha um relatório de sustentabilidade devido ao recente IPO da empresa, em nossa última ligação com a empresa ficou claro que a Lavvi está comprometida em avançar na agenda ESG. Além disso, vale ressaltar que a empresa trouxe muito know-how da Cyrela, que já pratica ações positivas em termos de sustentabilidade. Portanto, vemos a Lavvi ainda no início do caminho para ter uma agenda ESG mais robusta e, olhando para frente, esperamos que a empresa melhore gradualmente a divulgação de dados e iniciativas.

Clique aqui para acessar o relatório com a análise ESG completa do setor, da Lavvi e demais incorporadoras

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