5 anos em 5 minutos - Outubro 2021

Retornos esperados para os portfólios nos próximos 5 anos

Outubro deu continuidade às perturbações em território nacional. Com complicações oriundas da proposta escolhida pelo poder executivo para lidar com o teto de gastos, o anúncio de novos auxílios e até um pronunciamento polêmico do presidente sobre a Petrobras, o índice Ibovespa acumula queda de quase 7% com destaque negativo também para os papéis atrelados às taxas de juros, como referência o IDKA Pré 5 Anos sofre perda de quase 6% no mês.

Na contramão do mês anterior a bolsa americana acumula ganhos acima de 5%, com a perspectiva de que com a perda de gás da recuperação econômica, a alta de juros pode ocorrer em ritmo reduzido em relação à expectativa anterior. Apesar de novas altas de casos e óbitos, ao esmiuçar os números de vacinados e regiões e atestar a capacidade das vacinas, mantemos nossa visão de que ainda não vemos nada que nos indique que vamos voltar aos lockdowns de 2020, inclusive pela nova postura que os governos têm assumido de incentivar suas populações a se vacinarem.

Pelo segundo mês seguido somos obrigados a reconhecer a piora das perspectivas para o Brasil. Assim, mais uma vez reduzimos a probabilidade do cenário de Reformas Estruturantes para 20%, redistribuindo a diferença de forma que o de Antigos Hábitos fica com 65% de probabilidade e aumentamos a probabilidade do cenário de Erro de Política para 15%. Apesar dessa piora, os ativos brasileiros estão mais atrativos, na medida que o mercado já sofreu bastante.

Uma maior premiação no futuro pelo risco incorrido com certeza é uma boa novidade, mas não quer dizer que as coisas ficarão mais fáceis rapidamente. Ainda há muitas incertezas não só no Brasil, mas no resto do mundo, especialmente acerca da desaceleração na China, próximos passos do banco central dos Estados Unidos, o Fed, e do desenrolar do ambiente político no Brasil.

Vamos continuar atentos e, gradualmente, realocar a nossa carteira de acordo.

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O pêndulo começa a se inverter

Um dos principais alicerces de nosso processo de investimentos são nossas estimativas de retornos esperados, para vários cenários diferentes.

No final de 2020 nossas estimativas nos apontaram na direção da renda variável: era lá que estavam os retornos e as oportunidades. Nossa visão se provou correta:

no mercado internacional, em dólares, onde a bolsa sobe mais de 15% (MSCI All Countries) e a renda fixa global¹ (da maneira como enxergamos) sobe menos de 0,5%
no Brasil, apesar da queda de 13% do Ibovespa os títulos prefixados (IRFM-1+) caem quase 10% e os atrelados à Inflação (IMA-B) quase 6%. Dado que a bolsa tem mais que o dobro de risco do que os índices de renda fixa, seu comportamento foi muito melhor no ano.

Mas esses mesmos resultados começam a mudar o balanço futuro. De cara, os papéis de renda fixa sofreram justamente por embutirem agora taxas mais altas para os novos investidores.

Do outro lado, a vida começa a ficar mais difícil para os investidores de renda variável. Incluímos em nossas teses 2 novos Temas que começam a nos preocupar: Transição Energética, para nos lembrarmos das dificuldades trazidas pelo baixo investimento em geração de energia à partir de combustíveis fósseis nos últimos anos, e Reorganização das cadeias globais, algo que começou nos anos Donald Trump e agora ganha força: as empresas tentando se fiar menos em complexas cadeias de suprimentos globais.

Com isso, entendemos que o crescimento de lucros corporativos deverá ser mais lento nos próximos anos, tanto no mundo, quanto no Brasil, que passa a enfrentar também dificuldades próprias.

A partir de agora a renda fixa vai ficar gradualmente mais atrativa que os mercados de ações.

33% Títulos de Renda Fixa de Empresas de Países Emergentes em Dólar, 33% Títulos de maior risco de crédito nos Estados Unidos e 34% Títulos de alta qualidade de crédito no Mundo.

Como isso impacta a alocação dos portfólios

Em nosso processo de alocação, alimentamos nossos modelos com retornos esperados, risco e correlações, e com base nisso discutimos quais deveriam ser nossos percentuais de alocação para cada um dos fundos.

Aos poucos a alocação dos fundos deve ter menos renda variável e passar a concentrar mais risco na parcela de renda fixa.

Prêmios de crédito

Os fundos de crédito continuaram obtendo bons resultados no mês de setembro, graças ao elevado carregamento dos ativos em CDI. Nas debêntures de infraestrutura, atreladas à inflação, o prêmio de crédito ficou estável em patamar baixo.

O spread de crédito para a classe de Pós-Fixados com base no índice IDA-DI, divulgado pela ANBIMA e na taxa disponível para papéis bancários na plataforma da XP está hoje em torno de 1,4% ao ano.

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No espaço de inflação, onde utilizamos o IDA IPCA Infraestrutura para estimar o prêmio de crédito, estamos em 0,12% ao ano acima da NTN-B de mesmo duration, estável em relação ao mês passado.

Como os ativos são isentos, esse prêmio de crédito sobe para cerca de 2,0% ao ano quando a comparação é feita líquida de IR.

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Nossos cenários

Antigos Hábitos

A piora das relações entre o Governo e o Congresso parece ter dificultado o andamento das reformas. Além disso, os estímulos dados durante a pandemia parecem ter mudado a perspectiva em relação a estímulos de curto prazo, tirando o gênio da garrafa.

O baixo crescimento pode abrir os ouvidos da população para políticos populistas, que queiram desfazer reformas como a do Teto de Gastos e talvez até mesmo a Reforma da Previdência.

Reformas Estruturantes

Entendemos que ainda há um ambiente pró-reformas no Brasil, que tende a fazer com que as engrenagens da economia deslizem com mais facilidade, trazendo crescimento e mais eficiência.

No entanto, estamos longe de um ambiente político harmônico: o executivo federal e o congresso têm um diálogo truncado e existe muita resistência à agenda de reformas por grupos organizados e influentes.

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A Renda Variável Global é nossa principal defesa em um cenário adverso:

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Erro de Política

Com o Governo e o Congresso andando sempre no limite da responsabilidade fiscal, um pequeno erro ou mesmo um choque externo podem nos jogar para uma trajetória muito difícil do ponto de vista econômico, com inflação e juros mais altos, além de um câmbio mais desvalorizado.

Ao convergir para esse cenário teríamos que nos preparar para mais choques nos ativos brasileiros.

Evolução das probabilidades de cada cenário

Glossário

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