Retornos esperados para os portfólios nos próximos 5 anos
O ano de 2020 foi tão volátil que as vezes pode causar a sensação de que estamos navegando mares mais calmos. Porém, a verdade é que, perto da média de longo prazo, os mercados continuam bastante voláteis.
Esta volatilidade tem causado revisões de cenários e premissas mais frequentes do que o usual nas nossas projeções. O maior destaque deste mês é novamente na taxa de câmbio do país, mas também houve mudanças na curva de juros projetada, em linha o que dizem economistas e preços de mercado.
Por fim, desde o último relatório o mercado global apresentou rendimento positivo num ritmo que não foi acompanhado pela bolsa brasileira, bastante relacionado à eventos específicos de empresas e turbulências políticas. Este fato gerou impacto nos retornos esperados de renda variável que ficaram mais atrativos na bolsa brasileira em relação à global.
A música continua e a pista está mais vazia: Real, preços de commodities e juros
Anteriormente falamos sobre a constatação da relação da nossa economia com commodities e, por consequência, dos impactos destas na nossa taxa de câmbio.
Recapitulando de forma objetiva: nossa economia é relativamente fechada e muito representada pela exportação de commodities.
A consequência disto é que muito da variação do valor relativo da nossa moeda é causado pelo aquecimento ou desaceleração deste mercado, afinal é preciso receber em dólares para exportar e muitas vezes esses dólares acabam virando reais no final das contas.
O que aconteceu no último mês é que a distorção entre os movimentos recentes do câmbio e do índice representativo das commodities só aumentou, fato este demonstrado no gráfico abaixo
Desta forma, a música continua e a pista está ainda mais vazia.
No mesmo sentido do último mês, revisamos nossas premissas de câmbio para patamares mais apreciados nos cenário neutro e positivo, o que, a princípio, prejudicaria as posições de dólar.
Além disto, acompanhando os movimentos de mercado, passamos a trabalhar com uma premissa de taxa selic e taxa de juros real dos próximos anos, inclusive mais elevados já ao final de 2021. A princípio, isso prejudica os retornos esperados de médio prazo das classes de renda fixa prefixada e atrelada à inflação.
Por fim, o valuation dos mercados globais chegou num patamar acima da média histórica, o que não foi acompanhado pela bolsa brasileira, de forma que a bolsa brasileira aumentou sua atratividade em relação às demais.
Não por acaso, sempre focamos nossas projeções no longo prazo para construir carteiras saudáveis do ponto de vista de alocação. Desta forma, os impactos dessas revisões nas carteiras são moderados.
Como isso impacta a alocação dos portfólios
No nosso modelo de alocação de longo prazo, não olhamos para o Dólar/Real isoladamente, mas sim em conjunto com as bolsas internacionais, como uma de nossas classes de ativo. Entendemos que essa é uma maneira eficiente, em termos de uso de caixa, de deter exposição cambial.
Nossa expectativa em relação ao câmbio afeta o quão atraente a alocação a RV Global é em cada um dos 3 cenários. Vale destacar que a RV Global Hedged não é afetada pelo câmbio.
Quando alteramos o valor esperado para o câmbio, os retornos se tornam menos atraentes nos cenários Neutro e Positivo e se tornam mais atraente no Negativo, atuando como nossa parcela defensiva. Como montamos as carteiras em função da posição calculada pela média ponderada dos cenários, tendemos a carregar, daqui para frente, uma posição menor na RV Global (com risco cambial) em relação à posição de RV Global hedgeada.
Ainda, com as revisões no cenário de juros e a manutenção dos cenários de crédito, tendemos a carregar posições menores na classe de inflação e nos manter com pouco ou nenhum risco em títulos prefixados.
Por fim, a bolsa brasileira ganha atratividade em relação às demais.
Prêmios de crédito
Os fundos de crédito continuaram obtendo bons resultados no mês de fevereiro, apesar do aumento dos prêmios de crédito na parcela de crédito bancário e corporativo atreladas ao CDI. Nas debêntures de infraestrutura, atreladas à inflação, houve um pequeno fechamento de prêmio de crédito, porém ficando muito próximo da estabilidade..
O spread de crédito para a classe de Pós-Fixados com base no índice IDA-DI, divulgado pela ANBIMA e na taxa disponível para papéis bancários na plataforma da XP está hoje em torno de 1,59% ao ano, 0,42% maior do que no relatório passado, puxado principalmente pela abertura dos bancários.
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No espaço de inflação, onde utilizamos o IDA IPCA Infraestrutura para estimar o prêmio de crédito, estamos em 0,63% ao ano acima da NTN-B de mesmo duration, uma queda de 0,03% ao ano.
Como os ativos são isentos, esse prêmio de crédito sobe para cerca de 2,0% ao ano quando a comparação é feita líquida de IR.
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Cenário neutro
Entendemos que ainda há um ambiente pró-reformas no Brasil, que tende a fazer com que as engrenagens da economia deslizem com mais facilidade, trazendo crescimento e mais eficiência.
No entanto, estamos longe de um ambiente político harmônico: o executivo federal e o congresso têm um diálogo truncado e existe muita resistência à agenda de reformas por grupos organizados e influentes.
Cenário pessimista
Ainda que esse não seja nossa visão, não podemos ignorar que, dadas as instabilidades políticas, existe a chance de que piore a relação entre o Executivo e o Congresso. Isso faria com que as Reformas empacassem, com o país falhando em desbloquear um novo ciclo de crescimento.
O baixo crescimento pode abrir os ouvidos da população para políticos populistas, que queiram desfazer reformas como a do Teto de Gastos e talvez até mesmo a Reforma da Previdência.
A Renda Variável Global é nossa principal defesa em um cenário adverso:
Cenário otimista
Mesmo com a articulação truncada, podemos ser surpreendidos pelo alinhamento do Congresso em entregar as reformas, e as privatizações. O crescimento da economia nos próximos anos seria mais forte do que conseguimos agora antecipar, ao mesmo tempo em que a taxa de juros neutra seria mais baixa.
Nesse cenário os lucros das empresas cresceriam mais, e com taxas de juros mais baixas, haveria maiores ganhos nos papéis de renda fixa.
Glossário
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