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Dívida não atinge 90% do PIB, mas efeito estatístico e gastos extraordinários menores do que o esperado não compensam desafios de 2021

Resultados fiscais de 2020 refletem gastos extraordinários para o combate à covid-19. Surpresas positivas dão alívio de curto prazo, mas o orçamento apertado e as pressões para maiores gastos seguem como principal desafio do ano que se inicia.

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  • O resultado primário do governo geral (receitas menos despesas, exceto juros) ficou negativo em 9,5% do PIB nos 12 meses encerrados em dezembro, registrando a pior performance para a série histórica, iniciada em 2001.
  • O resultado historicamente negativo no ano reflete o elevado gasto com medidas para combater os efeitos nefastos da pandemia do coronavírus na economia, que somaram R$ 520,9 bilhões no ano – ou 6,8% do PIB. Tais medidas foram concentradas no que ficou conhecido como Orçamento de Guerra. O orçamento apartado das despesas primárias correntes, aprovado pelo decreto de calamidade pública, dispensou o governo do cumprimento da meta de resultado primário no ano de R$ 118,9 bilhões, estipulada antes da pandemia.
  • Do lado da arrecadação, a queda real de 6,9% no ano é fruto majoritariamente de diferimentos e reduções tributárias implementadas como resposta à crise da covid-19. Apesar de volta relevante de tributos diferidos no primeiro semestre, um total estimado de R$ 26,2 bilhões não foi revertido no ano. O número equivale a aproximadamente 24% do total diferido, sem considerar o uso de créditos tributários (compensações), cuja alta de 59% no ano também teve papel central na redução da arrecadação no período. Por outro lado, a queda esperada na arrecadação ligada a queda na atividade econômica acabou surpreendendo positivamente as expectativas.
  • Já a participação dos estados e municípios pesou positivamente no resultado de 2020, registrando elevado superávit de 0,52% do PIB no ano, diante de estimativas de déficit no início do ano. O resultado positivo majoritariamente fruto das transferências extraordinárias do governo federal aos entes federados (R$ 78,2 bilhões acumulados), que superaram com folga as perdas de arrecadação reflexo da queda na atividade, ou aumento de despesas em resposta à crise pandêmica.
  • Em termos de nível de endividamento, o déficit primário acumulado no ano elevou a dívida bruta para 89,3% do PIB – um aumento de 15 pontos percentuais se comparado ao ano passado. Já a dívida líquida, que considera também os ativos da União, encerrou o ano em 63% do PIB (de 54,6% do PIB em 2019), favorecida pela valorização das reservas internacionais diante da depreciação do real ao longo do ano.  
  • Vale destacar também a dinâmica benigna da taxa de juros nominal sobre o nível de endividamento. Diante do processo de redução da taxa Selic observado nos últimos dois anos, os juros nominais encerraram o ano no menor nível da série histórica (iniciada em 2002), em 4,18% do PIB no acumulado em 12 meses.
  • Não obstante, o aumento da parcela da dívida atrelada à taxa Selic implementado ao longo de 2020, apesar de uma boa alternativa no curto prazo, torna-se um risco a ser monitorado na gestão da dívida pelo Tesouro Nacional, uma vez que se aproxima o momento do ciclo de alta de juros por parte do Banco Central. De fato, um aumento de 1p.p. na taxa Selic hoje eleva a dívida bruta em R$ 31,7 bilhões (ou 0,43 p.p. do PIB).
  • Nesse contexto, o Plano de Financiamento Anual (PAF) destaca entre seus objetivos centrais ao longo de 2021 a redução da parcela da dívida atrelada à taxa Selic, aumentando a proporção de títulos pré-fixados e indexados à índices de inflação, além do próprio alongamento da maturidade da dívida.
  • Olhando para 2021, entendemos que os resultados fiscais melhores do que o esperado em 2020, principalmente em termos de relação dívida/PIB, representam um alívio temporário. No entanto, o orçamento extremamente apertado e os desafios atrelados à gestão da dívida diante da normalização da política monetária seguem como desafios centrais neste ano que se inicia.

Detalhes

Arrecadação Federal

De acordo com dados da Receita Federal, a arrecadação federal totalizou R$159,1 bilhões em dezembro, registrando um crescimento real de 3,2% em relação ao mesmo mês de 2019. Em termos dessazonalizados, o número representa uma leve queda de 2,4% comparado a novembro. O resultado veio praticamente em linha com as nossas expectativas (R$ 159,2) e levemente acima do consenso de mercado (R$ 158,5 bilhões).

Foram destaques do resultado mensal a volta de R$ 7,1 bilhões em impostos diferidos, e o crescimento real de 35,4% no Imposto de Importação e do IPI vinculado à Importação, que refletem tanto a elevação da taxa de câmbio quanto, em maior magnitude, a alta no valor em dólar das importações. Já o uso de R$ 18 bilhões em compensações tributárias no mês seguiu afetando negativamente o resultado da arrecadação.  

No ano, a receita total totalizou R$ 1,47 trilhões, o que representa uma queda de 6,9% em termos reais relativo a 2019. A queda no ano foi influenciada tanto pela não reversão de parte dos impostos diferidos ao longo de 2020 (aproximadamente 24% do total) e pela redução à zero do IOF em operações de crédito, quanto pelo uso de compensações tributárias. De fato, o uso do instrumento, referente a créditos adquiridos por empresas majoritariamente em decisões judiciais contra o fisco, subiu 59% no período acumulado de janeiro a dezembro, em relação ao ano passado.

Do lado positivo, a queda na arrecadação fruto da redução da atividade econômica observada no auge da crise, no segundo trimestre, foi parcialmente compensado pelo aumento de arrecadação na esteira da retomada da atividade na segunda metade do ano. De acordo com a autoridade fiscal, o resultado no ano poderia ter sido positivo na ausência de compensações tributárias e do diferimento de impostos.

Para 2021, acreditamos que a receita tributária deva perder algum fôlego nos próximos meses, à medida que a redução do ímpeto da recuperação econômica já observada em setores como o industrial passe a ser sentida na arrecadação. Não obstante, esperamos um aumento nominal da arrecadação próximo de 8% no ano, em relação a 2020, especialmente diante da ausência de diferimentos de impostos, e da redução do uso de compensações tributárias.

Resultado do Tesouro Nacional

De acordo com o Tesouro Nacional, o déficit primário do governo central totalizou R$ 44,1 bilhões em dezembro, levando o resultado acumulado em 12 meses a um déficit de R$ 743,1 bilhões – ou 10% do PIB.

O resultado mensal foi melhor do que o consenso de mercado (de R$ 54,7 bilhões), impulsionado especialmente por despesas menores do que o esperado em previdência – que refletem os impactos iniciais da reforma de 2019. De fato, em comparação com a Lei Orçamentária aprovada para 2020 (LOA), os gastos com previdência social foram R$ 13,8 bilhões abaixo do esperado. A queda de 21% nos gastos com previdência observada no mês, se comparado a dezembro de 2019, também foi puxada pela redução de gastos normalmente incorridos em dezembro, que foram realocados para o primeiro semestre de 2020 em resposta à pandemia.

O resultado mensal também foi beneficiado por despesas menores do que as projetadas com programas relacionados ao combate à covid-19, cujo montante orçado não foi utilizado em sua totalidade no ano – como o Benefício de Manutenção de Emprego em Renda (Bem).

De maneira similar, o resultado anual também surpreendeu positivamente, principalmente se comparado às expectativas de déficit contabilizadas há alguns meses. Essa dinâmica foi particularmente influenciada pela melhora na arrecadação de impostos na segunda metade do ano, incluindo por meio da volta de impostos diferidos entre abril e julho. De um total de diferimentos fiscais estimados em R$ 85,2 bilhões ao longo do primeiro semestre de 2020, aproximadamente 75% deles foram pagos em 2020. Considerando a grande utilização de compensações tributárias (que saltaram em 58,9% na comparação com 2019), o resultado ilustra a forte recuperação da atividade econômica, especialmente no setor industrial.

Olhando para frente, esperamos que a receita tributária perca algum fôlego nos próximos meses, à medida que a redução do ímpeto da recuperação econômica já observada em setores como o industrial passe a ser sentida na arrecadação. Enquanto isso, as despesas devem ficar mais restritos do que nunca em 2021, especialmente diante do impacto da inflação sobre o teto dos gastos.

Resultado primário do setor público consolidado  

De acordo com dados do Banco Central do Brasil, o setor público consolidado registrou déficit primário de R$ 51,8 bilhões em dezembro de 2020. O resultado veio melhor do que o consenso do mercado (em R$ -64,2 bilhões) e reflete principalmente gastos menores do que o esperado à nível federal em dezembro, conforme também observado no resulto do Tesouro Nacional divulgado ontem.

Os governos regionais, por outro lado, registraram o primeiro déficit primário (R$ -5,9 bi) desde o início da crise pandêmica, em maio de 2020 – mas ainda assim registraram alta de 18% em relação a dezembro de 2020. O resultado sinaliza o início de uma provável desaceleração na dinâmica positiva observada nos últimos meses, puxada por transferências do governo federal, suspensão temporária de dívidas e forte arrecadação de impostos.

O resultado mensal eleva o déficit primário de 2020 para 9,49% do PIB. O número melhor do que o esperado para o ano reflete a recuperação relativamente forte e rápida da arrecadação, que segundo cálculos da Receita Federal não fossem por compensações tributárias poderia ter terminado o ano em território positivo, assim como o gasto abaixo do projetado. Esse, por sua vez, é fruto especialmente de despesas menores do que as projetadas para programas de combate à covid-19, cujo orçamento não foi usado integralmente no ano, mas também (em menor magnitude) menores gastos do que previamente calculados para previdência, diante de impactos da reforma de 2019.

Vale notar também a dinâmica do déficit nominal, que encerrou o ano em 13,7% do PIB, com destaque para a queda dos juros nominais para o menor nível da série histórica (iniciada em 2002), em 4,18% do PIB no acumulado em 12 meses – reflexo do processo de redução de juros nos últimos anos, aliado ao aumento da proporção da dívida atrelada à taxa Selic observado ao longo do ano.

Quanto ao nível de endividamento, a dívida bruta do governo encerrou o ano em 89,3% do PIB (dívida líquida em 63% do PIB). Um número também melhor do que o projetado no início do ano, em função da dinâmica descrita acima, mas também graças a mudanças metodológicas no PIB nominal.

Olhando para o futuro, entendemos que os resultados fiscais melhores do que o esperado em 2020, principalmente em termos de relação dívida/PIB (este também potencialmente favorecido pela devolução de recursos do BNDES acima do esperado), trazem um alívio temporário para 2021. No entanto, o orçamento extremamente apertado segue como desafio central neste ano, especialmente diante do iminente início de normalização da política monetária, e da alta sensibilidade observada hoje da dívida em relação a taxa Selic (onde 1p.p. de aumento desta eleva a DBGG em R$ 31.7 bilhões).

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