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PRIO (PRIO3) | A PRIO está indo para outro M&A que irá gerar valor?

A Shell e a QPI iniciaram processo de venda da participação no Cluster de Parque das Conchas. Veja nossos comentários sobre as notícias veiculas na mídia e potenciais impactos para a PRIO.

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De acordo com notícia divulgada ontem, a Shell e a QPI iniciaram um processo de venda da sua participação (73%) no Cluster Parque das Conchas (é um dos potenciais M&A para PRIO que sinalizamos no nosso início de cobertura). Esta não é uma aquisição transformacional como a Albacora Leste, mas tem um tamanho que consideramos adequado para PRIO nesta fase (alavancagem logo após o pagamento ~ 1 DL/EBITDA, digerível sem a necessidade de um aumento de capital). Vemos esta notícia como uma das possíveis opcionalidades para a tese, não contabilizado em nosso preço-alvo e que pode estar se se materializando, e também reiteramos nossa recomendação de compra para o nome.

O que há de novo? De acordo com notícia divulgada ontem (aqui), Shell e QPI iniciaram processo de venda da sua participação (73%) no Polo Parque das Conchas e devem receber ofertas não vinculativas na próxima sexta-feira (11 de novembro). Ainda de acordo com esta notícia: (i) o teaser desta venda foi divulgado em outubro, mas a Shell e a QPI não forneceram muitas informações nesta fase; (ii) o início da fase vinculante está previsto para janeiro de 2023; (iii) poços do Parque das Conchas possuem bombas submersíveis, qualquer operação de intervenção exigirá o uso de sonda, e; (iv) esse negócio pode ser da ordem de US$ 1,5 bilhão.

Vemos isso como positivo, mas precisamos de mais visibilidade nos detalhes. Parque das Conchas é um dos potenciais M&As para PRIO que sinalizamos em nosso Início de Cobertura e a empresa já fala desse ativo como target há algum tempo. Não temos certeza se esse preço de US$ 1,5 bilhão mencionado na nota pode ser confiável. Assumindo US$ 5 por barril de reservas, vemos um EV para 73% de participação neste cluster pairando mais na faixa de US$ 400-800 milhões (pelo menos considerando o que podemos estimar nesta fase em termos de reservas, veja mais a frente para mais detalhes).

Quanto valor poderia ser destravado? No momento, é tudo muito especulativo (a PRIO ainda não confirmou a oferta do ativo, sem falar nos valores de pagamento ou reservas), achamos que essa potencial aquisição poderia adicionar de R$ 0,50 a R$ 4,5 por PRIO3 ao nosso preço-alvo (mas destacamos que a falta de informação nesta fase torna esta simples estimativa muito incerta, novamente veja mais sobre isso mais à frente). Esta não é uma aquisição transformacional como a Albacora Leste, mas tem um tamanho que achamos adequado para PRIO nesta fase (alavancagem logo após o pagamento ~ 1 DL/EBITDA, digerível sem a necessidade de um aumento de capital).

A alta das ações da PRIO3 foi longe demais? Nós não pensamos assim. São muitas as opcionalidades para o case não contempladas em nosso preço-alvo, e o M&A de Parque das Conchas é apenas uma delas: (i) potencial aumento de participação em Wahoo; (ii) maior produção em Albacora Leste (consideramos 1P como caso base, mas vemos boas chances de ser maior que isso); (iii) unitização para Itaipu; (iv) preços mais altos do Brent (usamos premissas conservadoras em nosso modelo) e; (v) mais M&A. Considerando tudo isso e o sólido histórico, mantemos nossa recomendação de compra no nome.

Mais sobre o Complexo de Parque das Conchas

O Parque das Conchas é um complexo de três campos: Argonauta, Ostra e Abalone. O campo é operado pela Shell (50% de participação, ao lado de ONGC Videsh com 27% e Qatar Petroleum International com 23%). Geograficamente (Figura 1), Argonauta localiza-se a leste do Parque das Baleias, ao norte de Itaipu. Ostra e Abalone ficam um pouco mais a leste, ao norte de Catuá. O óleo e o gás dos três campos são processados no FPSO Espírito Santo (capacidade de óleo de 100kbbl/d). Este FPSO é arrendado da SBM, mas temos pouca visibilidade nas taxas diárias para ele (o que dificulta a avaliação do OPEX potencial para este cluster). A profundidade média da água para este complexo é de ~1.800 metros.

O principal fluido produzido pelos 3 campos é o petróleo (pesado, com API de ~18 e teor de enxofre de ~0,4%). A produção para o campo é muito volátil, variando de cerca de 20kbbld a 40kbbld e até zero às vezes e nosso palpite é que isso está relacionado ao perfil de óleo pesado para os campos e ao uso de bombas submersíveis.

Cada campo tem fatores de recuperação de petróleo muito diferentes (final de 2021, segundo dados da ANP): Abalone 4%, Argonauta 8% e Ostra 24%. A Argonauta tem o VOIP mais alto dos três (1.221 de 1.649 para o Cluster, ou ~75%). Se assumirmos que todos os três campos atingem 25% de FR (o que parece uma suposição um pouco otimista neste estágio, mas destacamos que o FR final para Argonauta parece ser o principal fator para reservas potenciais), então as reservas seriam (100%) ~ 215 milhões de barris (~ 160mn bbl para 73% WI). Além disso, considerando US$ 5/boe, então esse negócio seria de ~US$ 800 milhões (e ainda menor assumindo um FR menos otimista, derivando um preço inferior ao US$ 1,5 bilhão alegado pela nota da mídia).

Então, quanto valor esse negócio potencial poderia agregar ao PRIO3? A Figura 2 apresenta alguns cálculos simplificados em função de 2 variáveis (FR e valor justo por barril para PRIO) e assume o pagamento pela aquisição em US$ 5/bbl e R$ 5,15/USD. Nosso modelo estima um valor justo para a PRIO em ~US$ 11/bbl de 2P, então achamos que o Parque das Conchas poderia ter um valor justo menor considerando: (i) taxas diárias do FPSO; (ii) óleo pesado e uso de bombas submersíveis, e; (iii) menos sinergia (como Wahoo/Frade, por exemplo).

Figura 1: Localização de Parque das Conchas
Figura 2: Produção de Petróleo em Parque das Conchas (kbbld)
Figura 3: Análise de impacto da aquisição para as ações da PRIO
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