Nubank (ROXO34): As dores do crescimento | Revisão 1T25

O Nubank apresentou resultados mistos no 1T25. Embora a qualidade do crédito ainda esteja a evoluir e o ritmo de crescimento ainda seja robusto, vemos os investimentos em outras geografias afetando o ritmo de crescimento do resultado líquido. Neste trimestre, particularmente, o banco foi beneficiado por um efeito não-recorrente no lucro líquido, caso contrário o lucro teria caído 7% sequencialmente e teria ficado 4% abaixo da nossa estimativa. O lucro líquido recorrente foi de US$515 milhões, enquanto o ROE caiu para 25% - marcando o segundo trimestre consecutivo de queda. A provisão para perdas de crédito aumentou 21% T/T e foi um claro obstáculo neste trimestre, refletindo o crescimento do portfólio em MX e CO, sazonalidade e o modelo de provisionamento antecipado sob o IFRS 9. O negócio continua a escalar bem, adicionando 4,2 milhões de clientes no trimestre e aumentando o ARPAC para US$ 11,2, enquanto o custo para servir permaneceu abaixo de US$ 1. A receita total chegou a US$ 3,25 bilhões, um aumento de 9% T/T e ligeiramente acima das nossas expectativas, impulsionada pela sólida expansão do crédito. Por outro lado, a margem bruta diminuiu para 41% (-500bps T/T), refletindo maiores provisões e aumento dos custos de financiamento no México e na Colômbia. O índice de eficiência melhorou para 24,7%, apoiado por um efeito fiscal não recorrente, mas ainda apresenta uma alavancagem operacional saudável. Em termos de qualidade de ativos, os NPLs de mais de 90 dias diminuíram 50 pontos base para 6,5%, enquanto a inadimplência precoce aumentou 60 pontos base para 4,7%, em linha com os padrões sazonais. Mantemos o nosso rating Neutro, uma vez que vemos catalisadores de curto prazo limitados após a alta recente da ação.

O Nubank totalizou 118,5 milhões de clientes no final do 1T, adicionando 4,2 milhões de clientes durante o trimestre e 19,2 milhões nos últimos doze meses. Desse total, 104,6 milhões (+12,8 milhões LTM) estão no Brasil, 11,0 milhões (+4,4 milhões LTM) no México e 2,9 milhões (+2,0 milhões LTM) na Colômbia. Em termos de taxa de atividade (clientes ativos divididos pelo total de clientes), o Nu encerrou o trimestre em 83,3%, 30 bps acima T/T. No entanto, os clientes ativos em diferentes produtos no Brasil continuaram a crescer, com 28,2 milhões de clientes ativos de investimento (+66% A/A), 3,3 milhões de contas ativas de PMEs (+37% A/A), 2,4 milhões de apólices de seguro ativas (+50% A/A), e 17,3 milhões de clientes ativos de Pix e Boleto Financiado (+13% A/A).

O portfólio total atingiu US$24,1 bilhões, um aumento de 16,3% QoQ e 23,2% A/A. Em uma base em moeda constante (FXN), ela também cresceu (+8% QoQ e 40% A/A). Desse total, 68% provêm de cartões de crédito, 24% de empréstimos sem garantia e 8% de empréstimos com garantia. A carteira de juros (IEP) atingiu US$ 13,8 bilhões. Com relação à carteira de cartões de crédito, 35% são parcelas que rendem juros, enquanto 65% não geram juros. A classificação do Nu difere da média do mercado, em que 78% da carteira de cartões de crédito não geram juros. Os depósitos cresceram, encerrando o trimestre em US$ 31,6 bilhões (A/A: +30% ou +48% FXN), com um custo de financiamento de 90%, um aumento de 100 bps QoQ. Desse total, US$ 28,9 bilhões consistem em 24,4 bilhões no Brasil, 5,4 bilhões no México e 1,8 bilhão na Colômbia. Consequentemente, a relação empréstimo/depósito (LDR) foi de 44%, em comparação com 39% no trimestre anterior. É importante observar que, para esse índice, o Nu considera apenas a carteira que rende juros. Em um contexto mais tradicional, o índice seria de 76% no 1T25 (vs. 71,9% no 4T).

As receitas atingiram US$ 3,2 bilhões, refletindo um crescimento de +8,6% T/T e +18,7% A/A (+40% A/A em moeda constante). A linha de Receitas de Juros e Ganhos com Instrumentos Financeiros aumentou 19,8% A/A (42% A/A em moeda constante), totalizando US$ 2,7 bilhões no trimestre. Esse crescimento foi impulsionado principalmente por três fatores: (i) alta receita de juros sustentada do portfólio de financiamento ao consumidor; (ii) o mix de crédito; e (iii) maior receita de juros de equivalentes de caixa e títulos e valores mobiliários.

No lado das Receitas de Tarifas e Comissões, houve um crescimento de 13,1% A/A (34% A/A em moeda constante) para US$ 515,6 milhões. Esse crescimento foi impulsionado principalmente por aumentos em: (i) tarifas de intercâmbio; e (ii) multas por atraso.

A Receita Média Mensal Consolidada por Cliente Ativo (ARPAC) retornou aos níveis do 2T24 após duas quedas sequenciais, atingindo US$ 11,2 (+4,7% T/T e -1,8% A/A). De acordo com a empresa, o valor pode continuar a aumentar à medida que o Nu reduz a diferença em relação aos bancos tradicionais (US$ 40). Enquanto isso, o Custo Médio Mensal Consolidado para Servir por Cliente Ativo (CTS) apresentou uma ligeira queda T/T, terminando em US$ 0,7 no 1T, -22% A/A FXN.

O NII totalizou US$ 1,8 bilhão no 1T25, um aumento de 34% A/A e 5% T/T (FXN), apoiado pelo crescimento do portfólio e maior LDR no Brasil. Embora o NIM consolidado tenha diminuído 20 pontos-base para 17,5% devido a investimentos no México e na Colômbia, o Brasil permaneceu. A administração espera uma maior expansão no futuro, impulsionada pela contínua alavancagem do balanço patrimonial.

Qualidade de crédito. O NPL de 15 a 90 dias subiu 60 pontos-base T/T, provavelmente afetado pela sazonalidade usual do trimestre e terminou o primeiro trimestre em 4,7%. A inadimplência tardia, no entanto, manteve a trajetória positiva e diminuiu 50 pontos-base T/T, encerrando o trimestre em 6,5%. As despesas com provisão para perdas de crédito atingiram US$974 milhões (+21,0% T/T e +17,2% A/A). Apesar do aumento no trimestre, o custo de crédito diminuiu de 15,0% no quarto trimestre para 13,7% agora.

O custo total dos serviços financeiros e transacionais prestados totalizou US$ 1,93 bilhão, +24,0% A/A (ou +47% FXN). Como % da receita líquida, a cifra alcançou 59%, um aumento de +2 p.p. A/A. Esse desempenho reflete (i) maiores provisões para perdas de crédito e (ii) maiores despesas com juros, uma vez que os depósitos de varejo atingiram US$ 31,6 bilhões, com a empresa ainda não tendo reprecificado o aumento da taxa SELIC em todo o portfólio. Além disso, há uma pressão na margem de curto-prazo devido à expansão da base de depósitos do Nu no México e na Colômbia. Como resultado, o lucro bruto encerrou o trimestre em US$ 1,32 bilhão (-3,2% sequencialmente e +11,7% A/A), implicando em uma margem de lucro bruto de 41% (-260 bps A/A). Com relação às despesas operacionais, notamos uma melhora de -6 p.p. A/A em termos de % da receita líquida, impulsionada principalmente pela alavancagem operacional do trimestre.

O Nu registrou um lucro líquido de US$557 milhões durante o trimestre. No entanto, durante o primeiro trimestre, a empresa se beneficiou de um impacto não recorrente de US$47 milhões relacionado à remensuração de um item específico dentro do ativo fiscal diferido, registrado em “Outras Receitas e Despesas” no P&L. De acordo com os executivos do banco, isso teve um impacto positivo de US$ 42 milhões no lucro líquido. Portanto, o lucro líquido recorrente teria sido de US$515 milhões, uma queda de 7% T/T, um aumento de 36% A/A e 4% abaixo da XPe. Esse lucro líquido recorrente implica um ROAE de 25%. Embora isso marque o segundo trimestre consecutivo de queda, ainda o consideramos bastante saudável.

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