C&A Modas (CEAB3): O desempenho recente está chamando nossa atenção e a dos investidores também

As ações da C&A caíram 35% desde Junho, apresentando um desempenho muito abaixo dos seus pares. Como resultado desse movimento, a companhia é atualmente uma das varejistas mais baratas da nossa cobertura e entre seus pares. Nós não vemos uma razão para isso do ponto de vista de fundamento da empresa, uma vez que a perspectiva da empresa tem inclusive melhorado, através de (i) melhorias logísticas que devem começar a dar resultados no segundo semestre de 2021; (ii) a reabertura da economia favorece a recuperação das vendas; e (iii) o fim da parceria com o Bradesco seria positivo do ponto de vista estratégico, uma vez que vemos a oferta de crédito proprietária como uma vantagem competitiva para varejistas. Nós reiteramos nossa recomendação de Compra.


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As ações da C&A caíram 35% desde Junho, apresentando um desempenho muito abaixo dos seus pares. Como resultado desse movimento, a companhia é atualmente uma das varejistas mais baratas da nossa cobertura e entre seus pares. Nós não vemos uma razão para isso do ponto de vista de fundamento da empresa, uma vez que a perspectiva da empresa tem inclusive melhorado, através de (i) melhorias logísticas que devem começar a dar resultados no segundo semestre de 2021; (ii) a reabertura da economia favorece a recuperação das vendas; e (iii) o fim da parceria com o Bradesco seria positivo do ponto de vista estratégico, uma vez que vemos a oferta de crédito proprietária como uma vantagem competitiva para varejistas. Nós reiteramos nossa recomendação de Compra.

As incertezas macro econômicas são um desafio, mas as ações já refletem um cenário conservador. Acreditamos que o desempenho recente da C&A pode ser atribuído principalmente à deterioração macroeconômica, que penalizou os nomes com menor liquidez de forma mais severa. No entanto, acreditamos que as ações tiveram uma correção excessiva de modo que hoje precificam um cenário bastante conservador, pois estimamos que os preços atuais estão incorporando uma margem EBITDA de longo prazo (ex-IFRS) abaixo de 11%, o que estaria em linha com níveis de 2018-19 e, portanto, não incorporaria nenhum ganho operacional das iniciativas de otimização da cadeia de suprimentos que vem sendo implementadas. Além disso, destacamos que a C&A é atualmente uma das varejistas mais barata do Ibovespa, o que parece excessivo.

A visita ao centro de distribuição nos mostrou que a empresa está no caminho certo com os avanços da cadeia de suprimentos. Visitamos o CD da C&A na semana passada para conhecer a equipe responsável pelo projeto de melhoria logística da empresa e ver como ele está evoluindo. Primeiramente, destacamos que a equipe é composta por profissionais muito experientes, com background em transformações da cadeia de suprimentos e implementação de sistemas como o RFID e Push & Pull. Além disso, o projeto parece estar evoluindo conforme esperado, e deve render resultados a partir do segundo semestre de 2021. Entre as principais iniciativas, destacamos (i) o novo sistema de previsão de demanda a ser lançado a partir de Set/21; (ii) a implantação do RFID em 80% das vendas até Out/21; e (iii) a automação do CD deverá reduzir os custos em 50% e o lead time na operação em 80%. Essas iniciativas devem contribuir para os próximos resultados, uma vez que o sortimento vai aumentar em 50%, com uma assertividade próxima a 98%.

A parceria com o Bradesco deve terminar este ano (o que é positivo). Na última teleconferência de resultados da C&A, seu CEO mencionou que eles devem assumir a operação de crédito até o final do ano de 2021. Embora isso deva ter um custo (valor presente do restante do contrato, que é válido até 2029), vemos isso como estrategicamente positivo, pois deve alavancar as vendas da empresa por meio de uma oferta de crédito mais equilibrada. Estimamos um impacto de até R$ 1,5/ação, sem considerar os benefícios de uma oferta de crédito mais ampla em vendas.

Mantemos nossa compra e ajustamos nosso preço alvo para R$ 14,0/ação. Ajustamos nossas estimativas para incorporar resultados recentes e margens mais baixas de curto prazo devido aos investimentos de SG&A da empresa. Com isso, ajustamos nosso preço alvo para R$ 14,0/ação para o fim de 2022, vs. R$ 18,0/ação antes. No entanto, mantemos nossa recomendação de compra, pois acreditamos que as ações estão precificando um cenário conservador, enquanto esperamos começar a ver os resultados desses investimentos nos próximos trimestres.

O desempenho recente parece excessivo na nossa visão

A C&A é atualmente uma das varejistas mais baratas em nossa cobertura, negociando 18,4x P/L 2022 em nossas estimativas. As ações da C&A caíram 35% desde Junho, com um desempenho muito abaixo vs. seus pares. Acreditamos que o principal fator para esse desempenho foi a deterioração macroeconômica, que penalizou de forma mais severa os nomes que possuem menor liquidez. No entanto, nós não vemos uma razão para isso do ponto de vista de fundamento da empresa, uma vez que a perspectiva da empresa tem inclusive melhorado dado que:

  1. As iniciativas de logística devem começar a contribuir para os resultados no 2º semestre ​​com a expectativa do RFID (método de identificação automática) cobrir ~ 80% das vendas até Out/21 e push & pull já sendo implementado;
  2. A reabertura econômica ajuda a recuperação das vendas com a expectativa de C&A apresentar resultados recuperando nos próximos trimestres;
  3. Eles têm sido ainda mais ativos em relação a coleções / colaborações cápsulas e iniciativas digitais, como o live commerce; e
  4. O fim da parceria com o Bradesco, sinalizado na última teleconferência de resultados da empresa, seria estrategicamente positivo, uma vez que vemos a oferta de crédito proprietário como uma vantagem competitiva para o varejo. Estimamos um impacto negativo de até R$ 1,5/ação da multa da quebra do contrato (valor presente do restante do contrato – válido até 2029), sem levar em consideração benefícios de uma oferta de crédito mais ampla.

Embora vejamos o aumento dos riscos macro/político como um desafio para a performance do papel, acreditamos que as ações já estão precificando um cenário conservador, pois estimamos que os preços atuais estão incorporando uma margem EBITDA de longo prazo (ex-IFRS) abaixo de 11%, o que estaria em linha com níveis de 2018-19 e, portanto, não incorporaria nenhum ganho operacional das iniciativas de otimização da cadeia de suprimentos que vem sendo implementadas.

Riscos principais: deterioração macro e variante delta

Acreditamos que os dois principais riscos a serem monitorados são:

  • Deterioração macro: como a C&A atende primordialmente classes de renda mais baixa, ela está mais exposta a uma eventual deterioração macro devido ao impacto em confiança do consumidor e, consequentemente, na sua demanda. Como resultado, a companhia tende a apresentar um desempenho inferior em tempos difíceis vs. outros nomes em nossa cobertura;
  • Variante Delta: conforme discutido em nosso último Carrinho XP, há preocupações crescentes sobre um possível novo surto de Covid impulsionado pela variante Delta. Embora ainda não haja sinais claros de que isso vá acontecer no Brasil, varejistas tradicionais estariam mais expostas, especialmente aqueles voltados para classes de renda mais baixa, como a C&A.

Atualizando nossas estimativas; Preço alvo ajustado para R$ 14,0/ação

Novas estimativas incorporam um cenário de curto prazo mais desafiador. Estamos ajustando nossas estimativas para incorporar os resultados recentes e margens mais baixas de curto prazo devido aos investimentos de SG&A da empresa. Dessa forma, reduzimos nossas estimativas de EBITDA para 2021-22e em -73,5% e -18%, respectivamente. Observamos que a redução mais forte em 2021e foi impulsionado principalmente pelo impacto negativo da segunda onda da Covid, embora também incorporemos uma perspectiva mais conservadora para o 2S21. Com isso, ajustamos nosso preço alvo para R$ 14,0 por ação para o fim de 2022, vs. R$ 18,0 anteriormente. No entanto, mantemos nossa recomendação de compra, pois acreditamos que as ações estão precificando um cenário conservador, enquanto esperamos começar a ver os resultados desses investimentos nos próximos trimestres.

Comparativo entre as estimativas anteriores e atuais

Fonte: XP

Vestuário – Planilha de comparáveis

Fonte: XP
Avaliação

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