Após um início de ano turbulento, os fundos de renda fixa que investem em crédito privado de alta qualidade (high grade) recentemente voltaram apresentar retornos mensais acima do CDI.
Para trazer uma atualização sobre os fundos de crédito, decidimos trazer novos dados e informações sobre (i) o desempenho mais recente dos fundos de crédito privado e (ii) o carrego, a duration e o nível de caixa atualizados das carteiras desses fundos de crédito em junho de 2023.
Breve panorama atualizado dos fundos de crédito
Após um início de ano turbulento, os fundos de renda fixa que investem em crédito privado de alta qualidade (high grade) voltaram apresentar retornos mensais acima do CDI. O principal movimento de recuperação para esses fundos foi observado em meados de maio, marcando uma virada no humor com o mercado de crédito, com a redução do volume de resgates dos fundos, normalização do mercado secundário e melhora nas perspectivas de emissões no mercado primário e fechamento generalizado dos spreads de crédito.
No mês de junho os retornos dos fundos de crédito high yield se destacaram com uma variação mediana de 1,26% ou 118% do CDI, seguido dos fundos de crédito high grade com a mediana das variações em 1,22% ou 114% do CDI e por fim, os fundos de crédito liquidez com 108% do CDI. O retorno apresentado por esses fundos reflete uma melhora (redução) dos resgates e movimentação nos spreads de crédito das emissões em CDI+, que seguem em tendência de fechamento, mesmo que ainda tímida.
Falando especificamente dos prêmios de risco, vimos em junho a continuidade do movimento de fechamento dos spreads de crédito observado em maio. O movimento pode ser explicado tanto pela ausência de novos eventos negativos relevantes no mercado de crédito, quanto pela retomada de emissões do mercado primário.
Este movimento foi mais intenso nos títulos de alta qualidade (que foram os mais penalizados pelos movimentos recentes), e menos relevante nos emissores mais arriscados.
O fluxo de resgates dos fundos de crédito também tem apresentado estabilização corroborando essa visão de recuperação mais sustentável para a classe. No mês de junho, até o dia 28/06, o fluxo total de saída era de R$ 4,6 bilhões, bastante abaixo dos patamares vistos entre janeiro e maio, quando a média foi de R$27 bilhões. A amostra utilizada contém fundos com pelo menos 15% do PL em crédito privado, tendo no mínimo 5% em debêntures. Ao todo foram analisados 918 fundos, que juntos somam um patrimônio de quase R$ 1 trilhão.
Para além da cota: impacto nas carteiras
Dando sequência a nossa atualização junto aos gestores de fundos de crédito high grade que possuem liquidez até D+45 e que estão presentes tanto nas carteiras recomendadas quanto no Top Fundos XP, buscamos um comparativo do caixa, carrego e duration desses fundos antes dos eventos Americanas e Light, em dezembro de 2022 versus a situação no fechamento de março, abril, maio e junho de 2023.
Vale ressaltar que a simples análise do carrego ponderado estimado de um fundo não deveria ser o único critério a ser considerado para escolher um ou mais fundos de crédito privado. Muitas vezes, esse maior carrego pode vir com outros riscos não explícitos, como o nível de risco de crédito que o gestor pode estar tomando. Isso sem falar que também pode ter havido uma ampliação do prazo médio da carteira (duration) na busca por mais retorno.
Dito isso, diversos são os critérios que devem ser utilizados na seleção desses gestores e fundos. Falamos há poucos meses atrás sobre isso aqui.
Indo para nossa atualização, ao todo constam 13 fundos na nossa amostra. Entre eles: Augme 45 Advisory, BOCOM BBM Corporate Credit, Capitânia Radar, JGP Corporate Feeder III, JGP Crédito Prev Advisory XP Seg, Legacy Capital Credit, MAG Crédito Privado, MAG TOP, Riza Lotus Plus Advisory, Riza Lotus Prev XP Seg, XP Corporate Plus, XP Corporate Top, XP Horizonte Crédito Privado Prev.
1. Spreads mais altos, carregos mais atrativos
Para o mês de junho, a mediana consolidada do carrego apresentado pelos fundos subiu se comparado ao mês de dezembro de 2022 quando estava em CDI+1,6%, e chegou perto do valor observado em março de 2023 em CDI+2,4%. No momento, a mediana está em CDI+2,3%, apresentando uma elevação de 70 bps se comparada à mediana apresentada no final do ano passado, antes dos eventos de crédito que começaram em janeiro de 2023.
Destaque para o carrego mais elevado dos fundos JGP Corporate Feeder III e XP Corporate Plus, que possuem liquidez em D+45 e aplicação mínima de R$10 mil.
O carrego apresentado é líquido de taxas, além disso, solicitamos aos gestores dos fundos a exclusão do carrego dos papeis de Americanas e Light (a maior parte dos gestores já desconsiderava esses valores em suas análises). Vale pontuar que apenas para os fundos da JGP, o valor apresentado é bruto, visto que a gestora não divulga o carrego líquido das estratégias.
Se por um lado, no mês de março, o carrego mais elevado das carteiras também estava atrelado ao ainda elevado estresse do mercado de crédito, olhando para a carteira dos fundos atualmente e de olho na normalização do fluxo de resgates, vemos a sequencia de uma postura mais compradora por parte dos gestores dos fundos aproveitando o patamar ainda elevado dos prêmios de crédito, mesmo com a melhora na percepção de riscos.
Por outro lado, conforme abordado nas pesquisas anteriores, para entender o risco que esse movimento pode agregar ao portfólio, é importante verificar também as alterações nos prazos médios desses títulos, ou seja as mudanças em relação a duration das carteiras, temática que será abordada a seguir. Quanto maior o prazo médio dos títulos, mais sensíveis eles são a movimentos de abertura ou fechamento nas taxas, impactando na marcação a mercado nas carteiras dos fundos.
2. Exageros de alguns, geram oportunidades para outros
Em linha com o movimento ocorrido nos meses anteriores, observamos uma redução marginal da duration mediana das carteiras no mês de junho em comparação com o final do ano passado. Em dezembro de 2022 a amostra de fundos apresentava uma duration mediana de 2,7 anos, no final do 1º trimestre de 2023 (em março) ela havia caído para 2,5 anos, se mantendo nesse mesmo valor agora na virada do semestre (em junho). Segue sendo uma redução marginal no comparativo com o final de 2022, entretanto, se considerarmos que temos na média uma menor duration com um maior carrego, as perspectivas de resultados se tornam mais positivas, pois temos mais retorno esperado com menor risco de prazo.
Destaque para a menor duration dos fundos Augme 45 Advisory e Riza Lotus Plus Advisory, que mesmo sendo fundos com liquidez igual ou maior a D+30, não estão incorrendo em tanto risco de prazo, se comparado aos seus pares.
Repare que aqui não estamos avaliando riscos específicos de crédito dos ativos detidos por cada fundo, critério sempre relevante a ser considerado.
Segundo a maior parte dos gestores de fundos de crédito high yield, ao longo do 1º semestre de 2023, com a elevação dos spreads, foi possível alocar em títulos mais conservadores, com duration reduzida, mas que momentaneamente apresentavam prêmios de riscos de crédito elevados.
3. E como está o caixa desses fundos?
O caixa mediano apresentado pelos gestores em junho foi de 15%, o que representa uma queda em relação aos 20,8% observados em março e aos 19% registrados em dezembro para a amostra em questão. Durante conversas com alguns desses gestores, concluiu-se que essa redução no caixa nessa virada do semestre está relacionada à postura mais compradora adotada por eles, já que identificaram oportunidades de adquirir ativos de qualidade a taxas favoráveis.
Destaque para os maiores caixas nos fundos XP Horizonte Crédito Privado Prev, Augme 45 Advisory e MAG TOP, o que pode indicar um maior conservadorismo por parte dos gestores desses fundos.
Em conversa com os gestores em questão, também é possível identificar alguns consensos, como (i) a realização de trocas na carteira com o objetivo de melhorar o carrego e qualidade dos ativos na carteira, (ii) a visão de uma normalização dos spreads em patamares atrativos, e (iii) a observação do aumento de fluxo no mercado secundário de crédito.
Em resumo, o pior parece ter ficado para trás no que tange o cenário para os fundos de crédito privado high grade, tanto quanto à volatilidade dos ativos quanto ao fluxo de resgates por parte dos investidores. Entretanto, ainda se mostra importante ter cautela e seletividade, dado o cenário atual no qual a taxa Selic se manterá em patamares ainda elevados por meses a frente, o que pode seguir onerando o custo de capital das empresas, além de ainda haver alguma volatilidade mais pontual no mercado de crédito, em setores ou papéis específicos.
Estamos construtivos com os gestores de fundos de crédito, que parecem ter atravessado uma dura arrebentação ao longo da primeira metade de 2023 e agora seguirão ainda mais diligentes na originação, monitoramento e gestão dos seus portfólios.
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