Resumo
- Ambiente global permanece volátil, mas favorável ao Brasil, com o dólar fraco e preços de commodities relativamente altos (com exceção ao petróleo). O Fed deve retomar os cortes de juros no segundo semestre, o que também é positivo para mercados emergentes.
- No Brasil, o governo resolveu acionar o STF após a derrubada do decreto do IOF pelo Congresso, para retomar a majoração do tributo. Neste ambiente, a equipe econômica busca alternativas para garantir o cumprimento das metas fiscais.
- Projetamos que o governo deve atingir o limite inferior da meta de resultado primário em 2025 mesmo sem a alta do IOF. Para 2026, no entanto, os riscos são crescentes, especialmente no que diz respeito ao cumprimento do limite de despesas.
- Em meio ao cenário global de dólar fraco, revisamos nossas projeções para o câmbio: de 5,80 para 5,50 reais por dólar no final de 2025, e de 6,10 para 5,70 no final de 2026. Nas contas externas, nossa previsão para o déficit em conta corrente deste ano segue em 2,9% do PIB.
- Mantivemos as projeções para o crescimento do PIB em 2,5% este ano e 1,7% ano que vem. O mercado de trabalho aquecido, as medidas de estímulo e o forte desempenho de setores menos sensíveis ao ciclo devem suavizar a desaceleração da atividade.
- Reduzimos nossa previsão para o IPCA de 2025, de 5,5% para 5,0%, refletindo a taxa de câmbio mais apreciada e moderação nos preços ao atacado. Para 2026, nossa projeção recuou de 4,7% para 4,5%, em linha com a menor inércia inflacionária.
- Com o alívio na inflação de curto prazo, o BCB deve gradualmente ganhar confiança de que a política monetária está funcionando. Acreditamos agora que o ciclo de cortes de juros começará em janeiro (antes: abril). Prevemos a taxa Selic em 12,50% ao final de 2026, mas a queda pode ser maior se a perspectiva de reformas fiscais após as eleições ganhar força.
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Editorial - Dólar fraco e política monetária sólida melhoram perspectivas para a inflação
O jornal Financial Times reporta, no dia em que escrevemos este editorial, que “o dólar americano tem seu pior início de ano desde 1973”. Isso divergiu do que nós e a maioria dos participantes do mercado esperávamos após a eleição de Donald Trump. O dólar se enfraqueceu de forma quase contínua, a despeito das idas e vindas nas discussões sobre tarifas de importação e do recrudescimento (arrefecimento) dos conflitos militares no Oriente Médio e na Ucrânia. E ocorreu apesar dos juros dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos permanecerem significativamente acima dos seus pares europeus e asiáticos.
Nesse contexto, o real valorizou cerca de 12% contra o dólar, assim como a maioria das moedas de economias emergentes e desenvolvidas. O fortalecimento da taxa de câmbio e os preços mais baixos do petróleo empurraram a inflação ao atacado (IPA) para o território negativo, com efeitos benignos sobre o IPCA de curto prazo. De fato, nossa projeção para o IPCA de 2025 – que chegou a 6,1% no início deste ano – tem sido revisada junto com nossa premissa de taxa de câmbio mês após mês, até os atuais 5,0%.
Pode cair ainda mais? Nossa hipótese é de estabilização do dólar norte-americano adiante. No entanto, devemos admitir que nosso histórico recente nesse quesito não foi dos melhores. O dólar pode mostrar enfraquecimento adicional caso o Fed (banco central dos EUA) retome o ciclo de corte de juros, como parece ser o cenário para o segundo semestre.
Além do fator global, a moeda brasileira se beneficiou de uma política monetária firme e responsiva. O Banco Central agiu de forma decisiva em dezembro, em meio às turbulências do mercado que levaram a taxa de câmbio além de 6,20 reais por dólar – e seguiu ajustando a taxa básica de juros ao longo do primeiro semestre. Isso ajudou a estabilizar as expectativas de inflação, embora estas ainda estejam acima da meta de 3,0% segundo diferentes métricas disponíveis.
A inflação mais baixa em 2025 gera menor inércia para 2026. Assim, reduzimos nossa projeção para o IPCA do próximo ano, de 4,7% para 4,5%. E antecipamos o início do ciclo de corte de juros, de abril para janeiro.
A política monetária, contudo, enfrenta os “ventos contrários” das medidas de estímulo ao crescimento doméstico. Desde o início do ano, o governo vem discutindo (e implementando) ações para manter a demanda aquecida. A revisão na projeção para o IPCA de 2026 teria sido mais intensa não fosse por esse fator. Uma política fiscal mais sustentável após as eleições é a hipótese central para o ciclo de cortes de juros em 2026. No curto prazo, acreditamos que o governo encontrará alguma fonte de receita para atingir a meta de resultado primário em 2025. Para o ano que vem, o desafio será maior. Mas, até lá, o debate sobre a corrida presidencial tende a exercer maior influência nos preços de ativos financeiros do que o cumprimento das metas fiscais.
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Pano de fundo global - Dólar fraco impulsiona ativos emergentes
Caio Megale
O dólar continua em rota de depreciação. O índice DXY – que mede o valor do dólar em relação a uma cesta de pares desenvolvidos – recuou cerca de 10% no acumulado do ano, um movimento significativo quando se trata da moeda mais relevante do mundo. A tendência persistiu independentemente das idas e vindas nas tarifas de Trump, dos conflitos geopolíticos e dos juros elevados dos títulos do Tesouro dos Estados Unidos, e tem sido crucial para a valorização do real (e de outras moedas emergentes) ao longo de 2025.
Estabilização à frente. Nosso cenário base considera a estabilização do dólar nos próximos meses, à medida que incertezas políticas e geopolíticas gradualmente se dissipem.
O Fed deve retomar o ciclo de cortes de juros no segundo semestre. Com o recuo da inflação e a desaceleração da atividade, o Fed (banco central dos Estados Unidos) provavelmente encontrará espaço para retomar - gradualmente - o ciclo de flexibilização monetária. O efeito inflacionário da elevação nas tarifas de importação consiste no principal risco. Assim, projetamos dois cortes de 0,25 p.p. até o final deste ano, com viés para ser menos. Eventual ciclo mais agressivo de redução de juros culminaria em desvalorização adicional do dólar, contrariando nossa hipótese central.
Preços de commodities continuam em níveis favoráveis para o Brasil. Elevação nos preços de grãos e metais compensa a queda no preço do petróleo – o qual segue acima das mínimas do ano, após significativa volatilidade devido aos conflitos no Oriente Médio. Como não vemos recessão global no horizonte, mantivemos a premissa de estabilidade nas cotações de commodities (em média)
Cenário Brasil - Câmbio alivia inflação e reduz pressão sobre BC
Ambiente Político – A judicialização do IOF em meio à crise entre governo e Congresso
Paulo Gama, Bianca Lima e João Paulo Machado
Julho terá como foco o desenrolar do conflito entre o Executivo e o Legislativo, que se agravou com a derrubada do decreto presidencial que ampliava as alíquotas do IOF. A crise escalou a seu ponto mais alto após a decisão do Planalto de acionar o Supremo Tribunal Federal para a retomada imediata da majoração do tributo.
O relator da matéria será o Ministro Alexandre de Moraes, que tem indicado a possibilidade de buscar um entendimento entre o Planalto e o Congresso como forma de distensionar as relações entre os Poderes.
O conflito entre as partes se insere em contexto de antecipação da disputa eleitoral de 2026. Desde que se viu derrotado na tentativa de ampliar o IOF, o governo Lula passou a investir na narrativa de agir em busca de justiça social – por meio do aumento da taxação sobre os mais ricos e da redução da tributação sobre os mais pobres. Por outro lado, os congressistas defendem interesses de grupos econômicos e buscam impedir o avanço das propostas. Essa narrativa do “nós contra eles” foi trabalhada pelo governo como um mote da disputa presidencial do ano que vem e, como tal, foi rechaçada pelo Centrão.
Nesse contexto, será relevante observar as discussões em curso entre os congressistas sobre como reagir à retórica do governo. Um desembarque oficial dos partidos é pouco provável neste momento. No entanto, cresce, no entorno do Presidente da Câmara, Hugo Motta, a defesa de que o Congresso deveria dobrar a aposta em negociações de temas de interesse do Planalto. Isto é, defender o aumento da ampliação de benefícios sociais de maneira retórica, em uma tentativa de desarmar a narrativa do Planalto de que o Legislativo é contra o “andar de baixo”.
Dentro desse ambiente de atrito, a judicialização do IOF pode ter efeito colateral sobre a agenda legislativa do próprio governo. Há possibilidade de atrasos e ajustes nas compensações à reforma do Imposto de Renda, além de mais ruídos a respeito da Medida Provisória que completa o pacote arrecadatório proposto pelo Ministério da Fazenda, que deve ser alvo de forte disputa no segundo semestre.
Do ponto de vista fiscal, a equipe econômica também não descarta contabilizar a arrecadação prevista com o decreto do IOF no próximo relatório bimestral de receitas e despesas, previsto para 22 de julho, que garantiria R$ 12 bilhões a mais nos cofres em 2025 e ajudaria a fechar as contas de 2026. Para isso, porém, o governo precisa contar com uma liminar favorável no STF até a data de publicação do documento.
Diante desse cenário, a equipe econômica segue em busca de alternativas para garantir o cumprimento das metas primárias. Diante do claro esgotamento do Congresso para eventuais medidas de aumento de arrecadação e da crescente pressão nas contas públicas pelo lado das despesas, o Executivo e o Legislativo tentam chegar a um consenso que viabilize um corte linear em benefícios tributários. Esta proposta também vem sendo explorada pelo Presidente Lula na esteira da narrativa de justiça social. A ideia é cortar apenas os gastos tributários infraconstitucionais – o que já poderia gerar cerca de R$ 15 bilhões neste ano e no próximo pelas projeções da Fazenda –, diante da avaliação que uma redução mais ampla sobre todos os incentivos fiscais não teria condições de prosperar politicamente.
Enquanto a equipe econômica avalia a melhor forma técnica e jurídica de levar a proposta adiante, a Câmara se antecipou e deu início à discussão de um projeto de lei complementar que trata do tema. De autoria do Senador Esperidião Amin, o texto, já aprovado no Senado, altera a Lei de Responsabilidade Fiscal para definir critérios objetivos e metas para os benefícios concedidos. Com o regime de urgência para apreciação da matéria aprovado na Câmara, a expectativa é que as discussões voltem a ganhar força na próxima semana, após o retorno de Hugo Motta ao Brasil.
Setor Externo – Revisamos nossa projeção de taxa de câmbio para 5,50 no final deste ano
Luíza Pinese
Taxa de câmbio brasileira segue enfraquecimento do dólar. No primeiro semestre deste ano, a taxa de câmbio se apreciou em cerca de 11%, atingindo níveis ligeiramente inferiores a 5,50 reais por dólar. Nossa moeda acompanhou o movimento de pares emergentes, na esteira da depreciação do dólar norte-americano, que teve o pior início de ano desde 1973. Domesticamente, avaliamos que dois elementos contribuíram para a apreciação do real: a expectativa de reformas fiscais a partir de 2027 e a postura rápida e incisiva do Banco Central no ciclo de alta de juros. Acreditamos que esse cenário permanecerá. Assim, revisamos nossa projeção para a taxa de câmbio no final deste ano, de 5,80 para 5,50 reais por dólar.
No entanto, riscos persistem. Do lado externo, é possível haver alguma reversão na desvalorização global do dólar se as incertezas geopolíticas voltarem a se intensificar. No Brasil, persistem riscos fiscais que podem tornar a dinâmica da dívida pública insustentável. Ademais, o balanço de pagamentos não está tão saudável como no passado recente, refletindo o “superaquecimento” da demanda doméstica (detalhes abaixo).
Para o final de 2026, revisamos nossa projeção de 6,10 para 5,70 reais por dólar, em linha com o diferencial de inflação. A acurácia desta projeção depende da evolução do cenário global e da percepção de reformas estruturais no próximo mandato presidencial.
Recuperação tardia das exportações e desaceleração das importações adiante. A balança comercial de bens registrou superávit de aproximadamente US$ 27 bilhões no primeiro semestre deste ano, ante US$ 37 bilhões no primeiro semestre do ano passado. As exportações ficaram praticamente estáveis em US$ 168 bilhões, enquanto as importações seguiram em alta, somando US$ 140 bilhões ante US$ 131 bilhões no mesmo período de 2024. Barreiras logísticas atrasaram os embarques de soja recentemente, mas esperamos que esses entraves sejam superados no segundo semestre, impulsionando as exportações. Enquanto isso, os volumes importados continuam elevados e os preços do petróleo voltaram aos níveis de nossa premissa (US$ 65 dólares por barril), na esteira das menores tensões geopolíticas, pressionando assim o superávit comercial. Mantivemos nossa projeção para a balança comercial de 2025 em US$ 57,5 bilhões, abaixo dos US$ 65,8 bilhões registrados em 2024. Para 2026, nossa expectativa permaneceu em US$ 61,0 bilhões, uma vez que as importações devem desacelerar com perda de tração da atividade doméstica.
Nosso cenário base não prevê deterioração adicional das contas externas. Projetamos estabilização do déficit em transações correntes em torno de 3,0% do PIB em 2025, em linha com a desaceleração da demanda doméstica e, com isso, menor crescimento das importações. Projetamos déficit em conta corrente de US$ 65,7 bilhões este ano (2,9% do PIB) e US$ 64,5 bilhões no ano que vem (2,7% do PIB). Por outro lado, o IDP – Investimento Direto no País – deve seguir resiliente. Esperamos ingressos líquidos de US$ 70,0 bilhões em 2025 (3,1% do PIB) e US$ 65,0 bilhões em 2026 (2,7% do PIB),praticamente cobrindo o déficit em transações correntes. A diferença entre as necessidades e as fontes estáveis de financiamento externo recuou consideravelmente. Para detalhes, veja nosso relatório especial “Déficit em conta corrente não deve apresentar deterioração adicional”.
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Atividade – Mercado de trabalho segue aquecido, em meio a sinais de desaceleração gradual na produção e no consumo
Rodolfo Margato
Taxa de desemprego renova mínimas históricas. Com base em nossas estimativas mensais e com ajuste sazonal, a taxa de desemprego atingiu 5,8% em maio, o menor patamar da série de dados oficial iniciada em 2012. A população ocupada continua em alta, com destaque à sólida geração de empregos com carteira assinada. O quadro de mercado de trabalho apertado se reflete também na forte expansão da massa de renda real – cerca de 6,0% entre janeiro e maio deste ano em comparação ao mesmo período do ano passado.
Acomodação no mercado de crédito. As concessões com recursos livres – tanto para empresas quanto para famílias – perderam ímpeto nos últimos meses, embora permaneçam em níveis elevados. Os spreads, as taxas de juros e de inadimplência estão subindo, na esteira dos efeitos defasados da política monetária contracionista. Enquanto isso, as modalidades de crédito com recursos direcionados aceleraram recentemente, especialmente para os segmentos de pessoas jurídicas.
Sinais mistos entre os principais setores produtivos. Atividades menos sensíveis ao ciclo econômico devem registrar forte expansão em 2025. A safra recorde de grãos, sobretudo de soja e milho, e o maior volume produzido de petróleo vêm impulsionando a agropecuária e a indústria extrativa. O mesmo vem ocorrendo com setores que dependem mais da renda disponível, como bens de consumo não duráveis e serviços prestados às famílias, que se beneficiam das transferências governamentais e do aumento dos salários reais. Já setores mais ligados às condições de crédito, como bens de capital e bens de consumo duráveis, vêm mostrando perda de fôlego, em resposta aos juros restritivos e ao aumento do endividamento das famílias.
Continuamos a projetar crescimento de 2,5% para o PIB de 2025... O PIB deve avançar a um ritmo moderado após o expressivo aumento de 1,4% no 1º trimestre. Estimamos alta de 0,5% no 2º trimestre e desaceleração adicional na segunda metade do ano. A solidez do mercado de trabalho e o impacto de medidas governamentais de estímulo – que ainda não apareceu de forma relevante nos dados correntes – devem impedir uma reversão brusca na atividade doméstica.
... e 1,7% para 2026. O aperto das condições monetárias e o menor efeito de carrego estatístico explicam nosso cenário de arrefecimento do PIB no ano que vem. Isto posto, o balanço de riscos em torno da projeção nos parece assimétrico para cima, com destaque à possibilidade de novas medidas de impulso fiscal/parafiscal no ano de eleições gerais.
Economia vem operando acima do seu potencial. O hiato do produto – diferença entre o PIB efetivo e o PIB potencial – está positivo em cerca de 1 p.p., segundo nossas estimativas. Prevemos fechamento gradual do hiato ao longo dos próximos trimestres, atingindo níveis próximos à neutralidade apenas no final de 2026. Essa dinâmica é compatível com a resistência da inflação de serviços, que vem rodando muito acima da meta de 3,0%.
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Contas Públicas – Derrubada do IOF aumenta riscos para 2026
Tiago Sbardelotto
Superávit primário acumulado no ano não reflete riscos do lado da despesa. A receita líquida cresceu 3,3% em termos reais no acumulado até maio, mas vem desacelerando na margem, em linha com o enfraquecimento da atividade econômica e a queda da inflação. Por sua vez, as despesas acumulam contração de 3,3%, em grande parte devido à mudança no calendário de pagamentos de precatórios, ao aumento das filas de pedidos por benefícios previdenciários e assistenciais e à forte contenção de despesas discricionárias. No agregado, o resultado primário atingiu R$ 32,2 bilhões entre janeiro e maio, o melhor resultado desde 2022 – mas esconde um represamento do lado da despesa que será corrigido no segundo semestre, devolvendo o saldo para o campo negativo.
Cumprimento da meta de primário deve ocorrer mesmo com derrubada do IOF. Mesmo sem os R$ 12 bilhões adicionais da elevação das alíquotas do IOF, acreditamos que será possível atingir o limite inferior da meta de resultado primário em 2025. Nossa avaliação é baseada em três fatores: i) a arrecadação tributária desacelerou, mas continua em nível elevado; ii) receitas extraordinárias adicionais, como dividendos de empresas estatais e leilões de campos de petróleo, podem ser utilizadas; e iii) execução mais fraca de despesas, principalmente com pessoal, encargos sociais e discricionárias. Com isso, prevemos para 2025 um déficit total de R$ 68,7 bilhões (0,5% do PIB); já o déficit para fins de cumprimento da meta deve atingir R$ 23,4 bilhões (0,2% do PIB) – portanto, R$ 7,6 bilhões melhor que o limite inferior da meta de resultado primário (R$ 31,0 bilhões). É importante ressaltar que nossa projeção incorpora um “empoçamento” de despesas de R$ 20 bilhões.
Possível aceleração das despesas previdenciárias e assistenciais deve exigir bloqueio adicional para o cumprimento do teto de gastos. A desaceleração do crescimento das despesas com benefícios previdenciários e BPC/LOAS nos últimos meses reflete o aumento das filas de pedidos e a antecipação dos pagamentos de benefícios em maio de 2024, o que afetou a base de comparação. Projetamos redução das filas ao longo deste ano, o que deve colocar pressão sobre as despesas - vemos a necessidade de um bloqueio adicional de R$ 5,4 bilhões para o cumprimento do limite de despesas.
Meta de 2026 fica ainda mais desafiadora sem as receitas do IOF. Do lado da receita, a derrubada do decreto que elevava as alíquotas do IOF é parcialmente compensada pela Medida Provisória (MP) que elimina as isenções para títulos de crédito do agronegócio e do setor imobiliário e eleva a tributação de Juros sobre Capital Próprio (JCP), entre outras medidas. Do lado da despesa, o recuo da nossa projeção para a inflação deste ano (ver seção sobre o tema) reduz o crescimento nominal do limite de despesas para o ano que vem. Somados os efeitos, elevamos nossa projeção para o déficit primário de 2026, de R$ 90,3 bilhões (0,7% do PIB) em nosso relatório anterior para R$ 91,7 bilhões (0,7% do PIB). Já o déficit para cumprimento da meta (excluindo-se as despesas com precatórios) passou de R$ 35,2 bilhões (0,3% do PIB) para R$ 36,6 bilhões (0,3% do PIB). Como a meta do próximo ano corresponde a um superávit primário de R$ 31,8 bilhões (0,25% do PIB), seriam necessários R$ 68,4 bilhões em receitas adicionais para o governo atingir a meta.
O risco é de um déficit maior. Nossa projeção tem um claro risco para baixo (maior déficit), uma vez que a aprovação da MP mencionada acima é cada vez mais incerta, como mostraram as últimas decisões do Congresso Nacional.
Arcabouço fiscal sob pressão no próximo ano. A elevação das despesas com benefícios previdenciários e BPC/LOAS decorrente da redução da fila de pedidos, e a necessidade de se incluir no orçamento despesas com o programa “Pé-de-meia” (R$ 10,5 bilhões adicionais) já demandam um bloqueio de R$ 10 bilhões em relação às despesas discricionárias do Projeto de Lei de Diretrizes Orçamentárias (PLDO) de 2026. Um eventual aumento do custo do programa “Vale-Gás”, de R$ 3,6 bilhões para R$ 5,0 bilhões, e do “Bolsa-Família” pela inflação do período, com impacto estimado de R$ 20 bilhões, podem inviabilizar o limite de despesas já no próximo ano. Em todos os cenários, vemos uma forte pressão sobre as despesas discricionárias, que devem atingir o menor nível desde 2023.
Governos regionais mantém superávit no ano. Os governos regionais acumulam superávit primário de R$ 41,5 bilhões neste ano, devido ao aumento nas receitas com ICMS e transferências constitucionais. As empresas estatais, por sua vez, continuam com uma tendência negativa, registrando déficit similar ao do ano passado. Considerando o setor público como um todo, projetamos déficit primário de R$ 62,9 bilhões em 2025 (0,5% do PIB), e de R$ 91,1 bilhões em 2026 (0,7% do PIB).
Dívida pública sobe menos do que o esperado, mas tendência se mantém. Um menor custo implícito levou a uma revisão baixista nas projeções de dívida pública. Prevemos agora que a Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG) atingirá 78,9% do PIB no final de 2025 (antes: 79,4%) e 83,2% do PIB no final de 2026 (antes: 83,3%). Por sua vez, a Dívida Líquida do Setor Público (DLSP) deve encerrar este ano em 64,3% do PIB (antes: 64,4%), e o ano que vem em 67,9% do PIB (antes: 68,0%).
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Inflação – Com dólar mais fraco, reduzimos nossa projeção para o IPCA de 2025 de 5,5% para 5,0%; para 2026, de 4,7% para 4,5%
Alexandre Maluf
Inflação de curto prazo surpreende (novamente) para baixo. O IPCA-15 de junho ficou abaixo das expectativas, com o alívio concentrado nos preços de alimentos e bens industrializados. A inflação ao atacado (IPA) acumulou deflação de 4% nos últimos quatro meses. Assim, o cenário prospectivo de preços ao consumidor ficou mais benigno do que projetávamos.
Inflação de bens industrializados melhor do que esperávamos. Considerando o novo cenário para a taxa de câmbio, projetamos preços menos pressionados para essa categoria no segundo semestre, especialmente em bens duráveis. Com custos de produção mais baixos e maior competição de importados, diminuímos nossa previsão para a inflação de bens industrializados de 3,6% para 2,7%.Para análises sobre a dinâmica recente da taxa de câmbio e seus efeitos na inflação de bens industrializados, veja nosso relatório especial “Real mais forte explica recuo da inflação no curto prazo”.
Inflação de serviços também mostrou alívio em junho, mas continua sendo o principal risco adiante. A taxa de desemprego voltou a atingir as mínimas históricas e os rendimentos reais seguem em elevação. Logo, apesar dos últimos resultados um pouco melhores, ainda vemos preços de serviços pressionados. Os fundamentos para a inflação de serviços – emprego, renda, expectativas – não sugerem uma queda persistente e disseminada à frente. Assim, incorporando as surpresas recentes e o novo cenário para a taxa de câmbio, reduzimos nossa projeção para a inflação de serviços, de 6,2% para 5,8%.
Energia elétrica adiciona volatilidade no curto prazo. A Agência Nacional de Energia Elétrica (Aneel) anunciou o acionamento da “bandeira vermelha 1” nas tarifas de energia em julho, o que já estava contemplado em nosso cenário base. Acreditamos que este patamar será mantido até outubro. Para novembro e dezembro, prevemos “bandeira amarela”. Outro fator relevante foi o reajuste de 13,3% nas tarifas da Enel SP, que adicionou 0,07 p.p. à nossa projeção de IPCA.
Ainda em relação aos preços administrados, esperamos recuo adicional nos preços da gasolina e do diesel em setembro. Além da taxa de câmbio mais apreciada, os preços do petróleo e derivados voltaram a oscilar nos patamares anteriores ao acirramento dos conflitos militares no Oriente Médio. Nos próximos meses, os já anunciados incrementos de produção por parte de Opep+ devem permitir cortes de preços pela Petrobras.
Preços de alimentos em queda no mercado doméstico também ajudam a inflação de curto prazo. A deflação no atacado e o clima mais favorável devem trazer leituras benignas para a inflação de alimentos. Ainda antevemos aumento relevante nos preços de proteínas no segundo semestre, porém em menor intensidade do que considerávamos em nosso cenário base anterior – o ajuste se deu justamente pela premissa de dólar mais fraco. Dito isso, projetamos a inflação de alimentação no domicílio em7,4% este ano (antes: 8,3%).
Tudo considerado, reduzimos nossa projeção para a inflação de 2025, de 5,5% para 5,0%, com alívio disseminado entre os grupos do IPCA.
Para 2026, projetamos inflação de 4,5% (antes: 4,7%), ou seja, o limite superior do intervalo de tolerância da meta. A inflação mais baixa em 2025 implicará menor inércia para 2026, sendo este o principal vetor para a mudança de projeção. A revisão seria mais expressiva não fossem: i) os riscos fiscais em ano eleitoral, que podem gerar volatilidade na taxa de câmbio e impulsos à atividade econômica; e ii) nossa projeção de aumento nos preços de proteínas – em 2025, observamos abates acima das expectativas, o que contribuiu para uma menor inflação corrente, mas tende a impor restrições à oferta em 2026.
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Política Monetária – Quão longo é um “período bastante prolongado”?
Caio Megale
O BCB elevou a taxa Selic para 15,00% (provavelmente a última alta do ano) e indicou que manterá o juro básico neste patamar por um “período bastante prolongado”. Quanto tempo representa esse “bastante prolongado”?
Nosso cenário anterior era de início do ciclo de cortes apenas no segundo trimestre de 2026, quando o Copom já estará mirando a inflação de 2027. Porém, ajustamos algumas projeções, o que tornou o cenário da inflação de curto prazo mais benigno.
Real mais forte, IPCA mais baixo. Revisamos nossas previsões de taxa de câmbio e inflação (ver as seções anteriores). À medida que esse cenário se materialize, as expectativas de inflação para 2026 devem começar a ceder – como já ocorre para 2025 (ver gráfico). Assim, o BCB deve gradualmente ganhar confiança de que o esforço da política monetária está surtindo efeito.
Atividade segue aquecida. O principal risco para a convergência da inflação é o hiato do produto, que deve continuar apertado. Há alguns sinais de desaceleração, mas ainda insuficientes, em nossa avaliação.
Ainda assim, diante da melhora na inflação de curto prazo, acreditamos agora que o primeiro corte de juros ocorrerá em janeiro. Dito isso, mantivemos nossa projeção de taxa Selic em 12,50% ao final de 2026 (após cinco cortes consecutivos de 0,50 p.p.).
Avanços adicionais são necessários para que a política monetária se aproxime do nível neutro. Para que a taxa Selic se aproxime do patamar de juro neutro – estimamos em cerca de 5,5% em termos reais – será necessário observar maior progresso no reequilíbrio da oferta e demanda da economia e, principalmente, em reformas fiscais que tornem a trajetória da dívida pública mais sustentável a partir de 2027.
