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Brasil: de volta às origens?

Nesse começo de ano, temos visto uma sólida performance dos ativos brasileiros até agora. Isso mesmo durante uma forte queda vista na Bolsa americana. O que está acontecendo, e o que fazer?

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Desde o descobrimento do Brasil, somos conhecidos por uma particularidade da nossa terra. Até o nome do nosso país é relacionado a esse fato, além das cores da nossa bandeira. Estou falando, claro, da abundância de recursos naturais que o país tem. Na economia do Brasil, na balança comercial, e na Bolsa brasileira, essa também é a realidade.

As commodities continuam sendo um setor muito relevante para o país. Do agronegócio à mineração e siderurgia, passando por papel e celulose, e óleo e gás. Esses setores combinados representam cerca de 25% do PIB do país, quando considerados os efeitos diretos e indiretos na economia.

Na Bolsa, as commodities representam mais de 40% do Ibovespa atualmente. No passado, essas empresas já chegaram a representar próximo de 50% do índice. Mesmo com muitas empresas de novos setores vindo à mercado via IPOs nos últimos anos, o Ibovespa segue sendo majoritariamente representado pelos setores de commodities (40%) e financeiro (24%).

De “patinho feio” à bola da vez?

Na última década, essa grande exposição aos setores da “velha economia” fazia do Brasil quase o patinho feio entre os emergentes. Soma-se a isso o baixo crescimento na última década, a volatilidade da parte política, entre outros problemas, e o Brasil se encontra entre os mercados com a performance mais fraca nesses últimos 10 anos.

Nos últimos 10 anos, o EWZ (ETF do Brasil em Dólares) caiu -37%, enquanto o S&P 500 subiu +234%. Para a Bolsa brasileira fechar esse “gap”, o EWZ teria que subir +425% dos níveis atuais para alcançar o S&P 500 – caso esse se mantivesse no mesmo lugar.

Porém, isso pode ter começado a mudar, e essa característica de grande exposição à “velha economia” está ajudando o Brasil agora a atrair um forte fluxo de capitais de investidores estrangeiros.

S&P500 (vermelho) vs. EWZ (MSCI Brazil – branco). Fonte: Bloomberg

Forte início de ano para os ativos brasileiros

Nesse começo de ano, temos visto uma sólida performance dos ativos brasileiros até agora, mesmo durante uma forte queda na Bolsa americana. O que surpreende é que, enquanto o S&P 500 e o Nasdaq caem -8% e -12% no ano, respectivamente, a Bolsa brasileira em dólares já sobe +6,1%.

Os investidores estrangeiros têm sido a principal razão por trás dessa forte performance relativa da Bolsa brasileira. Após um ano com recorde de fluxo de estrangeiros para a Bolsa brasileira (+R$102 bilhões), temos visto esse forte fluxo continuar nesse início de ano. Até agora, em apenas 3 semanas, já vimos mais de R$15 bilhões de fluxo líquido de estrangeiros para a Bolsa, segundo os dados da B3.  

Mas por que os investidores estão buscando mais exposição aos setores de commodities e bancos, e por que o Brasil se tornou uma opção interessante?

Fonte: Bloomberg, XP Investimentos

1º) Rotação de crescimento para valor

As ações dos setores de maior crescimento estão liderando as altas das Bolsas globais há mais de uma década. Os setores de tecnologia e empresas de alto crescimento vêm tendo uma performance bastante superior aos setores mais tradicionais, como bancos, empresas industriais e de commodities.

O gráfico abaixo mostra os índices do Russell 1000 Growth (linha branca) em relação ao Russell 1000 Value (linha laranja), e o gráfico seguinte mostra a performance relativa entre eles. O índice Russell concentra as 1000 maiores empresas nos EUA.

Na última década, o Russell Growth subiu +377%, vs. +144% do índice de Valor. Ou seja, essa rotação que temos visto nas últimas semanas de volta aos setores de Valor (como commodities e bancos), pode ser apenas o começo.

Essa rotação está acontecendo porque os setores de Valor, como bancos e commodities, não sofrem tanto com um aumento de taxas de juros, e o setor financeiro é até beneficiado com ela. Já no setor de tecnologia, as empresas sem lucro e com grande parte do valor na perpetuidade, são muito sensíveis à variações na taxa de juros.

Russell 1000 Growth (branca) vs. Russell 1000 Value (laranja). Fonte: Bloomberg

2º) Exposição à commodities

Que o Brasil tem uma grande exposição ao setor de commodities, você já sabe. Mas vale lembrar que os preços de commodities seguem em alta no mundo. Desde março de 2020, o índice CRB de commodities já acumula +69% de alta.

Nesse início de ano, os preços das principais commodities seguem em alta, contrariando as expectativas de que os preços poderiam voltar a ceder. As commodities mais relevantes ao Brasil sobem forte no ano, como a soja (+6%), petróleo (+13%) e minério de ferro (+14%).

As commodities sobem por uma combinação de alta inflação no mundo, forte recuperação de demanda e falta de resposta de oferta. Soma-se a isso as restrições maiores que novos projetos enfrentam e a falta de grandes investimentos na última década, dado que as empresas migraram para retornar capital aos acionistas e reduzir dívidas, e podemos ter um cenário de preços mais altos por mais tempo do que se esperava.

Preços mais altos por mais tempo?

Esse cenário de preços maiores por mais tempo ainda não está precificado nas ações dos setores de commodities. Como podemos afirmar isso? Simples, eu explico.

Em primeiro lugar, o consenso de mercado espera uma forte queda de receitas e lucros para as empresas de commodities em 2022, o que assume preços realizados bem menores que em 2021. Por exemplo, no caso da Vale, o mercado espera uma queda de receita de -20% e no lucro operacional (EBITDA) de -30% em 2022. Para a Gerdau, o mercado espera a mesma queda de EBITDA em 2022, de -30%.

Em segundo lugar, os setores de commodities estão sendo precificados como se estivéssemos em “pico de ciclo”. Isso significa que elas estão negociando a múltiplos muito baixos, de cerca de 3-4x EV/EBITDA, bem abaixo da média histórica de 5-6x. Isso acontece quando o mercado espera uma queda no preço das commodities e, portanto, passa a pagar menos pelo lucro atual.

O que acontecerá com as estimativas de mercado caso os preços não cedam? Serão revisadas para cima. Além disso, os múltiplos também poderão subir e voltar mais próximo das médias, caso o mercado se convença que os preços podem seguir mais altos por mais tempo.

Fonte: Bloomberg, XP Investimentos
Fonte: Bloomberg, XP Investimentos

3º) Baixos múltiplos de entrada

Por último, a Bolsa brasileira segue barata. Você provavelmente já ouviu isso muitas vezes ao longo dos últimos meses. Mas é interessante notar que, em relação à Bolsa americana, o Ibovespa se encontra no maior patamar de desconto da história.

Enquanto a Bolsa brasileira está próximo das mínimas em relação ao indicador de Preço/Lucro (7x), a Bolsa americana segue próximo das máximas (20x). Enquanto a média de desconto histórico é de cerca de 25%, atualmente o Brasil negocia com 60% de desconto, mensurado pelo indicador de Preço/Lucro para 2022.

Fonte: XP Investimentos, Bloomberg
Fonte: XP Investimentos, Bloomberg

O que fazer nesse cenário?

Dado o cenário acima, então devemos sair de todos os investimentos que temos na Bolsa americana, e migrar 100% para o Ibovespa, certo? Errado!

Os brasileiros seguem tendo uma baixa exposição em ativos internacionais (de 1 a 2%), e correções como a que estamos observando são uma boa oportunidade de aumentar a exposição em ações de qualidade.

Devemos seguir respeitando a diversificação da nossa carteira, entre diferentes classes de ativos, regiões e moedas. Só assim poderemos navegar na maior turbulência e volatilidade que esperamos para o ano de 2022.

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