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Vale (VALE3): Feedback do Vale Day 2021 – Outro atraso no ramp-up da produção de minério de ferro

A Vale realizou seu Vale Day 2021, com a presença de toda a diretoria executiva da empresa. Veja nossos comentários sobre a apresentação.

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A Vale realizou hoje o “Vale Day 2021” com a diretoria executiva da companhia. De maneira geral, o evento teve como foco: (i) o compromisso da Vale em retomar a capacidade plena de minério de ferro; (ii) desafios de metais básicos e oportunidades de crescimento; e (iii) a inovação da Vale na frente de minério de ferro, para ser líder em um mundo voltado a descarbonização. A nosso ver, o evento não trouxe grandes novidades. A Vale reduziu (novamente) a projeção de produção de minério de ferro, mas acreditamos que isso já era parcialmente esperado. Vemos a história da Vale como um cabo de guerra entre riscos de curto prazo (principalmente em relação a ainda ter 3 barragens com alto risco de falha) e oportunidades de longo prazo, já que a empresa pode ser líder para os clientes da siderurgia que tentam reduzir sua pegada de carbono, por meio de uma combinação de ativos de alta qualidade e inovações trazidas por P&D. Mantemos nossa recomendação de compra na Vale.

Minério de ferro – Redução no guidance de produção… de novo

A alta administração da Vale apresentou suas iniciativas em temas-chave relacionados ao seu segmento de minério de ferro, como redução de barragens de rejeitos, aumento de capacidade e recuperação de competitividade. Grande parte das estratégias da Companhia depende do aumento da capacidade de minério de ferro (atingindo 400 milhões de toneladas no “médio prazo”, sem um ano específico rotulado como meta), embora a equipe da Vale tenha destacado que só vai crescer tal produção se o mercado for capaz de absorver os volumes incrementais: o mantra “qualidade sobre o volume”.

Em março de 2021, a Vale iniciou as atividades da planta de filtração de rejeitos do Complexo Vargem Grande e outras duas plantas entrarão em operação nos próximos meses. No 1T22, não devemos esperar nenhum aumento de capacidade, pois a Vale irá converter minérios com baixo teor de sílica em pellet feed. Ao longo do ano, a Vale estará aumentando capacidade de Brucutu e Itabira. A capacidade total esperada ao final de 2022Y deve chegar a 370 milhões de toneladas .

Para 2021E, a Vale também cortou o guidance de produção e emitiu uma projeção abaixo do esperado para o próximo ano. A Vale agora espera produzir 315-320 milhões de toneladas este ano (contra o guidance anterior de 315-335 milhões de toneladas). Para 2022, a Vale prevê 320-335 milhões de toneladas (parcialmente já esperado entre os analistas, com o consenso apontando para 337 milhões de toneladas). Ao longo dos anos, a Vale tem revisado consistentemente a orientação de produção de IO para baixo (consulte a Figura 2 nas próximas páginas). Se, por um lado, a revisão reduz a receita total potencial da Vale e aumenta os custos unitários, por outro lado, ela mantém a oferta e a demanda globais apertadas, provavelmente causando elevações nos preços do minério de ferro.

A Vale também está lutando com inflação de custos (um problema para todas as empresas ao redor do mundo agora) e, por causa disso, a empresa aumentou o guidance de longo prazo para o custo C1 excluindo a compra de terceiros, de US$ 10,5-12/t para US$ 14-15/t. Além disso, a Vale espera custos de frete mais baixos no futuro (de US$ 19/t 2021E a ~US$ 16/t no longo prazo), respaldados pela eficiência em sua frota e iniciativas de P&D.

Do lado positivo, a Vale chamou a atenção para várias iniciativas realizadas na agenda de baixo carbono, como seu domínio no mercado transoceânico de alto grau (28% de participação para IO> 66%, 25% para IO 66-64%).

A Vale também tem investido em diversas iniciativas de P&D de sucesso, como plantas de filtração de rejeitos, soluções de concentração a seco e briquete verde, que devem render resultados no curto, médio e longo prazo. A empresa vê um aumento nas receitas tanto pelo aumento da qualidade de seu portfólio quanto pelo mercado precificando essa qualidade em melhores condições (prêmios all-in de US$ 10/t em 2018 e US$ 6/t em 2021 devem chegar a US$ 12-18/t no longo prazo).

Metais básicos – Muito potencial para o longo prazo

Depois de um 2021 desafiador, com a produção sendo significativamente impactada por diversas restrições, a Vale está empenhada em recuperar o desempenho do segmento. O guidance de produção de cobre de 2022 foi significativamente impactada pelo atraso no início do projeto Salobo III (start-up previsto para o segundo semestre de 2022). Por outro lado, como nos anos anteriores, a Vale chamou a atenção para diversos projetos de crescimento que podem aumentar significativamente a capacidade de metais básicos no longo prazo.

Alocação de capital – Ainda imprimindo muito dinheiro!

A Vale reduziu significativamente seus drenos de caixa (como operações de VNC e carvão), de cerca de US$ 1,5 bilhão em 2019/2020 para zero a partir de 2022. Em 2021, a Vale desembolsou aos acionistas US$ 18,3 bilhões (~30% do atual Mkt Cap) em uma mistura de dividendos e recompra de ações. Para 2023, a Vale espera um EBITDA na faixa de US$ 16,5-24 bilhões, dependendo dos volumes e preços do minério de ferro (Figura 3). Em termos de capex, não houve novidades do plano anterior (espera-se cerca de US$ 5-6 bilhões por ano).

ESG – Um atraso na descaracterização de barragens

A seção ESG não trouxe muitas novidades a partir do que já foi dito no Webinar ESG da Vale (set/2021). A notícia negativa foi que a Vale espera agora que as barragens de Forquilhas I, II e III (as duas primeiras marcadas como de risco “Nível 2” e a última como “Nível 3”) exigirão prazos mais longos para serem descaracterizadas. Por outro lado, a empresa destacou que todas as estruturas sinalizadas como Nível 3 (nível máximo de risco) possuem barragens de reserva e não devem estar mais nesse estado até 2025.

Nossa visão – Um cabo de guerra entre curto/médio versus longo prazo

Vale Day 2021 não trouxe novidades significativas. Embora a Vale tenha reduzido sua projeção de produção de minério de ferro, isso já era parcialmente esperado. No entanto, a empresa está comprometida em elevar a capacidade de minério de ferro para 400 milhões de toneladas no médio prazo, uma tarefa viável e que contribuirá para reduzir os custos unitários (alavancagem operacional). Como já dissemos em outras ocasiões, desde o evento de Brumadinho, a Vale está negociando (em termos de EV / EBITDA) com um desconto para os pares australianos (Figura 5). Vemos isso como um cabo de guerra: no curto prazo, não esperamos que esse gap se feche, enquanto ainda houver estruturas em Nível 3 de risco e obrigações de Brumadinho e Samarco a pagar (juntamente com a memória recente da Vale sendo um play ESG negativo, apesar de todas as conquistas que a empresa entregou nessa frente). Porém, no longo prazo, a Vale possui alguns dos melhores ativos do mundo (notadamente o complexo de Carajá) e vem apresentando conquistas consistentes na frente de P&D para ser líder na descarbonização para a indústria do aço. Tais fatores, combinados com um valuation atrativo (Figura 4), nos faz manter nossa classificação de Compra para o nome.

Figura 1: Projeção de capacidade de minério de ferro (milhões de toneladas)
Figura 2: Projeção de produção de minério de ferro (milhões de toneladas)
Figura 3: Análise de sensibilidade (EBITDA 2023)

Fonte: Vale Day 2021 (EBITDA) e Reuters (EV). Considerando uma média de câmbio em 5,00.

Figura 4: Análise de sensibilidade (EV atual / EBITDA 2023 esperado pela Vale)
Figura 5 EV / EBITDA (próximos 12 meses)

Fonte: Reuters

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