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Petrobras (PETR4): Quanto mais as coisas mudam, mais elas permanecem as mesmas

Neste relatório, estamos atualizando nosso modelo e preço-alvo das ações e ADRs da Petrobras. Veja abaixo as nossas principais alterações.

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Estamos atualizando nosso modelo e Preço-Alvo para a Petrobras (PETR4), devido a: (i) incorporação dos resultados do quarto trimestre; (ii) os recentes desenvolvimentos nos preços das commodities, devido a restrições no lado da oferta, e; (iii) a nomeação de um novo CEO. Assim, introduzimos um novo preço-alvo para o fim de 2022, de R$ 47,80/ação de PETR4 ou PETR3 (anteriormente R$ 45,30/ação) e US$ 18,40/ADR (anteriormente US$ 16,40/ADR). Reiteramos nossa visão otimista sobre a Petrobras com base em: (i) alta qualidade dos ativos do pré-sal (com produção crescente); (ii) valorização atrativa (2,6x EV/EBITDA 2023); e (iii) alto rendimento de dividendos (~23% para 2022 e ~100% somando os próximos cinco anos).

Neste relatório, estamos atualizando nosso modelo e preço-alvo das ações e ADRs da Petrobras (veja nosso início de cobertura para mais detalhes sobre a tese).

Preços mais altos do Brent. Antes, usávamos a curva futura até o final de 2022 e um preço real (base 2021) de US$ 60 o barril (“bbl”) a partir de 2023. Agora, não apenas atualizamos a curva futura (que aumentou significativamente desde nosso último relatório), mas também estamos usando preços futuros até o final de 2023 (mas mantendo US$ 60/bbl em termos reais a partir de 2024).

Incorporando os resultados do 4T21 (com a surpresa negativa na divisão de Gás & Energia). Agora projetamos um 2022 mais difícil para o segmento de Gás & Energia, após os resultados negativos no EBITDA do último trimestre. À medida que continuamos vendo as empresas de Exploração & Produção (“E&P”) aumentando o preço de venda de gás para a Petrobras, também estamos reduzindo nossa visão de longo prazo do EBITDA para esta divisão.

Um novo (e bom) CEO foi anunciado. Ontem, o Ministério de Minas e Energia divulgou uma nova indicação para a Diretoria da Petrobras, de maneira a substituir o atual presidente Silva e Luna pelo Sr. Adriano Pires. O Sr. Pires possui uma sólida carreira acadêmica e profissional no setor de Óleo & Gás. Nos últimos anos, ele tem sido um ferrenho defensor da política de paridade de preços de importação (“PPI”) dos derivados da Petrobras, do programa de venda de refinarias e até mesmo da privatização total da companhia. Ele tem um bom relacionamento com players do mercado e também com a mídia (qualidades importantes, em nossa opinião). Vemos chances muito baixas de que o Sr. Pires mude a estratégia atual da Petrobras de forma significativa, portanto, vemos o anúncio como neutro para positivo.

Nossa tese de investimento permanece intacta. Apesar da volatilidade política, a Petrobras manteve sua política de PPI (embora com bastante defasagem temporal, como temos destacado nos últimos meses). Nosso call para a ação era, e ainda é, que o risco político é alto, mas o valuation atrativo e o alto pagamento de dividendos são extremos demais para serem ignorados. O estatuto da Petrobras e a Lei das Estatais (13.303/2016) parecem estar blindando a empresa, pelo menos até agora.

Mantemos nossa recomendação de Compra no nome com preço-alvo de R$ 47,80 para PETR4/PETR3 e US$ 18,40/ADR.

Adicionalmente, destacamos os principais riscos para nossa tese ao final do relatório.

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Aumento no preço do petróleo (Brent)

Correlação dos estoques semanais de petróleo nos EUA (milhões de barris) vs Brent (US$/bbl), desde 2019
Fonte: EIA, Eikon e XP Research
Estoques semanais de petróleo e produtos petrolíferos nos EUA (em bilhões de barris)
Fonte: EIA e XP Research

Conforme explorado em detalhes em nota recente, ainda vemos um cenário de oferta/demanda apertado no mercado internacional de petróleo, mantendo os preços elevados. Em nosso último modelo, estávamos usando a curva futura até o final de 2022 e um preço real (base 2021) de US$ 60/bbl a partir de 2023. Agora, não apenas atualizamos a curva futura (que aumentou significativamente desde nosso último relatório), mas também estamos usando preços futuros até o final de 2023 (mas mantendo US$ 60/bbl em termos reais a partir de 2024).

Curva do Brent na Modelagem (em US$ Nominais por barril)
Fonte: Eikon e XP Research

Alterações nas estimativas

Valuation

Construção do WACC (em US$ Nominais %)
Ponte do Valor Justo da Firma (EV) para valor justo do PL (US$bi)
EV/EBITDA (12M à frente) Petrobras vs Majors Ocidentais vs Russas: Foi necessário o maior embargo comercial da história para que o valuation das empresas russas de O&G ficasse abaixo ao da Petrobras!
Fonte: Eikon

Sensibilidade à mudanças no câmbio e Brent

Tabelas de sensibilidade frente a variações no câmbio e Brent (US$/bbl) reais (ambos a partir de 2024)

Principais estimativas da XP

Principais riscos

A política é o principal risco para a Petrobras (especialmente com a eleição presidencial a ser realizada no Brasil em 2022). Nossas estimativas após 2023 pressupõem que a empresa manterá a estratégia (incluindo alocação racional de capital) que vem perseguindo desde 2016, mas isso (além da governança corporativa para a empresa no futuro) é altamente incerto. Ao aplicar um prêmio de risco político adicional de 2% ao nosso custo de capital, tentamos de alguma forma incluir esse risco em nossa avaliação.

Como produtor de commodities (especialmente de combustível fóssil com incertezas de demanda de longo prazo), os preços são outra fonte de risco, assim como a taxa de câmbio (já que vários insumos estão atrelados ao Real). Consulte nossas tabelas de sensibilidade para ver o impacto das mudanças nas premissas de preço BRL/USD e preço de petróleo.

Outra fonte de risco relevante é um acidente operacional de FPSO offshore, tubulação ou navio-tanque, principalmente se ocorrer derramamento de óleo ou derivados. O mundo testemunhou vários acidentes como esse nas últimas décadas e, à medida que a conscientização ESG cresce, as consequências para a empresa responsável, caso ocorra tal tragédia, serão cada vez mais graves.

Outra fonte comum de preocupação é a potencial venda das ações do BNDES, já que o banco de desenvolvimento ainda detém uma grande participação na Petrobras.

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O investimento em ações é indicado para investidores de perfil moderado e agressivo, de acordo com a política de suitability praticada pela XP Investimentos Ação é uma fração do capital de uma empresa que é negociada no mercado. É um título de renda variável, ou seja, um investimento no qual a rentabilidade não é preestabelecida, varia conforme as cotações de mercado. O investimento em ações é um investimento de alto risco e os desempenhos anteriores não são necessariamente indicativos de resultados futuros e nenhuma declaração ou garantia, de forma expressa ou implícita, é feita neste material em relação a desempenhos. As condições de mercado, o cenário macroeconômico, os eventos específicos da empresa e do setor podem afetar o desempenho do investimento, podendo resultar até mesmo em significativas perdas patrimoniais. A duração recomendada para o investimento é de médio-longo prazo. Não há quaisquer garantias sobre o patrimônio do cliente neste tipo de produto. 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