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Marfrig: recomendamos Compra, com preço alvo de R$ 18/ação.

Recomendamos compra das ações da Marfrig, com preço-alvo de R$ 18 por ação. As empresas de proteínas são nomes relativamente seguros dentro do setor de Alimentos e Bebidas, já que o impacto do coronavírus deve ser baixo. Vemos como positiva a combinação de (i) consumo em alta por alimentos, sobretudo dos supermercados; (ii) margens sólidas; (iii) dólar alto; (iv) normalização da China e (v) baixo endividamento.

Atualizamos nosso modelo com os números do resultado do 1T20, que veio acima do esperado, além de incorporarmos o novo cenário macroeconômico conforme expectativas da nossa equipe de Economia, com um real particularmente mais fraco frente ao dólar.  Dessa forma, aumentamos nosso preço-alvo de R$ 13/ação para R$ 18/ação e reiteramos nossa recomendação de Compra.

A Marfrig é a segunda maior produtora de proteína no mundo, com foco exclusivo em carne bovina. A empresa tem capacidade para mais de 33 mil abates por dia, com pouco menos da metade vindo do Brasil (16 mil cabeças) e outros 40% vindo dos Estados Unidos (13 mil). Quanto às receitas, por outro lado, 70% vem da operação da América do Norte; apenas os outros 30% vem da América do Sul.

Os quatro grandes assuntos de Marfrig:

Coronavírus

Reestruturação Societária

Peste Suína Africana

National Beef nos EUA

#1 Coronavírus

Em um primeiro momento, a grande preocupação dos investidores foi a China: com o aumento do número de casos no país, imaginou-se que pudesse ocorrer redução da demanda por proteínas, consequentemente prejudicando as exportações dos frigoríficos brasileiros. No entanto, esse cenário não se materializou: não vimos impacto significativo nos embarques brasileiros, uma vez que, mesmo em meio a renegociações e problemas logísticos, as empresas continuaram enviando proteína para os importadores e, em casos mais agudos, redirecionando as exportações para outros países que não a China.

Atualmente, em função da redução no ritmo de contágio no país, a logística de importação na China já está voltando ao normal. Algumas armadoras já estariam adotando a prática de retornar com os contêineres vazios para o Brasil, como forma de mitigar a escassez de contêineres que foi registrada no início da crise. Cabe mencionar que, no quarto trimestre de 2019, apenas 14% da receita total da Marfrig veio de exportações para a China, ou seja, mesmo no pior cenário, a empresa não é dependente do país asiático.

Neste segundo momento, o foco dos investidores está voltado para o mercado interno, uma vez que o número de casos de coronavírus no Brasil segue aumentando dia após dia, e isso poderia impor desaceleração econômica. Especificamente para proteínas, trata-se de um setor resiliente, e devemos observar uma mudança de mix entre foodservice e varejo: por um lado, deve haver redução do consumo em bares e restaurantes, impactando negativamente o segmento de foodservice. Por outro lado, o foodservice é pouco representativo para a Marfrig (menos de 5% da receita total da empresa), e a queda deve ser compensada pelo aumento das vendas em supermercados.

Por fim, quanto ao risco de desabastecimento, vale reforçar que, conforme Decreto da Essencialidade, a indústria de Alimentos é tida como fundamental para o país, e deve seguir sendo tratada com prioridade pelo governo, que já vem coordenando medidas entre as esferas municipal, estadual e federal para garantir a continuidade do abastecimento da população.

Clique aqui para acessar nosso relatório completo sobre os impactos do coronavírus nas empresas. 

#2 Reestruturação Societária

Após a realização de uma oferta subsequente de ações (follow-on) e a saída do BNDES em dezembro de 2019, a Marfrig recentemente deu mais um passo no sentido de simplificar a estrutura da companhia. A posição de CEO global foi eliminada, e a partir de março a empresa passou a ser liderada por dois executivos: Miguel Gularte na América do Sul e Tim Klein na América do Norte. Ambos reportam diretamente ao Conselho de Administrativo, presidido pelo fundador da Marfrig, Marcos Molina. 

As mudanças não se restringem ao comando da empresa. Conforme apurado pelo Valor Econômico, também está em curso um processo de concentração das dívidas em dólar do grupo na National Beef. Por meio de sua subsidiária norte-americana, a Marfrig consegue captar dívida ao custo de 3-3,5% ao ano. Assim, ela conseguiria quitar o pagamento de cerca de US$ 3 bilhões em bonds, que possuem um custo muito mais alto de 7% ao ano, promovendo uma economia substancial em sua despesa financeira.

Além disso, espera-se que a eliminação de tal “holding gerencial” economize cerca de R$ 60 milhões por ano para a Marfrig, e o movimento de concentração de dívida também poderia prover economias consideráveis para a empresa, o que vemos como positivo.

#3 Peste Suína Africana

Estima-se que a Peste Suína Africana tenha dizimado metade do rebanho de porcos da China em 2019. Consequentemente, é esperado que o país só deva ser capaz de normalizar sua oferta interna de proteínas em 2025. Esperamos que os efeitos da Peste Suína Africana ainda sejam sentidos em 2020. 

No caso da Marfrig, isso poderia se traduzir em maior representatividade das exportações na sua operação na América do Sul, que atualmente se divide meio a meio entre mercado interno e externo. Com os efeitos da PSA, esse percentual poderia ser alterado para 60% mercado externo e 40% mercado interno, com um maior direcionamento às exportações, a preços atrativos.

Já a operação América do Norte da Marfrig é voltada principalmente para o mercado doméstico, que também deve continuar se beneficiando de preços de proteínas mais elevados, combinado à demanda pujante do mercado americano.

#4 National Beef - operação nos EUA

A Marfrig recentemente anunciou que aumentou de 51% para 81% sua participação na empresa controlada National Beef. Enxergamos esse movimento como positivo por três motivos. Em primeiro lugar, consideramos que a operação foi realizada a um múltiplo justo, de 3,8x EV/EBITDA da National Beef em 2018. Ou seja, a patamares atrativos.

Além disso, com esse aumento de participação, a Marfrig reduz a necessidade de pagamento de dividendos, que havia anteriormente à National Beef. Por fim, a empresa consegue assim aumentar sua relevância no mercado americano, que deve continuar gerando fortes resultados adiante.

Entenda mais sobre os últimos movimentos da ação MRFG3

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