- Em recente visita a 3 grandes gestoras globais em Nova Iorque, JP Morgan, Franklin Templeton e Morgan Stanley IM (Applied Equity Advisors) mostram visões distintas sobre o comportamento das taxas de juros, da inflação e sobre a possibilidade de recessão da economia americana;
- JP Morgan Asset Management acredita em uma desaceleração da economia americana, mas em um soft land, sem maiores danos à atividade econômica em geral, com alguns setores sofrendo mais pontualmente. Veem muitas incertezas pela frente, porém, muito disso já estaria no preço nos mercados;
- Franklin Templeton acredita que o cenário atual de inflação nos EUA é consequência de um significativo erro de política (monetária e fiscal) e que as injeções de liquidez pelos bancos centrais em todo o mundo causaram disfunções nos mercados. Destacam que nem o banco central americano tem muita convicção sobre os efeitos do QT (quantitative tightening), que reduzirá a liquidez dos mercados;
- Morgan Stanley IM (Applied Equity Advisors) está um pouco mais pessimista no curto prazo que as demais gestoras acima. Acreditam que o VIX pode chegar a 40% nos próximos meses, apontando um cenário mais negativo, porém que os retornos nos 12 meses subsequentes tendem a ser muito bons para as ações americanas. Há a crença de que ainda vá piorar consideravelmente o cenário antes de melhorar.
Grandes gestores de fundos internacionais vêm acompanhando de perto os passos dos bancos centrais pelo mundo para entender como estão atuando e atuarão para conter uma inflação global quase generalizada. O desafio parece ser o ajuste da “dose” e do “ritmo” da subida de juros para que a inflação seja controlada, porém sem causar uma desaceleração excessiva na atividade econômica, o que poderia levar muitos países a uma recessão.
Isso sem falar nos riscos adicionais que a guerra na Ucrânia e os lockdowns na China ainda podem trazer para esse cenário macroeconômico global que parece no mínimo desafiador mesmo para os mais experientes gestores de portfólio de ações e renda fixa.
Em recente visita a 3 dessas grandes gestoras globais em Nova Iorque, que juntas administram mais de US$5 trilhões em recursos de terceiros via fundos, pudemos perceber como não temos um ambiente trivial e muito menos um consenso sobre o que ocorrerá com os mercados nos próximos meses.
JP Morgan Asset Management, Franklin Templeton e Morgan Stanley IM (Applied Equity Advisors) trazem visões distintas sobre o comportamento das taxas de juros, da inflação e sobre a possibilidade de recessão da economia americana, além de como estão se posicionando frente a esses cenários e eventuais oportunidades.
JP Morgan Asset Management
Aponta 3 principais fatores para o recente comportamento negativo dos mercados:
- Aumento de juros (por causa de uma inflação excessivamente alta);
- Aumento dos preços de matérias-primas (commodities);
- Aumento de casos de Covid na China (e os subsequentes lockdowns).
Todos eles contribuiriam para o aumento das chances de termos uma recessão global, porém esse ainda não é o cenário base da gestora, que acredita em uma desaceleração da economia americana, mas em um soft land, ou seja, um “pouso suave”, sem maiores danos à atividade econômica em geral, com alguns setores sofrendo mais pontualmente.
Trabalham com uma taxa de juros de curto prazo de 2,7% para os EUA, um pouco acima do que seria a taxa neutra divulgada pelo Fed (2,5%), com riscos de mais altas, a depender do comportamento da inflação.
Alguns dos fatores positivos que afastam as chances de uma recessão da economia americana seriam o força no consumo de serviços pelos cidadãos, o seu ainda elevado nível de poupança e o nível acelerado de crescimento dos lucros das empresas (10% para 2022, na visão do JP Morgan).
Por conta dos juros mais altos, o valuation das empresas está sendo afetado negativamente, causando contrações nos seus múltiplos, principalmente para as empresas de crescimento (growth).
Sobre as commodities e as altas nos seus preços, estão monitorando a possibilidade de novas sanções à Rússia, principalmente da Europa com relação a importação de gás natural e petróleo. De qualquer forma, os atuais preços mais altos das commodities já indicam que a inflação permanecerá alta por mais tempo este ano.
Mesmo na Europa não enxergam como certa uma recessão, também pela demanda de serviços, poupança dos cidadãos elevada e estímulos ainda oferecidos pelos governos de alguns países da Zona do Euro. Por fim, sobre a China e os seus lockdowns, indica que 25% da sua economia estaria sobre restrições impostas por essa política “Covid Zero”, o que já estaria impactando dados de atividade econômica. Suportes monetários e, principalmente fiscais, devem ser dados pelo governo chinês na tentativa de suavizar esses impactos.
Enfim, muitas incertezas pela frente, porém, muito disso já estaria no preço nos mercados. Portanto, diversificação internacional ainda seria chave para atravessar um período como o atual.
O JP Morgan é o gestor de fundos como JP Morgan Global Macro Opportunities e JP Morgan China Equity Advisory, entre diversos outros disponíveis na plataforma da XP.
Franklin Templeton
Com uma visão menos otimista do que o JP Morgan, mas talvez longe de estar pessimista, a Franklin Templeton acredita que o cenário atual de inflação nos EUA é consequência de um significativo erro de política (monetária e fiscal) uma vez que o Fed já estava atuando em modo totalmente expansionista e a economia já estava se dando sinais de recuperação quando foi aprovado o Plano de Resgate Americano (American Rescue Plan) que ofereceu mais de US$2 trilhões em massivos estímulos fiscais. No geral, as injeções de liquidez pelos bancos centrais em todo o mundo causaram disfunções nos mercados e estamos presenciando as possíveis consequências dessas medidas.
Dessa forma, o ambiente inflacionário é desafiador, pois alguns gargalos nas cadeias de suprimentos persistem e, a crença de que o pico da pressão nos preços tenha passado é colocada em xeque, pois novos choques de preços de commodities e altas demandas por bens poderiam colocar mais lenha na fogueira da inflação. Isso sem falar nas consequências que o agravamento das tensões geopolíticas pode causar na guerra entre Rússia e Ucrânia.
Segundo alguns de seus especialistas, entre eles gestores de portfólios, CIOs e analistas de research, muitos bancos centrais estão na corda bamba, tendo que controlar inflação evitando desacelerar demasiadamente as economias. Se o crescimento desapontar ou a guerra escalar de seu atual nível, as políticas fiscais e monetárias poderão retornar ao modo mais dovish, ou seja, menos austero.
No caso específico do Fed, acreditam que deve ir além dos 2,5% de juros, considerado como neutro e que a inflação ao consumidor, medida pelo CPI, deva ficar acima dos 4,0% em 2022. Destacam que nem o banco central americano tem muita convicção sobre os efeitos do QT (quantitative tightening), que reduzirá a liquidez dos mercados em contraponto ao QE (quantitative easing) que vem injetando liquidez já há algum tempo e dando suporte à economia e mercados. Na visão dos especialistas da Franklin Templeton, o Fed será cuidadoso e vai monitorar potenciais efeitos negativos muito duros no crescimento e atividade da economia norte-americana.
No gráfico acima podemos ver a projeção das taxas de juros (Fed Funds Rate) da Franklin Templeton (FTIS Forecast), representada pela linha azul pontilhada que, ao menos no curto prazo, está levemente acima, por exemplo, da curva futura do mercado e da tendência projetada pelo FOMC, o comitê responsável pela definição da política monetária nos EUA, similar ao nosso Copom no Brasil.
Para não dizer que estão excessivamente negativos com o cenário, apontam que a curva de juros indica uma mudança de ciclo e não necessariamente uma recessão. Alguns fatores ajudam a manter um certo otimismo de que a inflação cederá de forma mais consistente e o crescimento não será tão impactado, sendo eles: (i) o consumo das famílias, ainda alto nos EUA; (ii) setor de serviços em alta com as reaberturas completas das economias no “pós Covid”, com exceção da China e alguns poucos países asiáticos; (iii) uma redução nas pressões salariais, principalmente nas vagas de trabalho para classes mais baixas que deverão ter que retornar ao mercado de trabalho por conta de uma inflação que pega em cheio essa classe (low income); além de (iv) um arrefecimento gradativo nos preços de imóveis e carros, que contribuirão para trazer a inflação naturalmente para baixo.
Um destaque importante foi dado por um gestor de portfólio da Western Asset, que pertence ao grupo Franklin Templeton. Ele comenta que, se a inflação persistir mais alta por muito mais tempo, não nos níveis atuais que estão exageradas, porém mais altas que a média histórica, as taxas de juros reais também deverão se estabilizar em patamares maiores no longo prazo, trazendo os retornos esperados da renda fixa global para patamares superiores aos atuais, ficando acima de 5 ou 6% ao ano para crédito high yield, por exemplo. Nesse caso, no longo prazo, destaca ele, os portfólios deverão ter uma exposição estrutural maior em bonds e ativos de renda fixa global em geral.
A Franklin Templeton é a gestora do fundo Legg Mason Clearbridge US Large Cap Growth, entre diversos outros disponíveis na plataforma da XP.
Morgan Stanley IM (Applied Equity Advisors)
Mesmo se tratando de uma conversa com um gestor de portfólio focado em análise micro de empresas, também buscamos entender como estão vendo o cenário macro em geral e os impactos/mudanças que isso pode causar em seus portfólios tipicamente concentrados (geralmente com 20 a 35 ações).
Vale destacar que gostam de ter flexibilidade quanto ao estilo de gestão (valor, qualidade, crescimento, etc.) para poder gerar alfa, ou seja, retornos acima dos seus benchmarks, em cenários de mercados pra cima ou para baixo, utilizando de diversos modelos quantitativos no suporte à tomada de decisão.
No âmbito macro, estão um pouco mais pessimistas que as demais gestoras acima com quem conversamos. Destacam não serem críticos de fundos indexados, como os ETFs, mas acham ser um momento ruim para ter exposição global nesse formato, pois a gestão ativa faz toda diferença, ainda mais quando a maioria dos mercados e das bolsas deverão ser impactadas de forma negativa por essa mudança de ciclo econômico. A seleção de ativos (stock picking) se torna crucial em momentos como o atual.
Apontam para uma espécie de “padrão” de comportamento do mercado, por exemplo, com quedas nas bolsas americanas similares às vistas no pré-crise de 2008. No que acreditam ser uma primeira “pernada” na correção de preços das ações, apontam os receios inflacionários como o principal motivo. Daqui em diante os mercados deverão começar a precificar as preocupações com crescimento dos EUA e demais economias globais, como a da China.
Os balanços das empresas ainda saudáveis, assim como o nível de poupança das famílias, devem ser fatores relevantes para evitar previsões mais pessimistas sobre o crescimento dos EUA.
O gestor de portfólio do time Applied Equity Advisors acredita que o VIX, índice que mede a volatilidade dos preços de uma cesta de opções de empresas do S&P500, atualmente perto de 30%, pode chegar a 40% nos próximos meses, ou seja, apontando um cenário mais negativo. Por outro lado, ele destaca que no mesmo “padrão” citado acima, desse momento em diante, os retornos dos próximos 12 meses que seguem esse ponto tendem a ser de retornos muito bons para as ações americanas.
Ou seja, há a crença de que ainda vá piorar consideravelmente o cenário antes de melhorar. Quase que de forma anedótica, comentam sobre as quedas nos preços das ações típicas do período de versão no hemisfério norte, no que chama de “summer lows”. Entretanto, também citam que após esse período, costuma haver alguns rallys, especialmente no último trimestre do ano.
Acreditam que o Fed deverá mudar o ritmo de alta de juros no segundo semestre de 2022, aumentando o ritmo dos atuais 50 bps para controlar a inflação de forma mais incisiva. Daqui até lá o setor de consumo, principalmente discricionário, deverá sofrer um pouco mais e apresentar resultados fracos ou ruins.
Estão olhando com mais atenção para oportunidades nas bolsas da Ásia do que na Europa e, apesar dos problemas e dificuldades da China no curto prazo, são construtivos com o país no longo prazo.
Em seus portfólios, estão aproveitando a forte correção nos preços das ações, principalmente das empresas de crescimento (growth), para comprar empresas de crescimento de alta qualidade (high quality growth) que acabaram sofrendo junto, sem grandes fundamentos.
Portanto, em uma carteira que vinha focada em empresas de valor, começam a mesclar mais intensamente empresas de crescimento que:
- Tenham histórico de lucratividade de longo prazo acima dos seus pares;
- Não tenham problemas fundamentais em seus negócios;
- Tenham corrigido (caído) 20% ou mais em relação aos seus níveis de preços mais altos;
- Tenham valuations razoáveis (não precisam estar extremamente baratas).
O time Applied Equity Advisors é a divisão da gestora Morgan Stanley IM responsável pelo fundo Morgan Stanley Global BDR Advisory,. Outras equipes de gestão do Morgan Stanley são responsáveis pelos fundos Morgan Stanley Global Opportunities Advisory e Morgan Stanley Global Brands Advisory, entre outros disponíveis na plataforma da XP.
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