A Petrobras divulgou seu Plano Estratégico 2023-2027 mantendo a linha mestra dos últimos anos, com a empresa focada em E&P no pré-sal, política de PPI de combustíveis, racionalização dos ativos da refinaria, disciplina de capital e retorno aos acionistas. No entanto, o cenário mais provável é de mudança de planos nos próximos meses e anos. Portanto, o retorno aos acionistas da Petrobras provavelmente dependerá de dividendos futuros. Para 2023, acreditamos que os dividendos ainda podem ser bons, pois leva tempo para a Petrobras mudar radicalmente o rumo de suas práticas. Porém, a partir de 2024, dependerá da política de preços de combustíveis (e da vigência da lei das estatais). Mantemos nossa recomendação de Compra, mas alertamos para o alto risco (político) da ação.
O que há de novo? A Petrobras divulgou ontem à noite seu Plano Estratégico (“PE”), abrangendo os anos de 2023 a 2027. O plano mantém a linha mestra dos últimos anos, com a empresa focada em Exploração & Produção ("E&P") no pré-sal, política de paridade de importação ("PPI") para combustíveis, racionalização de ativos de refinaria, disciplina de capital e retorno aos acionistas. No entanto, como o governo recém-eleito tem, pelo menos até agora, falado sobre direcionar a Petrobras para outros caminhos menos amigáveis para os acionistas minoritários, sentimos que os investidores prestarão mais atenção às notícias vindas de Brasília do que a este plano como um guia para o futuro da Petrobras.
Renováveis? Não tão rápido. Algumas das avenidas que o novo partido eleito afirma que irá direcionar a Petrobras (eólica offshore, hidrogênio, captura de carbono) ainda não foram explicitamente incluídas neste PE, pois “a análise multicritério indicou o aprofundamento de estudos" para melhor avaliar sua viabilidade (inclusive economicamente). Portanto, nenhum Capex dedicado foi anunciado ainda, pois a empresa estará focada em entender melhor essas três possíveis rotas. Os planos da Petrobras para reduzir suas emissões continuam focados em: (i) ramp-up de E&P do pré-sal (baixas emissões); (ii) biorrefino (diesel renovável e biocombustível de aviação); (iii) reforma de suas (antigas) refinarias (RefTOP), e; (iv) fundo de descarbonização.
Dividendos > 100% Market Cap em 5 anos. Considerando suas premissas macroeconômicas (Figura 1), a empresa vê pagamentos de dividendos nos próximos anos no valor de US$ 65-70 bilhões assumindo a regra atual (60% de FCO menos Capex) com potencial para mais US$ 10-15 bilhões de dividendos extraordinários (provavelmente vinculados à suposição de US$ 10-20 bilhões da venda de ativos, que provavelmente não se concretizarão). Considerando o valor de mercado atual da companhia (~US$ 72 bilhões), isso significaria mais de 100% de retorno de rendimento de dividendos para os acionistas nos próximos 5 anos.
Capex segue disciplinado: A Petrobras prevê Capex de US$ 78 bilhões de 2023 a 2027, +15% em relação ao plano anterior. A maioria (83%) direcionado a E&P, seguido por 10% no refino. A maior parte do aumento do Capex foi impulsionado por mais FPSOs (18 vs 15 do PE anterior) e mais modernização de refinarias localizadas no SP e RJ.
Figura 1 - Premissas Petrobras Brent e Taxa de Câmbio
Figura 2 - Usos e Fontes da Petrobras 2023/2027 (US$ bilhões)
4 Considera captações de US$ 11 bilhões | 5 Impacto de aproximadamente 70 Mboed na produção de 2023 e de aproximadamente 150 Mboed nos demais anos
Figura 3 – Capex 2023 a 2027 (US$ bilhões)
E&P continua sendo uma fonte (lucrativa) de crescimento . A jóia da coroa da Petrobras manteve os holofotes nesse plano. Dos US$ 64 bilhões de Capex para E&P (+14% vs. PE anterior), 64% (US$ 41 bilhões) serão aplicados no desenvolvimento e produção do pré-sal e 9% (US$ 6 bilhões) na exploração (~50% na Margem Equatorial). A curva de produção futura permaneceu aproximadamente em linha com nossas estimativas, com um crescimento médio anual na produção de petróleo de ~3,5% ao ano. A Petrobras vê o custo de extração ("lifting cost") ainda controlado nos próximos anos (US$ 4,2/boe para pré-sal excl. arrendamento) e CPV total (inclui arrendamentos, DD&A e participações governamentais) de US$ 33/boe. Os preços de equilíbrio ("break even") permanecem em ~US$ 20/bbl. Em termos de projetos futuros, o plano contempla 18 novos FPSOs contra 15 do PE anterior. Dos 18, 14 no pré-sal e 4 no pós-sal, com 16 deles já em implementação (portanto, ao contrário do que aconteceu no passado, grandes adiamentos de start-ups parecem mais improváveis, pelo menos para os projetos já contratados). Em relação ao plano anterior, o SEAP 1 foi adiado de 2026 para 2027, enquanto Itaipu P-71, originalmente prevista para 2023, terá início nos últimos dias de 2022. Para 2027, há outro (11º) FPSO para Búzios, um segundo para SEAP, um novo para a revitalização de Albacora “Oeste” e BM-C-33 (campo de Pão-de-Açucar, operado pela Equinor com 35% de participação, ao lado de 35% Repsol e 30% Petrobras).
Figura 4 - Produção futura de petróleo e gás da Petrobras no Brasil (MMboed)
• Todas projeções mantidas para ano de 2023, bem como Produção Total e Comercial para todo o horizonte
• Redução de aproximadamente 0,1 milhão bpd na Produção de óleo em 2024 e 2025 por ajuste no cronograma de interligação de poços
* Produção total operada: de 3,8 milhões boed (2023) para 4,7 milhões boed em (2027)
Figura 5 – Pipeline de Novas FPSOs
O refino concentrou-se na reforma das usinas antigas. O Capex de refino (US$ 7,8 bilhões) representou um aumento de 27% em relação ao plano anterior. O 2º trem da RNEST e a remodelação do 1º mantiveram-se no PE, traduzindo-se num futuro aumento líquido de capacidade de ~150kbbl/d. A Petrobras expandirá seu programa de Capex visando a modernização de suas antigas refinarias localizadas em SP e RJ, buscando reduzir as emissões de carbono e o consumo de energia, aumentar a qualidade dos produtos e desgargalar alguma capacidade (aumento líquido de ~90kbbl/d).
Figura 6 – Capex de Refino
Mais gás... em algum momento no futuro. A Petrobras planeja Capex de US$ 5,2 bilhões para aumentar a oferta de gás por meio de três projetos: (i) Rota 3 (+21MMm3/d), agora prevista para 2024; (ii) gasoduto SEAP (+18MMm3/d) previsto para 2027, e; (iii) BM-C-33 (Pão-de-Açucar, 16MMm3/d) também previsto para 2027. Ao todo, esses três projetos vão mais que dobrar a produção nacional de gás. No entanto, a Rota 3 vem sofrendo vários atrasos e os projetos SEAP e BM-C-33 ainda não foram confirmados.
Um PE Positivo, mas será que algo vai permanecer? Assim como na teleconferência de resultados do 3T22, muitas perguntas foram feitas à empresa sobre a velocidade e o quanto as coisas podem mudar na Petrobras, considerando sua governança corporativa. Ainda vemos a Petrobras como um grande transatlântico que não muda de rumo rápido. Apesar de esperarmos que ocorra muita deterioração nos próximos quatro anos dentro da empresa, acreditamos que as queimas de caixa em investimento de baixo retorno (em uma magnitude semelhante ao que aconteceu no passado) levará tempo para se materializar. Isso deixa a política de precificação de combustíveis como a principal fonte de risco de queima de caixa nos próximos dois a quatro anos. As declarações do novo governo sobre o tema têm sido muito inconsistentes e há uma grande incerteza sobre como eles vão proceder para implementar o controle de preços (será que vão tentar e conseguir mudar a “lei das estatais”?). Percebemos que isso pode até ter efeitos colaterais (negativos) para outras empresas do país: se o governo não conseguir usar a Petrobras para subsidiar diretamente os combustíveis, voltará à ideia de um fundo de estabilização, financiado por impostos sobre as exportações de petróleo e/ou impostos inesperados dos produtores de petróleo e gás?
Nossa opinião: nos últimos anos, a Petrobras apresentou uma das mais bem-sucedidas reviravoltas corporativas do mundo. Este PE é mais um passo na direção certa. No entanto, o cenário mais provável é de uma mudança no rumo dos planos nos próximos meses e anos. O fluxo de notícias negativos provavelmente significa que a Petrobras permanecerá barata, a menos que haja uma forte mudança nas diretrizes econômicas do governo recém-eleito (o que parece extremamente improvável neste estágio). Portanto, o retorno da Petrobras aos acionistas provavelmente dependerá dos dividendos dos próximos anos. Achamos que os dividendos para 2023 ainda podem ser bons, pois leva tempo para a Petrobras mudar radicalmente o rumo de suas práticas. Mas, a partir de 2024, muito vai depender da política de preços dos combustíveis (e da vigência da lei das estatais). Mantemos nossa recomendação de Compra, mas alertamos para o alto risco (político) para a ação.
Se você ainda não tem conta na XP Investimentos, abra a sua!
