Nubank (ROXO34): Forte como Previsto| Revisão 4T23

O Nu divulgou resultados sólidos, ligeiramente abaixo de nossos números e do consenso. A tese do Nu, ou “Nu fórmula”, continua a ter um bom desempenho. As receitas continuaram aumentando, enquanto o custo de servir por cliente permanece controlado, melhorando ainda mais a alavancagem operacional da empresa. O leve aumento no índice de eficiência devido aos custos de marca no Brasil e no México não deve gerar grandes preocupações. Em termos de melhoria da receita, vale destacar o aumento: i) da base de clientes; ii) da taxa de atividade; iii) do percentual de saldos parcelados remunerados (entre as carteiras de cartão de crédito); e iv) da margem financeira líquida (NIM). Com relação à qualidade de crédito, estamos satisfeitos em ver que o NPL>90 finalmente se estabilizou T/T em 6,1%. Como resultado, o lucro líquido atingiu US$ 361 milhões (-3% vs XPe e -2% de consenso), levando a um ROE de 23%. Esperamos uma reação ligeiramente negativa do mercado devido às altas expectativas do mercado. Vemos a Nu sendo negociada atualmente a 5,5x P/BV e 22,5x P/E 24E, antecipando uma parte significativa do crescimento futuro. Portanto, reiteramos nossa recomendação NEUTRA e um preço-alvo de R$ 7,7/ação.

Mantendo o ritmo, o Nu atingiu 93,9 milhões de clientes no trimestre, adicionando 4,8 milhões e 19,2 milhões de novos clientes T/T e A/A, respectivamente. A Taxa de Atividade melhorou mais uma vez e atingiu 83,1% (+30bps T/T e +120bps A/A) no 4T23.

O NPL 90+ permaneceu estável em 6,1%, após 7 trimestres consecutivos de deterioração. O NPL 15-90, no entanto, um indicador importante, diminuiu 10bps T/T pelo terceiro trimestre consecutivo e fechou 2023 em 4,1%. Embora a inadimplência tenha melhorado, o Custo Total dos Serviços Financeiros e Transacionais Prestados ainda aumentou em relação ao ano anterior (+44%). No entanto, diferentemente do trimestre anterior, quando as “Despesas com provisão para perdas de crédito” apresentaram o maior aumento em relação ao mesmo período do ano anterior, no 4T23 o maior agressor foi “Juros e outras despesas financeiras” (+48,6%). No entanto, como percentual da Receita, esse índice melhorou 8p.p. e encerrou o trimestre em 52%.

A Receita Média Mensal Consolidada por Cliente Ativo (ARPAC) atingiu um recorde mais uma vez, alcançando US$ 10,6, representando um aumento de +6,0% T/T e 29,3% A/A, impulsionado pelo maior número de clientes ativos e PBA, que consomem um conjunto maior e mais rentável de produtos financeiros. No mesmo período, o Custo Médio Mensal Consolidado para Servir por Cliente Ativo (CTS) permaneceu em US$ 0,9, estável T/T e A/A.

O portfólio total (cartão de crédito + empréstimos pessoais) voltou a apresentar crescimento de dois dígitos (+18% T/T vs +4% T/T no 3T) e encerrou o trimestre em US$ 18,2 bilhões. Esse forte desempenho no crescimento do portfólio nos levou a acreditar que os números baixos apresentados no trimestre anterior representaram mais uma exceção do que uma nova tendência.

As receitas registraram US$ 2,4 bilhões, um crescimento de 13% T/T e de 66% em relação ao ano anterior. Esse forte desempenho refletiu maiores receitas de juros e ganhos (perdas) em instrumentos financeiros devido a maiores receitas de juros no portfólio de financiamento ao consumidor e no mix de crédito. Taxas e Comissões atingiram $ 453,6 milhões, representando um aumento de +12% T/T e +28% A/A, em grande parte devido a maiores taxas de intercâmbio, mesmo com menores taxas de intercâmbio no produto de cartão pré-pago, após a implementação de taxas pré-pagas limitadas em abril de 2023.

Com relação ao NII e ao NIM, durante o quarto trimestre, a empresa apresentou dinâmicas distintas. Enquanto o NII melhorou e atingiu uma alta recorde de US$ 1,3 bilhão (+12,6% T/T), o NIM caiu para 18,3% (-50bps T/T). Nu afirmou que “a contração trimestral do NIM foi atribuída principalmente a descontos de renegociação mais altos, associados ao Desenrola”.

No lado das despesas, no entanto, a Nu apresentou uma ligeira deterioração com um aumento de 16% e 31% T/T, e A/A, respectivamente. Assim, como porcentagem da receita, ela permaneceu estável no trimestre. No entanto, não vemos isso como uma grande preocupação, pois pela primeira vez desde 2021 o índice de eficiência piorou.

Como resultado, Nu entregou uma receita líquida de $ 361 milhões, um pouco abaixo de nossas estimativas e do consenso, implicando em um ROAE de 23%.

Finalmente, não está claro para nós por que a Nu decidiu não relatar mais os índices de capital em seu resultado. Não vemos isso como uma grande preocupação para a empresa, mas isso nos levou a questionar a divulgação.