Resumo dos resultados do 3º tri de 2021: 64% dos resultados acima das nossas expectativas

A divulgação dos resultados do 3° trimestre de 2021 (3T21) das empresas listadas na Bolsa começou na semana do dia 22 de outubro e todas as empresas do Ibovespa já reportaram seus resultados.

Vemos os resultados do terceiro trimestre como sólidos, porém já sendo uma temporada mais fraca que as anteriores. 64% das empresas reporam Lucros Operacionais (EBITDA) acima do que esperávamos, 11% foram em linha, e os 26% restantes abaixo do que esperávamos. Quanto à receita, 55% das empresas superaram nossas expectativas, 26% foram em linha e 19% vieram abaixo.

Quanto aos setores, empresas de Agro, Alimentos & Bebidas, Bancos, Imobiliário, Varejo, Saúde, Educação, Transporte & Logística, Bens de Capital e Small Caps reportaram EBITDA acima das nossas expectativas. De destaques negativos, a maioria das empresas de Mineração & Siderurgia, que desapontaram as expectativas.

Nesse último trimestre, os mercados no Brasil andaram na contramão do mundo. No cenário externo, discussões ao redor da retirada de estímulos monetários por parte do banco central americano (o Federal Reserve), preocupações que uma crise imobiliária possa tornar a desaceleração econômica na China ainda mais aguda, e uma crise energética global afetaram os mercados pelo mundo. Domesticamente, incertezas quanto à trajetória fiscal e manutenção (ou não) do teto de gastos, pressões inflacionárias levando a taxas de juros mais alta, preocupações com uma crise hídrica, projeções menores para o crescimento em 2022, e o aumento de tensões políticas pressionaram os ativos brasileiros.

Como resultado, o índice Ibovespa caiu -12% no terceiro trimestre, explicado parcialmente pela queda nos preços das commodities, especialmente os preços do minério de ferro. As preocupações com um crescimento econômico mais lento na China e o episódio de Evergrande afetaram a commodity, que atingiu o mínimo do ano em US$ 92/tonelada, queda de mais de 50% em relação ao pico de US$ 237/ton em maio, tendo se recuperado para cerca de US$ 100/ton. Essa queda nos preços foram o principal fator por trás das revisões do Lucro por Ação (LPA) em 2021.

Além disso, com a deterioração do cenário Macro doméstico, vimos um estressa no mercado de juros também. A taxa fixa DI de 10 anos no Brasil deu um salto de +200 pontos-base, passando de 9% ao ano para 11% ao ano. E as taxas de juros reais também dispararam, subindo para 4,9% em setembro. Essa alta nas taxas de juros eleva o custo de capital das empresas, e afeta diretamente seu preço justo.

Quando consideramos o Lucro Operacional (EBITDA) das empresas do Ibovespa sob a cobertura XP, 64% das empresas que divulgaram balanços superaram nossas expectativas, 11% foram em linha e 26% vieram abaixo. Já em relação ao consenso, 60% dos resultados vieram acima dos números projetados pelo mercado, 2% em linha, enquanto 38% foram abaixo das estimativas.

Além disso, o EBITDA e a receita das empresas superaram as nossas estimativas, na média, em +6,5% e +6,7%, respectivamente.

No terceiro trimestre de 2021, o Lucro por Ação (LPA) das empresas do Ibovespa caíram 30%, quando comparado ao 2T21, e cresceram mais de 2x em relação ao mesmo período do ano passado, em grande parte explicado pela base de comparação bem fraca por conta da crise da pandemia. Segundo dados do Bloomberg, para o ano de 2021, os analistas agora estimam um crescimento de mais de 3x nos lucros das empresas em relação ao ano passado.

Apesar desses fortes resultados na temporada de resultados, a reação nos preços das ações foi negativa de forma geral, seguindo o movimento do mercado. As empresas que surpreenderam as estimativas do consenso quanto aos Lucros Operacionais e Receita tiveram um desempenho médio de -0,3% e -2,6%, respectivamente, um dia depois de cada divulgação. Enquanto isso, as companhias que desapontaram as expectativas foram mais penalizadas, com uma média de desempenho de -3,6% e -2,5% para os mesmos indicadores. E o índice Ibovespa, por sua vez, registrou uma queda de -3,1% desde o início da temporada, sendo pressionado por um aumento de incertezas políticas e riscos fiscais desde então.

Revisão de Lucros começou a cair marginalmente

Com a piora no Macro cenário doméstico e queda nos preços de algumas commodities, as projeções de lucros para daqui a 12 meses, 2022 e 2023, começaram a estagnar e cair marginalmente. Desde o início da temporada de resultados ao final de outubro, as estimativas do consenso para o Lucro Por Ação (LPA) do Ibovespa para os próximos 12 meses, para 2021 e para 2022, praticamente andaram de lado, caindo entre -0,2% e -0,7%.

ESG: Divulgação ainda é um ponto-chave

A agenda ESG vem ganhando espaço nos relatórios e teleconferências de resultados de diferentes empresas, enquanto o mercado acompanha de perto as que estão melhor preparadas nessa agenda; assim, vemos um número cada vez maior de empresas incluindo em suas apresentações de resultado as iniciativas implementadas no último trimestre, bem como promovendo teleconferências específicas para tratar da agenda ESG de forma transparente com os investidores, o que vemos de forma positiva.

Em nossa visão, as avaliações qualitativas e quantitativas dos temas ESG se tornarão cada vez mais importantes para as empresas que olham para o futuro, especialmente após o evento da COP26, que tornou a discussão ESG ainda mais representativa entre os 197 países representados em Glasgow (link), e todos os olhos estão voltados para as iniciativas das companhias no que se refere a (i) endereçar os assuntos discutidos na COP; e (ii) garantir que as novas promessas anunciadas pelo Brasil sejam cumpridas, como por exemplo o aumento da meta de redução de emissões de 2030 para 50%, vs. a meta anterior de 43%.

De modo geral, embora apreciemos a crescente divulgação de dados ESG pelas empresas em seus relatórios e apresentações trimestrais, além das novas iniciativas que estão sendo anunciadas, vemos que a qualidade dos dados ESG continua sendo um desafio e vemos espaço para melhorias no que diz respeito aos esforços para implementação dessa agenda, o que é, claramente, uma demanda por parte dos investidores.

Destaque dos setores

O destaque desta temporada de resultados foi o setor de Agro, Alimentos e Bebidas. A Marfrig (MRFG3) foi fortemente beneficiada pelo desempenho dos EUA e pela alta dos preços das commodities e registrou números recordes em suas operações nos Estados Unidos e na América do Sul. A São Martinho (SMTO3) teve um trimestre robusto com o lucro bruto crescendo 92,3% para R$ 636,6 milhões, enfatizando o bom momento do setor de açúcar e etanol, que mais do que compensou os efeitos da seca.

Em Siderúrgica e Mineração, a mineração decepcionou as expectativas, incluindo a Vale (VALE3), que relatou resultados operacionais piores do que o esperado, causados ​​principalmente por preços de minério de ferro realizados abaixo do esperado. Metais teve desempenho superior, incluindo Gerdau (GGBR4) que apresentou números operacionais melhores do que o esperado, devido aos maiores volumes em todas as áreas e ao aumento da receita por tonelada, refletindo o forte desempenho da indústria do aço nas principais divisões de negócios onde atua. Já em Papel e Celulose, a Irani (RANI3) reportou EBITDA ajustado de R $ 140 milhões, 3% acima de nossas estimativas (+18% T/T, +152% A/A).

No Varejo, o principal destaque foi o segmento de alta renda discricionária, com Vivara (VIVA3) e Grupo Soma (SOMA3) apresentando fortes resultados acima de nossas estimativas e o segmento atacarejo, com forte crescimento de receita e melhor rentabilidade do Assaí (ASAI3). Farmácias como d1000 (DMVF3), Pague Menos (PGMN3) e Raia Drogasil (RADL3) também apresentaram resultados sólidos, beneficiadas pelo impacto positivo do reajuste de medicamentos e parcialmente explicado pela base mais fraca em 2020.

Em Tecnologia, Mídia e Telecomunicações, a Bemobi (BMOB3) se destacou. A Bemobi apresentou um resultado forte e acima do esperado no terceiro trimestre, com a receita líquida e o EBITDA ajustado crescendo 21% e 22%, respectivamente, no comparativo anual.

O setor Imobiliário também se beneficiou do processo de reabertura econômica. A BrMalls (BRML3) deu continuidade ao processo de recuperação no segundo trimestre após a reabertura de seus shopping centers no período. A Multiplan (MULTI3) também obteve bons resultados operacionais no segmento de shoppings, operando em torno de 98,7% do horário normal no 3T21. Os resultados também foram sólidos para as construtoras residenciais de média e alta renda, nas quais a maioria delas relatou melhora nas margens brutas, apesar do recente aumento nos custos de material de construção. Por outro lado, as margens das incorporadoras de baixa renda permaneceram sob pressão.

No setor de Saúde, Hypera (HYPE3) reportou um lucro líquido recorrente de R$ 465 milhões no 3T21 (+34,5% A/A; 7,6% acima de nossa estimativa), causado principalmente por um forte aumento nas receitas impulsionado pelo crescimento orgânico e também pela aquisição das carteiras Buscopan e Takeda. Nos resultados do setor de Educação, Ânima (ANIM3) surpreendeu, com alto lucro líquido ajustado, lastreado principalmente em aquisições e aumento de alunos e elevada margem EBITDA, apoiada por custos docentes e diluições de despesas corporativas.

A maioria das empresas do setor de Bancos apresentou resultados acima de nossas expectativas, beneficiadas pelo aumento da taxa de juros do crédito e estabilidade em suas despesas operacionais. O Banco do Brasil (BBSA3) apresentou resultados bem acima das expectativas, com aumento do Lucro Líquido 18% acima de nossas estimativas. Bradesco (BBDC4) e Itaú Unibanco (ITUB4) apresentaram lucro líquido 8% acima de nossas estimativas.

Por fim, no setor de Transporte & Logística, as locadoras de automóveis apresentaram bons resultados, com destaque para a Movida (MOVI3), impulsionada pelo forte desempenho do aluguel de frotas e pela dinâmica positiva da venda de seminovos. No setor de Bens de Capital, a WEG (WEGE3) apresentou lucro quase 9% acima de nossas estimativas, refletindo um desempenho positivo, tanto do mercado interno quanto do externo.

Veja abaixo a comparação entre as expectativas e os números reportados para cada uma das empresas que divulgaram seus resultados e fazem parte da nossa cobertura.

Destaques dos Resultados Divulgados

AmBev (ABEV3): A AmBev entregou outro trimestre com forte crescimento de receita, embora o câmbio e os preços altos das commodities ainda pressionem as margens, como esperado. Fomos surpreendidos por um crescimento de 7,7% A/A nos volumes consolidados (+11% vs. XPe), principalmente devido a um desempenho melhor do que o esperado na unidade Cerveja Brasil (+9% A/A e +19% vs. XPe), o que consideramos positivo dada a base de comparação mais difícil. Oito dos dez principais mercados da AmBev já estão crescendo acima do 3T19. As pressões de custos, no entanto, permanecem presentes e as margens caíram para o segundo menor nível já registrado (margem EBITDA Ajustada de 29,6%). Reiteramos nossa recomendação de compra com preço-alvo de R$20/ação para o fim de 2021 pois acreditamos que a empresa está superando seus concorrentes e está melhor posicionada para uma recuperação do setor.

Ânima (ANIM3): A Ânima registrou lucro líquido ajustado de R$59M no 3T21 (66% acima da nossa estimativa), impulsionado por (i) um aumento de 133% na receita líquida, principalmente suportado por aquisições, (ii) uma margem EBITDA ajustada de 42,2%, impulsionada por redução em custos docentes e despesas corporativas; e (iii) despesas financeiras líquidas de R$307M, geradas por um endividamento líquido de R$4,7B. Os resultados foram sólidos, pois a empresa conseguiu apresentar grandes melhorias operacionais no trimestre, reforçando a nossa visão positiva em relação às ações – independentemente da elevada alavancagem carregada pela empresa.

Assaí (ASAI3): O Assaí reportou resultados sólidos, em linha com nossas estimativas (excluindo os efeitos de créditos fiscais não recorrentes). A empresa entregou crescimento de receita consistente, impulsionado por sua expansão orgânica e vendas mesmas lojas em + 4,5% A/A, enquanto as margens se mantiveram em níveis saudáveis, mesmo apesar do macro mais difícil e da reabertura da economia, que acaba contribuindo com uma menor participação de pessoas físicas (que possui margens mais altas). Quando comparamos com o Atacadão, o Assaí superou seu crescimento de receita (cresc. anual médio de receita entre 3T19-21 de 24% vs. Atacadão com 22,5%) e deve entregar margens mais altas, pois estimamos uma Mg. EBITDA de 7,1% para o Atacadão no 3T21 vs. ASAI em 7,8%. Por fim, esperamos uma manutenção de resultados sólidos pela frente, dada a retomada do canal B2B (PJ), expansão orgânica e a continuidade da migração dos consumidores para o canal de Atacarejo, devido ao ambiente de inflação alta. Mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o fim de 2022 de R$ 23,0/ação.

Bemobi (BMOB3): A Bemobi divulgou resultado forte, acima do esperado, no terceiro trimestre, com a receita líquida e o EBITDA ajustado crescendo 21% e 22%,respectivamente, no comparativo A/A. Cabe destacar que esse foi o primeiro resultado consolidando um mês da Tiaxa a partir de setembro (~R$9 milhões). Mesmo desconsiderando a receita inorgânica referente a nova adquirida, a receita da Bemobi teria crescido 6% A/A e 8% T/T. Vale destacar a aceleração trimestral, sinalizando uma reversão de tendência após trimestres desafiadores devido à Covid-19 e seu impacto no segmento pré-pago.

Banco do Brasil (BBSA3): O Banco do Brasil registrou resultados muito acima do esperado no 3T21, com Lucro Líquido de R$ 5,1 bilhões, aumento de 48% A/A e 13% acima de nossas estimativas, impulsionado principalmente por uma maior Margem Financeira (“MFB”), devido ao crescimento de sua carteira de crédito, enquanto as despesas permaneceram estáveis apesar do aumento da massa salarial e da expansão da carteira. Além disso, o banco manteve um índice de cobertura sólido de 323% (+62 p.p A/A e apenas -3 p.p T/T), enquanto apresentou um forte ROE de 14% (vs 12,6% esperado pela XP). Por fim, o Banco do Brasil divulgou um novo guidance para o ano, aumentando sua expectativa tanto para MFB quanto para o Lucro Líquido, sendo o novo Lucro estimado entre R$19-21bilhões, acima de nossa estimativa de R$18,8 bilhões. Por fim, reiteramos nossa recomendação de compra e preço alvo de R$52,0/ação.

Bradesco (BBDC4): O Bradesco divulgou resultado acima do esperado para o terceiro trimestre de 2021 (3T21), com Lucro Líquido crescendo 35% A/A e 7% T/T, de R$ 6,8 bilhões (8% acima de nossas estimativas), principalmente suportado pelo resultado de seguros acima do esperado e menores despesas com provisões adicionais do Grupo Segurador e com provisões operacionais (cíveis e fiscais). Embora o banco tenha consumido 28p.p. de índice de cobertura, o atual nível de 297% ainda é superior aos pares privados (250% do Santander e 234% do Itaú), enquanto o índice de inadimplência também cresceu em um ritmo inferior ao dos pares. Com isso, enxergamos o Bradesco como o mais defendido em um cenário macroeconômico mais desafiador à frente, embora acreditemos que o pico da inadimplência ainda esteja por vir. Com isso, reiteramos nossa recomendação Neutra e preço-alvo de R$26,0/ação.

BR Malls (BRML3): A BR Malls apresentou resultados sólidos no 3T21, como esperado. No lado operacional, o portfólio da BRML operou cerca de 97,9% das horas regulares de operação no 3T21, aumentando a receita de aluguel (+19% em relação aos níveis de 2019) e as vendas dos lojistas para +45% em relação ao 3T20 e níveis quase flat em relação a 2019. Dito isso, a taxa líquida de inadimplência foi positivamente afetada, atingindo 4,8% no 3T21 contra 18,0% no 2T21. Além disso, as taxas de ocupação recordes aumentaram para 97,6% contra 97,0% no 3T19, com o volume de negócios atingindo (5,0% no 3T21 contra 6,0% no 2T21) devido a uma demanda sólida dos lojistas que buscam shoppings dominantes.

Carrefour Brasil (CRFB3): O Carrefour Brasil publicou resultados mistos referentes ao 3T21. A empresa já havia divulgado sua prévia operacional, com o Atacadão apresentando vendas sólidas, embora abaixo do Assaí, enquanto o varejo sofreu com a base de comparação da categoria não alimentar, assim como o GPA. Em relação à rentabilidade, o Atacadão surpreendeu positivamente, com a margem EBITDA apresentando uma recuperação significativa no trimestre (+0,9p.p.), ficando em linha com a do Assaí. Além disso, a maturação das lojas do Makro vem evoluindo bem e apresentando margem EBITDA de 7,7% em menos de um ano. No entanto, o varejo foi o ponto fraco, com a pior margem EBITDA desde o 1T19 devido à busca por produtos mais baratos por parte dos clientes, investimentos em seu programa de fidelidade e base de comparação da categoria não alimentar, apesar de uma maior penetração da marca própria (18% das vendas de alimentos). Por fim, a empresa anunciou um pagamento de dividendos/JCP de R$ 0,44/ação (ou de 2,5% de rendimento). Mantemos nossa recomendação Neutra com preço-alvo de R$ 22,0/ação.

Cemig (CMIG4): O resultado veio acima de nossas estimativas devido a: (i) maior contribuição da Gasmig, reflexo do maior despacho térmico no trimestre e do crescimento do consumo industrial; e (ii) maiores vendas de energia tanto na Cemig D quanto na Cemig GT, compensadas ​​por maiores compras de energia na Cemig GT. Mantemos nossa recomendação Neutra para as ações, com preço-alvo de R$13/ação.

Cogna (COGN3): A Cogna reportou um prejuízo líquido ajustado de R$122M no 3T21 (vs. nossa estimativa de um prejuízo líquido de R$166M). A receita diminuiu 7% A/A (2,4% abaixo de nossa estimativa), já que Kroton e Vasta registraram queda de receita, enquanto a Saber e outros negócios não conseguiram compensar a queda. A margem EBITDA ajustada foi de 20% (+1,9 p.p. A/A; 3,1 p.p. acima de nossa estimativa), auxiliada por melhorias de margem em todas as unidades de negócios, exceto Vasta. As despesas financeiras líquidas totalizaram R$212M (vs. R$179M no 3T20), uma vez que a empresa possui uma dívida líquida de R$3B (ex. arrendamentos). Em suma, os resultados mostram algumas melhorias, embora o quadro ainda não seja muito animador.

CTEEP (TRLP4): Os resultados vieram em linha com nossas estimativas refletindo principalmente: (i) o impacto positivo do ciclo da Receita Anual Permitida (RAP) 2021/2022, que considera a variação positiva do IPCA e a aplicação da Revisão Tarifária Periódica; e (ii) a entrada em operação de novos projetos energizados nos últimos 12 meses. Acreditamos que os resultados reforçam a estabilidade e resiliência do segmento de transmissão de energia. Dito isso, consideramos que essa estabilidade já está precificada nas ações. Mantemos nossa recomendação Neutra na CTEEP, com preço-alvo de R$ 26/ação.

Cury (CURY3): A Cury apresentou resultados fortes no 3T21 e praticamente em linha com nossas estimativas. O principal destaque foi a sólida recuperação da margem bruta para 38,3% (2,0 p.p. acima do nosso número e + 2,2 p.p. no ​​trimestre), apesar da pressão latente da inflação de custos. Do lado negativo, despesas com vendas acima do esperado devido ao crescente volume de lançamentos, pressionaram seus resultados e fizeram com que seu resultado financeiro ficasse bastante em linha com nossa estimativa. Além disso, a Cury apresentou uma geração de caixa robusta de R$ 65 milhões, levando a uma posição de caixa líquido de R$ 165 milhões no 3T21. Esperamos uma reação positiva do mercado e reiteramos nossa recomendação de compra para Cury, sendo nossa top pick no setor.

C&A Brasil (CEAB3): A C&A reportou resultados com uma melhora sequencial, acima de nossas estimativas principalmente pelo maior crescimento de vendas. A dinâmica de receita foi o destaque do resultado, com vendas líquidas crescendo 25% A/A ou 8% vs. 3T19 - o primeiro trimestre que a companhia superou vendas de 2019 desde a pandemia. A melhora foi impulsionada pela categoria de vestuário, que cresceu 11% em comparação com 2019, enquanto a categoria de fashiontronics caiu 5%. Com relação à rentabilidade, a margem bruta foi pressionada pelo aumento da competição e de custos em fashiontronics, embora compensada por uma maior participação de vestuário associada a uma menor pressão de rentabilidade da categoria no trimestre (-0,9p.p. vs. 3T19 vs. -1,8p.p. no 2T). Por fim, as despesas com vendas, gerais e administrativas aumentaram com a normalização da operação das lojas, enquanto o lucro líquido foi beneficiado por um crédito tributário não recorrente de R$ 298 milhões. A empresa mencionou que está otimista com o quarto trimestre, embora não tenha mostrado nenhum número preliminares. Mantemos nossa recomendação Neutra com preço-alvo de R$ 8,5/ação.

Direcional (DIRR3): A Direcional apresentou resultados sólidos no 3T21, impulsionados pela forte margem bruta ajustada de 36,0% (-0,20 pp A/A), bem acima das nossas expectativas de 34,6%, e positivamente impactada pelo preço mais alto e melhor mix de venda vindo do segmento da Riva. Riva foi o destaque, representando 37% das vendas totais, levando a uma velocidade de vendas robusta de 21% no 3T21, alimentada por lançamentos recordes de R$621 milhões no 3T21 (+230% T/T). EBITDA ajustado recorde, atingindo R$101 milhões no 3T21 vs. R$ 90 milhões no 2T21, explicado por ganhos de eficiência com despesas gerais e administrativas estáveis T/T (7% da receita bruta total), levando o lucro líquido para R$ 47 milhões no 3T21 (+65% A/A) vs. nossa estimativa de R$50 milhões.

Energias do Brasil (ENBR3): a EDP Energias do Brasil reportou seus resultados acima de nossas estimativas e do consenso. Os principais fatores para o bom resultado foram: (i) maiores tarifas de energia; (ii) maiores compras de energia; (iii) bom controle de custos e (iv) maior venda de energia no mercado de surto prazo. A mepresa também anunciou o cancelamento de 25,7 milhões de ações e um programa de recompra de até 23,6 milhões de ações. Mantemos nossa classificação de compra para a Energias do Brasil, com preço-alvo de R$ 22/ação.

Equatorial (EQTL3): O EBITDA ajustado foi de R$ 898,8 milhões, 10,8% acima de nossa estimativa de R$ 810,0 milhões em função de: (i) um crescimento expressivo na energia distribuída e (ii) uma maior contribuição devido aos reajustes tarifários de 2021 no Pará, Maranhão e Alagoas, juntamente com a revisão tarifária extraordinária no Piauí em 20 de dezembro. Por outro lado, conforme o esperado, a consolidação da CEEE-D contribuiu negativamente (R$ 195MM) no trimestre devido ao Programa de Desligamento Voluntário e a natureza de turnaround da companhia. s resultados vieram acima de nossas estimativas em função do expressivo aumento na energia distribuída, reajustes tarifários e redução das perdas totais na maioria das distribuidoras. Mantemos nossa recomendação de compra da Equatorial Energia, com um preço-alvo de R$ 31/ação.

Fras-le (FRAS3): A Fras-le reportou números sólidos no 3T21, como esperado, com EBITDA ajustado de R$108 milhões ligeiramente acima de nossas estimativas e + 6% T/T. Acreditamos que o 3T21 corrobora o perfil de receita resiliente da Fras-le, com (i) desempenho do mercado de reposição (~88% das vendas) de +11% T/T impulsionando o crescimento da receita e superando os produtos expostos a montadoras (+1% T/T), também refletindo uma combinação positiva de desempenho dos mercados doméstico (+8% T/T) e externo (+16% T/T). Em termos de rentabilidade, vemos reajustes de preços consistentes impulsionando a expansão da margem bruta em ~2p.p. vs. 2T21 (31,0% vs. 29,1%), com pressão nas despesas (+31% T/T) impedindo a expansão da margem EBITDA (16,4% vs. 16,9% no 2T21). Apesar do momento financeiro positivo da Fras-le, reiteramos nossa recomendação Neutra, pois acreditamos que o nível de valuation da companhia já esteja num patamar justo (~ 8x 2022 EV/EBITDA vs. média histórica de ~6x).

Gerdau (GGBR4): A Gerdau reportou números operacionais melhores do que o esperado no terceiro trimestre. O EBITDA ajustado de R$ 7,0 bilhões foi +15% e +16% acima das nossas estimativas e do consenso, respectivamente. Tanto o EBITDA quanto a margem EBITDA atingiram recordes trimestrais na maioria das unidades de negócios da Gerdau. Os principais destaques foram os volumes mais altos em todas as áreas e o aumento da receita por tonelada, refletindo o forte desempenho da indústria do aço nas principais divisões de negócios onde atua. O Fluxo de Caixa Livre foi de R$ 3,8 bilhões no período, com o forte resultado operacional sendo parcialmente compensado pela recomposição do capital de giro (-R$ 1,7 bilhão). A dívida líquida atingiu R$ 8,7 bilhões (de R$ 10,2 bilhões no segundo trimestre), enquanto a razão Dívida Líquida/EBITDA caiu para 0,41x contra 0,65x no 2T21. Adicionalmente, a companhia anunciou dividendos de R$1,42 por ação e juros sobre capital próprio de R$0,2/ação (data-ex em 16 de novembro). Mantemos nossa recomendação de Compra para a Gerdau.

Grupo Mateus (GMAT3): O Grupo Mateus reportou resultados fortes referentes ao 3T21, com vendas e EBITDA acima de nossas estimativas. As vendas líquidas registraram um forte crescimento de 25,6% A/A, principalmente impulsionado pela expansão orgânica, enquanto o índice de Vendas Mesmas Lojas se manteve estável, em +1,5% A/A, com o varejo crescendo 4%, o canal do Atacarejo caindo 1% frente à forte base de comparação vs. 3T20 e o Eletro contraindo -11% frente aos menores níveis de auxílio emergencial no período, enquanto a inflação acelerou. Quanto à rentabilidade, a margem bruta apresentou crescimento T/T para 23,9%, embora o destaque tenha sido a diluição do SG&A, levando a uma mg EBITDA de 8%, contra nossas estimativas de 7,1%. Por fim, o lucro líquido veio em linha com as nossas estimativas devido a maiores despesas financeiras, enquanto a empresa teve um consumo de caixa de R$ 674 milhões dada a maior necessidade de Capital de Giro, principalmente relacionadas a compras de estoquea. A empresa também atualizou o plano de expansão, com 5 lojas em construção na nova filial regional e 3 novos CDs. Mantemos nossa recomendação de Compra com preço-alvo de R$ 10,0/ação

Hypera (HYPE3): A Hypera reportou lucro líquido recorrente de R$465M no 3T21 (+34,5% A/A; 7,6% acima das nossas estimativas), impulsionado principalmente por (i) um forte aumento na receita causado pelo crescimento orgânico e pelas aquisições dos portfolios da Buscopan e Takeda, juntamente com (ii) uma diluição de todos os itens de SG&A. A empresa teve que desembolsar R$500 milhões na disputa relativa ao desinvestimento da Ontex, com impacto de R$400M no resultado (R$263M líquido de impostos). Apesar do evento não recorrente, consideramos os resultados positivos, pois a empresa está conseguindo crescer acima do mercado enquanto mantém custos e despesas sob controle.

Iochpe-Maxion (MYPK3): A Iochpe-Maxion reportou bons resultados no 3T21, com EBITDA ajustado de R$455 milhões + 81% A/A e + 12% T/T (+12% vs. nossa estimativa). Vemos o 3T21 como um reforço positivo do modelo de negócios diversificado da Iochpe, com crescimento da receita de 43% A/A (+ 13% T/T) refletindo um forte desempenho de veículos comerciais (+ 85% A/A; + 22% T/T) e compensando um desempenho relativo mais fraco de veículos leves (+17% A/A; + 5% T/T), ainda impactados pela escassez de semicondutores. Em termos de rentabilidade, destacamos a margem EBITDA ajustada em um nível sólido de 12,7% (+2,7p.p. A/A; estável T/T), apesar do forte aumento nos custos de matéria-prima ao longo do 3T21 (+46% A/A; + 18% T/T). Reiteramos nossa recomendação de Compra para a Iochpe-Maxion e preço-alvo de R$27,00/ação.

Irani (RANI3): A Irani reportou números operacionais melhores do que o esperado. O EBITDA ajustado de R$ 140 milhões foi +3% acima de nossas estimativas (+18% T/T, +152% A/A). Além disso, a margem EBITDA ajustada foi de 32% no 3T21 (+3p.p. T/T, +11p.p. A/A). Os principais destaques para os números mais fortes foram os volumes de vendas mais altos e preços consideravelmente melhores, refletindo o forte desempenho da indústria de papel e embalagens no Brasil. Ajustando para projetos de expansão, o fluxo de caixa livre foi de R$ 94 milhões (+5% T/T), resultando em 5,8% de yield sobre o valor de mercado atual (23% anualizado). Reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$8,5/ação.

Itaú Unibanco (ITUB4): O Itaú registrou um resultado do 3T21 acima do esperado, com Lucro Líquido maior em 35% A/A e 4% T/T de R$6,8 bilhões (8% acima de nossas estimativas), principalmente devido ao menor custo de crédito. A Margem Financeira 3% acima da estimativa, foi parcialmente compensada pela receita de seguros abaixo do esperado. Em custo de crédito, o principal destaque foram as provisões abaixo do esperado, o que levou o índice de cobertura do banco a cair ~50 p.p. no trimestre ficando em 234%, enquanto o índice de inadimplência aumentou 0,21 p.p. no mesmo período. Por fim, apesar do resultado financeiro positivo, a qualidade inferior dos resultados deve estar no radar dos investidores, já que uma inadimplência futura potencialmente mais elevada pode pressionar as margens e o lucro. Dessa forma, reiteramos nossa recomendação Neutra e nosso preço-alvo de R$28,0/ação.

JHSF (JHSF3): A JHSF apresentou resultados no 3T21 melhores do que o esperado, superando nossas estimativas de ponta a ponta. O desempenho foi explicado pelo forte reconhecimento de receita no segmento de desenvolvimento, impulsionado pelo sólido desempenho de vendas de R$ 1,2 bilhão em 9M21, um aumento de 46% (A/A). Além disso, o segmento de shoppings apresentou desempenho operacional robusto, com vendas de locatários e aluguel superando os números de 2019. Assim, esperamos uma reação positiva do mercado e reiteramos nosso rating de compra para a ação (TP de R$9,70/ação).

Lavvi (LAVV3): Lavvi apresentou resultados positivos no 3T21 com uma margem bruta robusta de 43,3% (bem acima de nossa expectativa e +1,1 pp T/T) e sólido crescimento de receita de 72,2% A/A (26% acima de nossa estimativa), sem sinais de custo pressões. Os resultados foram beneficiados principalmente pelo sólido desempenho de vendas do projeto Wonder Ipiranga. No balanço, Lavvi relatou uma queima de caixa de R$ 146 milhões, uma vez que a entrada de caixa do projeto Versace foi compensada pela aquisição de terrenos. Dito isso, Lavvi continua com uma posição de caixa líquido robusta (alavancagem de ND / Patrimônio de -48,7%). Em suma, vemos os resultados positivos e reiteramos nosso rating de compra e TP de R$ 11,50/ação.

Log CP (LOGG3): Log CP reportou resultados sólidos no 3T21. Do lado operacional, a LOG entregou 4 projetos em 3 estados, atingindo 114,2 mil m² de GLA (85% dos ativos pré-locados). No 9M21, a Log já assinou 5 contratos (BTS) com os principais players de e-commerce, alcançando 313,5 mil m² de ABL, refletindo o momento comercial único da Companhia. A empresa registrou alta absorção bruta (665,2 mil m² em GLA), com 85% fora do RJ/SP, taxa de ocupação robusta de 97,3% no 3T21, e taxa líquida de inadimplência sob controle (0,6% no 3T21 vs. 0,4 no 2T21). Reiteramos nossa classificação neutra e TP de R$40,4/ação.

Marfrig (MRFG3): A Marfrig apresentou números recordes em suas operações nos Estados Unidos e na América do Sul. A receita líquida atingiu R$ 23,6bi (+40% A/A e + 8% vs. XPe), com um ligeiro aumento nos volumes, mas preços mais altos em toda as frentes. A margem EBITDA ajustada veio em linha com nossas expectativas de 20,0% (vs. XPe de 20,4%). O Lucro Líquido de R$ 1,765bi (+149% A/A, mas -40% vs. XPe), entretanto, veio abaixo do esperado, parte pela marcação a mercado das ações da BRF, mas também pela provisão de taxas de juros mais altas para a dívida em moeda local (BRL), embora ambos sem efeito caixa. A alavancagem caiu para o nível mais baixo da história da Marfrig em 1,10x em BRL (1,07x USD) e, em nossa opinião, tal estrutura tem valor estratégico face a maior inclinação da curva de juros no Brasil.

Mills (MILS3): A Mills reportou resultados acima das nossas expectativas, reforçando a mensagem de que o líder parece estar de volta ao jogo: a companhia entregou um lucro líquido de R$ 31 milhões no trimestre, 29% acima da nossa previsão e substancialmente acima do R$ 1,2 milhão registrado no 3T20. Assim, a Mills alcançou a marca do quinto trimestre consecutivo de lucro positivo, uma conquista após um período de quase seis anos de prejuízos sequenciais.

Movida (MOVI3): A Movida reportou resultados fortes e acima do consenso no 3T21, com receita de R$267 milhões (+ 144% T/T, incluindo números pró-forma para CS Frotas). Os principais pontos positivos foram: (i) forte desempenho do segmento de Rent-a-Car (RAC), com margem EBITDA de 52,6% + 6p.p. vs. 2T21, refletindo uma mudança positiva de preços (tarifas +20% T/T) em reação ao aumento dos preços dos carros novos (em nossa opinião, o maior desafio imposto ao setor pelas restrições à produção de automóveis em curso); e (ii) a continuidade da dinâmica positiva de vendas de seminovos, com fortes margens de Seminovos refletindo a alta nos preços dos carros usados (preço médio dos carros vendidos +30% A / A; + 14% T/T). Observamos ainda um cenário desafiador de crescimento de volume (aluguel RAC + 1% T/T), impactado pelo ambiente restritivo de oferta de automóveis. Reiteramos nossa visão positiva do setor e recomendação de Compra.

Multiplan (MULT3): Multiplan publicou resultado forte no 3T21. Do lado operacional, o portfólio da MULT operou cerca de 98,7% do horário regular no 3T21, aumentando a receita de aluguel (+19,7% vs. níveis do 3T19) e as vendas dos lojistas atingindo (-1,7% vs. níveis do 3T19). Dito isso, a taxa líquida de inadimplência foi positivamente afetada, atingindo 3,9% no 3T21 vs. 5,7% no 2T21. As taxas de ocupação aumentaram significativamente para 95,2% (+66bps q/q e flat A/A), com volume de negócios recorde (2,3% no 3T21 vs. 1,7% no 2T21) devido à forte demanda dos inquilinos que buscam solução omnichannel. O custo de ocupação atingiu 13,6% no trimestre (contra 11,8% no 3T20). Além disso, alugueis das mesmas lojas (SSR) e vendas mesmas lojas (SSS) subiram +28,4% e +1,5%, respectivamente, em relação aos números de 2019. Por fim, as vendas dos lojistas nos primeiros 25 dias de outubro/21 superaram os níveis de 2019 em 10%. Reiteramos nossa recomendação de compra e TP de R$29,5/ação.

Multilaser (MLAS3): A Multilaser reportou fortes resultados do 3T21, superando nossas estimativas de maneira geral. A empresa apresentou um forte crescimento da receitas de +49% A/A, mesmo diante da forte base de comparação, uma vez que a empresa se beneficiou do trade down dos consumidores, do sólido desempenho das categorias lançadas recentemente e da forte demanda do governo por dispositivos móveis. Além disso, a empresa anunciou a entrada em uma nova categoria de ventiladores, que serão produzidos 100% localmente. Os fretes mais caros, a inflação de componentes, depreciação do real e mix de produtos (dispositivos móveis em 46% das vendas) levaram a margem bruta a cair 3,5p.p A/A, enquanto a diluição das despesas de vendas, gerais e administrativas compensou parcialmente a margem EBITDA (-2,9p.p A/A). O lucro líquido atingiu R$ 226mi (+58% vs. XPe), enquanto a empresa registrou uma queima de caixa de R$220mi devido ao aumento do estoque. Por fim, a Multilaser destacou que está bem posicionada para enfrentar a concorrência devido aos sólidos níveis de estoque, bem como ao aumento da competitividade em relação aos produtos importados, devido a um real mais depreciado e fretes marítimos mais caros. Mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo de R$15.0/ação.

Pague Menos (PGMN3): A Pague Menos reportou sólidos resultados do 3T21, acima de nossas expectativas. A receita bruta cresceu 7% A/A, reflexo de uma sólida performance de vendas mesmas lojas (+7,1% e +6,6% para lojas maduras vs. XPe em +6,3% e +5,7%, respectivamente), devido à maior penetração dos canais digitais (em 8,5% das vendas, +3,2p.p A/A) e iniciativas internas como a redução da ruptura de estoques (-45% A/A, para uma mínima histórica). A rentabilidade se manteve em níveis sólidos, com a margem bruta em 29,6%, devido às iniciativas internas e melhor mix (marcas próprias representaram 6,3% das vendas), o que compensou a maior penetração do digital, e a margem EBITDA ajustada em 7,9%, estável A/A, apesar das despesas pré-operacionais (+25 novas lojas no 3T), investimentos em iniciativas estratégicas e pressão inflacionária. Por fim, a conversão de clientes do Clinic Farma atingiu um nível recorde de 65%, com o gasto médio destes grupo permanecendo em ~3x o gasto dos
clientes médios. Reiteramos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o fim de 2022 de R$15,0/ação.

Randon (RAPT4): A Randon divulgou resultados mais fortes do que o esperado para o 3T21, com EBITDA ajustado de R$389 milhões + 11% vs. consenso. No faturamento, a receita líquida de R$2,5 bilhões (já reportada anteriormente em nível consolidado) aumentou 18% T/T (+ 64% A/A), com (i) Divisão Montadoras +21% T/T reforçando o sólido posicionamento da Randon no segmento em expansão do agronegócio, e (ii) crescimento consistente em meio à divisão de Autopeças (+ 16% T/T), impulsionado principalmente por subsidiárias excl. Fras-le (+24% QoQ e positivamente impactadas pela aquisição da Castertech Schroeder). Na rentabilidade, a Randon conseguiu manter um sólido patamar de margem EBITDA de ~15,5% (+0,4p.p. vs. 2T21), apesar do ambiente desafiador de pressão de custos. Reforçamos a Randon como nossa preferência no segmento de Autopeças e reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$18,00/ação.

Rumo (RAIL3): A Rumo reportou resultados fracos, embora esperados, para o 3T21 (o EBITDA de R$903 milhões caiu 19% A/A e ficou 3% abaixo de nossas estimativas). Tal fraqueza foi antecipada pela decisão da Rumo de descontinuar seu guidance financeiro de 2021 ao reportar os resultados do 2T21 (e também deve ser esperada no 4T21), devido à quebra da safra de milho neste ano (evento limitado à safra deste ano, não impactando nossas expectativas de longo prazo positivas de demanda). Pelo lado positivo, os fracos volumes de milho foram parcialmente compensados ​​por (i) ganhos contínuos de eficiência (custo de combustível/litro/RTK caiu 4% A/A); (ii) ramp up operacional positivo da Malha Central (EBITDA de R$83 milhões no 3T21); e (iii) crescimento do volume em outras cargas (fertilizantes, combustíveis e contêineres). Reiteramos nossa visão positiva para a Rumo e nosso TP revisado recentemente de R$24,00/ação.

Sanepar (SAPR11): Os resultados superaram nossas expectativas. Os destaques positivos foram tarifas médias mais altas do que o esperado, devido a um melhor mix nos segmentos de água e esgoto, e custos gerenciáveis mais baixos do que as nossas estimativas. Apesar disso, continuamos a acreditar que o risco regulatório persiste. Mantemos nossa recomendação neutra na Sanepar, com um preço-alvo de R$ 26,0/ação.

Santander Brasil (SANB11): O Santander apresentou bons resultados no 3T21, com a Margem Financeira ficando 10% acima de nossa expectativa, principalmente devido ao aumento em sua carteira de crédito e um mix de crédito mais lucrativo (embora mais arriscado). No entanto, a forte margem financeira foi parcialmente compensada por maiores despesas operacionais associadas ao ritmo comercial mais rápido do banco, que resultou em um lucro líquido de R$4,3 B (5% acima de nossas estimativas e 11% A / A). Apesar dos números positivos, acreditamos que os resultados vieram a um preço alto, com o índice de cobertura do banco caindo 50p.p. em relação ao ano anterior, devido ao baixo provisionamento, enquanto o índice de inadimplência aumentou 0,3p.p. no mesmo período. Por fim, devido à nossa expectativa de aumento nas taxas de inadimplência e exposição do SANB a linhas de crédito mais arriscadas, reiteramos nossa recomendação de venda e nosso preço-alvo de R$36,0/ação.

Santos Brasil (STBP3): Santos Brasil apresentou sólidos resultados no 3T21, com EBITDA recorrente de R$156 milhões +6% e +3% acima das nossas estimativas e consenso, respectivamente. Destacamos: (i) desempenho positivo de receita, com receita líquida de R$397 milhões +5% T/T refletindo (a) uma melhoria contínua no desempenho da receita unitária (+69% A/A e +13% T/T), compensando a (b) desaceleração dos volumes em relação ao 2T21 (-5%), explicada principalmente pela escassez global de contêineres; e (ii) melhora da margem EBITDA de 0,5p.p. vs. 2T21 (+18,1p.p. vs. 3T20), impulsionado principalmente pela divisão de Logística (+5,3p.p. T/T) e segmento de Terminal de Veículos (+6,5p.p. T/T).

São Martinho (SMTO3): A São Martinho registrou bons números no 2T22 (FY 3T21), apesar da queda na produtividade agrícola devido à seca e geadas, com preços mais altos para açúcar, etanol e energia também compensando custos mais altos. O lucro bruto aumentou 92,3% para R$ 636,6mi, enquanto o EBIT ficou abaixo da nossa projeção de R$ 549,8mi (-11,9% A/A e -28,1% vs. XPe), uma vez que esperávamos que os créditos da Copersucar fossem pagos neste trimestre, seguindo o mesmo cronograma de 20/21. No entanto, o EBIT excluindo-se o pagamento da Copersucar aumentou 138,2% A/A. Com o fim da safra e perspectiva de demanda resiliente para os combustíveis, em nossa opinião ainda há espaço para aumento do preço do etanol, apesar dos preços do açúcar já terem sido travados (hedge), portanto continuamos otimistas com o setor de A&A. Nós reiteramos nossa recomendação de Compra para SMTO3 para março/22.

Soma (SOMA3): O Grupo Soma (ex-Hering) reportou fortes resultados no terceiro trimestre, superando nossas estimativas de EBITDA e lucro líquido em 20%. O desempenho da receita foi forte, crescendo 96% A/A (orgânico +80% ou +43% vs. 3T19) devido à recuperação das lojas físicas, sólido crescimento online e coleção bem recebida no atacado. Olhando para as marcas, Farm Global e NV continuaram se destacando, enquanto a Animale está mostrando sinais de recuperação (+10% vs. 3T19). A companhia espera que esse desempenho continue, com a Farm Global lançando um site dedicado para a Europa no 1T22, as lojas da NV com vendas acima de R$ 2 milhões no primeiro mês de operação e desempenho forte do showroom. Quanto à lucratividade, a margem bruta caiu 2,7p.p. A/A, uma vez que as vendas no atacado foram adiadas para o quarto trimestre do ano passado, beneficiando as margens do 3T20. No entanto, isso foi compensado pela alavancagem operacional. Olhando para frente, a empresa destaca que está otimista com o 4T21 e 2022 devido ao desempenho da coleção no atacado, enquanto espera repassar a pressão de custos para preços, protegendo assim a rentabilidade. Por fim, a Hering apresentou crescimento maior (SSS +16% e orgânico +8% vs. 3T19), impulsionado principalmente pelo desempenho das mega lojas, embora estejam vendo indicações positivas para o 4T21 do canal multimarcas e de franquias. Além disso, a empresa está trabalhando na estabilização da sua cadeia produtiva, que deve ter avanços até o fim do ano. Mantemos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 22/ação.

Tupy (TUPY3): A Tupy reportou resultados sólidos no 3T21, com EBITDA ajustado de R$289 milhões apresentando aumento de 56% T/T. Destacamos: (i) recuperação contínua da receita, com receita líquida de ~R$1,8 bilhão +11% vs. 2T21, refletindo (a) melhor perspectiva de preços após negociações recentes com clientes (receita unitária + 9% T/T) e (b) crescimento moderado de volumes de +2% no trimestre, uma vez que gargalos na cadeia de suprimentos impediram uma maior utilização da capacidade ao longo do 3T21 (fortes indicações de demanda reprimida, no entanto); e (ii) recuperação da rentabilidade, com margem EBITDA ajustada de 15,8% (ou ~14% quando excluído o efeito pontual de algumas negociações de preço) expandindo 4,5p.p. vs. 2T21. Reiteramos nossa recomendação de Compra da Tupy e preço-alvo de R$32,00/ação.

Vivara (VIVA3): A Vivara divulgou resultados sólidos mais uma vez, com EBITDA Ajustado 8% acima das nossas estimativas. A dinâmica de receita foi o destaque do trimestre, com receita líquida crescendo 39% A/A, impulsionada por um forte crescimento de vendas mesmas lojas (+28,9% A/A) por conta de menores restrições, normalização do fluxo nas lojas, um bom dia dos pais e expansão de lojas. Destacamos que este foi o primeiro trimestre que a empresa divulgou as vendas das lojas Life, de R$ 12 milhões no trimestre, com apenas 11 lojas com pelo menos 1 ano de operação. Olhando para a rentabilidade, a Mg. EBITDA caiu 0,7p.p. A/A, uma vez que o impacto na margem bruta foi parcialmente compensado pela alavancagem operacional, mesmo frente a maiores investimentos em despesas gerais e administrativas. O lucro líquido acima das nossas expectativas é explicado pelo menor nível de impostos pagos, enquanto a empresa teve um crédito fiscal não recorrente de R$ 19 milhões no trimestre. Por fim, a companhia deu indicações positivas para o 4T21, com as vendas de outubro crescendo 16% A/A e +34% vs. 2019. Mantemos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 37,0/ação.

WEG (WEGE3): A WEG reportou números sólidos, com lucro de ~R$813 milhões ~9% acima das estimativas XP e +4% acima do consenso, mostrando um aumento de 26% A/A. No desempenho de vendas, vemos receita líquida de ~R$6,2 bilhões refletindo um desempenho positivo tanto do mercado interno (+41% A/A) quanto externo (+20% A/A ou + 23% A/A em dólares), com um destaque positivo para o segmento GTD (+40% A/A). Sobre a rentabilidade, a margem EBITDA em ~18,5% apresentou leve contração de 1p.p. A/A, refletindo a pressão de custo de matérias-primas já esperada, com ROIC permanecendo em um nível forte de 31,3% (vs. 32,2% no 2T21 e 23,3% no 3T20). Reiteramos nossa recomendação de Compra para a WEG, reforçando seu perfil defensivo em meio a riscos domésticos no Brasil.

AES Brasil (AESB3): A companhia enfrentou um terceiro trimestre desafiador devido ao cenário hidrológico deteriorado, que afetou sua geração de caixa ao longo do ano. O lucro líquido ficou acima das nossas expectativas devido ao reconhecimento dos impostos diferidos, reflexo do processo de reestruturação da companhia. Temos uma visão negativa dos resultados dada a geração de caixa mais fraca devido a resultados operacionais abaixo do esperado. O EBITDA Ajustado ficou abaixo de nossas estimativas, mas acima do consenso. Mantemos nossa recomendação de compra e nosso preço alvo de R$ 16,00/ação para AESB3 lembrando que nossa recomendação é de de longo prazo.

Banrisul (BRSR6): O Banrisul apresentou resultados abaixo do esperado para o terceiro trimestre de 2021 (3T21), com Lucro Líquido de R$ 157 milhões, com queda de 41% T/T e 29% abaixo de nossas estimativas, principalmente devido a: i) menor Margem Financeira Bruta (“MFB”), devido ao aumento da taxa Selic que pressionou o custo de captação; ii) maiores despesas operacionais, devido a maiores despesas com provisões trabalhistas; e iii) elevado custo de crédito. Com isso, o spread caiu mais do que o esperado e o Retorno Sobre Patrimônio Líquido (ROE) ficou em 7,2% (286bps abaixo de nossas estimativas). Apesar disso, o banco manteve um índice de cobertura sólido de 315%, que acreditamos ainda ser confortável em relação aos pares, enquanto o Banrisul mantém uma carteira defendida com grande participação de crédito rural e crédito consignado. Dessa forma, reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$ 19,0/ação.

CBA (CBAV3): A CBA reportou números operacionais ligeiramente piores do que o esperado no 3T. O EBITDA ajustado de R$ 304 bilhões ficou -11% abaixo de nossas estimativas e -10% abaixo do consenso. A margem EBITDA ajustada foi de 14% no 3T21 (-5p.p T/T e + 3p.p A/A). A receita líquida de R$ 2,3 bilhões atingiu novo recorde trimestral (+ 12% vs XPe, + 20% T/T, + 55% A/A). Os principais destaques foram os maiores preços de venda, devido ao aumento do alumínio na LME, e maiores volumes de vendas, especialmente para produtos transformados. Do lado negativo, os custos aumentaram, pressionados pela alta de preços de diversos insumos, inclusive a energia elétrica. A dívida líquida atingiu R$ 2,3 bilhões (de R$ 2,5 bilhões no 2T21), enquanto a Dívida Líquida / EBITDA ​​diminuiu para 1,9x vs 2,36x no 2T. Mantemos nossa recomendação de Compra para a empresa.

Copasa (CSMG3): Os resultados vieram abaixo de nossas expectativas refletindo: (i) tarifas médias menores em relação às nossas expectativas (-3,2%) devido à migração de consumidores para a tarifa social (12,6% do total no 3T21 vs. 10,7% no 3T20); e (ii) volume faturado abaixo do esperado (-1,6% para água e -0,2% para esgoto). Vemos o resultado da Copasa no 3T21 como negativo, visto que ficou abaixo das nossas estimativas e do consenso de mercado. Continuamos a ver um risco-retorno pouco atraente para as ações e mantemos nossa recomendação de venda, com um preço-alvo de R$ 15 / ação.

CSN Mineração (CMIN3): CSN Mineração reportou números piores do que o esperado no 3T21. EBITDA ajustado de R$ 911 milhões foi -54% inferior as nossas estimativas e 52% abaixo do consenso. A margem EBITDA ajustada foi de 33% no 3T21 (-32p.p T/T e -30p.p A/A). Os destaques foram os menores volumes de venda e a forte contração no preço de venda do minério de ferro, a despeito de uma produção estável. Caixa líquido (Caixa – dívida bruta) alcançou R$7,2 bilhões (vindo de R$5,9 bilhões no 2T21), ou 0,6x EBITDA, puxado por uma forte geração de caixa no período. O fluxo de caixa livre da CMIN no 3T21 atingiu R$3.925 milhões em função da elevada redução no capital de giro. Mantemos nossa recomendação de Compra.

Engie Brasil (EGIE3): A Engie Brasil divulgou seus resultados do 3T21 neste dia 4 de novembro, após o fechamento do mercado. A empresa reportou um EBITDA Ajustado de R$ 1.243,5 milhões, ligeiramente abaixo (-10,5%) de nossa estimativa de R$ 1.378 milhões e do consenso da Bloomberg de R$ 1.376 milhões. O resultado reflete (i) maiores vendas no mercado spot (69% acima de nossas estimativas); (ii) maiores compras de energia (R$ 845 milhões vs R$ 621 milhões de nossas estimativas); resultando em uma margem de contribuição 7,5% abaixo de nossas estimativas.

Enjoei (ENJU3): O Enjoei reportou resultados fracos referentes ao 3T21, com a receita líquida 5% abaixo do esperado mas ainda +16% A/A, refletindo a desaceleração do crescimento do GMV (+46% A/A, vs. +89% no 2T21) e a queda de 4,5p.p A/A na taxa de comissão (take-rate) para 14,7%, reflexo da implementação da nova política de comissionamento. Quanto à rentabilidade, a margem bruta registrou queda de -10,6p.p A/A, com a redução do take-rate mais que compensando os impactos positivos de menores custos de frete, enquanto o EBITDA (ajustado pelo efeito não caixa do plano de remuneração em ações) veio em –R$17mi (vs. XPe –R$15mi), impactado pelas maiores despesas gerais e administrativas. As despesas com venda caíram como % do GMV, enquanto a empresa segue reduzindo os investimentos em marketing diante de uma cenário mais desafiador para o e-commerce e consumo. Com isso, o prejuízo líquido ajustado totalizou -R$23mi (vs. XPe -R$22mi). Por fim, o Enjoei destacou que segue aprimorando o bloqueio de itens com características duvidosas, realizando checagens diárias em sua base de produtos listados, e que o canal B2B2C segue evoluindo, com a atração de categorias como pets (Zee.dog), esportes (Decathlon) e móveis e decoração. Mantemos recomendação Neutra e preço-alvo de R$7,0/ação para o final de 2022.

GNDI Intermédica (GNDI3): A GNDI reportou um prejuízo líquido de R$91M no 3T21 (vs. estimativa de zero), sendo o principal detrator a sinistralidade caixa de 80,1%, ainda onerada por: (i) altos preços de materiais e medicamentos, (ii) custos relacionados a Covid-19 e (iii) aquisições. Além dos custos médicos, a empresa também enfrentou um aumento de R$61M A/A nas despesas financeiras líquidas devido a um aumento de 27% A/A na dívida líquida, e despesas de IR e CS de R$21M apesar de o lucro antes dos impostos ter sido negativo. Consideramos os resultados negativos, embora ainda não afete nossa visão de longo prazo sobre os fundamentos da empresa.

Grupo Pão de Açúcar (PCAR3): GPA reportou resultados fracos, com um EBITDA ajustado 5% abaixo das nossas estimativas e um prejuízo líquido de R$88 milhões. As vendas líquidas se mantiveram estáveis na comparação anual, principalmente devido a base de comparação difícil no segmento não alimentar, enquanto que o desempenho online permaneceu sólido (em +46% A/A com um GMV total de R$475 milhões). No entanto, a empresa sofreu um forte impacto em sua margem bruta no Brasil (-2,5p.p. A/A) em decorrência de um cenário macro mais difícil, levando a menor margem EBITDA Aj. desde 2018 na região (em 5,8%). O Grupo Éxito foi um destaque positivo devido ao forte desempenho de vendas mesmas lojas (+15,7% A/A) com a melhoria do cenário macro aliada a uma sólida rentabilidade (de 8,7%). Por fim, o EBITDA consolidado foi impactado negativamente por despesas de R$161 milhões relacionadas à reestruturação de lojas e ações judiciais, que se traduziram em um prejuízo líquido de R$88 milhões (contra nossa estimativa de R$61 milhões). Mantemos nosso Neutro e preço alvo de R$ 35,0/ação.

Hidrovias do Brasil (HBSA3): A Hidrovias do Brasil reportou resultados fracos no 3T21, conforme esperado devido à quebra de safra no norte e restrições hidrológicas no sul (o EBITDA ajustado de R$139 milhões caiu 30% A/A), principalmente devido aos níveis de eficiência abaixo do ideal no Corredor Sul por restrições de navegabilidade (EBITDA ajustado de R$24 milhões -68% A/A), que deve começar a reverter apenas na última parte do 4T21. Do lado positivo, notamos a resiliência da lucratividade do Corredor Norte, com contratos take-or-pay permitindo que o EBITDA ajustado tenha crescido 5% A/A chegando a R$104 milhões, apesar da queda de volume de ~40% A/A, evitando o que poderia ter sido um resultado significativamente pior para a empresa. Reiteramos nossa recomendação de compra e visão positiva de longo prazo para a Hidrovias do Brasil, principalmente apoiados por uma perspectiva positiva de longo prazo para as exportações de grãos do Brasil.

Jalles Machado (JALL3): A Jalles Machado divulgou seus resultados para o 2T22 (Ano Fiscal 3T21) com o EBIT crescendo 29% A/A, abaixo do que esperávamos, uma vez que a empresa recompôs estoques antes da entressafra e devido à entrega insuficiente de açúcar orgânico devido a problemas logísticos. A margem EBIT aumentou para 62,6% nos 6M-21/22 (vs. 42,4% nos 6M-20/21), um aumento menor do que os pares, já que 1/3 de suas receitas não são relacionadas a commodities (alfa inferior). Nenhuma notícia da promessa de M&A, e nos perguntamos se é razoável continuar esperando, já que as melhores oportunidades provavelmente estão no passado. Continuamos otimistas com a Jalles Machado e reiteramos nosso rating de Compra com a preço-alvo de R$14/ação.

Marcopolo (POMO4): Marcopolo divulgou um resultado levemente fraco no 3T21, conforme esperado, com EBITDA recorrente de –R$6 milhões ainda refletindo os impactos da pandemia na produção e na rentabilidade. No faturamento, a receita líquida de R$758 milhões caiu 9% A/A, impactada (i) pela concessão de férias coletivas em algumas unidades industriais no Brasil, dadas as perspectivas da fraca demanda (produção nacional -51% A/A) e (ii) no fim das entregas para o programa governamental Caminho da Escola (previsão de ser retomado no 4T21). Do lado da rentabilidade, embora a margem EBITDA de -0,8% ainda reflita uma perspectiva de receita deteriorada, notamos uma melhora positiva em relação aos números do 2T21 de -5,0%. Reiteramos nossa recomendação Neutra para a Marcopolo e preço-alvo de R$2,80/ação.

Magazine Luiza (MGLU3): O Magazine Luiza reportou resultados mistos do 3T21, com uma performance sólida no online mas margens pressionadas. O GMV online cresceu 22% A/A, impulsionado pelo marketplace (3P) em +67% A/A e estoque próprio (1) em +6,7%, mesmo diante da base de comparação mais forte de 2020 (+150% e +145%). No entanto, as vendas das lojas físicas apresentaram queda de 8% A/A, impactadas pela deterioração macroeconômica. Destacamos que a companhia sinalizou uma continuidade de uma perspectiva desafiadora no canal por conta do macro, mas acredita que a dinâmica do marketplace deve seguir robusta. Em relação à rentabilidade, a margem EBITDA caiu 2,5p.p A/A, devido a uma margem bruta pressionada pela maior participação do ecommerce (72% das vendas, +6p.p A/A) e inflação de custos enquanto houve um aumento de despesas de marketing no ecommerce e a performance das lojas físicas levou a uma menor diluição de despesas operacionais. Com isso, o lucro líquido (excluindo impacto não recorrente de créditos fiscais) totalizou R$22,6mi, enquanto a companhia apresentou uma queima de caixa de R$270mi, reflexo do reforço no nível de estoques. Por fim, a Magalu trouxe atualizações sobre a frente logística assim como mais informações sobre sua fintech pela primeira vez. Mantemos nossa recomendação Neutra e preço-alvo de R$18/ação.

MRV (MRVE3): MRV apresentou resultados neutros do 3T21, explicado pela receita líquida ligeiramente abaixo de nossas estimativas, atingindo R$ 1,7 bilhão (-3% vs. XPe; -5% A/A), com uma margem bruta inferior ao esperado de 26,5% (-3,7 p.p vs. XPe; -4,1 p.p. A/A), impactado pela inflação do custo da construção. Como consequência, o Aj. EBITDA de R$386 milhões (-36% vs. XPe; +55% A/A) e o lucro líquido aj. de R$231 milhões (-52% vs. XPe; +64% A/A) ficaram abaixo das nossas estimativas, prejudicadas pela compressão das margens. Do lado positivo, a AHS registrou a venda de mais dois projetos nos EUA (Bayan Ride e Tamiami Landings), atingindo US$ 123 milhões em VGV, representando lucro bruto de US$ 33,1 milhões, implicando um cap rate atrativo de 4,76% e um yield on cost de 6,7%. Além disso, a MRV vem negociando mais 4 projetos para serem vendidos, atingindo um VGV potencial de US$ 200 milhões com uma margem bruta sólida de ~28%.

Natura (NTCO3): A Natura reportou resultados fracos no 3T21 frente à desafios de faturamento e dinâmica de margens. As vendas líquidas consolidadas (excluindo o efeito do incidente cibernético no 3T20) caíram -4% A/A, principalmente pela forte base de comparações e o ambiente macro desafiador. No entanto, o destaque negativo foi a lucratividade, com as sinergias de Avon sendo ofuscadas por pressões de custo/câmbio e menor diluição de SG&A. O lucro líquido veio acima das nossas estimativas, explicado por menores despesas financeiras, dado que a empresa fixou o câmbio do trimestre (hedge cambial), enquanto o consumo de caixa atingiu R$ 673 milhões por causa de compras de estoques e maiores investimentos. Por fim, do lado operacional, notamos que a satisfação das consultoras/representantes está em níveis recordes, embora a produtividade da Natura Brasil tenha tido um forte impacto (-21,7%), enquanto a base de representantes da Avon continua diminuindo com a implantação do novo modelo comercial. No entanto, a empresa espera que o modelo se estabilize no curto prazo enquanto as sinergias permanecem no caminho certo, com 40% sendo capturados até o fim de 2021.

Omega Geração (OMGE3): Os resultados vieram abaixo de nossas expectativas principalmente devido às condições meteorológicas desfavoráveis e despesas financeiras acima do esperado. No entanto, consideramos esses eventos como pontuais e acreditamos na capacidade da companhia de continuar apresentando fortes resultados nos próximos trimestres e de crescer por meio de fusões e aquisições e agora com o desenvolvimentos de novos projetos (greenfield), como acabamos de ver na combinação de negócios com a Omega Desenvolvimento. Mantemos Omega como nossa top pick com um preço-alvo de R$ 48/ação.

Plano & Plano (PLPL3): Plano & Plano registrou resultados neutros no 3T21, impulsionado por um sólido crescimento de receita de 42% A/A, atingindo R$ 328 milhões e ficando praticamente em linha com nossa estimativa de R$ 341 milhões. Embora tenha melhorado levemente de maneira sequencial, sua margem bruta de 31,4% (+1,3 p.p. QoQ) ficou aquém de nossas estimativas para o período, principalmente devido à pressão de custos das matérias-primas. Por fim, o resultado financeiro líquido foi melhor do que o esperado, levando o lucro líquido para R$ 40 milhões (9% acima de nossas estimativas). A empresa também apresentou uma pequena geração operacional de caixa de R$ 533 mil (ex-dividendos), levando sua alavancagem para 30% Dívida líquida/ patrimônio líquido. Portanto, mantemos nossa visão construtiva para a ação no longo prazo e nosso rating de compra e preço-alvo de R$ 10,0/ação.

Tenda (TEND3): A Tenda divulgou resultados fracos no 3T21, prejudicados por custos sob pressão bem acima do esperado, levando a margem bruta adj. a 23,2% (-10bps A/A / -5bps T/T), bem abaixo da nossa estimativa de 30%, e impactado negativamente pelos preços das matérias-primas (principalmente aço). Dito isto, esperamos que sua receita retome nos trimestres seguintes e gradualmente alivie a pressão de margem bruta no médio e longo prazo. Além disso, as despesas operacionais atingiram R$124 milhões no 3T21 contra R$ 128 milhões no 2T21, levando o resultado final para R$6 milhões no 3T21 (-91% A/A) vs. nossa estimativa de R$62 milhões. Isso se deve principalmente às perdas de seus projetos de construção fora do local (Alea), que ainda estão em fase inicial de operações. Por fim, a queima de caixa atingiu -R$ 79 milhões, explicada por despesas pré-pagas com matérias-primas para evitar aumentos de preços no futuro.  No lado positivo, o top de linha aumentou 10,2% A/A (2% acima das nossas estimativas), atingindo R$721 milhões no 3T21 vs. R$654,5 milhões em R$3T20, impulsionados por (i) pré-vendas robustas (divulgadas anteriormente em outubro) de R$770 milhões, aumentando 3,8% A/A (ii) lançamentos fortes em 9M21, atingindo R$ 2,2 bilhões vs. R$ 1,8 bilhão em 9M20 (+25% A/A). Dito isso, mantemos nossa visão positiva para a empresa no longo prazo com base em seu valuation atraente, negociando em 6,0x P/L em 2022.

Trisul (TRIS3): A Trisul apresentou resultados fracos no 3T21 em grande parte devido a uma receita líquida abaixo do esperado (-35,6% abaixo de nossa projeção). Apesar de se beneficiar da margem bruta acima do esperado de 39,6% (+2,6 p.p. vs. XPe; +3,9 p.p. A/A), seu lucro líquido foi de R$ 33 milhões (-40% abaixo de nossas estimativas). Destacamos que a margem bruta do 3T21 foi positivamente impactada por um mix mais favorável. No balanço patrimonial, a empresa registrou uma pequena geração de caixa de R$ 19,6 milhões (Dívida Líquida / Patrimônio Líquido de 16%, que consideramos saudável). Embora não vejamos isso como um gatilho para a ação, mantemos nosso rating de compra e preço-alvo de R$ 14,0/ação.

Usiminas (USIM5): A Usiminas reportou números operacionais piores do que o esperado. O EBITDA ajustado de R$ 2,9 bilhões ficou -28% abaixo de nossas estimativas e -16% abaixo do consenso. A margem EBITDA ajustada foi de 32% no 3T21 (-21p.p no trimestre, mas -16p.p desconsiderando efeitos não recorrentes no 2T21). Os principais destaques foram os volumes de aço mais baixos, parcialmente compensados por preços mais altos e a queda nos preços de minério de ferro, parcialmente compensados por volumes mais altos. A dívida líquida atingiu -R$ 1,2 bilhão (de -R$ 0,2 bilhão no 2T21), enquanto a razão Dívida Líquida / EBITDA caiu para -0,1x contra -0,02x no 2T, devido ao forte aumento de caixa. Reconhecemos que a Usiminas apresentou bons resultados no 3T, porém acreditamos que seja bem abaixo do que o mercado esperava. Mantemos nossa recomendação Neutra para Usiminas.

Vale (VALE3): A Vale reportou resultados operacionais piores do que o esperado. O EBITDA ajustado (excluindo despesas com doações de Brumadinho e Covid-19) de US$7,1 bilhões foi 4% abaixo das nossas estimativas e 18% abaixo do consenso. O principal destaque negativo foram os preços realizados de minério de ferro abaixo do esperado: US$126,7/t (12% abaixo das nossas estimativas), embora os custos também tenham subido acima do esperado. Em Metais Básicos, os preços realizados também decepcionaram, devido a uma greve de trabalhadores que impactou as operações no Canadá. O Fluxo de Caixa Livre das operações foi de US$7,7 bilhões em razão do forte impacto da variação no capital de giro, apesar do EBITDA mais baixo. Além disso, a Vale anunciou ontem um novo programa de recompra de ações, limitado a um máximo de 200 milhões de ações e seus respectivos ADRs, representando até 4,1% do número total de ações em circulação. Mantemos nossa recomendação de Compra.

Via (VIIA3): Via reportou resultados mistos do 3T21, com aceleração do crescimento do marketplace (3P) mas EBITDA ajustado abaixo do esperado. O GMV total cresceu 5,8% A/A (vs. XPe +1,7%), com o crescimento do online (estoque próprio - 1P - em +9,6% A/A e 3P em +138%, vs. XPe +6,1% e +125% respect.) mais do que compensando a performance mais fraca das lojas físicas (vendas mesmas lojas em -14% A/A). No entanto, essa compensação não ocorreu na receita, que caiu 6% A/A, devido à maior representatividade das lojas físicas e 1P (~60%). A margem bruta foi um destaque, com crescimento de 0,5p.p A/A mesmo diante da maior participação do digital (+13p.p A/A) o que não se refletiu na margem EBITDA ajustada (-2,6p.p A/A) devido a maiores investimentos em marketing digital e despesas de processos trabalhistas. Ainda, a companhia registrou uma queima de caixa operacional de R$830mi no trimestre, principalmente explicado pelo reforço de estoques frente aos eventos de fim de ano. Por fim, destacamos que a companhia segue avançando em suas iniciativas estratégicas, com o lançamento do crediário para o marketplace previsto no 4T21 e algumas lojas ativadas como pontos de drop-off de sellers. Mantemos nossa recomendação Neutra e preço-alvo de R$10,0/ação.

Aeris (AERI3): A Aeris reportou resultados neutros no 3T21, com EBITDA de R$61 milhões +25% T/T (ainda -32% A/A). Observamos: (i) melhora sequencial da margem EBITDA de 140bps no trimestre vs. 2T21 (9,7% vs. 8,3%), positivamente impulsionada pelas receitas associadas a início de contrato reconhecidas durante o trimestre (embora ainda abaixo da margem média de ~12% reportada nos 9M20); e (ii) crescimento da receita de 6% vs. 2T21, refletindo (a) um melhor ponto de vista de preços, repassando os aumentos de custo das matérias-primas, (b) reconhecimento de receitas associadas a início de contrato e (c) produção estável vs. 2T21 (+1%). Negociando a 27,3x 2022 P/L, reiteramos nossa recomendação Neutra para a Aeris.

Alliar (AALR3): A Alliar reportou um lucro líquido de R$5M no 3T21 (25% abaixo de nossa estimativa). Os principais destaques foram: i) as receitas aumentaram 15% A/A, com uma recuperação acentuada nas receitas de imagem (+21,3% A/A) e menor dependência de testes Covid-19; e (ii) a margem EBITDA de 23%, uma vez que a empresa conseguiu reduzir custos e promover ganhos de rendimento com a alavancagem operacional. Por outro lado, a posição de alto endividamento da empresa pressiona o lucro líquido. No geral, a Alliar apresentou resultados mistos e mantemos nossa visão cautelosa em relação ao segmento de laboratórios, devido ao seu difícil posicionamento na cadeia de valor da saúde.

Allied (ALLD3): No terceiro trimestre de 2021 (3T21), a Allied apresentou resultados em linha com as nossas expectativas, mas sólidos ainda assim, tendo em vista a base comparativa forte no 3T20. Além disso, entendemos que a empresa demonstrou resiliência frente a um cenário desafiador, tanto do lado da oferta, com dificuldades globais de fornecimento de eletrônicos, quanto do lado da demanda, ainda impactada pela Covid-19 e pelas condições macroeconômicas no Brasil. Como esperávamos, o crescimento do segmento de Distribuição (+6% na comparação anual) mais do que compensou a performance dos segmentos de varejo digital (-13% A/A¹) e varejo físico (-10% A/A). Consequentemente, o lucro líquido recorrente ficou em R$ 62 milhões no trimestre, exatamente conforme esperávamos, apesar de 19% inferior ao lucro do mesmo período do ano anterior. Destacamos também que a Allied se manteve caixa líquida em R$ 40 milhões, com uma alavancagem sob controle em 0,1x dívida líquida/EBITDA.

Americanas (AMER3): A Americanas reportou resultados mistos referentes ao 3T21, com o GMV total subindo +24% A/A (acima de seus pares), puxado pelo crescimento de 30% do GMV online e da melhora da performance das lojas físicas (vendas mesmas lojas em +6% e -3% vs. 3T19). Em relação à rentabilidade, a margem bruta veio em 31,4%, uma queda de 1,4p.p A/A, reflexo da maior participação do canal online (77% do GMV total, +3p.p A/A); já a margem EBITDA veio em 11,8% com a rentabilidade pressionada (-2,5p.p A/A) devido aos investimentos em nível de serviço e desenvolvimento de novas iniciativas. Com isso, o prejuízo líquido (excluindo-se os efeitos dos créditos fiscais) totalizou -R$6mn enquanto a companhia apresentou uma queima de caixa de R$635mi, decorrente de um reforço nos estoques (~R$1bi). Por fim, a empresa destacou o avanço de seu serviço de fulfillment, rápido crescimento da Ame Digital com o lançamento do seu crediário digital e evolução da combinação operacional de negócios. Mantemos recomendação Neutra e preço-alvo de R$45,0.

Arezzo (ARZZ3): Arezzo & Co. apresentou resultados sólidos, em linha com nossas estimativas, mas com lucro líquido superior devido a menores impostos. A receita líquida cresceu 87% A/A ou 77% vs. 3T19 (sendo +20% orgânico). Destacamos que todas as marcas apresentaram crescimento de vendas vs. 2019, com destaque para a AR&Co (+85%), Schutz (+36%) e operação nos EUA (+73%). Quanto à rentabilidade, a margem bruta permaneceu forte, impulsionada pelo impacto positivo da AR&CO. no mix, uma maior participação do canal online e melhores margens nos EUA. Além disso, a empresa mencionou que o sell out de outubro permaneceu sólido (+21% vs. 2019), enquanto as vendas das franquias tem apresentado uma forte aceleração. Finalmente, os resultados iniciais da MyShoes são promissores, a marca Baw lançará sua nova coleção e abrirá duas lojas pop-ups este ano, o sell in da BriZZa aponta para um resultado de sell out sólido no quarto trimestre e o novo posicionamento da marca Alme será divulgado este mês. Mantemos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$108,0/ação.

Aura Minerals (AURA33): A Aura reportou resultados em linha com as expectativas no 3T. O EBITDA ajustado de US$ 36,5 milhões foi +1% acima de nossas estimativas e consenso, um resultado também de -9% T/T e -17% A/A. A margem EBITDA ajustada foi de 36,3% no 3T21 (estável T/T e -13p.p A/A). A receita líquida de US$ 100,5 milhões ficou 4% acima de nossas estimativas e 2% acima do consenso (-10% T/T e +12% A/A). Os principais destaques foram volumes e preços de venda ligeiramente mais baixos, que juntamente com a alta de 14% nos custos (impactado principalmente pela interrupção da produção em San Andres na maior parte de julho e um EBITDA negativo na Gold Road) resultou em um EBITDA consolidado inferior. O caixa líquido atingiu US$ 7,7 milhões (de US$ 7,0 milhões no 2T21). Mantemos nossa recomendação de Compra (preço-alvo de R$95 por BDR).

Blau (BLAU3): A Blau registrou um lucro líquido de R$94M no 3T21 (20% acima da nossa estimativa), suportado por (i) um aumento de 5,5% A/A na receita, apesar de uma leve queda T/T nas receitas de biológicos, (ii) uma queda de 3,3 p.p. na margem EBITDA principalmente causada por aumentos nas despesas administrativas e de P&D, necessárias para que a empresa esteja preparada para continuar crescendo, e (iii) um aumento de R$21,3M A/A no resultado financeiro líquido. Consideramos como transitórios os fatores que afetaram negativamente a receita em relação ao 2T21 e, portanto, reiteramos nossa visão positiva em relação à companhia.

Boa Safra (SOJA3): A Boa Safra (SOJA3) entregou um trimestre forte com a primeira receita real do ano, já que é no 3T que o agricultor inicia o plantio da soja, e entregou recordes em todas as métricas. A receita líquida aumentou 56% nos últimos 12 meses findos no 3T21, um pouco acima da nossa estimativa, enquanto o EBITDA foi de R$ 152 milhões no mesmo período (+46% A/A e -5% vs. XPe). Além do recorde de receita, a carteira de pedidos aumentou 9,9% A/A, então vemos espaço para um 4T21 também positivo e esperamos uma reação positiva do mercado para ação. Nós reiteramos nossa visão positiva e recomendação de Compra em SOJA3, atualmente negociando em 3,5x EV/EBITDA para 2022YE, abaixo do múltiplo que avaliamos como justo de 4,9x.

Brisanet (BRIT3): Brisanet reportou resultado neutro, em linha com nossas estimativas que já refletiam uma desaceleração no crescimento. A receita líquida foi de R$ 190 milhões (+ 56% A/A) e o EBITDA Ajustado alcançou R$ 72,6 milhões (+ 41,8% A/A). A companhia tem enfrentado algumas restrições em sua cadeia de suprimentos afetando a velocidade de implementação de sua rede. Mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o final de 2022 de R$ 17,0 /ação.

BRF SA (BRFS3): Em nossa opinião, apesar da margem EBITDA aj. de 11,0% ser estável em relação ao trimestre anterior (+11bps) e pior em relação ao ano anterior (-221bps), e também inferior à nossa projeção de 11,5%, vemos sinais positivos no 3T21 da BRF. Houve aumento do volume (+5,1% A/A) vendido e também nos preços (+18,6% A/A), embora ainda aquém da alta nos custos (+22,3% A/A), mas diante da queda recente nos preços de milho e soja as perspectivas de curto prazo são positivas. Por outro lado, os resultados entre as unidades de negócio da BRF foram mistos, com o segmento Brasil melhorando sequencialmente, mas ainda contraído em relação ao ano anterior, e também com indicador dívida líquida/EBITDA atingindo 3,06x (vs. 2,9x no 3T20). O segmento Halal DDP apresentou forte recuperação, assim como nas Exportações Diretas, mas a performance do segmento Ásia foi uma surpresa negativa. Com isso, mantemos nosso rating de Neutro para BRFS3, com um preço-alvo de R$ 30/ação para 2021YE.

CCR SA (CCRO3): A CCR reportou resultados positivos, com EBITDA ajustado de R$1.724 milhões +23% A/A (+15% T/T), refletindo as melhorias em rodovias e mobilidade urbana conforme os impactos do COVID-19 suavizam. Destacamos a melhoria contínua do tráfego ao longo do 3T21, com desempenho de tráfego comparável +0,4% vs. 3T19 (período pré-pandêmico); (ii) forte desempenho da divisão de mobilidade urbana (EBITDA ajustado +80% A/A e +3% T/T); e (iii) melhora promissora de tráfego para aeroportos no 4T21, com dados de novembro mostrando uma queda de 25% vs. 2019, melhorando vs. declínio de tráfego de 41-34% em julho-setembro. Reiteramos nossa recomendação de compra para CCR e TP de R$15,60/ação.

CESP (CESP6): O resultado veio um pouco acima de nossas expectativas, principalmente devido a maior venda de energia no trimestre. No entanto, o resultado ainda foi impactados negativamente por um risco hidrológico (GSF) menor, causado pela situação hidrológica atual do Brasil, que exige altas compras de energia. Ainda assim, acreditamos na capacidade da CESP de mitigar esses efeitos e mantemos CESP6 como nossa Top Pick com um preço-alvo de R$ 33/ação.

Copel (CPLE6): Copel reportou um EBITDA Ajustado de R$ 1.071,7 milhões no 3T21, em linha com nossa estimativa de R$ 1.077,6 milhões. O Lucro Líquido foi de R$ 1.723,1 milhões, superando nossa estimativa de R$ 514,2 milhões e o consenso de mercado de R$ 1.234,0 milhões, principalmente devido a ganhos não recorrentes relacionados ao reconhecimento de extensões de concessão de R$ 1.570 milhões. Os resultados vieram em linha com a nossa expectativa. Os destaques foram as maiores tarifas de energia no segmento de distribuição e maiores vendas no mercado de curto prazo, compensadas por maiores compras de energia e custos de combustível. Mantemos nossa recomendação de compra na Copel, com um preço-alvo de R$ 8,0/ação.

d1000 (DMVF3): d1000 reportou resultados mistos, com EBITDA 5.5% acima do nosso. A receita bruta cresceu 18% A/A devido a recuperação do tráfego em lojas combinado à aceleração do plano de expansão da companhia. Os dois destaques negativos foram i) a queda na margem bruta (-2,5p.p. A/A) por conta da nova estratégia de precificação da companhia para se tornar mais competitiva em RX; e ii) queima de caixa em R$6mi, explicado pela aceleração de abertura de lojas (+6 no trimestre). No entanto, a diluição das despesas de vendas nos surpreendeu positivamente uma vez que esperávamos uma pressão devido às despesas pré-operacionais das novas lojas. Mantemos Neutro e preço alvo de R$7,5/ação.

Ecorodovias (ECOR3): A Ecorodovias apresentou resultado neutro, com EBITDA ajustado de R$636 milhões estritamente em linha com nossas estimativas (+ 19% A/A), refletindo principalmente melhorias no tráfego conforme os impactos da COVID-19 suavizam. Do lado positivo, destacamos a melhoria contínua do tráfego, com tráfego comparável + 3,5% vs. 3T19 (período pré-pandêmico) acelerando vs. 2T21 (+1,7% vs. 2T19). Do lado negativo, notamos uma contração da margem EBITDA de ~ 2p.p. A/A para concessões rodoviárias maduras, apesar das melhorias de receita, refletindo alguma pressão de custos durante o ano. Reiteramos nossa recomendação Neutra.

Estapar (ALPK3): Conforme esperado, a Estapar divulgou resultados em recuperação para o terceiro trimestre de 2021 (3T21), em função da flexibilização das restrições de mobilidade que tem ocorrido nos últimos meses, à medida que o processo de vacinação avança no Brasil. No consolidado, a receita líquida da empresa atingiu R$229 milhões (+69% A/A¹ e em linha com as nossas estimativas). Em outubro, a Estapar publicou sua prévia operacional, na qual já havia afirmado que as vendas mensais no trimestre tinham alcançado cerca de 72% do registrado no mesmo período em 2019.

Fleury (FLRY3): A Fleury registrou lucro líquido de R$95M no trimestre (4,9% acima da nossa estimativa), apresentando receita recorde impulsionada pelo crescimento orgânico e inorgânico. Os custos voltaram aos níveis normalizados, comprimindo a margem bruta em 6 p.p. A/A e um aumento nos gastos com pessoal dedicado aos novos negócios comprimiu a margem EBITDA em mais 3 p.p. A/A. No geral, o crescimento da receita é muito bem-vindo, embora notemos que uma parte dele veio de fontes inorgânicas, o que, juntamente com a compressão da margem EBITDA, pode significar que o crescimento marginal pode render retornos menores do que a operação atual. Portanto, mantemos nossa visão cautelosa em relação às ações da companhia.

Grendene (GRND3): A Grendene divulgou resultados em recuperação, marcados por volumes menores na comparação anual, mas compensados por uma receita bruta por par de sapato significativamente mais alta. Dessa forma, a receita bruta consolidada atingiu o maior patamar para um terceiro trimestre na história da companhia. Ainda assim, a pressão de custos segue ditando o tom do resultado da empresa, com margens em queda na comparação anual: -50 pontos base de margem bruta, que ficou na casa dos 44,2%, e -240 pontos base de margem EBIT recorrente, chegando em 18,8%.

IMC (MEAL3): A IMC reportou resultados em recuperação para o 3T21, majoritariamente em linha com nossas expectativas. A receita líquida consolidada da companhia foi de R$540 milhões, +4% acima das nossas estimativas e +27% vs 3T19, assim consolidando a recuperação de vendas para níveis pré pandemia. O EBITDA Ajustado ficou em R$78 milhões, +3% acima da nossa estimativa e +7% vs 3T19; também destacamos a expansão de Margem EBITDA de 0,17 p.p., alcançando 14,4% (levemente abaixo da nossa estimativa de 14,6%), sendo resultado principalmente de uma alavancagem operacional, agora que a receita parece estar novamente em tendência de crescimento.

JBS (JBSS3): No 3T21, a JBS entregou mais um trimestre forte, com a JBS USA Beef novamente em destaque com uma margem EBITDA ajustada de 21,8%! A receita líquida consolidada cresceu 32,2% A/A e a Margem Bruta nos surpreendeu com um aumento de 63,3% A/A. A empresa anunciou mais uma rodada de R$ 2,4bi em dividendos, o que implica um dividend yield atraente de 8% em 2021, mas com lucro líquido acumulado de R$ 14bi e baixo nível de alavancagem atual, não desconsideramos outro anúncio de dividendos. Embora os resultados da JBS tenham sido fortes no geral, a PPC relatou uma margem menor, junto com a JBS Brasil, enquanto a Seara e a JBS USA Pork contraíram ainda mais. No entanto, a alavancagem caiu para 1,52x em BRL (1,49x USD), apesar de um processo contínuo de diversificação geográfica e também na produção de proteínas, junto com o pagamento de dividendos mencionado acima, algo a comemorar. Reiteramos nossa recomendação de Compra com um preço-alvo de R$ 40/ação para 2021YE.

JSL (JSLG3): A JSL apresentou sólidos resultados no 3T21, com EBITDA ajustado de R$198 milhões +68% A/A e +60% T/T. Destacamos: (i) aumento contínuo da receita (+61% A/A e +28% T/T), com indicações positivas de crescimento orgânico para JSL (sem aquisições) e suas aquisições recentes (+15% e +23% A/A, respectivamente) ; (ii) fortes indicadores de atividade comercial, com R$1,2 bilhão de receita potencial assinada ao longo do 3T21 (vs. R$900 milhões no 2T21); e (iii) melhora sequencial da margem EBITDA nas divisões asset-light e asset-heavy ​​(+0,7pp e + 6,6pp T/T, respectivamente), aliviando as preocupações de aumento dos custos de insumos, em nossa opinião, após recente repasse de preços para as tarifas. Continuamos vendo a JSL bem posicionada para consolidar o fragmentado setor de logística no Brasil, reiterando nossa recomendação de Compra.

Klabin (KLBN11): A Klabin reportou números operacionais em linha com o esperado. O EBITDA recorrente de R$1.928 milhões ficou estritamente em linha com a nossa estimativa (+7% T/T, +56% A/A), com margem de 44% (estável ante o 2T21). Os principais destaques positivos foram os preços realizados mais altos em praticamente todas as linhas de negócios, bem como o melhor mix de vendas em celulose. No lado negativo, os custos de celulose ficaram 8% acima das nossas estimativas, e a alta das aparas seguiu pressionando os custos de produção de papéis reciclados. Mantemos nossa recomendação de Compra (preço-alvo de R$32/ação).

Kora Saúde (KRSA3): A Kora registrou um prejuízo líquido de R$15M no 3T21 (vs. nossa estimativa de um lucro de R$8M), sustentado por (i) um aumento de 110% A/A na receita devido a aquisições e um aumento de 42% no ticket médio; (ii) margem EBITDA ajustada de 24,2%, pressionada pelos custos relacionados à Covid-19, capacidade ociosa e aquisições; e (iii) despesas financeiras líquidas de R$43M devido a uma dívida líquida de R$1B (excluindo arrendamentos). Em nossa visão os resultados foram mistos, mas não alteram nossa visão positiva em relação à ação, considerando que a empresa está entregando consistentemente sua estratégia de crescimento inorgânico, e que os impactos negativos são transitórios.

Localiza (RENT3): A Localiza reportou bons resultados no 3T21 (em linha com nossas expectativas e as do mercado), com lucro ajustado de R$450 milhões (+38% A/A e estável T/T). Os principais positivos foram: (i) crescimento do EBITDA ajustado (+34% A/A e +13% T/T), principalmente impulsionado por (a) forte desempenho de Rent-a-Car (RaC) (EBITDA +35% A/A e 22% T/T) com aumento sequencial de volume e tarifa, e (b) Seminovos segue com dinâmica positiva, com margens fortes refletindo aumentos nos preços dos carros usados ​​(preço médio dos carros vendidos +35% A/A e +10% T/T). Do lado negativo, notamos a queda das margens EBITDA das divisões de aluguel (refletindo principalmente os altos custos de manutenção causados ​​pela idade da frota anormalmente elevada). Reiteramos nossa visão positiva e recomendação de compra para a Localiza.

Locaweb (LWSA3): Locaweb reportou resultados sólidos no terceiro trimestre, com um crescimento forte de receita. O forte desempenho da receita líquida (+ 65,7% A/A) foi impulsionado principalmente pelo crescimento de + 162,3% A/A no segmento de Commerce. Destacamos a aceleração no ritmo de adição de novas lojas no 3T21 mesmo com a reabertura da economia, contribuindo para o aumento da participação do segmento na receita total (de 32% no 3T20 para 51% no 3T21). Mesmo acreditando que a empresa está bem posicionada para melhorar sua lucratividade, é interessante ficar de olho no EBITDA para os próximos trimestres, especialmente nas empresas recentemente adquiridas.

Lojas Renner (LREN3): A Lojas Renner reportou resultados sólidos do 3T21, porém em linha com nossas estimativas. A companhia reportou resultados com uma dinâmica semelhante à C&A, com contínuo crescimento de receita, fluxo em lojas gradualmente acelerando e a conversão/número de itens/sacola foi maior. Como resultado, as vendas líquidas do varejo cresceram 43,5% A/A (ou +23% vs. 3T19). Sobre a rentabilidade, a margem bruta apresentou redução da pressão em relação a 2019 (-1p.p.) com ativações promocionais em níveis baixos, compensando parcialmente os maiores custos com fretes, matérias-primas e depreciação do BRL. No entanto, a pressão de margem EBITDA foi mantida devido aos investimentos na construção de seu ecossistema. Quanto à Realize, os resultados continuam mostrando recuperação, enquanto a inadimplência está nos menores níveis históricos. Por fim, o lucro líquido maior que nossas estimativas é explicado pelo maior nível de receitas financeiras, além de a empresa ter apresentado uma geração de caixa de R$ 509 milhões. A empresa também sinalizou que está otimista em relação ao 4T21, com forte desempenho desde o dia das crianças (+35% vs. 3T19). Mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo de R$ 43,0/ação.

Méliuz (CASH3): Méliuz publicou resultados praticamente em linha com o esperado 3T21, com receita líquida de R$ 59 milhões (vs. R$ 61 milhões do consenso VisibleAlpha), implicando em um crescimento de 8% T/T e 129% A/A. A receita líquida mais fraca do que o esperado foi explicada principalmente pelo segmento de serviços financeiros, impactado pelo fim das campanhas pagas de marketing relacionadas ao cartão co-branded. Por fim, o prejuízo foi de R$ 3 milhões, uma vez que as maiores despesas de pessoal foram apenas parcialmente compensadas pelas despesas de cashback menores do que o esperado. O índice de cashback sobre a comissão foi de 53%, o que vemos um índice saudável, dado que esperamos margens mais pressionadas no curto prazo para manter esse índice de crescimento. Mantemos nossa recomendação de Compra e preço alvo de R$ 8,0/ação, pois vemos a empresa como um ótimo veículo para capturar a competição agressiva no e-commerce e com opcionalidades ainda não precificadas.

Orizon (ORVR3): O EBITDA ajustado ficou em R$ 38 milhões, acima de nossa estimativa (+5,5%) de R$ 36 milhões. Os resultados foram afetados por eventos não recorrentes como o pagamento baseado em ações (R$ 3.584 milhões), custos de transação de M&A (R$ 1.663 milhões), e receita de créditos de carbono gerados no período a um preço de US$ 2,85/tCO2e (R$ 5.758 milhões). O resultado veio em linha com a nossa expectativa, com volumes de resíduos recebidos nos Ecoparques da Companhia estáveis em relação ao ano anterior, e um aumento na venda de energia de biogás a preços atrativos. Além disso, os resultados foram afetados por eventos não recorrentes, como pagamento baseado em ações e custos com transação de M&A. Mantemos nossa recomendação de compra na Orizon, com preço-alvo de R$ 30/ação.

Pardini (PARD3): O Pardini registrou um lucro líquido de R$53M no 3T21 (3,6% abaixo da nossa estimativa). Os principais destaques foram: (i) aumento de 13% nas receitas, principalmente devido à aquisição da LPA no 2T21; (ii) Margem EBITDA de 24% suportada pela normalização do mix e da força de trabalho; e (iii) taxa efetiva de imposto de 28,8%, sem o auxílio dos benefícios fiscais observados no 3T20. A empresa apresentou números saudáveis ​​de maneira geral, todavia mantemos nossa visão cautelosa em relação a todo o segmento de laboratórios, uma vez que as perspectivas de crescimento orgânico e de expansão de margens continuam fracas.

Positivo (POSI3): A Positivo reportou resultados sólidos no terceiro trimestre, acima de nossas estimativas de receita. A companhia continua tendo forte demanda em todas as suas unidades de negócios. O forte desempenho da receita líquida (+ 62,5% A/A) foi impulsionado (i) pelo crescimento das vendas de notebooks e produtos de tecnologia nos segmentos de varejo e corporativo; e (ii) maior mix de produtos. O lucro bruto foi de R$ 197,8 milhões (+ 82,9% A/A), -5,9% abaixo das nossas estimativas e a margem bruta foi de 23,9% (vs. 21,2% no 3T20). O EBITDA ajustado foi de R$ 89 milhões, (vs. R$ 8 milhões no 3T20 e – 11,5% abaixo das nossas estimativas), com margem de 10,8% (vs. 3,7% no 3T20 e 12,5% XPe), principalmente devido à alavancagem operacional. Por fim, o lucro líquido reportado foi de R$ 54 milhões no 3T21 (aumento de 62,5% A/A e prejuízo líquido de R$ 9 milhões no 3T20).

Priner (PRNR3): A empresa entregou números robustos no período, com destaque para o forte crescimento de receita, em linha com o que havia sido divulgado na prévia operacional no começo de outubro. A Priner registrou uma receita líquida de R$ 124 milhões, 2% abaixo do que esperávamos mas ainda 125% acima do 3T20, devido ao aumento da demanda tanto por serviços onshore quanto offshore. Por outro lado, como já esperávamos, as margens da empresa apresentaram ligeira compressão, sobretudo devido a custos relacionados com a Covid-19. Nesse sentido, as margens EBITDA e líquida vieram ligeiramente abaixo das nossas estimativas, ficando em 10,4% (esperávamos 11%) e 3,1% (esperávamos 4,7%), respectivamente. Ainda assim, nós continuamos confiantes que as perspectivas de médio prazo para a Priner seguem fortes do ponto de vista operacional e mantemos nossa recomendação de Compra para o papel, com um preço-alvo de R$ 13,4 por ação.

RaiaDrogasil (RADL3): A RD reportou resultados do 3T21 em linha com nossas estimativas, mas com um lucro líquido abaixo do esperado. O principal destaque do resultado foi o crescimento de receita bruta, reflexo da forte performance de vendas mesmas lojas (+17,9% e +12,3% para lojas maduras, acima do reportado pela Pague Menos, de 7,1%- 6,6%, respectivamente), que levou a ganhos de participação de mercado em todas as regiões do país. A margem bruta se manteve estável A/A, mesmo com uma penetração do canal digital recorde (9,2% das vendas, +2,1p.p A/A), enquanto a margem EBITDA veio em 6,8% (-0,5p.p A/A) devido aos investimentos da empresa nas estratégias de plataforma de saúde e digitalização. No entanto, destacamos que a margem de contribuição se manteve em um patamar sólido de 10% (estável A/A). Por fim, o lucro líquido abaixo do esperado foi impactado por maiores despesas financeiras. Reiteramos nossa recomendação de Compra e preço-alvo de R$27,0/ação.

Rede D’Or (RDOR3): A Rede D’Or reportou um lucro líquido de R$378M no 3T21 (em linha com nossa estimativa), suportado por (i) um aumento de 39% A/A na receita, (ii) margem EBITDA de 23,7%, e (iii) despesas financeiras líquidas de R$454M. A empresa aumentou sua capacidade operacional em 27% A/A, mantendo a taxa de ocupação em saudáveis 78,4% e custos sob controle. Além do aumento da taxa Selic e do alto montante de dívida, o resultado financeiro foi negativamente afetado por uma despesa pontual de R$74M gerada pelo resgate antecipado de Senior Notes. Mantemos nossa visão positiva em relação à ação principalmente pela capacidade da empresa em entregar seu ambicioso plano de crescimento – a empresa já anunciou a aquisição de 1.478 leitos hospitalares em 2021.

Sabesp (SBSP3): A Sabesp reportou um EBITDA ajustado de R$ 1.759 milhões, em linha com nossas estimativas e com o consenso de mercado (R$ 1.795mi e R$ 1.760mi respectivamente). Os resultados refletem um aumento de 18% na receita no comparativo anual, principalmente devido à combinação de: (i) um reajuste tarifário de 7,0% em maio de 2021 e um de 3,4% em agosto de 2020; (ii) um aumento de 3,7% nos volumes faturados (excluindo o município de Mauá) e um melhor mix de clientes, como resultado de maiores volumes nos segmentos comercial e industrial, portanto, uma melhoria implícita nas tarifas de 20,2% A/A vs. nossa estimativa de 22,1% A/A. O resultado veio em linha com as nossas expectativas. Os principais drivers, como de costume, foram os reajustes tarifários, o aumento no volume faturado (exceto o município de Mauá) nas categorias não residenciais, em grande parte compensado pelo aumento dos custos gerenciáveis (PMSO). Mantemos nossa recomendação neutra na Sabesp, com preço-alvo de R$ 52/ação

SEER Educacional (SEER3): A Ser reportou um lucro líquido ajustado de R$7,5M no 3T21 (em linha com nossa estimativa), apoiado por: (i) um aumento de 20% na receita, com grande contribuição do ensino digital e de aquisições; (ii) margem EBITDA ajustada de 21%, com custos e despesas controlados apesar da retomada das aulas presenciais e das aquisições realizadas recentemente; e (iii) despesas financeiras líquidas de R$37M, impactadas pela alta da Selic e aumento do endividamento. Além dos resultados positivos, a empresa registrou números recordes de captação, o que pode sinalizar um ponto de inflexão para o setor.

Taesa (TAEE11): A Taesa reportou um EBITDA Ajustado (incluindo equivalência patrimonial, consistente com nossa metodologia para fins de comparação) de R$ 453,8 milhões, em linha com nossa estimativa de R$ 435,1 milhões e consenso de mercado de R$ 466,7 milhões. O Lucro Líquido foi de R$ 192,1 milhões, também em linha com nossa estimativa de R$ 167,1 milhões. Temos uma avaliação neutra dos resultados da Taesa no 3T21, uma vez que os números do EBITDA Ajustado vieram em linha com nossas estimativas e com o consenso de mercado. Embora tenhamos uma visão positiva sobre a estabilidade do segmento de transmissão, com base em uma estrutura de receita fixa, vemos as ações como precificadas. Mantemos nossa recomendação Neutra na TAESA, com um preço-alvo de R$ 38/ação.

Totvs (TOTS3): A Totvs reportou resultados sólidos no terceiro trimestre, em geral em linha com nossas estimativas. A receita líquida consolidada atingiu R$ 854,5 milhões, um aumento de 26,1% A/A e 11,0% T/T e 2% acima de nossos números. A receita recorrente cresceu 32,8% A/A, com receita recorrente anualizada (ARR) de R$ 2,8 bilhões, um número notável com uma adição líquida orgânica de R$ 166,2mn vs. o segundo trimestre. Com os custos sob controle, aumentando em um ritmo mais lento do que as receitas, o EBITDA cresceu 19% A/A, superando nossas estimativas de EBITDA em cerca de 3%. A margem EBITDA ajustada foi de 22,5% (vs. 22,3% XPe). O lucro líquido atingiu R$ 88,9 milhões, um aumento de 12,1% A/A e em linha com nossas estimativas (R$ 86 milhões).

Vulcabras (VULC3): No terceiro trimestre de 2021 (3T21), a Vulcabras apresentou resultados em linha com as nossas expectativas, mas robustos mesmo assim, na nossa visão. Destacamos o crescimento de receita de 40% na comparação com o 3T20, bem como o ganho de margem bruta também na comparação anual, saindo de 34,2% para 36,1%. Tudo isso se deu em meio a um cenário macroeconômico que segue desafiador e, em particular, a um momento em que o varejo ainda lida com restrições impostas pela Covid-19. Do lado negativo, o aumento nos custos da matéria prima segue sendo uma realidade, pressionando margens. No entanto, nós acreditamos que a Vulcabras deve continuar melhorando sua rentabilidade no curto prazo, como veio fazendo nos últimos três trimestres, que registraram aumentos consecutivos de margem bruta. Isto posto, nós mantemos a nossa recomendação de Compra para o papel, com um preço-alvo de R$ 12 por ação.

Unifique (FIQE3): Unifique reportou resultados sólidos no terceiro trimestre, em linha com nossas estimativas. O sólido desempenho da receita líquida (+ 59,1% A/A) foi impulsionado (i) pela expansão da rede e, consequentemente, pelo aumento da base de clientes; e (ii) empresas adquiridas ao longo de 2021. Mantemos nossa recomendação de compra e preço-alvo para o final de 2022 de R$ 13,0/ação.

Unidas (LCAM3): A Unidas mais uma vez reportou resultados fortes, embora em linha com o esperado, com um lucro líquido de R$267 milhões ligeiramente acima de nossas estimativas e consenso (+2% e +5%, respectivamente, e +11% T/T). Destacamos o forte desempenho em todas as divisões, com: (i) Rent-a-Car (RaC) refletindo uma forte combinação de crescimento de volume (+10% T/T) e aumento de preços (tarifas +12% T/T), impulsionando a margem EBITDA para 45,8% (+7p.p. T/T); (ii) Gestão de Frotas continua com sua trajetória de crescimento consistente (volumes +7% e +25% T/T e A/A, respectivamente). Por fim, notamos outro trimestre forte para a divisão de Seminovos, com margem EBITDA recorde de 22,6%, refletindo o aumento dos preços dos carros usados ​​(preço do carro vendido +43% A/A). Respaldados por expectativas positivas de normalização do setor de aluguel de veículos (e retomada do crescimento), reiteramos nossa visão positiva e recomendação de Compra.

Yduqs (YDUQ3): A Yduqs reportou lucro ajustado de R$146M no 3T21 (-25% A/A¹; 78% acima de nossa estimativa). Os principais destaques foram (i) uma redução de R$59M A/A em descontos obrigatórios, para apenas R$8,8M no 3T21, (ii) a consolidação da QConcursos, contribuindo com aproximadamente R$47,4M em receitas, e (iii) um aumento de R$16M A/A nas despesas financeiras líquidas devido ao aumento da taxa Selic e aumento de 23% na dívida líquida. Nossa visão sobre os resultados é mista, todavia reiteramos nossa recomendação de Compra para a ação, visto que vemos a empresa sendo negociada a um múltiplo P/L de 10,1x para 2022E, que consideramos baixo em comparação à média histórica da companhia (12,8x nos últimos 36 meses).

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