Mineração e Siderurgia | Papel e Celulose: Postcard do Rio

Nesta semana, realizamos nossa XP CEO Conference no Rio de Janeiro. Embora as discussões em torno dos mercados finais domésticos e do cenário macro brasileiro tenham sido, no geral, mais cautelosas, saímos marginalmente mais construtivos com os fundamentos das commodities, com sinais de um pano de fundo mais favorável tanto para minério de ferro quanto para celulose. Para Vale, as discussões apontaram para um mercado de minério de ferro relativamente equilibrado, enquanto um potencial novo decreto sobre cavidades poderia aumentar ainda mais a flexibilidade operacional. Para Suzano e Klabin, os comentários sobre estoques baixos de celulose de fibra curta, melhora da demanda chinesa e aumentos recentes nos preços de papel reforçaram uma visão marginalmente mais construtiva para os fundamentos da celulose no curto prazo. Por fim, para CSN/CMIN, a companhia permanece focada na desalavancagem, ao mesmo tempo em que transmitiu uma perspectiva mais construtiva tanto para Aço quanto para Mineração, sustentada pela recuperação de margens e por iniciativas contínuas de crescimento e monetização.

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Vale. Saímos da reunião levemente mais construtivos com os fundamentos do minério de ferro, após indicações de um mercado relativamente equilibrado, com a demanda global ainda devendo crescer ~0,5–1,0% a.a. e adições líquidas de oferta limitadas, o que acreditamos que deve ajudar a sustentar os preços do minério de ferro (~US$100/t parece justo nesse contexto, particularmente considerando as recentes pressões inflacionárias sobre os custos). Operacionalmente, vemos uma produção próxima ao ponto médio do guidance (~340 Mt) como razoável, enquanto iniciativas de produtividade devem ajudar a manter os custos amplamente estáveis apesar das pressões inflacionárias (custos all-in em torno de ~US$60/t também parecem alcançáveis e uma boa referência para 2027E neste momento). Por fim, acreditamos que um potencial novo decreto para o licenciamento de cavidades seja mais relevante sob a perspectiva de flexibilidade e redução de riscos do que como um catalisador de volumes no curto prazo, permitindo que a companhia otimize seu footprint de produção à medida que as condições de mercado evoluam.

Suzano. Observamos um tom marginalmente mais positivo em relação aos fundamentos do mercado de celulose, com indicações de que os preços atuais de celulose de fibra curta (~US$550–560/t) devem estar mais próximos de um fundo, sustentados por estoques normalizados na China e pelos recentes anúncios de aumentos de preços de papel na Ásia, com produtores integrados chineses retornando ao mercado como compradores e sustentando uma melhora na entrada de pedidos. Em alocação de capital, o management reiterou seu foco na desalavancagem, mirando alavancagem de 2,5x ao longo dos próximos ~18 meses, enquanto indicou que um novo projeto de celulose não atende aos requisitos de retorno diante dos custos florestais crescentes e do custo de capital elevado. Por fim, eficiência operacional foi um tema recorrente, com iniciativas em curso em logística, florestal, procurement e estrutura organizacional devendo sustentar melhorias de custos no 2S26E. O management reiterou um cash cost de celulose de ~R$800/t para 2026, com espaço para melhorias em 2027E à medida que os custos de madeira continuem sendo otimizados.

Klabin. Saímos com uma visão mais positiva tanto para os mercados de celulose quanto de embalagens. Em (i) celulose, além dos sinais de fundo na China, a demanda por papel na América do Norte permanece relativamente sólida, especialmente em tissue, com fechamentos recentes de capacidade do lado de fibra longa/fluff limitando os riscos de baixa para fibra curta à medida que os spreads entre fibras se recuperam. Em (ii) embalagens, a demanda permanece resiliente, enquanto os preços de kraftliner continuam avançando (+US$100/t anunciados) e sendo gradualmente refletidos nos resultados. Também observamos que o ramp-up da MP28 está evoluindo bem, sustentado por um mix favorável, com maior participação de produtos de margens mais altas. Por fim, em alocação de capital, menores necessidades de capex, queda da alavancagem e contribuições crescentes de estruturas relacionadas a ativos florestais devem sustentar uma geração de FCF mais forte e maior flexibilidade financeira nos próximos anos.

CSN e CSN Mineração. O foco do management permaneceu na desalavancagem, com a atenção no curto prazo voltada ao processo de venda de Cimento, com potencial assinatura até o fim de Set’26. Em Aço, o tom foi mais construtivo, com expectativa de continuidade da recuperação das margens no 2S26E, sustentada pelos aumentos de preços anteriores e por custos estáveis de matérias-primas, embora a competição com importados permaneça como um fator importante a monitorar. Em Mineração, o management reiterou seu foco no crescimento de longo prazo, destacando o projeto de expansão P15 e oportunidades para melhorar a qualidade dos produtos, com instrumentos de hedge mitigando os preços mais baixos do minério de ferro no curto prazo. Estimamos que ~50–60% das vendas do 3T26E estejam protegidas por hedge em um nível de ~US$105/t. Por fim, a monetização de infraestrutura permanece no caminho esperado, com propostas previstas para as próximas semanas e assinatura esperada antes do fim do ano.