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Iguatemi (IGTA3) 2T20: Um trimestre desafiador, mas ainda assim acima das expectativas

Principais destaques do 2T20

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A Iguatemi reportou resultados fracos no 2T20, mas ainda assim acima das nossas estimativas e do consenso de forma geral. A receita líquida, excluindo o efeito da linearização das concessões dadas aos lojistas, foi de R$ 85 milhões (-55% a/a) e o FFO (fluxo de caixa das operações) atingiu R$ 29 milhões (-68% a/a), acima do estimado apesar de ainda se tratar de um cenário altamente desafiador. A diferença para as nossas estimativas reflete, do lado positivo, descontos mais baixos que o previsto, uma taxa de ocupação um pouco melhor e despesas financeiras menores, mas esses impactos foram parcialmente compensados ​​por receitas mais fracas que o esperado de estacionamento/administração e custos e despesas mais pressionados. As Vendas Mesmas Lojas (SSS) caíram 71% no 2T20, enquanto as vendas dos shoppings apresentaram queda de ~83% a/a e os Aluguéis Mesmas Lojas (SSR) cairam 79% (líquido de descontos e provisões), refletindo impacto direto das restrições impostas às operações dos shoppings.

Para frente, acreditamos que as atenções estarão voltadas para a evolução dos descontos e métricas operacionais gerais (como vendas, ocupação, taxa de inadimplência, etc.), uma vez que as severas restrições impostas às operações durante o 2T impedem uma avaliação completa de potenciais tendências de recuperação nesse momento. Em 31 de julho, a Iguatemi possuía ~73% da sua ABL própria (área bruta locável) de shoppings em operação (mas ainda com restrições). Nós mantemos recomendação de Compra para as ações, refletindo nossa percepção de que a empresa reúne (i) um portfólio forte, com altos níveis de produtividade, o que deveria proporcionar resiliência superior uma vez que as operações gradualmente retornarem ao normal, (ii) um balanço saudável e (iii) negocia a nível de valuation ainda atrativo em nossa visão (vemos ações negociando a um FFO Yield superior a 7% em 2021). Nosso preço-alvo para é de R$ 46,0/ação.

Mais detalhes sobre os números do 2T20: Conforme esperado, as receitas de estacionamento e o aluguel percentual foram algumas das linhas mais diretamente impactadas pela suspensão das atividades. A receita bruta total foi de R$ 160 milhões, -25% a/a, refletindo principalmente (i) uma queda de 92% a/a nas receitas de estacionamento, (ii) uma queda de 48% a/a nas receitas com taxa de administração e (iii) uma queda de 57% a/a em outras receitas (sendo que de forma consolidada essas linhas ficaram ~50% abaixo da nossa estimativa). Se dermos um zoom na receita de aluguel (que ficou ~3% acima da nossa estimativa e representou 89% da receita bruta total), tanto o aluguel percentual quanto o aluguel temporário caíram de forma acentuada (65% a/a e 75% a/a, respectivamente). Os descontos de aluguel concedidos aos inquilinos (que serão linearizados ao longo de um período de ~30 meses, que é o prazo médio remanescente dos contratos) totalizaram ~R$ 82 milhões (abaixo da nossa estimativa). Excluindo o efeito da linearização, o EBITDA atingiu R$ 39 milhões, acima das nossas estimativas e do consenso, resultando em uma margem EBITDA de ~46%. A diferença em relação à nossa margem estimada é fruto principalmente de maiores custos de estacionamento e outros custos, mas que por sua vez foram parcialmente compensados ​​pela forte queda nas despesas com terceiros e com pessoal. O EBITDA superior e as despesas financeiras líquidas menores que o esperado resultaram em um prejuízo líquido abaixo das estimativas (de -R$ 8 milhões, vs. nossa estimativa de -R$ 23 milhões).

Alavancagem, liquidez e outros tópicos: A Iguatemi encerrou o 2T20 com ~R$ 1,2 bilhão em caixa (+24% t/t), uma alavancagem de ~ 2,7x dívida líquida/EBITDA (considerando o efeito da linearização, que é o indicador considerado para fins de covenant) e ~R$ 33 milhões em obrigações a serem pagas até o final de 2020 (~1% da dívida bruta total). Durante o 2T, a empresa captou R$ 300 milhões a um custo de CDI + 3% a.a. Em resposta às restrições impostas às operações dos shoppings, a Iguatemi (i) manteve descontos no condomínio (40-50%) e no fundo de promoção (60-100%), (ii) manteve a redução de aluguel em abril (100%) e maio (100% para os shoppings fechados) e (iii) desenvolveu uma política de aluguel mais personalizada em junho (com base no perfil do shopping e na área do lojista). A Iguatemi revisou a curva de provisão a fim de refletir o cenário mais adverso. Por fim, a inadimplência líquida foi de -26%, mas basicamente refletindo a menor base de receita no período versus o valor recuperado.

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