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Grupo Carrefour Brasil (CRFB3): Aquisição das lojas do Makro é levemente positiva para o lucro

O Grupo Carrefour Brasil anunciou a aquisição de 30 lojas e 14 postos de combustível do Makro Atacadista. De acordo com o comunicado, foi acordado um montante máximo de R$ 1,95 bilhão a ser pago pela companhia, uma vez concluída aprovada a aquisição. Na nossa visão, o anúncio é levemente positivo para o Grupo Carrefour Brasil (mantemos Neutro) e levemente negativo para o Grupo Pão de Açúcar (mantemos Compra).

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O que aconteceu?

Na manhã deste domingo (16 de fevereiro), o Grupo Carrefour Brasil anunciou a aquisição de 30 lojas e 14 postos de combustível do Makro Atacadista, um dos concorrentes do Atacadão no segmento de atacarejo. De acordo com o comunicado, foi acordado um montante máximo de R$ 1,95 bilhão a ser pago pela companhia, uma vez aprovada a aquisição (múltiplo implícito de EV / Receita Líquida de 0,8x vs. 0,6x para as ações do Carrefour, atualmente). Com isso, estimamos que a transação levaria o endividamento da empresa para um nível ainda confortável de 0,8x dívida líquida / EBITDA no 1T20 (vs. 0,3x na nossa projeção atual).

As 30 lojas faturaram cerca de R$ 2,8 bilhões em 2019 e estão localizadas em 17 estados. Segundo o anúncio, o Grupo Carrefour planeja converter todas as lojas Makro em Atacadão em um período de 12 meses após a conclusão da compra. Com isso, a companhia espera uma melhora de mais de 60% no faturamento dessas unidades e uma normalização gradual dos níveis de rentabilidade para patamares similares àqueles observados nas lojas do grupo atualmente. Dessa forma, as lojas somam-se às 186 da bandeira Atacadão ao final de 2019, aumentando o faturamento da mesma em ~7% (com a transação. o segmento de atacarejo passa a representar 73% da receita da operação alimentar).

A transação ainda está condicionada à aprovação do CADE e à negociação com os proprietários das 8 lojas que atualmente são alugadas.

Atacadão: Números pro-forma, assumindo a conclusão da aquisição

Qual é o impacto do anúncio para as ações?

Grupo Carrefour Brasil (CRFB3). Levemente positivo.

A aquisição acelera o plano de expansão do Atacadão e aumenta a capilaridade da bandeira em praças em que a marca tem menor presença, como o estado do Rio de Janeiro (7 lojas) e a região nordeste (8 lojas).

Entretanto, esperamos que a aquisição tenha um impacto relativamente pequeno no lucro líquido do grupo, mesmo considerando as potenciais melhorias (estimamos um aumento de ~1,5% entre 2021 e 2023). Veja a nossa análise em maior detalhe abaixo.

Mantemos nossa recomendação Neutra para as ações do Grupo Carrefour Brasil (CRFB3) e preço-alvo de R$23,00 ao final de 2020. Acesse nossa tese de investimento no link.

Grupo Pão de Açúcar (PCAR4). Levemente negativo.

O Assaí se distancia ainda mais do seu principal competidor em termos de faturamento (agora com faturamento cerca de 32% menor do que o Atacadão, a partir da conclusão da transação).

Entretanto, achamos positivo o fato de as lojas adquiridas não estarem no estado de São Paulo, onde o Assaí tem uma presença relativamente forte (especialmente na região metropolitana da capital). Além disso, notamos que as lojas do Makro estão localizadas em regiões com maior presença de bandeiras regionais (sul e nordeste).

Mantemos nossa recomendação de Compra para as ações do Grupo Pão de Açúcar (PCAR4) e preço-alvo de R$105,00 ao final de 2020. Acesse nossa tese de investimento no link.

Analisando o impacto no lucro do Grupo Carrefour Brasil

Fizemos uma análise com o objetivo de estimar o impacto que a aquisição dos ativos do Makro teria no lucro líquido do Grupo Carrefour Brasil, caso aprovada.

Os resultados sugerem que a transação reduziria o lucro da companhia em 1,7% em 2020, principalmente em função do resultado operacional ainda não normalizado e da aceleração do ritmo de conversões (estimamos 23 em 2020 e 7 em 2021). Entretanto, estimamos um impacto positivo de ~1,5% entre 2021 e 2023, resultado da melhora no faturamento das lojas e da normalização da rentabilidade. Veja a imagem abaixo.

A seguir compartilhamos as premissas principais utilizadas na análise:

  • Ritmo de conversões: Esperamos que as conversões sejam distribuídas de maneira semelhante ao longo dos próximos 12 meses (2T20-1T21), sendo sempre concluídas ao final do trimestre;
  • Melhora operacional: Estimamos que a melhora de 60% do faturamento seja alcançada rapidamente (cerca de 3 meses após o final da reforma). Além disso, estimamos uma margem EBITDA normalizada de ~7,0% para as unidades do Makro, alcançada cerca de 6 meses após a reinauguração da loja. Vale ressaltar que usamos uma margem de 0% (breakeven) como ponto de partida para as lojas, dada a deterioração vista nos últimos demonstrativos públicos do Makro;
  • Investimentos: Estimamos um investimento de R$ 15 milhões (por loja) para cada conversão e um total de cerca de R$ 20 milhões por ano como Capex de manutenção (0,5% do faturamento).
Grupo Carrefour Brasil: Impacto da aquisição nos resultados, baseado nas nossas premissas

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