Bens de Capital: Relação risco-retorno se deslocando para nomes defensivos e expostos ao dólar

Os desenvolvimentos macroeconômicos após as eleições estão alterando a relação risco-retorno em nossa cobertura. Caso se sustente, um BRL mais fraco deve proporcionar suporte incremental aos lucros dos exportadores, reforçando a tese de investimento para companhias com exposição internacional, especialmente WEG e Embraer. Por outro lado, embora os valuations dos nomes ligados ao ciclo doméstico tenham se tornado mais atrativos após a recente correção, um ambiente de juros potencialmente mais altos por mais tempo continua adicionando incerteza aos lucros dos casos alavancados. Nesse sentido, aguardaríamos sinais mais claros de uma recuperação da demanda antes de nos tornarmos mais construtivos em relação aos nomes de beta doméstico em nossa cobertura.

Os desenvolvimentos macroeconômicos estão alterando a relação risco-retorno em nossa cobertura. Após a abertura das taxas de juros de longo prazo, a depreciação do BRL e as discussões em torno de um Copom potencialmente mais cauteloso no curto prazo, os riscos agora parecem inclinados para um ambiente de juros mais altos por mais tempo. Nesse cenário, esperamos que as revisões de lucros se tornem mais favoráveis para exportadores e companhias com exposição a moedas fortes, enquanto os nomes com exposição doméstica podem enfrentar pressão tanto de despesas financeiras mais altas quanto de uma recuperação mais lenta em mercados sensíveis aos juros.

Um cenário mais favorável para a WEG. Vemos a WEG oferecendo um perfil cada vez mais valioso no ambiente atual, como (i) um hedge cambial natural e (ii) uma tese de crescimento secular que deve continuar se materializando ao longo dos próximos anos, sustentada por seu recente ciclo de investimentos e menos exposta às tendências do Brasil. Antes do 3T26, a WEG era negociada a ~30x P/L 2027E e com um prêmio crescente em relação aos peers globais, que vinham sendo pressionados em meio a preocupações com o capex relacionado à IA, modelos chineses open-source e a sustentabilidade dos investimentos em data centers. Após a correção e incorporando uma potencial revisão para cima de nossas estimativas decorrente de um BRL mais fraco, a WEG agora é negociada a ~24x P/L 2027E (~21x em 2028E) em nosso cenário de estresse, mais próxima do limite inferior de sua faixa histórica de 20-30x.

Nossa visão construtiva sobre a Embraer permanece inalterada. A perspectiva de crescimento da companhia está amplamente contratada por meio de sua carteira de pedidos, com exposição limitada à atividade doméstica e, possivelmente, ao custo de capital do Brasil. Ao mesmo tempo, continuamos vendo espaço para expansão de margens e retornos mais altos ao longo dos próximos anos. Negociando a 17x P/L 2027E em nosso cenário de estresse, não vemos o valuation da Embraer como particularmente descontado, mas continuamos vendo uma relação risco-retorno favorável, sustentada por uma combinação de crescimento dos lucros, execução e opcionalidades incorporadas à tese de investimento.

A exposição da Tupy ao mercado dos EUA sustenta nossa visão positiva. Embora as ações tenham se corrigido juntamente com as small caps domésticas, vemos a base de receitas predominantemente internacional da Tupy (~60%) como um importante fator mitigador, particularmente dada sua exposição ao mercado de veículos pesados dos EUA. Além disso, a depreciação do BRL deve proporcionar uma compensação relevante aos efeitos de taxas estruturalmente mais altas. Incorporando o impacto cambial, estimamos que a Tupy seja negociada a ~6x P/L 2027E.

Após a recente reprecificação, o valuation da Marcopolo chama atenção, com as ações negociadas a ~5x P/L 2027E e oferecendo um dividend yield próximo de 10%, ao mesmo tempo em que também se beneficiam de uma exposição relevante aos mercados externos. Dito isso, continuamos vendo visibilidade limitada sobre a demanda por ônibus rodoviários e urbanos no atual ambiente macroeconômico, o que restringe a confiança nas tendências de lucros no curto prazo (isto é: aumento dos riscos de downside para os lucros de 2027E).

Reconhecemos a crescente incerteza em relação à demanda nos mercados sensíveis aos juros, como o de veículos pesados, em um cenário de juros mais altos por mais tempo, sem sinais claros de uma inflexão para os nomes mais expostos ao ciclo doméstico. Em nossa visão, o recente de-rating desses nomes reflete não apenas juros mais altos e um maior custo de capital, mas também preocupações crescentes em relação às tendências de demanda e ao ritmo de recuperação nos principais mercados finais. Isso parece particularmente evidente no desempenho recente das ações da Randoncorp (+55% após o primeiro turno e, em seguida, -54% após o segundo turno), o que sugere que os investidores estão incorporando cada vez mais um ambiente de demanda mais desafiador às expectativas. Embora os valuations tenham se tornado mais atrativos após a recente correção, aguardaríamos sinais mais claros de uma recuperação da demanda nos mercados finais antes de nos tornarmos mais construtivos em relação aos nomes ligados ao ciclo doméstico.

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