XP Macro Especial – Monitorando o ritmo de crescimento do consumo

Atividade econômica surpreende positivamente, com crescimento sólido do consumo

O consumo cresceu fortemente nos últimos meses. Conforme publicado nas Contas Nacionais Trimestrais, o consumo das famílias registrou, no 1º trimestre deste ano, o terceiro avanço consecutivo na margem, ficando apenas 0,7% abaixo do nível pré-pandemia. E nossa estimativa para o 2º trimestre aponta para um ritmo de elevação mais forte: 1,4% frente a 0,7% no trimestre anterior. Ambos os gastos com bens e serviços aumentaram substancialmente no semestre passado, contrastando com a segunda meta de 2021, quando as atividades de varejo encolheram e os serviços prestados às famílias entraram em trajetória de recuperação firme.

Retomada do emprego, maiores transferências governamentais de renda e “poupança circunstancial” têm papel protagonista no cenário de expansão do consumo. Além dos benefícios do afrouxamento das restrições de mobilidade relacionadas à Covid-19, o consumo privado vem sendo impulsionado pela (I) melhoria das condições do mercado de trabalho, (II) transferências adicionais de recursos do governo para famílias vulneráveis e (III) utilização de parte da poupança acumulada durante a pandemia. A taxa de desemprego dessazonalizada (estimativa mensal própria) recuou de 11,5% em dezembro de 2021 para 8,9% em junho de 2022, com expansão disseminada entre os setores e tipos de ocupação. Ao mesmo tempo, o novo programa de proteção social do governo federal (“Auxílio Brasil”, com benefício mensal mais alto) somou-se a estímulos fiscais de curto prazo no último semestre, como a liberação de saques extraordinários do FGTS – até R$ 30 bilhões – e o pagamento antecipado do 13º salário para aposentados e pensionistas do INSS e do abono salarial. Com relação à “poupança circunstancial”, calculamos que a taxa de poupança média das famílias saltou de 8,5% da renda nacional disponível no período entre o 1º trimestre de 2017 e o 1º trimestre de 2020 para 14,3% no período entre o 2º trimestre de 2020 e o 2º trimestre de 2021 (quando houve restrições mais rígidas para combate ao contágio do coronavírus). Segundo nossas estimativas, a taxa de poupança declinou para uma média de 5,9% no intervalo entre o 2º trimestre de 2021 e o 2º trimestre de 2022. 

A massa de renda real disponível às famílias saltou cerca de 7% no 1º semestre de 2022 em comparação ao 2º semestre de 2021. Calculamos que o conceito ampliado de renda das famílias[1] cresceu 4,2% no 1º trimestre e 5,8% no 2º trimestre deste ano (em relação ao período imediatamente anterior, com ajuste sazonal). Em relação às estimativas desagregadas, destaque para o componente de renda do trabalho, com expansão de 2,5% e 3,2%, respectivamente. Além disso, os benefícios de proteção social totalizaram aproximadamente R$ 100 bilhões na primeira metade de 2022, muito acima da soma ao redor de R$ 62 bilhões registrada no semestre anterior (valores ajustados pela inflação), puxados sobretudo pelas maiores transferências de “Auxílio Brasil” e antecipação do pagamento de abono salarial, conforme já mencionado. De modo semelhante, os benefícios previdenciários subiram cerca de 5% na mesma base de comparação, principalmente devido ao pagamento do 13º salário do INSS deslocado do segundo semestre para o segundo trimestre do ano.  

Melhores perspectivas também para o segundo semestre  

A renda disponível às famílias permanecerá em patamares elevados nos próximos meses, tendo em vista os gastos fiscais adicionais trazidos pela “Emenda Constitucional dos Benefícios Sociais”[2]. A massa de renda ampliada disponível às famílias continuará em níveis altos no atual semestre, contribuindo para uma desaceleração mais suave da atividade doméstica. Projetamos virtual estabilidade para o indicador no 3º trimestre (-0,3%) e queda moderada no 4º trimestre (-0,9%). Nossas estimativas anteriores apontavam para contração média de 1,8% nos dois trimestres (em relação ao período imediatamente anterior). Destaque para o impacto da Emenda Constitucional 123/22, que permite cerca de R$ 41 bilhões em novos gastos do governo até o final do ano sem a necessidade de cumprimento da regra do teto de gastos. Segundo nossos cálculos, o efeito sobre o crescimento do PIB de 2022 deve ficar ao redor de 0,25pp. Além do aumento “temporário” (considerando estritamente o conteúdo da Emenda Constitucional) do valor do benefício mensal do Auxílio Brasil, de R$ 400 para R$ 600, a lei introduz auxílios financeiros para caminhoneiros, taxistas, dobra o valor do “Auxílio Gás”, entre outros pontos. Ou seja, os estímulos fiscais adicionais devem compensar a redução dos benefícios previdenciários – decorrente da antecipação do pagamento no 2º trimestre – e um ritmo mais moderado de crescimento da massa de renda do trabalho. Considerando esses fatores, prevemos que a renda disponível às famílias crescerá 5,7% em 2022, sucedendo o incremento de 4,8% em 2020 (na esteira dos volumes elevados de recursos para combater os efeitos da pandemia) e o tombo de 10,5% em 2021 (caracterizado como “abismo fiscal”).

Esses cálculos respaldam nossa projeção de aumento de 2,6% no consumo das famílias – pela ótica do PIB – em 2022, apesar da persistência da inflação alta e das condições financeiras mais apertadas. Adotamos um conjunto de modelos econométricos de curto prazo que relacionam o consumo com: (I) renda real disponível às famílias; (II) concessões de crédito com recursos livres para pessoas físicas; e (III) índice de confiança do consumidor. Nossas simulações incorporam uma desaceleração do saldo de crédito ao longo de 2022 (recuo aproximado de 3% das concessões, em termos reais), bem como virtual estabilidade do sentimento econômico do consumidor até o final do ano, em linha com os resultados de julho recentemente publicados. No entanto, todos os impulsos de renda discutidos acima devem mais do que compensar os efeitos baixistas do aumento das taxas de juros e da maior percepção de risco refletida nas outras variáveis explanatórias[3].

Diante deste cenário, as atividades de varejo mais sensíveis à renda devem ter desempenho superior. Os agentes de mercado têm discutido intensamente se o aperto da política monetária está afetando a atividade doméstica (e quando seu impacto contracionista atingiria o pico). A nosso ver, a política monetária brasileira ganhou potência nos últimos anos, em decorrência da aprovação de reformas fiscais e da participação cadente de concessões de crédito direcionado via bancos públicos. Logo, acreditamos que as condições monetárias mais restritivas estão afetando a atividade local, mas outros fatores podem ofuscar esta dinâmica (ao menos no primeiro momento). Neste sentido, destacamos o aumento dos gastos públicos sociais, a expansão dos investimentos de entes públicos subnacionais (menos sensíveis ao ciclo econômico) e os preços das commodities ainda em patamares elevados (gerando certo “transbordamento da renda” dos setores exportadores, apesar dos recentes movimentos baixistas das cotações). A desaceleração de setores mais ligados às condições de crédito deve ficar mais clara nos próximos meses, sobretudo nas categorias de bens de consumo semiduráveis ​​e duráveis: eletrodomésticos; móveis; produtos eletrônicos; materiais de construção; veículos. Por exemplo, as últimas estatísticas oficiais relativas ao setor varejista mostraram sinais de arrefecimento. Por outro lado, as atividades mais ligadas à renda devem permanecer em território positivo neste semestre, incluindo: alimentos e bebidas; produtos farmacêuticos, de higiene e cuidados com a saúde; combustíveis; vestuário e calçados (que também colhem benefícios da reabertura econômica).

Com base nos fatores apresentados acima, reforçamos a expectativa de que o PIB do Brasil aumentará 2,2% em 2022. Em nossa opinião, a tendência altista do PIB total deve ser interrompida no 4º trimestre, quando estimamos um recuo modesto. No entanto, vemos o balanço de riscos em torno desta projeção assimétrico para cima, devido especialmente às recentes surpresas positivas com os dados do mercado de trabalho.

O que esperar para 2023? Premissas e estimativas sob um cenário bastante nublado

As perspectivas para a atividade econômica doméstica em 2023 estão repletas de incertezas. A persistência das pressões inflacionárias, os riscos de recessão global e dúvidas sobre a condução da política econômica no Brasil – principalmente no que diz respeito ao arcabouço fiscal – estão no centro das atenções. Cientes dessas fontes de preocupação, apresentamos neste relatório um conjunto de hipóteses e projeções para a atividade econômica no ano que vem, especialmente sobre o consumo das famílias.

1. As condições do mercado de trabalho irão permanecer em rota de recuperação até o primeiro semestre de 2023 (com desaceleração gradual), e ficarão praticamente estáveis ​​a partir de então. Estimamos que a população ocupada total crescerá 2% em 2023 (incremento de 97,6 milhões para 99,5 milhões, considerando a média anual). Assim, a taxa de desemprego deverá atingir 9,2% no final do próximo ano, ligeiramente acima do patamar de 8,7% previsto para o final do ano corrente – em relação à taxa média anual, entretanto, prevemos recuo de 9,8% para 9,3%. Enquanto isso, o rendimento médio real habitual deve subir 1,7% em 2023 após declinar 3% em 2022. O recuo paulatino da inflação e a redução da ociosidade (se houver) no mercado de trabalho são as principais razões por trás desta previsão. Desta forma, acreditamos que a massa de renda ampliada terá elevação de 3,5% em no ano que vem, em termos reais. Vale lembrar que este indicador contraiu, em média, 3,2% em 2020 e 2021, e que deve avançar cerca de 4,5% em 2022.

2. O benefício mensal médio do programa “Auxílio Brasil” não será reduzido no ano que vem, independente de quem vença as eleições presidenciais. Assumimos também, como hipótese crucial, que o aumento do valor (R$ 600/mês) do principal programa de proteção social do governo será mantido nos próximos anos, conforme sinalizado pela maioria dos candidatos da corrida presidencial. Isso adicionaria cerca de R$ 59 bilhões (aproximadamente 0,6% do PIB) à renda disponível total das famílias, segundo nossas estimativas, que já incorporam um número maior de famílias beneficiárias (ao redor de 20 milhões).

3. Por outro lado, nosso cenário base para 2023 não leva em conta auxílios emergenciais adicionais do governo, ao contrário do que vimos nos últimos anos (desde a deflagração da pandemia). Devido à contínua dissipação do choque pandêmico e à melhoria do mercado de trabalho, assumimos que o governo não anunciará estímulos como uma nova liberação de saques extraordinários do FGTS e/ou a prorrogação de auxílios recentemente implementados pela “Emenda Constitucional do Benefício Social’. Isto posto, reconhecemos a elevada incerteza em torno dessa premissa.  

Projetamos que a massa de renda disponível crescerá 1,6% em 2023. Cabe destacar que uma parcela relevante da renda adicional não deve se traduzir diretamente em consumo, sobretudo em um cenário de endividamento crescente das famílias.   

De acordo com as nossas simulações, o avanço da renda disponível no ano que vem compensa, em grande medida, os “ventos contrários” sobre o consumo advindos da política monetária contracionista (logo, condições de crédito mais apertadas) e da maior percepção de risco (que leva à piora da confiança do consumidor). Projetamos alta de 0,7% para o consumo das famílias – pela ótica da demanda do PIB – em 2023, o que já considera um efeito de carrego estatístico anual de 0,2pp. Nossa estimativa anterior apontava para modesto crescimento de 0,3%.

Apesar disso, mantemos a expectativa de elevação de 0,5% para o PIB total em 2023. Em nossa opinião, este cenário está equilibrado – atribuíamos um viés negativo anteriormente. Em linhas gerais, o crescimento mais forte da renda disponível ante nossas projeções iniciais neutraliza vieses baixistas trazidos pelo enfraquecimento da economia global (pesando sobre exportações) e de riscos fiscais crescentes no ambiente doméstico, que deterioram a dinâmica dos ativos financeiros e podem manter as taxas de juros em níveis contracionistas por ainda mais tempo (impactando investimentos e consumo).  

[1] Nossa proxy para o rendimento real disponível líquido das famílias leva em consideração: (I) Renda do mercado de trabalho; (II) Benefícios de proteção social (Auxílio Brasil; BPC; seguro-desemprego; abonos e gratificações salariais); (III) Benefícios previdenciários para os setores público e privado; (IV) Auxílio financeiro emergencial do governo (inclui auxílio de pandemia e saques extraordinários de FGTS); e (V) Impostos sobre o rendimento das famílias (IRPF e contribuições sociais).

[2] Emenda Constitucional nº 123/2022.

[3] Nas especificações econométricas para prazos mais longos (principalmente com modelos VEC – Vetores de Correção de Erros), incluímos taxas de juros médias para pessoas físicas ao invés das concessões de crédito propriamente ditas.

Se você ainda não tem conta na XP Investimentos, abra a sua!

Clique aqui