Vamos (VAMO3): Momento Continua Forte; Execução Acima do Esperado

Introduzindo Preço-Alvo para 2022 de R$87/ação (Substituindo o Preço-Alvo de R$53/ação para 2021)


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Vamos reportou forte resultado no 2T21, o que implica uma melhora para nossas estimativas e as do mercado. Neste relatório: (i) analisamos os resultados do 2T21 que vieram acima das estimativas; (ii) introduzimos PA (preço-alvo) 2022 de R$87,00/ação (aumento versus nosso PA 2021 de R$53,00/ação); e (iii) atualizamos nosso modelo (estimativas de lucro líquido aumentadas em ~27% de 2021-23E). Reiteramos nossa visão positiva sobre a Vamos (nossa preferência no setor de Transportes no Brasil), com base em: (i) mercado de aluguel de caminhões no Brasil ainda inexplorado; (ii) posição de liderança permitindo vantagens competitivas; e (iii) modelo de negócios resiliente devido ao perfil de longo prazo de seus contratos de aluguel.

Resultados do 2T21 acima do esperado. Vamos reportou números fortes para o 2T21, com lucro líquido atingindo R$100 milhões (+150% A/A), +8% vs. nossas estimativas e +12% vs. consenso. Destacamos a combinação impressionante de crescimento de receita com expansão de margem: (i) frota operacional média de 17.2 mil veículos (+25% A/A) com margem EBITDA de aluguel de 79,4% (+4,7p.p. A/A); e (ii) a receita da concessionária cresceu quase 3 vezes com margem EBITDA de 12,8% (+5,8% A/A).

Novas estimativas materialmente acima do consenso. Diante da surpresa positiva dos resultados operacionais da Vamos, estamos aumentando nossas projeções para o médio e longo prazo. Destacamos as seguintes alterações em nossas estimativas para 2021-23: (i) receita líquida +25-27%; (ii) EBITDA +15-21%; e (iii) lucro líquido +26-28%. Nossas estimativas de lucro líquido estão acima do consenso em ~10% em 2021 e ~30% em 2022-23, o que implica um forte momento de resultados, em nossa visão.

O potencial de crescimento está se materializando. Um dos principais pilares de nossa tese de investimento em Vamos (explorado em detalhes em nosso relatório de início de cobertura) é seu forte potencial de crescimento decorrente de um mercado de aluguel de caminhões ainda inexplorado no Brasil (apenas ~1% de penetração no mercado). Observamos que a Vamos não só vem sendo bem sucedida em ser pioneira neste mercado (frota de caminhões +27% em 2021E), mas também vem adicionando crescimento inorgânico de forma estratégica (ex: [a] Monarca e Fendt, adicionando à rede pré-existente da Vamos de concessionárias de máquinas; [b] BMB, verticalizando a customização do caminhões – ver relatório completo para detalhes).

O valuation continua atrativo. Apesar do forte desempenho de VAMO3 desde nosso relatório de início de cobertura (+65%, vs. +5% do IBOV), continuamos a ver o valuation como atrativo. Nosso PA baseado em DCF implica 26% de potencial de valorização e um múltiplo Preço/Lucro (P/L) futuro de ~29x (em linha com o atual múltiplo P/L de 2022).

Análise do resultado trimestral

Resultado do 2T21 mais forte do que o esperado

A Vamos reportou números fortes no 2T21, com lucro líquido alcançando R$100 milhões (+155% A/A), +8% versus nossa estimativa e +12% versus consenso. Destacamos a combinação impressionante de crescimento de receita com expansão de margem: (i) frota operacional média de 17,2 mil veículos (+26% A/A) com margem EBITDA de locação de 79,4% (+4,7p.p. A/A); e (ii) a receita líquida de concessionárias cresceu 3 vezes A/A com margem EBITDA de 12,8% (+5,8% A/A).

Destaques: (i) a frota total atingiu 18,4 mil ativos alugados (+33% A/A), impulsionada principalmente pelo forte crescimento de caminhões (15,5 mil unidades, +35% A/A), mas também positivamente impactada por máquinas (2,9 mil unidades, +25% A/A), confirmando as fortes expectativas de crescimento; e (ii) expansão da margem EBITDA tanto na divisão de aluguel (+5p.p. ano) e concessionárias (+6p.p. ano); (iii) backlog de receitas atingiu R$5,1 bilhões (+22% T/T); e (iv) ROIC dos últimos 12 meses (UDM) atingiu 12,0% (versus 11,3% no 1T21).

Números do 2T21: Receita líquida de R$666 milhões (+102% A/A e 4% acima da nossa estimativa); EBITDA de R$254 milhões (+66% A/A e 1% acima da nossa estimativa); e lucro líquido de R$100 milhões (+155% A/A e 7% acima de nossa estimativa).

Obs .: Observamos que nossas estimativas para o 2T21 foram projetadas em nosso relatório de prévia trimestral (especificamente para o 2Q21) e já representaram uma alta em relação às nossas estimativas oficiais anuais. Colocando em perspectiva, nossos números originais do 2T21 indicavam um lucro líquido estimado de R$77 milhões (versus R$100 milhões reportado).

Mudança nas Estimativas

Lucro líquido aumentado em 26-28% de 2021-23E

Diante da surpresa positiva dos resultados operacionais da Vamos, estamos aumentando nossas estimativas de médio e longo prazo. Observamos as seguintes alterações em nossas estimativas anteriores para 2021-23: (i) receita líquida +25-27%; (ii) EBITDA +15-21%; e (iii) lucro líquido +26-28%.

Estimativas acima do consenso

Nossas estimativas de lucro líquido estão acima do consenso em ~11% em 2021 e ~ 30% em 2022-23, o que implica um forte momento de resultados, em nossa visão.

Valuation

Nosso preço-alvo sugere 26% de potencial de alta em relação aos preços atuais

Nosso preço-alvo de R$87/ação por ação se baseia no método de fluxo de caixa descontado (DCF) para o final de 2022 e apresenta um potencial de alta de 26% em relação aos preços atuais, com cerca de 87% deste valor na perpetuidade
Usamos uma abordagem FCFF (fluxo de caixa livre para a empresa), onde nossas principais premissas incluem: (i) crescimento de longo prazo de 5,9%, (ii) taxa livre de risco de 7,0%, (iii) 40% de dívida para (dívida + patrimônio líquido) e (iv) beta de 1,15, implicando 10,3%, 13,3% e 8,1% de custo médio ponderado de capital (WACC) nominal, custo do capital próprio e custo da dívida, respetivamente.

Cenário Pessimista/Otimista

Caso-base: As principais premissas para nosso caso-base incluem: (i) Adição líquida de 7.000 caminhões em 2022; (ii) tarifa média de 23,5% para 2023 e adiante; (iii) Preços de venda de caminhões a 50% do seu preço de compra; e (iv) Preço de venda das máquinas a 18% do seu preço de compra.

Cenário otimista: Em nosso cenário otimista consideramos (i) Adição líquida de 8.000 caminhões em 2022; (ii) tarifa média de 25,0% para 2023 e adiante; (iii) Preço de venda de caminhões a 55% do preço de compra; e (iv) Preço de venda das máquinas a 20% do preço de compra.

Cenário pessimista: Por fim, nossas premissas de cenário pessimista incluem: (i) Adição líquida de 4.000 caminhões em 2022; (ii) tarifa média de 21,0% para 2023 e adiante; (iii) Preço de venda de caminhões a 45% do preço de compra; e (iv) Preço de venda das máquinas a 15,0% do seu preço de compra.

Estimativas XP (Resumo)

Avaliação

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