Três empresas de nossa cobertura divulgaram resultados nesta noite: AURE, ENGI e EGIE. A AURE reportou EBITDA ajustado de R$750 milhões, em linha com a XPe, mas 7% abaixo do consenso, com o segmento de renováveis pressionado por recursos mais fracos e margens menores. A ENGI reportou EBITDA ajustado de R$2,34 bilhões, 2% acima das nossas expectativas. O resultado refletiu uma combinação de maior lucro bruto nas distribuidoras, embora a dinâmica de custos ainda permaneça desafiadora em suas duas principais concessões, EMT e EMS. Após um 2T decepcionante do ponto de vista de custos, esperamos uma reação mais moderada do mercado à surpresa negativa deste trimestre, considerando a maior clareza sobre o caráter transitório dessas pressões. A EGIE reportou resultados operacionais amplamente em linha, com uma leve frustração na margem de geração devido ao elevado curtailment e aos recursos renováveis mais fracos, enquanto o segmento de transmissão superou nossas estimativas. Esperamos uma reação neutra.
Energisa (ENGI11; Compra; preço-alvo para o fim de 2026 de R$88,30/ação) – (=) Ligeiramente acima da XPe
Há elementos nos resultados que poderiam mudar estruturalmente nossa visão? Para as distribuidoras, o EBITDA ajustado reportado de R$2,1 bilhões veio 2% acima das nossas expectativas, explicado principalmente pelo sólido crescimento dos volumes nas áreas de concessão, conforme já antecipado, resultando em uma Parcela B (lucro bruto) 5% acima das nossas estimativas. Por outro lado, o opex reportado ficou 7% acima das nossas projeções, concentrado nas distribuidoras EMT e EMS, mantendo a tendência observada no trimestre anterior, mas que esperamos que se dissipe até 2027. Além disso, as despesas com inadimplência vieram ligeiramente abaixo das nossas estimativas, mesmo diante de um cenário desafiador (R$86 milhões versus R$99 milhões na XPe).
Como mencionado acima, as pressões de custos na EMS e na EMT podem ser explicadas pelo ciclo de revisão tarifária dessas distribuidoras, que ainda contempla assimetrias regulatórias a serem capturadas. Continuaremos monitorando a evolução dessa dinâmica, mas seguimos esperando uma normalização dos custos em 2027.
Em relação aos demais segmentos, o EBITDA de transmissão ficou 3% acima da nossa estimativa (R$144 milhões versus R$140 milhões na XPe), enquanto a ES Gás superou nossa projeção em 8% (EBITDA reportado de R$75 milhões versus R$69 milhões na XPe), embora sem impacto relevante para a tese.
Mantemos recomendação de Compra e preço-alvo para o final de 2027 de R$88,3/ação. Vemos a Energisa negociando a uma TIR real atrativa de 18,1%. A ENGI é mais um exemplo do poder do tempo e de alocações de capital accretivas. Fundada e controlada por uma família no interior de Minas Gerais, a empresa se transformou em um negócio bilionário por meio da gestão de ativos de distribuição e da alocação de capital em novos negócios. Enquanto a Equatorial opera com um modelo corporativo muito bem-sucedido, o alinhamento da ENGI decorre da mentalidade de disciplina e paciência da família Botelho. A companhia possui um portfólio premium de distribuidoras e uma nova frente no segmento de distribuição de gás natural, por meio da ES Gás e da InfraGás, em linha com sua abordagem histórica de geração de valor no longo prazo e que pode se mostrar uma avenida estratégica interessante para o futuro. No atual nível de TIR, vemos a ENGI como um bom veículo para ganhar exposição à queda dos juros e à melhora do cenário macroeconômico, por meio de uma companhia previsível e com uma estratégia bem definida.
Auren (AURE3; Neutro; preço-alvo para o fim de 2027 de R$15,80/ação) – (-) Renováveis pressionam os resultados
Há elementos nos resultados que poderiam mudar estruturalmente nossa visão? O EBITDA ajustado da Auren, de R$750 milhões, veio em linha com nossas expectativas, mas 7% abaixo do consenso. Os resultados de geração foram mais fracos que o esperado, refletindo principalmente os menores recursos eólicos e a persistência do curtailment, que pressionaram o EBITDA de Renováveis, 32% abaixo da XPe. Esse efeito foi parcialmente compensado pelo melhor desempenho do GSF, que favoreceu o EBITDA de Hidro, 47% acima da XPe. Os resultados reportados também foram beneficiados pelo reconhecimento de R$357 milhões em compensações não recorrentes relacionadas ao curtailment passado, efeito que excluímos dos nossos números. No segmento de Trading, o EBITDA atingiu R$108 milhões, ante nossa estimativa de R$61 milhões, refletindo a maior posição vendida da companhia no trimestre, que se beneficiou da queda dos preços de energia no mercado à vista. No entanto, não esperamos que os resultados de Trading permaneçam nesse patamar nos próximos trimestres. Do lado dos custos, o opex ficou 14% abaixo das nossas estimativas, demonstrando bom controle sobre as despesas recorrentes, principalmente em razão dos menores gastos com serviços de terceiros e seguros. Em suma, esperamos uma reação negativa do mercado, uma vez que as estimativas de consenso ainda precisam ser ajustadas para refletir melhor o impacto dos recursos renováveis. Não esperamos revisões relevantes em nossas estimativas, já que os resultados vieram amplamente em linha com nossas expectativas.
Mantemos nossa recomendação neutra e o preço-alvo de R$15,80/ação. Vemos AURE3 negociando a uma TIR real razoável de 14,3%. Para que a tese de investimento da AURE ganhe maior clareza e tração, seria necessário: i) que o mercado vislumbrasse algum tipo de solução estrutural para o curtailment de longo prazo; e ii) uma inflexão na narrativa atual, em que a elevada alavancagem financeira e a limitada capacidade disponível restringem o potencial operacional para capturar os preços mais altos nos resultados. A materialização de apenas um desses fatores pode não ser suficiente, o que dificulta uma visão mais construtiva neste momento, embora reconheçamos que os eventos de cauda parecem apontar mais para o cenário positivo do que para o negativo.
Engie (EGIE3; Neutro; preço-alvo para o fim de 2027 de R$31,40/ação) – (=) Resultados do 3T26 sem surpresas
Há algum elemento nos resultados que poderia alterar estruturalmente nossa visão? A EGIE reportou EBITDA de R$1,694 bilhão, amplamente em linha com nossas estimativas. O EGP/MWh ficou 8% abaixo das nossas projeções, uma vez que o curtailment e a estratégia de hedge da EGIE pressionaram as margens. Por outro lado, os volumes vieram acima das nossas estimativas no trimestre, resultando em uma leve frustração de 2% no EGP. Além disso, as receitas de transmissão surpreenderam positivamente, e parte desses valores ainda precisa ser incorporada ao nosso modelo. Do lado dos custos, o PMSO veio em linha com nossas estimativas. De modo geral, os resultados operacionais ficaram próximos das nossas projeções e não devem levar a revisões relevantes. Este também foi o primeiro trimestre com a contribuição de Jirau aos resultados após a transação com a controladora da Engie, com equivalência patrimonial de R$35 milhões, ante nossa estimativa de R$20 milhões. A companhia não anunciou novos dividendos neste trimestre. Em suma, esperamos uma reação neutra do mercado no pregão de amanhã.
Mantemos nossa recomendação neutra e o preço-alvo de R$31,40/ação. Vemos EGIE3 negociando a uma TIR real razoável de 10,9%. Historicamente, a companhia tem entregado de forma consistente sua proposta estratégica, combinando crescimento seletivo com um portfólio defensivo de ativos, que proporcionou dividend yields elevados e baixa volatilidade de resultados. No entanto, assim como ocorreu com outros players, a expansão da EGIE em renováveis aumentou a volatilidade dos resultados, enquanto o maior ciclo de investimentos de sua história reduziu seu payout para o mínimo de 55% indicado pela companhia. Diante da intenção de continuar buscando oportunidades de crescimento no segmento de transmissão e de uma alavancagem ainda acima do nível considerado recorrente pela companhia, entre 2,0x e 2,5x, esperamos que os próximos anos sejam marcados pela manutenção de payouts e yields no limite inferior, enquanto a EGIE segue buscando crescimento, com foco em transmissão e BESS. Com a conclusão da transferência da UHE Jirau, do follow-on e do pré-pagamento da UBP, vemos agora a EGIE como uma ação com poucos gatilhos à frente.
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