Setor imobiliário: Cartão postal do Rio – 2° dia

O segundo dia da nossa Conferência de CEOs no Rio de Janeiro incluiu reuniões com executivos das empresas Direcional, MRV, Multiplan e Tenda. A Direcional deve manter níveis de margem atrativos daqui para frente, apoiada pela redução dos custos dos materiais e pelos ganhos de preço no estoque. A MRV planeja expandir seus lançamentos no segundo semestre de 2025, com foco no fortalecimento de sua força de vendas interna em todas as regiões operacionais e na captura de ganhos de margem com aquisições favoráveis de terrenos e melhorias de produtividade. O momento operacional da Multiplan continua sólido, com as necessidades de capex previstas para diminuir significativamente em 2025 e 2026. A Tenda antecipa um forte momentum operacional no segundo semestre de 2025, com perspectivas de geração de caixa melhores em 2026.

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Direcional

O crescimento das lançamentos deve permanecer positivo no futuro, mas em um ritmo mais moderado em comparação com os últimos anos. O principal objetivo da Direcional é garantir que o crescimento continue com economias de escala. A aquisição de terrenos continua a se beneficiar de um ambiente de baixa concorrência, o que reduziu os custos dos terrenos como porcentagem do VGV nas principais regiões operacionais. Projetos de maior escala continuam sendo um alvo importante para a aquisição de terrenos devido ao seu significativo efeito de diluição de custos e à concorrência limitada de players menores. Regionalmente, Belo Horizonte, Manaus, São Paulo e o Distrito Federal continuam sendo áreas operacionais fortes para a empresa, enquanto Salvador, que enfrenta obstáculos de aprovação, e o Rio de Janeiro, que passa por um processo de renovação da força de vendas, ainda oferecem oportunidades de expansão. Em termos de rentabilidade, os ganhos marginais atuais parecem ser sustentados pela disciplina de custos e pelos aumentos de preços. A inflação interna da Direcional parece estar abaixo do índice INCC, auxiliada pela redução dos custos dos materiais, enquanto os ganhos de preço nos projetos em estoque estão permitindo níveis elevados de margem. Olhando para o futuro, a Faixa 4 do MCMV parece estar ganhando força mais lentamente do que o previsto pelo setor, em grande parte devido ao estoque limitado de produtos no segmento de renda média, o que poderia desencadear uma revisão das condições do programa.

MRV

Os lançamentos devem se expandir no segundo semestre de 2025, com uma concentração potencial no terceiro trimestre, enquanto os volumes de 2026 podem permanecer estáveis em comparação com 2025. O foco operacional principal da empresa é fortalecer sua força de vendas interna e criar lançamentos recorrentes em todas as suas regiões operacionais, apoiado pela redução contínua da empresa para 80 cidades e 25 centros regionais. Atualmente, cerca de 40% das regiões operacionais seguem a sequência e a estrutura de vendas ideais, o que deve se estender gradualmente ao restante. Os programas de subsídios regionais continuam sendo importantes impulsionadores de vendas, enquanto os atrasos nos repasses em alguns programas devem se normalizar até o quarto trimestre de 2025. No curto prazo, a expansão gradual da margem bruta deve depender da eliminação gradual dos projetos mais antigos no P&L. Olhando para o futuro, os ganhos potenciais de margem devem ser impulsionados por (i) aquisições favoráveis de terrenos em um ambiente de baixa concorrência e (ii) melhorias de produtividade decorrentes da redução e padronização de SKUs. Os efeitos da carteira de vendas de recebíveis no P&L devem atingir o pico em 2025 devido à concentração de transações de venda verdadeira (com repasse) e passivos residuais de cessão, mas devem desaparecer gradualmente a partir de 2026. As unidades repassadas devem superar a produção a partir do segundo semestre de 2025, apoiadas por vendas potencialmente mais fortes, o que poderia melhorar a dinâmica de geração de caixa. Para a Resia, os níveis de impairment em terrenos e projetos parecem adequados, e as vendas de projetos poderiam capturar potenciais vantagens se a dinâmica das valaution melhorem mais rapidamente. No curto prazo, o foco continua sendo desalavancagem.

Multiplan

O impulso operacional permanece sólido, embora o crescimento das vendas no segundo semestre de 2025 possa se normalizar mais próximo da inflação, após trimestres de expansão de dois dígitos. As tendências de ocupação devem se beneficiar de um turnover (rotatividade) mais estável de locatários, mas o apetite aparentemente limitado para expansão de lojas entre os varejistas mais fortes sugere menos espaço para ganhos significativos no curto prazo. Em relação aos aluguéis, o crescimento do SSR (aluguel-mesmas-lojas) permaneceu robusto nos últimos trimestres, apoiado tanto pelo efeito IGP-DI, ainda relevante, quanto pelas revitalizações realizadas desde 2023, que foram aproveitadas nas renegociações de contratos de locação e estão contribuindo para preços de aluguel mais altos. Essa dinâmica deve continuar a sustentar o crescimento real dos aluguéis à medida que os contratos maturam. O Capex deve diminuir significativamente, com os investimentos em 2025 previstos em cerca de metade dos níveis de 2024 e um valor ainda mais baixo em 2026, refletindo a conclusão do ciclo de revitalização e uma postura mais cautelosa em relação ao lançamento de novas expansões e projetos multiuso. Com menores necessidades de investimento, o excesso de geração de caixa poderia ser alocado para desalavancagem ou para outras alocações de capital, como JCP, recompras, dividendos extraordinários ou oportunidades de investimento, com a decisão provavelmente mais próxima do final do ano. Por fim, a Multiplan pode considerar a aquisição da participação da FAPES no BarraShopping para reforçar o controle sobre o ativo, embora a execução dependa fortemente das negociações de preços.

Tenda

Os lançamentos devem acelerar no segundo semestre de 2025, apoiados por (i) fortes aquisições de terrenos ao longo de 2024 com sólidos níveis de aprovação regulatória e (ii) capacidade de produção que já absorveu o aumento mais acentuado da produtividade do primeiro semestre de 2025. Os potenciais gargalos parecem surgir mais a nível setorial, como financiamento e capacidade de repasse, embora internamente a empresa pareça bem preparada para um maior crescimento operacional. Mesmo com um ritmo de lançamento potencialmente acelerado no segundo semestre de 2025, a manutenção dos níveis atuais de VSO parece viável, com a força de vendas da Tenda se beneficiando de uma combinação de equipes internas, corretores dedicados e terceiros que otimizam as estratégias de vendas em diferentes regiões. Em relação ao Pode Entrar, as margens devem se recuperar a partir do terceiro trimestre devido à diminuição da intensidade do ajuste de mão de obra e podem manter uma tendência de alta, já que as provisões elevadas são potencialmente revertidas. No segmento Tenda, as margens devem manter seus níveis elevados atuais ao longo de 2025, com potencial de alta em 2026, à medida que os atributos do projeto ganham força, enquanto a Alea provavelmente apresentará uma recuperação consistente apenas a partir de 2026. A dinâmica de geração de caixa deve permanecer próxima da neutralidade em 2025, pressionada por efeitos transitórios (regras de transferência da Caixa, Pode Entrar, Alea e recompras), mas poderá se alinhar mais estreitamente com os lucros em 2026, à medida que o impacto desses efeitos suavizem. Por fim, a Alea pretende estabilizar a rotatividade de mão de obra reduzindo as zonas operacionais, com a expansão para novas zonas considerada apenas se as zonas atuais se revelarem bem-sucedidas.