Reflexões macro globais rumo a 2024: O enigma do aumento dos estoques chineses de derivados de petróleo
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A XP promoveu uma reunião com o Sr. Reid I’anson, economista da Kpler. O cenário base da Kpler continua a ser que o conflito Israel-Hamas permanece local e, portanto, os impactos nos mercados petrolíferos são limitados. O delta esperado da demanda total de derivados de petróleo para 24 vs. 23 nos EUA é de aproximadamente 0,5 milhoões de barris por dia (“mbd”) e quase zero para a OCDE Europa. Quanto à China, a falta de informações confiáveis sobre os seus estoques de derivados torna difícil avaliar onde realmente se encontra o consumo destes produtos no país. O cenário mais provável é que a China tenha acumulado grandes volumes de derivados este ano, mas considerando o seu importante papel como produtor marginal global de derivados, as razões para esse acúmulo não são totalmente claras.
Ontem (17), a XP organizou uma reunião com o Sr. Reid L’anson, economista da Kpler, focada em discutir o desempenho da economia global e refletir sobre como isso poderia afetar os mercados de óleo e derivados
O cenário base da Kpler continua a assumir que o conflito Israel-Hamas permanece local e, portanto, os impactos nos mercados petrolíferos são limitados. No entanto, Reid revela que esta tese inclui muita incerteza e, caso o conflito escale para fora da região e o Irã ou o Hezbollah sejam envolvidos, os preços do petróleo poderão enfrentar efeitos significativos. L’anson estima que o mercado atualmente está adicionando de USD 5 a 7/barril em prêmio de risco aos preços do petróleo, e não acha que deveríamos ver uma valorização muito maior, a menos que o conflito se agrave. A relação entre o Irã e os EUA é outro tema importante a monitorar. Ele avaliou que, se os EUA reforçarem as sanções contra o Irã, poderemos ver uma queda de 0,6 a 0,7mbd nas exportações. As exportações do Irã têm aumentado desde que a administração Biden recuou na aplicação severa de sanções no ano passado. Atualmente, o Irã exporta cerca de 1,4mbd.
Nos EUA, a resiliência econômica continua a dominar a narrativa. Até ao momento, o crescimento do PIB nos EUA tem superado as expectativas, impulsionado principalmente pelo consumo das famílias (superando até mesmo as tendências pré-pandemia), por sua vez apoiado pelo resiliente comportamento do mercado de trabalho. Contudo, a tendência de desinflação no core CPI aparentemente inverteu-se em Agosto e Setembro. Na opinião da Kpler, a persistência da inflação deverá exigir que o Fed mantenha uma política monetária muito restritiva nos próximos meses, o que poderá levar a economia dos EUA a uma recessão por volta do primeiro semestre do próximo ano.
Nos EUA, o consumo de gasolina está estreitamente correlacionado com o consumo das famílias e apresentou um crescimento este ano impulsionado por despesas de consumo mais fortes, juntamente com preços baixos, particularmente durante a driving season, no verão. A demanda deste produto é menos reativa ao PIB, mas os resultados econômicos ainda desempenham um papel limitado. Com isso em mente, a Kpler acredita que o crescimento da demanda de gasolina provavelmente irá se abrandar no próximo ano (+135 mil barris diários – kbd) à medida que a recessão se instala. Para o diesel, o consumo nos EUA está mais correlacionado com a atividade industrial (que não tem sido tão forte como o lado do consumo), o que explica a pequena contração da demanda esperada para 2023 (-80kbd, embora melhor do que a Kpler esperava no início deste ano). L’anson espera um pequeno aumento no consumo de Diesel no próximo ano (+117kbd). Considerando todos os produtos petrolíferos (incluindo GLP, óleo combustível e nafta, entre outros), a demanda nos EUA deverá crescer cerca de 500kbd em 2024 vs 2023.
Demanda total de produtos petrolíferos nos EUA (kbd – direita) e delta anual (kbd – esquerda)
Delta anual da demanda dos principais produtos petrolíferos nos EUA (kbd)
A UE está numa posição muito mais fraca e o inverno deverá mais uma vez definir as perspectivas energéticas e os seus impactos na inflação. Os consumidores europeus estão om dificuldades para recuperar a tendência pré-pandemia, principalmente porque o crescimento do PIB estagnou nos últimos trimestres (por sua vez, devido ao aumento dos preços da energia). Os segmentos da indústria e construção estão em uma situação pior. Com os indicadores económicos mais vulneráveis da UE, a inflação será provavelmente menos persistente do que nos EUA, o que poderá levar o BCE a reduzir as taxas de juro antes do Fed no próximo ano, mas há riscos. Em primeiro lugar, o inverno apresenta incertezas significativas sobre o rumo da inflação energética, especialmente tendo em conta a falta de energia da Rússia. Até agora, a Europa está conseguindo substituir a oferta russa por volumes provenientes da América do Norte e do Oriente Médio, mas o mercado questiona se conseguirão manter isso por muito tempo. Se o próximo inverno for ameno, a Europa provavelmente irá atravessá-lo sem um aumento significativo dos preços. A Kpler vê um crescimento praticamente nulo para o total de produtos petrolíferos na Europa OCDE tanto para 2023 como para 2024. Focando nos três principais combustíveis, produtos de aviação estão crescendo (embora a demanda ainda esteja abaixo dos níveis pré-pandemia) e o diesel está contraindo.
Demanda total de produtos petrolíferos da OCDE na Europa (kbd – direita) e delta anual (kbd – esquerda)
Delta anual da demanda dos principais produtos petrolíferos na Europa OCDE (kbd)
A China está se recuperando, mas muito menos do que o mercado esperava. Em relação à China, L’anson vê o mercado como muito pessimista em termos cíclicos, mas muito otimista em termos estruturais. Em outras palavras, no início deste ano o mercado estava fortemente confiante na intensa recuperação chinesa, mas ao longo do tempo, com indicadores de desempenho consecutivamente piores doque o esperado, as expectativas para a tendência do ciclo migraram para o sentido oposto, enquanto o mercado ainda prevê que a China poderá recuperar a tendência de crescimento vista antes da pandemia, no longo prazo, ignorando o fato de que a China terá de passar de uma economia baseada em investimento para uma economia baseada em consumo. No que diz respeito aos indicadores mais recentes, embora o setor imobiliário esteja em declínio profundo, o consumo das famílias está se recuperando, mas ainda sobre uma base de comparação extremamente fraca, e o setor industrial recuperou-se desde o segundo trimestre. Quanto aos produtos petrolíferos, o grande delta do consumo aparente (suportado por alto nível de utilização nas refinarias e exportações ainda modestas) é muito superior ao sugerido pelos indicadores econômicos (e de mobilidade), o que sugere que o país está acumulando estoques, mas não existem dados confiáveis para ser preciso sobre quanto deste delta foi direto para o consumo interno e quanto foi estocado (estas incertezas são uma das razões pelas quais a Kpler ainda não publicou a sua visão sobre a demanda chinesa de derivados para 2024, embora, por enquanto, eles estimam algo próximo de metade do seu crescimento do PIB).
Demanda chinesa total de produtos petrolíferos (kbd – direita) e delta anual (kbd – esquerda)
Delta anual da demanda dos principais produtos petrolíferos na China (kbd)
Consumo de óleo nas refinarias Chinesas (kbd – Superior) e delta anual (% – Inferior)
Exportações mensais de Diesel pela China (kbd)
O enigma do aumento dos estoques chineses. Para L’anson, a produção hidroelétrica chinesa foi mais fraca no primeiro semestre deste ano, levando a China a decidir construir estoques de diesel (bem como de carvão) como reserva (especialmente no 2T). Ele acredita que, para a China, a segurança do abastecimento é a prioridade número um. Em setembro/outubro de 2021, a China enfrentou graves problemas de produção de energia hidrelétrica que levaram ao esgotamento dos estoques de carvão, que escalaram ainda mais para apagões contínuos e esgotamentos dos estoques de diesel. Ele acredita que o governo chinês agora pretende ser “extremamente” conservador em termos de estoques de Carvão e Diesel para evitar um novo episódio de falta de energia e apagões.
A China irá desempenhar um papel importante no lado da oferta global de derivados. Com os EUA e a Europa já operando a sua capacidade de refinaria em níveis máximos, a China tornou-se o maior produtor marginal mundial de produtos petrolíferos. No entanto, a capacidade de desempenhar esse papel depende da vontade do governo de emitir mais quotas de exportação para as suas refinarias. L’anson acredita que o aumento dos crack spreads globais durante o verão do hemisfério norte foi parcialmente impulsionado pela redução das exportações de produtos petrolíferos da China (e o recente alívio dos crack spreads foi ajudado pelo aumento das exportações do país). Portanto, a China tornou-se uma peça central na arena da inflação global, e o seu mecanismo de quotas de exportação para derivados (especialmente Diesel e Gasolina) é um indicador chave a monitorar.
A demanda em 2024 poderá ser maior devido ao consumo do Resto do Mundo, como acredita a OPEP? L’anson vê uma forte demanda nos mercados emergentes, excluindo a China, no próximo ano, especialmente na Índia (embora tenha enfatizado que a sua economia ainda representa ¼ da da China). Mas, como regra geral, ele ainda acredita que a dinâmica do resto do mundo segue a dinâmica dos três grandes mercados (Europa, EUA e China).
Por que os crack spreads diminuíram nas últimas semanas? Para a gasolina, L’anson acredita que isso se deu por uma combinação de: (i) um aumento nas exportações chinesas; (ii) aumentos sazonais adiantados nos estoques de gasolina dos EUA este ano (devido à demanda mais fraca), e; (iii) Os países europeus “inundados” na disponibilidade de gasolina (à medida que a “dieta” de petróleo de suas refinarias ficou mais leve, produziram mais gasolina). Quanto ao diesel, ele enxerga como uma questão ainda em aberto se a fraqueza na propagação dos crack spreads continuará. Principalmente do lado da oferta, como já mencionado, há um papel importante das exportações/emissão de quotas chinesas. Do lado da demanda, o sector industrial dos EUA é outro fator para ficar de olho.
O fim da expansão da demanda por gasolina não está muito longe. A Kpler prevê um pico na demanda por gasolina no início da próxima década. A demanda de gasolina já não acompanha o crescimento do PIB, principalmente devido aos ganhos de eficiência, uma vez que os efeitos da penetração dos Veículos Eléctricos (VE) na demanda de gasolina ainda são pequenos. L’anson acredita numa transição lenta para os VEs (especialmente em comparação com algumas expectativas do mercado), embora com o tempo, o impacto na demanda de gasolina aumente.
Nossa opinião: as perspectivas para a demanda global de petróleo em 2024 têm divergido entre as “3 grandes agências” (OPEP, mais otimista, EIA, a mais pessimista, e IEA, no meio) e até mesmo o IEF realizou recentemente um webinar para discutir isso (aqui). A falta de informações confiáveis sobre os estoques de derivados na China torna difícil avaliar onde realmente se encontra o consumo destes produtos no país. Concordamos com a Kpler que o cenário mais provável é que a China tenha acumulado grandes estoques de produtos petrolíferos este ano. Por outro lado, não temos plena certeza das razões para o fazer, se está relacionado unicamente com preocupação com a segurança energética. A China tornou-se de fato o produtor marginal global de derivados de petróleo, tendo um papel importante na inflação e nas taxas de juro globais (para não mencionar as taxas de aprovação política dos presidentes ocidentais). Acreditamos ser provável que um papel tão importante tenha levado o País a utilizar os seus estoques de derivados de petróleo como ferramenta geopolítica.
