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O que está se passando na China? Reflexões sobre os preços do minério de ferro

Nesse relatório, fizemos um exercício para tentar entender os principais indicadores relacionados à dinâmica do minério de ferro. A conclusão é que vemos espaço para correção de preços de minério de ferro, mas ainda em níveis fortes com demanda saudável vs. cenário ainda desafiador para a oferta. Reiteramos nossa perspectiva positiva para as mineradoras Vale e CSN Mineração, mesmo com a possibilidade de novas quedas nos preços de minério de ferro.

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Continuamos nossos esforços para entender os principais indicadores relacionados à dinâmica do minério de ferro. Após uma análise de sensibilidade em nosso último relatório, estudamos alguns dos impactos de uma maior volatilidade do minério de ferro no curto prazo, da forte produção de aço na China e o comportamento dos prêmios de qualidade. A conclusão é que vemos espaço para correção de preços de minério de ferro, mas ainda em níveis fortes com demanda saudável vs. cenário ainda desafiador para a oferta. Mantemos nossa recomendação de Compra para Vale (preço-alvo de US$25/ADR) e CSN Mineração (preço-alvo de R$14,0/ação).

De acordo com a World Steel Association, a produção global de aço bruto foi de 169,5 milhões de toneladas (mt) em abril de 2021, alta de 23,3% no comparativo anual. O aumento foi impulsionado principalmente por uma maior produção na China, de 97,9 mt (+13,4% A/A) e 374,6 mt no acumulado do ano (+15,8% A/A).

De acordo com a China Iron and Steel Association (CISA), as usinas chinesas produziram 2,38mt por dia durante o período de 11 a 20 de maio, 1,6% abaixo do recorde de 2,4mt por dia dos primeiros 10 dias do mês. A entidade atribui a desaceleração aos avisos emitidos pelas autoridades chinesas em 13 de maio na linha de conter aumentos de preços "irracionais" em algumas commodities.

Reiteramos nossa perspectiva positiva para Vale e CSN Mineração, apesar do espaço para mais quedas nos preços do minério de ferro. O valuation atrativo está abaixo da média histórica e das pares australianas (4,5 - 5,0x EV/EBITDA 2021E). Além disso, uma forte geração de caixa pode resultar em maiores dividendos. Consideramos minério de ferro médio de US$135/t e US$120/t em 2021E e 2022E, respectivamente, que consideramos conservador.


Volatilidade mais alta significa preços mais baixos?

Impactos de preços mais baixos de aço e volatilidade mais alta

Em 11 de maio, a Dalian Commodity Exchange e a Shanghai Futures Exchange da China se comprometeram em fortalecer a supervisão e punir as violações de negociações não especificadas. Ambas as bolsas agiram para aumentar as exigências de margem para alguns contratos de futuros de aço e minério de ferro, depois que os preços atingiram níveis históricos. O benchmark 62% Fe (CFR Qingdao) caiu 0,7% após esses anúncios e 12% até 21 de maio. Como resultado, a volatilidade do minério de ferro aumentou acentuadamente (Figura 1). Além disso, as autoridades chinesas emitiram avisos em 13 de maio no sentido de conter os aumentos "irracionais" de preços de algumas commodities.


Visão positiva para os prêmios de qualidade

Prêmios de qualidade resilientes em meio a margens de aços mais baixas

Apesar da queda nos preços do aço na China (-17% nas últimas 2 semanas), as margens do aço ainda estão em níveis elevados (Figura 4). Em nossa opinião, a Vale deve se beneficiar de prêmios de qualidade mais elevados, mesmo em um cenário de preços de minério mais baixos. Achamos interessante o comportamento relativo entre os fortes prêmios de qualidade e as margens mais baixas do aço devido aos preços mais baixos do aço. Devido à menor produção em usinas menos eficientes para combater as emissões (Figura 5), é necessário aumentar as taxas de utilização nas maiores usinas para aumentar a produção. Portanto, minérios de alta qualidade se tornam mais necessários.

Apesar da queda nos preços do aço na China (-17% nas últimas 2 semanas), as margens do aço ainda estão em níveis elevados (Figura 4). Em nossa opinião, a Vale deve se beneficiar de prêmios de qualidade mais elevados, mesmo em um cenário de preços de minério mais baixos. Achamos interessante o comportamento relativo entre os fortes prêmios de qualidade e as margens mais baixas do aço devido aos preços mais baixos do aço. Devido à menor produção em usinas menos eficientes para combater as emissões (Figura 5), é necessário aumentar as taxas de utilização nas maiores usinas para aumentar a produção. Portanto, minérios de alta qualidade se tornam mais necessários.


Forte demanda por aço na China

A produção de aço mais forte e estoques estáveis representam um sinal de uma demanda de aço saudável

A China produziu 97,9 mt de aço bruto em abril, totalizando ~375 mt no acumulado do ano (+16% A/A). Para entender o quão apertada está a indústria de minério de ferro, destacamos em nosso último relatório que, se a produção de aço chinesa aumentar apenas 6% entre 2020 e 2025, isso representará uma demanda extra de minério de ferro de ~101 mt por ano, que é igual à oferta extra chegando do plano de expansão da CSN Mineração para 2025E (aumento de produção de 37 milhões de toneladas, excluindo compras de terceiros) e da recuperação da produção da Vale (+ 65 milhões de toneladas, para 390 milhões de toneladas em 2025E).

O governo chinês implementa processos de beneficiamento para viabilizar seus minérios de baixa qualidade. No entanto, não é suficiente frente à sua produção consolidada de aço (acima de 1,0 bilhão de toneladas). É possível perceber que o estímulo do governo chinês está perdendo fôlego desde junho de 2020. Dado o desempenho econômico mais forte, a inflação é uma variável importante a ser monitorada. Historicamente, notamos algum atraso entre o estímulo e a inflação. Uma redução acentuada do estímulo chinês é um dos maiores riscos para nossa tese de investimento.

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