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Allos (ALOS3) | Nascida para crescer

Atualizando nossas estimativas para incluir a fusão Aliansce Sonae + brMalls e analisando possíveis oportunidades de fusões e aquisições para a Allos

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Estamos atualizando nossas estimativas para a BRML, incluindo a fusão com a ALSO, ao mesmo tempo em que analisamos as possíveis oportunidades de fusões e aquisições para a nova empresa. Além disso, apresentamos nosso preço-alvo para o ano de 2024 de R$ 34,00/ação para a Allos (ALOS3), com uma recomendação de compra. Nossa visão positiva se baseia em: (i) uma combinação positiva de (a) uma forte perspectiva de financiamento para os FIIs brasileiros e (b) o diferencial atrativo entre o cap-rate da Allos e as últimas fusões e aquisições poderiam gerar um ambiente robusto para a Allos continuar seus desinvestimentos, que poderiam atingir até +R$ 1,4 bilhão em nosso cenário-base; (ii) temos uma perspectiva positiva para a expansão do FFO (+10% A/A 24E e +21% A/A 25E), apesar de um cenário desafiador para o crescimento da receita em 24; e (iii) ainda vemos um valuation atrativo, apesar do rali positivo em 2023 (ALSO3 +68%), negociando a um FFO Yield 24E de 8.8% (spread de ~350bps vs. NTN-B 10Y) e cap rate de 13,7% 24E (vs. nível recente de transações de M&A de ~8,3% 12M). Dito isso, nosso preço-alvo implica um múltiplo P/FFO alvo para 2025 de 12,4x (atualmente em 11,4x 24E) e um cap rate alvo para 2025 de 12,0% (atualmente em 13,7% 24E).

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Estamos atualizando nossas estimativas para incluir a fusão Aliansce Sonae + brMalls

A Allos foi criada pela fusão entre a Aliansce Sonae e a brMalls (concluída em janeiro de 2023). Nos últimos 5 anos, a empresa apresentou um crescimento inorgânico significativo, passando por diversas fusões e aquisições ao longo de sua história (2 transformacionais), posicionando-se como a maior operadora de shoppings da América Latina (~2,2 milhões de m² de ABL total e 53 shoppings). Nos últimos meses, a Allos demonstrou uma forte capacidade de gestão, esculpindo seu portfólio por meio de desinvestimentos em shoppings não core, ao mesmo tempo em que gerou um fluxo de caixa significativo, o que continuamos a ver como um gatilho à frente. Além disso, a empresa parece estar capturando gradualmente as sinergias de despesas da fusão com a brMalls, o que pode ser importante para ganhos de rentabilidade olhando para frente.

As fusões e aquisições ainda devem ser um gatilho e vemos espaço para mais desinvestimentos

Neste relatório, analisamos a fundo outras oportunidades de M&As para a Allos, após a forte temporada de desinvestimentos em 2023. No geral, ainda vemos um espaço significativo para vendas de ativos, dado: (i) diferencial atrativo entre o cap rate da Allos e os cap rates das últimas fusões e aquisições (Allos a 13,7% 24E vs. ~8,3% média das fusões e aquisições nos últimos 12 meses), apoiando desinvestimentos atrativos; e (ii) perspectivas positivas de financiamento para os FIIs brasileiros, que devem continuar apoiando um forte apetite por fusões e aquisições. Em nossa análise, vemos 314 mil m² de ABL própria em ativos-alvo potenciais, com shoppings menos rentáveis (abaixo de ~R$ 1,3 mil de NOI/m² 12M) em foco. Em termos de impacto, estimamos um volume de caixa adicional de ~R$ 1,4 bilhão em nosso caso base (considerando um cap rate de 8,6% e 40% dos ativos-alvo vendidos), o que parece atrativo, embora não o consideremos em nossas estimativas.

Fortes perspectivas de FFO

Temos uma perspectiva positiva para as margens da Allos olhando para frente, dado: (i) a inadimplência líquida sob controle; (ii) o crescimento gradual da taxa de ocupação; e (iii) as sinergias adicionais de SG&A sendo capturadas, apesar de um cenário mais desafiador para o crescimento da receita em 24E (estável A/A), dada a dinâmica do IGP-M sob pressão (efeito composto de ajuste de inflação da Allos em ~1% A/A 24E nas nossas estimativas). Assim, esperamos que a Allos mantenha níveis sólidos de margem EBITDA ajustada, de 74,6% no 24E e 75,4% no 25E, o que deve suportar um forte crescimento do FFO (+10% A/A no 24E e +21% A/A no 25E), também ajudado por uma receita financeira positiva, explicada pela forte entrada de caixa das recentes vendas de ativos (começando no 1S24, em nossa visão).

Vemos uma combinação positiva de um bom momento de resultados e um valuation atrativo

Apesar do rali positivo em 2023 (ALSO3 +68% em 2023), o nível de valuation da Allos ainda parece atrativo, dada a forte perspectiva de FFO para 24E e 25E e seus múltiplos descontados. Vemos a empresa sendo negociada a 11,4x P/FFO em 24E, em comparação com os níveis históricos de 12,9x, e 8,8% de FFO Yield em 24E, representando uma diferença atrativa de ~350bps em relação à NTN-B de 10 anos. Em relação aos cap rates, vemos a Allos sendo negociada a um cap rate de 13,7% em 24E, o que representa um grande desconto em relação aos níveis recentes de transações de M&As de aproximadamente 8,3% em 12M. Assim, nosso preço-alvo implica um P/FFO alvo para 2025 de 12,4x e um cap rate alvo para 2025 de 12,0% 

Veja o relatório completo abaixo (PDF em inglês)

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