Não é novidade que o setor de shoppings foi fortemente impactado pela pandemia e o fechamento temporário de lojas, total ou parcialmente. Agora, com o avanço da situação sanitária, os indicadores se aproximam ao que víamos antes da pandemia, e é esperada a inauguração de uma área bruta locável de 195 mil m² de shoppings, próximo ao patamar de 2019. A seguir, saiba o que esperar para o segmento de shoppings no mercado de fundos imobiliários e quais são as nossas recomendações.
O Mercado de Shoppings
O setor de shoppings foi atingido diretamente pela pandemia de COVID-19 iniciada em 2020, ao ser obrigado a fechar total ou parcialmente suas lojas por prolongados períodos ao longo dos últimos anos. Porém, os níveis de vacância tiveram apenas um leve aumento, ao custo da concessão de descontos sobre os aluguéis e do aumento da inadimplência. Com o avanço do programa de vacinação no Brasil, os indicadores operacionais já se aproximam, de modo geral, dos valores observados antes da pandemia. A vacância dos shoppings detidos pelos fundos em análise¹ em março/22 foi de 5,6%, contra 5,3% em março/19. Para o ano de 2022, é esperada a inauguração de uma ABL de 195 mil m² de shoppings², área próxima à que foi entregue em 2019. A maior parte das inaugurações é esperada no Paraná (28%), seguido de São Paulo e Rio de Janeiro (18% cada).
Os contratos de aluguel nesse segmento apresentam a particularidade de contar também com uma parcela atrelada a um percentual do faturamento das lojas, fazendo com que a receita desses fundos apresente maior exposição direta ao nível de atividade econômica. Com isso, este era o segmento de FIIs com alguns dos maiores níveis de dividendos no período anterior à pandemia.
O segmento foi também o que mais rapidamente respondeu aos efeitos da pandemia no dia a dia da população. Porém, atualmente os resultados financeiros dos shoppings estão nominalmente próximos aos valores de 2019. Em março/22, as vendas por m² dos shoppings detidos pelos fundos em análise¹ foram de R$ 1.113/m², contra R$ 1.204/m² em março/19. Por sua vez, os shoppings tiveram um NOI de R$ 93,8/m² em março/22, contra R$ 74,3/m² em março/19. Entretanto, os valores foram corroídos também pela inflação do período: a variação do IPCA entre jan/20 e jun/22 já acumula 21,34%. Esperamos que os resultados financeiros dos shoppings tenham bons níveis de crescimento ao longo do atual semestre e do ano de 2023, retornando aos níveis de 2019 em termos reais.
A demanda por espaços em shoppings está ligada ao padrão de crescimento no consumo das famílias, e, consequentemente, ao crescimento populacional e dos níveis de emprego. Por isso, para o longo prazo esperamos uma expansão moderada dos resultados do setor, em linha com nosso cenário macroeconômico para o Brasil.
¹ Fonte dos dados: fundos HGBS11, HSML11, VISC11 e XPML11.
² Fonte: Abrasce. Previsão em agosto/2022
A Selic e os FIIs de Shoppings
Com o ciclo de elevação da taxa de juros Selic, iniciado em 2021, o valor de mercado dos fundos imobiliários em geral vem sofrendo queda, tanto pelo arrefecimento da demanda por imóveis e a atividade econômica em geral, quanto pela maior atratividade, relativamente a outras classes de ativos, alcançada pelos investimentos de renda fixa.
Os fundos de shoppings apresentaram forte queda na relação Valor de Mercado x Valor Patrimonial durante o começo da pandemia, porém conseguiram uma importante recuperação nessa relação, à medida em que houve avanços na vacinação da população. O valor médio dessa relação para o segmento se encontra atualmente entre 85% e 90%.
Assim como em outros segmentos de FIIs de Tijolo, entendemos que os descontos atuais nos preços dos fundos do setor apresentam boas oportunidades para os investidores orientados ao médio e longo prazo que desejam obter ganhos de diversificação com esse tipo de ativo, ao mesmo tempo em que obtêm bom potencial de valorização nos investimentos com a retomada gradual da atividade econômica.
Hedge Brasil Shopping (HGBS11)
O Hedge Brasil Shopping FII tem como objetivo auferir rendimentos pela aquisição e exploração comercial de participações em shopping centers construídos e em operação com pelo menos 15.000 m² de área bruta locável (ABL), localizados em regiões com área de influência de, no mínimo, 500 mil habitantes e administrados por empresas especializadas, atuando de forma ativa na gestão da carteira de investimentos.
Portfólio: Atualmente, o fundo possui investimentos em 17 shoppings, que somam mais de 180 mil m² de ABL. O portfólio é concentrado no estado de São Paulo (89% da carteira de ativos imobiliários), porém o fundo também possui empreendimentos no Rio Grande do Sul, Santa Catarina, Mato Grosso e Rio de Janeiro. Cinco dos shopping centers são detidos através de cotas de outros FIIs, e o fundo conta também com 6,3% do valor de seu ativo investido em outros FIIs líquidos, 1,8% em CRIs e 1,0% em fundos de renda fixa. O fundo também conta com uma boa diversificação de operadores dos ativos, e os principais são brMalls (27%), AD Shopping (27%), Aliansce Sonae (17%) e Lumine (15%).
Em termos nominais, as vendas totais por m² dos shoppings detidos pelo fundo já superam os valores de 2019: no mês de junho de 2022, o indicador foi de R$ 1.072/m², valor 3,7% acima do observado em junho de 2019. O NOI/m² do mês de junho/2022 ficou em R$ 73/m², 21% acima do indicador do mesmo mês de 2019, de R$ 60/m². Já a vacância do fundo encerrou o mês de junho/22 em 6,7%, contra 4,9% em junho/2019. O fundo destaca, em especial, a recuperação dos níveis de vendas e resultado operacional dos shoppings Penha (15% da carteira) e Mooca Plaza (9%).
Nossa Visão e Recomendação: Acreditamos que o portfólio do fundo é constituído primordialmente por shoppings bem consolidados e que vêm conseguindo apresentar uma boa recuperação de seus indicadores operacionais, de modo que o fundo vem apresentando rápida recuperação de seus resultados. Com isso, nossa recomendação é de COMPRA, com preço-alvo de R$ 208/cota.
HSI Malls (HSML11)
O HSI Malls tem como objetivo a obtenção de renda e ganho de capital, mediante investimento em imóveis ou direitos reais sobre imóveis prontos do segmento de Shopping Centers, através de aquisição para posterior locação, arrendamento, exploração do direito de superfície ou alienação, inclusive de bens e direitos a eles relacionados.
Portfólio: Atualmente, o fundo possui investimentos em 7 shoppings, que somam 191 mil m² de ABL própria. O valor inclui o Shopping Uberaba, cuja aquisição integral o fundo concluiu em junho/22, acrescentando 25 mil m² de ABL própria ao seu portfólio. A operação foi realizada via securitização de recebíveis: foram emitidos 3 CRIs no mês de junho, em um montante total de R$ 340 milhões, levando o Índice de Alavancagem Líquido (relação Saldo Líquido de Obrigações/Saldo em Imóveis) do fundo para 32,8%.
A taxa de vacância dos shoppings detidos pelo fundo é atualmente de 5,0%, patamar igual ao de fevereiro de 2020, quando o fundo detinha, entretanto, apenas 4 dos ativos atuais. Em junho de 2022, as vendas encontravam-se 14% acima do patamar observado em 2019, enquanto o NOI estava 16% acima do valor de maio de 2019. As maiores contribuições para a composição do NOI do fundo são do Shopping Metrô Tucuruvi (26%), Shopping Paralela (25%) e Shopping Pátio Maceió (22%).
Nossa Visão e Recomendação: Acreditamos que o portfólio do fundo conta com shoppings bem posicionados para o atual período de retomada da atividade no setor e para o longo prazo. Apesar da alta despesa financeira esperada para os próximos anos, entendemos que esses fatores devem levar a uma tendência de sólidos resultados, de modo que recomendamos a COMPRA do papel, com preço-alvo de R$ 90/cota.
Malls Brasil Plural (MALL11)
O fundo tem como objetivo a obtenção de renda a partir da exploração imobiliária de participações em shopping centers no Brasil, e ganho de capital, através da compra e venda dos ativos na carteira do Fundo.
Portfólio: Atualmente, o fundo possui participação em 8 shoppings, localizados em 5 estados diferentes, e que somam mais de 95 mil m² de ABL própria. O mais recente investimento do fundo é a participação de 100% no Madureira Shopping, no Rio de Janeiro/RJ, que tem ABL de 36,6 mil m² e já é o ativo mais importante do fundo em termos de patrimônio líquido, respondendo também por 31% do NOI do fundo. Somando outros dois shoppings no RJ, o fundo tem concentração de 62% de seu PL no estado, seguido por SP, com 2 shoppings na região metropolitana da capital que perfazem 18% do PL. Completam a lista shoppings em três estados do Nordeste: BA, PE e AL, onde o fundo mantém o seu primeiro ativo, o Maceió Shopping.
Os shoppings do fundo contam com 6 diferentes administradoras, e, de modo geral, os mesmos conseguiram manter suas taxas de ocupação pouco alteradas ao longo da pandemia, ainda que ao custo de fortes aumentos na inadimplência líquida. No mês de abril/2022, os ativos apresentaram uma taxa média de ocupação de 96%, e uma taxa de inadimplência de 5%, contra 98% e 74%, respectivamente, em abril de 2020. As vendas dos shoppings apresentaram o valor de R$ 1166/m² em abril/2022, valor próximo aos R$ 1168/m² observados em abril/2019. Similarmente, o ativos apresentaram NOI de R$ 76/m² em abril/2022, contra R$ 74/m² em abril/2019.
Nossa Visão e Recomendação: Ao compararmos com seus pares, visualizamos baixa capacidade para upside de dividendos do fundo, assim como vemos o preço atual da cota com poucos catalisadores em relação ao nosso preço-alvo de R$ 115/cota, se confrontado com os demais fundos analisados. Com isso, mantemos nossa visão NEUTRA para o papel.
Vinci Shopping Centers (VISC11)
O fundo tem como objetivo obter renda e ganho de capital por meio de investimento em ativos imobiliários do segmento de shopping centers.
Portfólio: Atualmente, o VISC11 possui um portfólio de 19 shoppings, localizados em 12 estados brasileiros e que somam mais de 220 mil m² de ABL própria. O fundo tem uma boa diversificação geográfica de seus shoppings, com 29% de seu NOI no estado de SP, 14% no CE, 11% no RJ, 10% no ES e o restante dividido entre 8 outros estados. O fundo também conta com importante diversificação por administradores, com 25% de seu NOI administrado pela Ancar, 17% pela Argo, 11% pela AD Shopping, 10% pela Sá Cavalcante, e o restante com outras 6 administradoras. O VISC11 possui atualmente R$ 552 milhões em obrigações referentes a aquisições prévias, o que representa, em termos líquidos de suas aplicações financeiras, 19,7% de seu ativo total.
Antes da crise do coronavírus, os ativos do portfólio contavam com indicadores operacionais sólidos, como baixa vacância e baixa inadimplência. Boa parte dos ativos já recuperaram os níveis anteriores desses indicadores ao longo da primeira metade de 2022, e a inadimplência líquida e taxa de ocupação do mês de junho de 2022 foram de 1,8% e 93,3%, respectivamente. As vendas/m² dos shoppings no mesmo mês foram de R$ 1.289/m², crescimento nominal de 10,8% quando comparado a maio de 2019. Já o NOI caixa de junho/2022 foi de R$ 80/m², valor 4,3% maior que os R$ 77/m² de junho/2019.
Nossa Visão e Recomendação: O fundo tem um portfólio bem diversificado geograficamente, e destacamos também a qualidade e transparência das informações providas pela gestora. Acreditamos que os shoppings do portfólio têm ainda bom potencial de crescimento de resultados, de modo que nossa recomendação é de COMPRA, com preço-alvo de R$ 125/cota.
XP Malls (XPML11)
O XP Malls FII tem como objetivo a obtenção de renda por meio da exploração imobiliária de shopping centers, bem como o ganho de capital, mediante a compra e venda de shopping centers, conforme detalhado no Regulamento do Fundo.
Portfólio: O fundo possui uma carteira de ativos assim distribuída: 92,8% alocado em imóveis, 3,6% em cotas de outros FIIs, 2,1% em CRIs, e 0,7% mantido em caixa. O portfólio do fundo é composto por 15 shopping centers, que juntos somam uma área bruta locável de aproximadamente 540 mil m² e 2.900 lojas, já considerando a recente aquisição, em fev/22, de 9,05% do Shopping da Bahia. A ABL própria do fundo soma 142 mil m², alocada em sua maior parte em shoppings dominantes. Além disso, o fundo possui boa exposição em shoppings direcionados para a alta renda. Entendemos que essa combinação é favorável, já que os mesmos podem se beneficiar mais rapidamente em um cenário de retomada e se demonstram mais resilientes. Por fim, o portfólio conta com boa diversificação geográfica e de administração:
•Alocações por região: Sudeste (68%); Nordeste (22%); Norte (10%)
•Diversificação por administradores (% ABL): JHSF (35%); Aliansce Sonae (27%); Ancar Ivanhoe (16%); Gazit (11%); BR Malls (11%) e SYN (1%)
Os indicadores operacionais como same store sales (vendas das mesmas lojas) e same store rents (aluguéis das mesmas lojas) vêm subindo no ano em percentuais acima dos patamares observados em 2019. As vendas totais, na variação anual de 2022 comparadas com 2019, vêm crescendo em patamares significativos, assim como a vacância, os descontos e a inadimplência vêm reduzindo.
Nossa Visão e Recomendação: Dada a qualidade superior dos ativos do fundo, visualizamos ponto de entrada atrativo e triggers para possível upside de seus dividendos, portanto, reiteramos nossa recomendação de COMPRA, com preço-alvo de R$ 108/cota.
Conheça mais detalhes da nossa visão e recomendação para os Fundos de Shoppings no arquivo abaixo:
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