CRA Marfrig – JUL/2022

CRA Marfrig – JUL/2022

  • Vencimento 14/07/2022
  • Rentab. -
  • Liquidez -
  • Juros -
  • Rating -
  • Risco (0 - 100) 16 Risco Médio

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  • Preço Unitário R$ 1.000,00

Análise do Emissor

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A Marfrig Global Foods S.A. é uma holding operacional do setor alimentício, especializada em carne bovina. Atua nos segmentos de food service, varejo e processamento. Seus produtos estão presentes em 100 países, com operações na América do Norte e América do Sul. Nos Estados Unidos, o contexto atual da empresa é marcado pelo ritmo favorável de vacinação e os pacotes de estímulo econômico ainda em vigência alimentam a demanda por carne bovina, o que, aliado à ampla disponibilidade de animais, beneficia as empresas do segmento. Enquanto no Brasil, o câmbio desvalorizado criou um ambiente favorável para companhias exportadoras e de receita majoritariamente dolarizada. No 1S21, a receita líquida da empresa apresentou expansão de 16,8% frente aos primeiros seis meses de 2020, explicado pelo melhor desempenho tanto na América do Norte quanto na América do Sul, já o EBITDA apresentou crescimento de 6,4% no mesmo período. Ao fim de junho de 2021, a Marfrig apresentou relação Dívida Líquida/EBITDA (ex variação cambial) de 1,36x, confortavelmente abaixo dos covenants de 4,75x.

Destaques positivos

  • Porte e diversificação geográfica.
  • Resiliência de margens.
  • Processo de desalavancagem e melhora de liquidez.

Pontos de atenção

  • Alta nos preços do boi gordo (matéria-prima), principalmente no Brasil.
  • Questões sanitárias.
  • Movimentos de expansão e aquisições.

Quem é a Marfrig?

Histórico

Fonte: Marfrig. Elaboração: XP.

Atuação

A Marfrig Global Foods S.A. é uma holding operacional do setor alimentício, especializada em carne bovina. Atua nos segmentos de food service, varejo e processamento.

É a segunda maior empresa de proteína do mundo em capacidade de abate, segunda maior processadora de carne bovina no Brasil e quarta maior dos Estados Unidos.

Presença

Sediada na cidade de São Paulo, os produtos da Marfrig estão presentes em 100 países, com operações na América do Norte e América do Sul. O modelo de negócios está organizado com 24 unidades primárias de processamento, 12 unidades de processamento e 10 centros de distribuição.

A Marfrig está nos Estados Unidos por meio da National Beef, que exporta para mais de 30 países, e possui capacidade de abate de 13 mil cabeças de gado por dia. Em 2020, as operações norte-americanas representaram cerca de 80% do EBITDA consolidado.

Na América do Sul, a Marfrig tem operações no Brasil (capacidade de abate de 13 mil cabeças de gado por dia), Uruguai (4 mil), Argentina (1 mil) e Chile (6,5 mil cabeças de ovinos por dia). Tais unidades foram responsáveis por gerar aproximadamente 20% do EBITDA da companhia em 2020.

Fonte: Marfrig. Elaboração: XP.

Composição acionária

Grupo controlador (49,67%): composto por MMS Participações Ltda. e seus sócios individualmente. A MMS Participações Ltda. é controlada por Marcos Antonio Molina dos Santos (fundador da Mafrig e presidente do conselho de administração) e Marcia Aparecida Pascoal Marçal dos Santos, cada um com 50% de participação.

Conselho de Administração (0,01%).

Conselho Fiscal (0,11%).

Diretores (0,01%).

Ações em Tesouraria (1,02%).

Outros (49,19%).

A Marfrig é uma companhia aberta com suas ações listadas no Novo Mercado da B3 (MRFG3), segmento que concentra as empresas com mais elevado nível de governança corporativa.

Principais fatores do crédito

Para melhor entendimento, esclarecemos que a nomenclatura “2T21” significa “segundo trimestre de 2021” e “1S21” significa “primeiro semestre de 2021”. Suas variações também se aplicam (ex: 4T20 seria o quarto trimestre de 2020).

Fonte: Marfrig. Elaboração: XP.

Cenário atual

Após a fase mais aguda da pandemia da covid-19, as principais economias do mundo retomaram seu nível normal de atividade. Nos Estados Unidos, a ampla disponibilidade de animais combinada com a forte demanda por carne bovina, no contexto do ritmo favorável de vacinação e com pacotes de estímulo econômico ainda em vigência, beneficiam todas as empresas do segmento, com redução do custo e aumento de preços.

No Brasil, a turbulência política e econômica dos últimos meses pressionou o câmbio, desvalorizando o real frente ao dólar, o que criou um ambiente favorável para empresas exportadoras e de receita majoritariamente dolarizada.

BRF

Em meados de maio de 2021, a Marfrig comprou cerca de 24% das ações da BRF diretamente no mercado, via leilão em bolsa. Em junho, adquiriu mais ações através de opções e da compra em leilões, atingindo a participação de 31,67%, tornando-se a maior acionista individual da BRF.

De acordo com a Marfrig, a empresa deverá ser uma investidora passiva, sem eleger membros para o Conselho de Administração ou exercer influência sobre as atividades. A aquisição deverá diversificar os investimentos da companhia em termos de produção e geográficos, dada a inexistência de sobreposição na produção de proteína animal e pouca sobreposição geográfica.

No último mês de setembro, a Superintendência-Geral do Conselho Administrativo de Defesa Econômica (Cade) anunciou a aprovação da aquisição de ações sem restrições.

Apesar do discurso passivo e de diversificação de investimentos, a Mafrig se consolidou com posição de potencial controle e acionista de referência. A cláusula de poison pill prevista no estatuto da BRF tem um gatilho de 33,3% para obrigar uma oferta para os demais acionistas (OPA), o qual não foi ativado pela transação.

Poison pill é um instrumento jurídico adotado por companhias para dificultar a aquisição de forma hostil no mercado de capitais. Tais cláusulas determinam que qualquer acionista que se torne titular de um determinado patamar de ações de alguma empresa, deverá realizar uma oferta pública de aquisição (OPA) para todos os demais acionistas, com um prêmio em relação ao preço de mercado.

Destaques operacionais

Mesmo com a pandemia da covid-19, as operações da Marfrig na América do Norte apresentaram produção de cerca de 2 milhões de toneladas de proteínas em 2020, montante que representou avanço anual de 4,6%. Desses 2 milhões, 1,7 milhão, ou 84,7% do total, foi destinado ao mercado interno.

Na América do Sul, a Mafrig apresentou produção de 901 mil toneladas de proteína destinada ao mercado interno em 2020, retração anual de 9,2%, e 542 mil toneladas para o mercado externo, expansão de 21,8% na mesma janela. No consolidado, o volume total ficou estável em 1,4 milhão de toneladas, com o maior volume de exportação compensando a queda no volume de vendas no mercado doméstico, ocasionada pelo alto custo do boi gordo e atividade econômica mais fraca.

No primeiro semestre de 2021, o volume de produção na América do Norte somou 1 milhão de toneladas, crescimento anual de 6,5%, enquanto o volume na América do Sul retraiu 7,4% para 629 mil toneladas. A queda na operação sul-americana foi provocada pela segunda onda da pandemia da covid-19, deterioração econômica nos mercados locais e problemas logísticos nas exportações, principalmente com navios e contêineres.

Destaques financeiros

A métrica de Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization (EBITDA) é um indicativo da geração de caixa operacional da empresa, sem levar em consideração os efeitos de receitas e despesas financeiras, impostos, depreciação e amortização. Apesar de não ser uma métrica auditada ou enquadrada nos padrões contábeis, é amplamente utilizada para análise de empresas. O endividamento líquido em relação ao EBITDA é uma das principais métricas utilizadas na análise de crédito.

Receita líquida e EBITDA

A receita líquida consolidada da Marfrig atingiu R$ 67,5 bilhões em 2020, avanço de 35,3% frente ao acumulado em 2019, explicado, em sua maior parte, pelo maior volume de vendas na operação América do Norte e maiores preços de exportação na América do Sul. No mesmo intervalo, o EBITDA quase dobrou para R$ 9,6 bilhões, beneficiado por melhoras de eficiência e por redução de custos na operação América do Sul, além da desvalorização cambial.

No 1S21, a receita líquida somou R$ 37,8 bilhões, expansão de 16,8% frente aos primeiros seis meses de 2020, explicado pelo melhor desempenho tanto na América do Norte quanto na América do Sul. O EBITDA apresentou crescimento de 6,4% no mesmo período.

Endividamento e alavancagem

Ao fim de junho de 2021, a Marfrig possuía R$ 14,4 bilhões de endividamento líquido, contração de 4,5% frente ao fechamento de dezembro de 2020, explicado principalmente pelo efeito positivo da variação cambial no período.

A alavancagem, medida pela relação Dívida Líquida/EBITDA, foi de 1,45x em junho, ante 1,57x no 4T20, representando o menor nível histórico para a companhia.

O cálculo do índice de alavancagem para efeitos de covenants da empresa conta com disposições contratuais que permitem a exclusão dos efeitos da variação cambial (carve-out) da dívida. O índice calculado levando em consideração esses critérios alcançou 1,36x em junho, confortavelmente abaixo dos covenants de 4,75x.

As disponibilidades da empresa, que ao fim de junho totalizaram R$ 13,5 bilhões, são suficientes para o cumprimento dos vencimentos de dívida em sua integralidade pelos próximos 4 anos. O prazo médio da dívida encerrou o semestre em 4,8 anos.

Pontos de atenção

Alta nos preços do boi gordo

A rentabilidade da Mafrig é dependente do custo de aquisição de matérias-primas e do preço de venda dos seus produtos. No 2T21, as matérias primas representaram cerca de 87% do custo dos produtos vendidos da empresa e são consideradas commodities, ou seja, são oferecidos em grande quantidade, com grau de diferenciação limitado e obedecendo a padrões que determinam seu preço no mercado global.

Dentre os principais fatores que podem afetar as cotações da carne bovina, principal foco de atuação da empresa, citam-se: oferta e demanda de animais, alteração da renda dos consumidores, surtos de doenças, barreiras sanitárias, condições meteorológicas atípicas e condições econômicas.

Já o preço de venda pode variar em decorrência da demanda por carne bovina nos mercados domésticos e externos, bem como no mercado de outros produtos de proteína, incluindo aves e suínos (que podem ser considerados substitutos).

Nesse sentido, desde o fim de 2019, o custo dos bovinos no Brasil, medido pelo Indicador do Boi Gordo da Escola Superior de Agricultura “Luiz de Queiroz” (Esalq), segue em trajetória de alta, impulsionado pela alta do dólar frente ao real, surto da peste suína africana e restrição de oferta de animais prontos para o abate.

Sendo assim, é importante acompanhar o repasse da alta de custos aos consumidores finais. Caso a empresa não consiga, suas margens operacionais poderão ser comprimidas, o que afetaria negativamente a rentabilidade e geração de caixa da Marfrig.

Questões sanitárias

Um dos principais riscos dos frigoríficos em geral abrange questões sanitárias. O avanço da peste suína africana, por exemplo, dizimou o rebanho de suínos na China e alterou os padrões de consumo no país, com consequências para frigoríficos em todo o mundo.

O caso da febre aftosa no Brasil também ilustra o cenário. No século XIX, a doença que causa febre e aparecimento de vesículas em animais se espalhou pelo mundo com o transporte de gado europeu. Desde então, casos em território nacional trouxeram medo aos pecuaristas, por enfraquecer o rebanho e tornar a carne imprópria ao consumo. Apenas em 2018 a Organização Mundial da Saúde Animal (OIE) certificou o Brasil como livre de aftosa.

Por último, em setembro de 2021, houve a confirmação de dois casos atípicos de EEB (Encefalopatia Espongiforme Bovina), ou “doença da vaca louca”, em Minas Gerais, o que levou ao Ministério da Agricultura a impor a proibição temporária das exportações de carne bovina para a China, conforme previsto em seu compromisso bilateral.

Também é importante mencionar que países importadores possuem órgãos de vigilância sanitária, que aprovam a entrada de alimentos de origem animal caso a caso, visando garantir padrões de qualidade para os alimentos comercializados em seus territórios. Com uma certa recorrência, notícias são veiculadas sobre habilitações e desabilitações de plantas no Brasil por parceiros comerciais.

Movimentos de expansão

Nos últimos anos, a estratégia da Mafrig foi de manter o foco em produção de carne bovina e na desalavancagem financeira.

Nesse sentido, a companhia realiza transações societárias com frequência, com destaque nos últimos cinco anos para a aquisição da National Beef e da Iowa Premium Beef nos Estados Unidos, a venda da Keystone para a Tyson nos Estados Unidos, a venda da Moy Park para a JBS, e a compra da Quickfood na Argentina. Apesar do desembolso de caixa inicial no caso das aquisições, tais transações acabaram melhorando a alavancagem e a estrutura de capital da Marfrig, com destaque para a National Beef com a forte geração de fluxo de caixa.

Diante disso, a aquisição de fatia relevante da BRF no primeiro semestre de 2021 se mostrou uma mudança repentina na estratégia da empresa, em razão da atuação desta em aves, suínos e alimentos industrializados e o foco que a Marfrig estava tendo na sua desalavancagem. Inclusive, a Mafrig já havia atuado em aves e suínos no Brasil, até vender as operações da Seara para a JBS em 2013 devido à alta alavancagem do grupo. Coloca-se atenção também à possibilidade de uma eventual tentativa de fusão entre as companhias no médio prazo.

Caso tais movimentos de expansão não se mostrem assertivos, poderão afetar negativamente a companhia e sua condição financeira.

Fonte

Marfrig

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