Principais Destaques
• Neste relatório, discutimos sobre o panorama do mercado de galpões logísticos, os impactos da crise da COVID-19, suas consequências e perspectivas para o segmento em 2021.
• Iniciamos a cobertura dos fundos: Pátria Logístico FII (PATL11) com recomendação de compra e preço alvo de R$108,2/cota e BTG Pactual Logística (BTLG11) com recomendação de compra e preço alvo de R$126,1/cota.
Figura 1: Tabela Resumo
Panorama do Segmento de Ativos Logísticos
O ano de 2020 sem dúvida alguma ficará marcado na história. Presenciamos uma crise sem precedentes e apesar de grandes incertezas que pairavam naquele momento, a indústria de fundos imobiliários registrou aumento expressivo de investidores pessoas físicas, da oferta de novos fundos (IPOs) e novas emissões de ofertas (follow-on).
No cenário marcado por restrições na locomoção, alguns segmentos dos fundos imobiliários acabaram sofrendo impactos mais negativos enquanto outros segmentos foram até beneficiados.
O segmento de ativos logísticos se enquadra nos beneficiados, já que em geral apresentou grande resiliência, tendo sido pouco impactado pelos efeitos da crise. Ao analisarmos os principais indicadores do mercado de logística do estado de São Paulo, de acordo com dados da SiiLA Brasil, no ano de 2020 houve redução da taxa de vacância, saindo de 18,20% 4T19 para 13,92% no 4T20, ou seja, a absorção líquida superou o novo estoque entregue, ocupando assim espaços que anteriormente encontravam-se ociosos.
Parte significativa dessa absorção foi feita pelo setor de e-commerce, que de acordo com a consultoria Ebit | Nielsen apresentou um crescimento de 47% somente no primeiro semestre de 2020. Vale lembrar que para esse perfil de inquilino, a proximidade aos centros consumidores é essencial, reduzindo o tempo de entrega do produto ao consumidor final (last mile, ou última milha em português). Com isso, fundos que possuem ativos com melhor localização e mais eficientes acabaram performando melhor do que aqueles que possuem ativos distantes de centros consumidores.
Figura 2: Indicadores Mercado Industrial (São Paulo)
Figura 3: Absorção Líquida por Setor em 2020 (São Paulo)
Outro ponto importante a ser observado, é que no segmento de fundos imobiliários de ativos logísticos, muitas vezes os contratos são longos e atípicos. Desse modo, portfólios que tenham maior concentração nesse perfil de contrato podem ser considerados mais “seguros”, mas, ao mesmo tempo, também demorarão mais para refletir possíveis aumentos dos aluguéis praticados no mercado.
Por fim, os preços dos ativos desse segmento em melhores localizações também tiveram relativo aumento. Além disso, o custo de reposição dos ativos também se tornou mais elevado. Dificultando as alocações de recursos em ativos que muitas vezes estavam bem precificados. Desse modo, ressaltamos a grande quantidade de follow-ons que presenciamos no ano passado, que frequentemente precisaram de um período relativamente longo para alocar o capital levantado. Nesse meio tempo, o capital ocioso acabou, consequentemente, pressionando o rendimento de alguns fundos.
Como fundos de ativos logísticos se mostraram mais resilientes, acabaram tendo maior procura perante o cenário de incertezas, o que levou a uma recuperação mais rápida nos preços de suas cotas versus outros segmentos.
No que diz respeito a tendências do segmento para 2021, os ativos logísticos tendem a ser mais resilientes devido ao menor ciclo de construção se comparado com os demais ativos comerciais, devido à sua menor complexidade construtiva. Consequentemente, há menor descasamento entre a oferta e demanda de ativos logísticos, resultando em aluguéis mais estáveis.
Figura 4: Indicadores Mercado Industrial (Brasil)
Figura 5: Aluguel Mensal Pedido (R$/m²) (Brasil)
Pátria Logístico FII (PATL11)
Objetivo
O fundo Pátria Logístico (PATL11) tem como objetivo a obtenção de renda e eventual ganho de capital através da seleção, aquisição e administração ativa de um portfólio de imóveis logísticos e industriais, construídos ou em construção.
Tese de Investimento
Iniciamos a cobertura do PATL11 com recomendação de COMPRA e preço alvo de R$108,2 por cota.
Em relação a seu portfolio, o fundo possui 83% do PL alocado em 2 ativos imobiliários, 12% em Fundos Imobiliários e 3% alocado em Renda Fixa. Em relação à diversificação do portfólio de imóveis, o fundo possui 2 ativos, um localizado em Itatiaia – RJ e outro em Ribeirão das Neves – MG. Já a carteira de FIIs segue o racional de alocação em fundos de multiativos, sendo que dos R$55,7 milhões alocados em FIIs, 36% está alocado em VILG11, 29% em BTLG11, 22% em HGLG11 e 13% em LVBI11.
Recentemente, os esforços do fundo estavam concentrados em diminuir o percentual do PL alocado em renda fixa, visando aumentar a sua rentabilidade no curto prazo. Desse modo, nos últimos meses, foram realizados investimentos em outros Fundos Imobiliários, diminuindo o valor alocado em renda fixa.
Em geral, os imóveis do fundo são de alto padrão construtivo, possuem elevada taxa de ocupação e seus contratos são majoritariamente atípicos, o que traz maior segurança em períodos de incertezas. Apenas 4% desses contratos vencem em 2021, a maior parte dos vencimentos está concentrada a partir de 2024.
Tabela Resumo: PATL11
Pontos Positivos: Possível aumento de rendimentos uma vez que os recursos estiverem alocados em ativos, possível upside. Ponto negativo: fundo possui portfólio pouco diversificado, além disso, a grande quantidade ainda em caixa que pode pressionar a distribuição de dividendos no curto prazo.
Por fim, estimamos que o fundo deva distribuir R$ 6,7/cota em 2021, equivalente a um dividend yield de 7,2%, ainda pressionado pelo valor em caixa no curto prazo. A médio prazo, consideramos que o fundo consiga alocar parte dos recursos em caixa em ativos alvo a cap rate próximos que a gestora vem buscando. Por esses motivos, iniciamos a cobertura com recomendação de COMPRA.
Figura 6: Portfólio do Fundo (%)
Figura 7: Diversificação Setorial (%)
Figura 8: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
BTG Pactual Logística (BTLG11)
Objetivo
O Fundo BTG Pactual Logística (BTLG11) tem por objeto a obtenção de renda e ganho de capital por meio da exploração de empreendimentos imobiliários focados em operações nos segmentos logística.
Tese de Investimento
Iniciamos a cobertura do BTLG11 com recomendação de COMPRA e preço alvo de R$126,1 por cota.
Em relação à seu portfolio, o fundo possui 84% de seus imóveis voltados para logística, 11% em imóveis para industrial e 5% para varejo. O fundo é composto por 12 imóveis com total de 368 m², sendo que em relação à receita, 85% está localizados no estado de São Paulo, 12% no Ceará, 2% no Rio de Janeiro e 1% em Santa Catarina.
A maior parte dos contratos do fundo são atípicos, 61% e o setor de atuação de seus inquilinos é relativamente diversificado, 39% varejo, 35% alimentício, 14% automobilístico e 13% em papel e celulose. Como a maior concentração de vencimentos dos contratos se dá a partir de 2024, há uma maior segurança em relação ao fluxo de renda a ser gerado.
Em novembro de 2020 o fundo fez sua 9ª emissão de novas cotas, sendo captado R$ 600 milhões, sendo que R$ 515 milhões foram alocados nos ativos de São Bernardo do Campo e Jundiaí. O restante, R$ 85 milhões ainda está em caixa, em vias de ser alocado.
O fundo é devedor em 2 CRI’s, ambos lastreados no fluxo de aluguel da BRF em Fortaleza e WestRock Rigesa.
Pontos Positivos: Possui ativos de boa qualidade e diversificados e bem localizados. Como ponto negativo, o fundo ainda não alocou parte do recurso captado, podendo pressionar os dividendos no curto prazo.
Tabela Resumo: BTLG11
Acreditamos que o fundo possui um portfólio sólido e com capacidade de manter seus inquilinos a longo prazo. Em nossas estimativas, a distribuição de dividendos deve continuar em torno de R$ 7,50/cota em 2021, com dividend yield de 6,7%. Por esses motivos, estamos iniciando a cobertura do fundo BTLG11 com recomendação de COMPRA.
Figura 9: Portfólio de ativos do Fundo (%)
Figura 10: Diversificação Setorial (%)
Figura 11: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
XP LOG FII (XPLG11)
Objetivo
O XP Log FII (XPLG11) tem como objetivo auferir ganhos pela aquisição e exploração comercial de empreendimentos preponderantemente na área logística e industrial.
Tese de Investimento
Em relação à seu portfolio, o fundo possui 89% em imóveis para renda, 8% em aplicações financeiras e 3% em cotas de FIIs.
O fundo é composto por 13 condomínios logísticos somando em torno de 736 mil m², desses, todos já em operação, exceto o Centro Logístico de Cajamar que ainda está em desenvolvimento, fase de obras. Os imóveis possuem boa diversificação geográfica, sendo localizados 46,6% em SP, 30,7% em PE, 7,7% no RJ, 6,5% em SC, 5,2% no RS e 3,2% em MG.
A taxa de vacância física do fundo é de 9,2% e 79% dos contratos vencem a partir de 2023, sendo que 61% dos contratos são atípicos. Possui grande diversificação do setor de atuação de seus inquilinos, além disso, a maior parte são empresas consolidadas em seu segmento de atuação, trazendo maior estabilidade em relação ao seu fluxo de renda.
O fundo finalizou recentemente sua 5ª emissão de cotas, captando aproximadamente o montante de R$ 720 milhões e possui imóveis opcionados para compra, localizados no Espírito Santo e em São Paulo, que atualmente estão em fase de Due Diligence.
Pontos Positivos: o fundo prevê a entrega do ativo especulativo que está em obras em Cajamar no primeiro trimestre de 2021. Como é uma localização privilegiada e um ativo de alto padrão construtivo, acreditamos que não permanecerá vago por longo prazo, com isso, há uma possível perspectiva de aumento dos rendimentos a médio prazo.
Tabela Resumo: XPLG11
Como ponto negativo, o fundo mantém ainda mantém parte do seu PL alocados em ativos de liquidez após a recente conclusão da sua oferta, o que pode pressionar os dividendos no curto prazo.
Estimamos que o fundo deva distribuir R$ 8,10/cota em 2021, equivalente a um dividend yield de 6,6%. Adicionalmente, consideramos que o montante em caixa deve ser parcialmente alocado em ativos alvo nos próximos meses, o que pode aumentar o resultado operacional do fundo e elevar sua distribuição de dividendos. Por esses motivos, mantemos a recomendação de COMPRA com preço alvo da cota a R$138,2.
Figura 12: Portfólio do Fundo (%)
Figura 13: Diversificação Setorial (%)
Figura 14: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
CSHG Logística FII (HGLG11)
Objetivo
O Fundo CSHG Logística FII (HGLG11) tem por objeto a exploração de empreendimentos imobiliários voltados primordialmente para operações logísticas e industriais, por meio de aquisição de terrenos para sua construção ou aquisição de imóveis em construção ou prontos, para posterior alienação, locação ou arrendamento, inclusive bens e direitos a eles relacionados, bem como outros imóveis com potencial geração de renda, e bens e direitos a eles relacionados, desde que atendam à política de investimentos do Fundo.
Tese de Investimento
O fundo possui 69,4% de seu patrimônio líquido alocado em Imóveis, 15,9% em renda fixa, 11,6% em FIIs e 3,1% em CRI. Em geral, seu portfólio é bem diversificado, já que possui 16 ativos em localizações diversas.
Apesar de ativos em localizações menos óbvias, a maior parte deles são relativamente de alta qualidade. A taxa de vacância do fundo é principalmente impactada por ativos em localizações menos centrais e de qualidade inferior, atualmente aos 16,6%. No entanto, como houve rescisão antecipada de contrato, o espaço está vago porém o fluxo de financeiro segue com recebimentos, tendo então uma vacância financeira de 8,4%.
Ponto Positivo: Gestores muito ativos e ágeis em movimentações necessárias. Além disso, possuem empresas consolidadas como inquilinos, como por exemplo, o Volkswagen, Lojas Americanas, trazendo maior segurança ao fluxo financeiro. Como Ponto Negativo, destaca-se a quantidade de recursos mantida em renda fixa, portanto, ainda não alocada.
Em nossas estimativas, a distribuição de dividendos deve sofrer uma queda a partir do ano que vem devido ao custo de desenvolvimento de imóveis nos terrenos adquiridos recentemente, tanto os terrenos de Extrema (MG), como de Santo Agostinho (CE), ficando em torno de R$7,9/cota, equivalente a 4,4% de dividend yield em 2021. Mas em 2022, há perspectiva de retomada do dividend yield em patamar mais próximo ao atual, uma vez que os novos galpões já estejam performados.
Tabela Resumo: HGLG11
Por esses motivos, mantemos a recomendação NEUTRA com preço alvo da cota a R$193,9.
Figura 15: Portfólio do Fundo (%)
Figura 16: Diversificação Setorial (%)
Figura 17: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
XP Industrial FII (XPIN11)
Objetivo
O objetivo do XP Industrial (XPIN11) é oferecer rentabilidade aos seus cotistas através da distribuição da renda gerada com a exploração imobiliária de galpões industriais detidos pelo Fundo.
Tese de Investimento
Em relação a seu portfolio, o fundo possui 90% do PL alocado em ativos imobiliários, 8% alocado em Renda Fixa e demais aplicações e 2% em Fundos Imobiliários. O XP Industrial FII possui 90 módulos em 5 condomínios empresariais, são eles: CEA, Barão de Mauá, Gaia, Jundiaí I e Jundiaí II, localizados nas cidades de Atibaia/SP, Jarinu/SP e Jundiaí/SP. Juntos totalizam uma área bruta locável de 241.570 m².
O fundo apresenta baixa taxa de vacância, com apenas 8,3% de sua ABL vaga. Grande parte de seus contratos são típicos (94%), sendo que 75%, vencem a partir de 2024, desses, 62% está indexado em IGP-M e 38% em IPCA. Outro ponto importante é que o fundo possui grande diversificação setorial de seus inquilinos.
Em nossas estimativas, o fundo deve distribuir dividendos de aproximadamente R$ 7,7/cota em 2021, que se traduz em um dividend yield de 6,7%, em linha com seus principais pares de mercado. Em 2020 os dividendos se mantiveram em patamares acima dos 6,5%, mesmo perante o cenário de crise devido a Covid, onde era esperado que houvesse desaceleração de algumas atividades e com isso, os dividendos ficassem pressionados a curto prazo. No entanto, perante o cenário de alta incerteza e de baixo upside, alteramos a recomendação de compra para NEUTRA, com preço alvo de cota em R$116,4.
Tabela Resumo: XPIN11
Figura 18: Portfólio do Fundo (%)
Figura 19: Diversificação Setorial (%)
Figura 20: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
SDI Rio Bravo Renda Logística (SDIL11)
Objetivo
O SDI Rio Bravo Renda Logística (SDIL11) tem por objeto a realização de investimentos em empreendimentos imobiliários de longo prazo, por meio de aquisição e posterior gestão patrimonial de imóveis de natureza logística e industrial, notadamente galpões logísticos, preferencialmente nos Estados de São Paulo e/ou Rio de Janeiro.
Tese de Investimento
Em relação à seu portfolio, o fundo possui 77,4% em imóveis para renda, 20,1% em renda fixa e 2,5% em outras alocações não divulgadas. O fundo é composto por 4 imóveis, sendo localizados nos estados do Rio de Janeiro e São Paulo. Sendo que metade da renda imobiliária do fundo advém dos ativos localizados no Rio de Janeiro. No entanto, o condomínio logístico Multimodal Duque de Caxias (RJ) ainda apresenta um significativo número de módulos vagos.
A taxa de vacância do fundo é de 14,3% e 92% dos contratos vencem a partir de 2022, sendo que 89% dos contratos são típicos, ou seja, somente 11% são atípicos. Possui entre seus inquilinos a BRF, responsável por 46% da sua receita e outras inquilinas como a Braskem, Sherwin-Williams, entre outros.
O fundo adquiriu recentemente 2 ativos adjacentes localizados no município de Contagem, com isso, possui um passivo financeiro planejado a frente.
Como ponto negativo, o fundo possui grande concentração do fluxo de aluguel concentrada em um só inquilino (46%) e possui obrigações das aquisições citadas acima, o que exigirá uma nova oferta nos próximos meses.
Estimamos que o fundo deva distribuir dividendos de aproximadamente R$ 6,9/cota em 2021, que se traduz em um dividend yield de 6,5% em 2021 e 6,1% em 2022.
Tabela Resumo: SDIL11
Destacamos o maior nível de risco do fundo dado a localização menos privilegiada dos ativos em seu portfólio, se comparado a seus pares. Portanto, alteramos a recomendação de neutra para VENDA e revisamos o Preço alvo da cota para R$99,2.
Figura 21: Portfólio do Fundo (%)
Figura 22: Diversificação Setorial (%)
Figura 23: Dividendos Distribuídos por (R$/cota) x Valor da Cota (R$)
Glossário
| ABL: Área Bruta Locável |
| Cap Rate: Lucro operacional em termos anuais / valor de mercado |
| Cota: Valor da cota negociado em bolsa ajustado por proventos |
| CVM 400: Oferta de valores imobiliários, com prospecto e registro obrigatório na Comissão de Valores Mobiliários (CVM). Não há restrição quanto ao número de clientes que podem subscrever. O investidor não precisa necessariamente ser qualificado para investir no ativo, a não ser que haja uma exigência da emissão. |
| CVM 476: Oferta pública, mas com esforços restritos, destinada a investidores profissionais. Será permitida a procura de, no máximo, 75 investidores profissionais e os valores mobiliários ofertados deverão ser subscritos ou adquiridos por, no máximo, 50 investidores profissionais. |
| Dividend Yield: média dos proventos distribuídos no período multiplicado por 12 períodos e dividido pelo valor de mercado |
| Dividend Yield Projetado: Estimativa realizada com base nas receitas recorrentes e premissas definidas pela XP |
| Flight-to-Quality: É o fenômeno do mercado imobiliário, onde as empresas se movem para empreendimentos de melhor qualidade e localização |
| Follow-On (FON): São as novas ofertas subsequentes ao IPO |
| Lucro Operacional: Receita total obtida com a propriedade menos despesas operacionais |
| Patrimônio Líquido (PL): Ativos Totais menos Passivos Totais |
| Patrimônio Líquido (PL)/Cota: Patrimônio Líquido dividido pelo total de cotas emitidas |
| Performance: Variação da cota acrescida dos proventos obtidos no período dividido pelo valor da cota |
| Peso no IFIX: Participação do fundo no IFIX (índice de fundos imobiliários) |
| Rendimentos: Proventos distribuídos por cota em R$ |
| TIR: Taxa interna de retorno |
| Vacância Anunciada: Taxa de vacância informada pelo administrador (física ou financeira), considerando saídas ou locações anunciadas por fatos relevantes |
| Vacância Financeira: Proporção da receita potencial que a área vaga teria na receita do fundo considerando o último aluguel pago |
| Vacância Física: Proporção que a área vaga representa em relação ao ABL total do empreendimento |
| Valor de Mercado (VM): Número total de cotas x valor da cota negociado em bolsa |
| VM/PL: Valor de mercado/Patrimônio Liquido |
| Volume Diário: Média diária do volume em R$ |
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