No Indo a Fundo no Outliers dessa semana conheça com mais detalhes a estrutura, estratégia e posicionamento de gestão da Ibiuna e Kapitalo, bem como quais são as diferenças e similaridades dessas que estão entre as gestoras mais conhecidas e admiradas do mercado.
Por dentro da estrutura de gestão
O que essas grandes gestoras têm em comum? Além dos principais sócios atuarem juntos há muitos anos e uma performance invejável, ambas casas têm um time macroeconômico robusto e pessoas relevantes em sua gestão com passagem pelo Banco Central. No caso da Ibiuna, os dois principais gestores da área macro foram diretores do Banco Central do Brasil. Já a Kapitalo conta com Carlos Viana como diretor de pesquisa da gestora. Vianna, além de ter sido diretor do Banco Central do Brasil, também foi economista do Federal Reserve Bank de Nova Iorque. Confira com mais detalhes abaixo a estrutura de cada uma das gestoras analisadas.
Ibiuna Investimentos
Fundada em 2010, a Ibiuna é uma gestora com mais de 32 bilhões em ativos sob gestão distribuídos em três famílias de fundos: Macro, Ações e Crédito. Rodrigo Azevedo e Mário Torós são os responsáveis pela estratégia macro, ambos foram diretores de política monetária no Banco Central do Brasil, o primeiro de 2004 a 2007, e Torós de 2007 a 2009. Além dos dois principais gestores, para o desenho do cenário econômico eles contam com mais 8 economistas e 9 gestores.
Possuem expertise em operar grandes mudanças na trajetória das políticas monetárias implementadas pelos Bancos Centrais ao redor do mundo, como por exemplo, o combate à inflação. Para terem uma análise profunda de cenário, o time de investimentos acompanha os fundamentos macroeconômicos de 30 países, com o objetivo de encontrar pontos de virada nos ciclos de política monetária. Dito de outra forma, ao analisarem métricas para entenderem quanto a economia está aquecida ou não, tentam prever qual será o próximo movimento de um banco central, seja ele um ciclo de alta, ou seja, um clico de baixa dos juros e a partir dessa análise vão buscar as melhores oportunidade para ganhos nos fundos seja em juros, moedas, ações ou commodities.
Os fundos macro da casa são: Ibiuna Hedge FIC FIM, lançado em 29/10/2010, Ibiuna Hedge STH FIC FIM, lançado em 30/11/2012, Ibiuna Prev Icatu FIC FIM lançado em 25/02/2011 e o Ibiuna ST XP Seg Prev FICFIM CP, lançado em 28/03/2022. Abaixo retorno acumulado dos 3 primeiros fundos em diferentes períodos em relação ao CDI:
Essas previsões corretas têm gerados retorno expressivos nos fundos macro desde o início de sua história. Em 2019 e 2020, os principais ganhos foram nas posições aplicadas em curvas de juros, ou seja, esperando que os juros fossem menores do que o mercado precificava, de países emergentes e desenvolvidos, considerando o cenário de recessão pós pandemia e estímulos dos bancos centrais para mitigar o impacto do fechamento das economias.
Em 2021, as pressões inflacionárias levaram os países emergentes ao aperto monetário, ou seja, os Bancos Centrais precisaram subir os juros para frear a economia e ajudar a conter a inflação. Assim, os principais ganhos foram nas posições tomadas – posições esperando que os juros fossem maiores do que o mercado precificava nas curvas de juros de países emergentes (Chile, México, Polônia, República Tcheca, entre outros). Em 2022, o mesmo cenário se aplica para países desenvolvidos, refletindo ganhos em posições tomadas nas curvas de juros, principalmente, de Estados Unidos e Alemanha. Ainda neste ano também foram relevantes os ganhos provenientes de posições tomadas na curva de juros de Israel.
Kapitalo Investimentos
Fundada em 2009, é uma gestora com mais de 24 bilhões sob gestão e 108 profissionais. Sua peculiaridade é proporcionar ao seu cotista exposição aos doze mininúcleos de gestão em um único veículo o Kapitalo Kappa FIN FIC FIM (Kapitalo Kappa Advisory FIC FIM é o fundo espelho disponível na XP) ou sua versão previdenciária o Kapitalo Kappa Prev XP Seg FICFIM. O Kapitalo Zeta FIC FIM possui as mesmas posições que o Zeta (Kapitalo Zeta Advisory FIC FIM), mas com aproximadamente o dobro do risco.
Cada um dos núcleos ou times atua como pequenos fundos comprando ou vendendo um ativo de forma independente e são compostos por duas a quatro pessoas com ampla experiência de mercado. Além da troca rica de conhecimento entre esses times, eles são munidos por dados e análise da área macro e de pesquisa. A área macro é composta por 12 pessoas, sendo 2 delas Doutores e 7 Mestres em economia que cobrem de forma profunda 18 países (entre desenvolvidos e emergentes), possibilitando que cerca de 60% à 70% do risco do Kappa e Zeta estejam em ativos e mercados internacionais e contribuindo de forma significativa nos retornos apresentados nos mesmos. Abaixo retorno acumulado em diferentes períodos em relação ao CDI:
Perspectivas de cenário
De olho na expertise e experiência dos gestores em questão, procuramos trazer neste relatório a visão de política monetária das duas casas e as questões que mais intrigam o mercado relacionadas diretamente a elas e as atuações dos Bancos Centrais ao redor do mundo.
Muito em linha com os desafios de mercado e incertezas do cenário atual, a grande questão em voga é se o Banco Central americano (ou Federal Reserve), conseguirá subir os juros básicos da economia americana o suficiente para conter a inflação, sem resultar em uma recessão econômica. Na visão de Woelz e Azevedo esse cenário atualmente precificado pelo mercado é pouco provável. Antes, os Bancos Centrais eram considerados muito exitosos por terem conseguido reduzir a inflação com custo relativamente baixo, mas Azevedo acredita que dessa vez será diferente e Carlos, na mesma linha, entende que ou os bancos centrais terão que subir mais juros ou teremos uma recessão global mais forte que fará com que não seja mais necessário o aumento de juros acima do precificado.
Para ambos, o cenário ainda está em construção. Azevedo acredita ser mais provável termos uma desaceleração mais lenta da inflação. Por quê? Porque diferente de nós, os Bancos Centrais dos países desenvolvidos não estão acostumados com o impacto da persistência de um choque inflacionário. Normalmente o Banco Central sobe juros, diminuindo a renda da população, que por sua vez consome menos e a inflação cai, não precisando subir mais a taxa. Mas dessa vez o mercado de trabalho está aquecido, o que resulta em uma maior capacidade dos trabalhadores exigirem que o aumento da inflação seja repassado para salários, fazendo com que não consumam menos e o Banco Central tenha que subir ainda mais os juros resultando também em uma recessão maior.
O gráfico ilustra a trajetória da taxa de juros americana estabelecida pelo FED, o Banco Central Americano a partir de janeiro de 2019, fim do ciclo de alta iniciado em 2015.
O atual ciclo de alta teve início em abril desse ano. Na última reunião do FOMC, o comitê de política monetária do FED, os dirigentes optaram por elevar novamente a taxa. Desta vez para o patamar de 2,5% ao ano.
O time de Economia da XP tem uma visão mais em linha com o mercado. A projeção deles contempla mais uma alta de 0,5% em setembro e mais uma de 0,25% em novembro, quando atingiríamos a taxa terminal seja 3,25% ao ano.
Qual o juro necessário para conter a inflação? Os ativos estão caros ou baratos?
Sem dúvidas uma das maiores incógnitas para saber se o preço dos ativos está caro ou barato atualmente é saber até qual patamar chegará o juro americano, pois ele é o principal componente para trazermos a valor presente o preço de diversos ativos como ações, mercado imobiliário, etc. Carlos acredita que caso os juros atuais, em torno de 3% a 3,5% ao ano forem suficientes para contar a inflação, o preço dos ativos, em geral, está muito barato, mas esse não é seu cenário base conforme explicado na pergunta anterior. Para que o mercado estivesse correto precisaríamos ver mais indicadores que sinalizassem uma menor atividade global como choques vindo dos da China e do preço de energia.
Os sinais atuais de desaceleração podem ser falsos e a inflação pode permanecer mais alta por mais tempo, o que obrigaria o Banco Central americano a subir a taxa de juros acima do esperado pelo mercado reprecificando ativos de risco, como ações americanas para baixo, ou seja, os preços ainda podem estar caros e haver uma desvalorização deles.
No gráfico, a trajetória da inflação dos Estados Unidos, o CPI, índice de preços ao consumidor, similar ao nosso IPCA, desde 2019.
A partir de março de 2021 começamos a ver esse índice a subir de forma significativa como resultados dos estímulos econômicos ao redor do global para conter uma recessão global devido aos impactos da pandemia.
Em julho de 2022 vimos a primeira diminuição da inflação anual de 9,1% em junho para 8,5% em julho.
O time de Economia da XP projeta que ela deva continuar diminuindo progressivamente até patamares de 3% ao ano no segundo semestre de 2023.
Nesse cenário, como os gestores estão posicionados para gerar retorno nos fundos?
Quando pensamos em tomar risco em um ambiente onde ainda acreditamos que as taxas de juros no futuro serão maiores do que a média do mercado acredita, o mais óbvio seria ter uma posição tomada na curva de juros, mas ela também pode ser traduzida em outras posições. Desde 2021 ambas as gestoras ganharam dinheiro com essa tese e atualmente ainda tem posições nessa linha, mas com um risco menor.
No caso da Ibiuna, atualmente são posições muito mais táticas, ou seja, que podem ser mudadas a qualquer momento, conforme os dados econômicos são atualizados. Outro consenso dos gestores são posições de arbitragem da curva de juros de diversos países, acreditando que a parte longa da curva de juros irá cair e que a mais curta irá subir. Carlos, por exemplo gosta muito da posição para ganhar valor caso o juro em torno de 3,1% ao ano com vencimento para 6 meses (parte curta da curva) seja revisado para cima. Um exemplo de parte longa da curva, é o juro ao ano com vencimento para 10 anos, atualmente em torno de 2,8%.
Azevedo tem posições também na outra ponta do ciclo econômico em países emergentes, esperando que os juros caiam. São países que na visão deles já subiram os juros o suficiente para conter a inflação e agora podem diminuí-los.
Na Kapitalo, eles optaram por operar esse cenário também através de moedas. Possuem cestas de moedas de diferentes países apostando numa recessão maior que o esperado e conforme o cenário vai ficando mais claro, podem ir aumentando ou diminuindo as posições nessas cestas. Estão vendidos em moedas que consideram caras e que sofreriam em uma recessão maior, como o caso do Peso Chileno. e comprados em moedas que consideram baratas e até poderiam se beneficiar de uma recessão maior como o caso do Iene.
A grande vantagem de investir em fundos multimercado
Por definição, um multimercado é o fundo com maior liberdade para operar o maior numero de ativos e de mercados existentes. Além dessa vantagem, ao investir em um fundo multimercado você permite que o gestor tome grande decisões macroeconômicas por você como comprar mais ou menos ações, comprar ativos prefixados ou indexados à inflação. Os gestores dessa classe estão constantemente atualizando seus portfólios e posições conforme temos novas informações no mercado de forma extremamente dinâmica.
Trimestralmente soltamos um relatório cujo objetivo é consolidar as perspectivas e posições dos gestores que estão nas carteiras recomendadas. No primeiro trimestre do ano, vimos um consenso de posições compradas nas bolsas globais, com grande parte dos gestores dos fundos multimercados expostos via índice. Já no segundo trimestre mais de 50% dos gestores não tinham mais posições enquanto em torno de 20% estavam vendidos. Em relação aos juros, na primeira pesquisa a maioria dos gestores estavam tomados nos juros americanos, enquanto na segunda pesquisa já havia gestores aplicados e também sem posições, ilustrando o cenário menos claro para a trajetória dos juros americanos e inflação que já ilustramos nesse relatório. Dado o cenário extremamente desafiador, recomendamos que sempre haja uma parcela da sua carteira alocada nos fundos multimercados.
