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Suzano (SUZB3): Avaliando as preocupações dos investidores sobre um potencial deal com a “IP”

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Segundo a Reuters, a Suzano abordou a International Paper para uma aquisição em dinheiro no valor de US$ 15 bilhões (a Suzano esclareceu que, até o momento, não há celebração formal de um acordo referente à potencial operação). Embora uma potencial aquisição de um player sediado nos EUA no setor de papel e embalagens se enquadrasse nas características de criação de valor de diversificação geográfica e redução de volatilidade da Suzano, o tamanho do eventual negócio foi o que mais chamou a atenção dos investidores (e a nossa). Dito isto, notamos (i) alavancagem em níveis mais elevados por mais tempo, (ii) preocupações de valuation e (iii) baixa visibilidade de sinergias claras como os riscos mais debatidos com os investidores após o negócio não confirmado (ações SUZB3 -12% hoje) .

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Alavancagem, valuation e baixa visibilidade das sinergias como principais preocupações dos investidores

Implicações de alavancagem como um dos maiores riscos. Considerando o patrimônio divulgado na mídia de US$ 15 bilhões (e dados de consenso para IP), estimamos um aumento de alavancagem para 4,6x-3,6x (desconsiderando sinergias) de 2,5x-2,0x entre 2024-26E se o negócio se concretizar, o que implica alavancagem acima do limite da Suzano de 3,5x durante os ciclos de investimento e maior em relação às expectativas do mercado após a conclusão do projeto Cerrado.

Um valuation caro? Embora o valuation implícito da IP não esteja longe da média entre os players integrados e de papel e embalagens (EV/EBITDA 2025E de ~7,0x vs. uma média de 6,5x-7,2x), os investidores reagiram negativamente ao prêmio em comparação aos atuais níveis de valuation da Suzano (EV/EBITDA 2025E de 5,5x aos preços das ações de ontem, ou 5,1x aos preços atuais), com preocupações quanto a um potencial prémio mais elevado caso a proposta seja rejeitada.

Baixa visibilidade de sinergias. As operações da IP compreendem principalmente embalagens (~84% das receitas) com baixa exposição à celulose (~16% das receitas, principalmente relacionadas a fluff), concentradas na América do Norte. Embora tal aquisição potencial se adequasse às características de criação de valor de diversificação geográfica e redução de volatilidade da Suzano, acreditamos que a baixa visibilidade de sinergias claras (particularmente quando se considera o prêmio de valuation versus os níveis da Suzano) pode ter contribuído para a reação negativa das ações.

Nossa opinião. Com os preços da celulose em níveis fortes (e ascendentes), os investidores procurando nomes defensivos com hedge em BRL em meio a riscos internos mais elevados e um valuation descontado no horizonte pós-Cerrado 2025E, continuamos gostando da história de investimento de longo prazo da Suzano. Dito isto, consideramos razoáveis as preocupações dos investidores e aguardaríamos mais detalhes sobre este potencial negócio, dadas as mudanças estruturais naturais que tal aquisição implicaria para a tese de investimento da Suzano.

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