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A Natura&Co. (NTCO3) soltou um fato relevante confirmando as notícias de ontem de que a companhia entrou em um acordo de exclusividade com o fundo de PE Aurelius para uma possível compra da The Body Shop (TBS). De acordo com a notícia, o valuation esperado é bem abaixo dos R$ 2,4 bi - R$ 3 bi sugeridos anteriormente. Assim, realizamos i) uma pesquisa de consenso para mapear as expectativas dos investidores acerca da venda, com mais de 60 respondentes; e ii) uma análise de sensibilidade para estimar qual poderia ser o P/E da NTCO depois da venda. Nossa conclusão é que a maior parte dos investidores (~70%) espera um valuation mais baixo (abaixo de R$ 1 bilhão), enquanto, de acordo com as nossas estimativas, mesmo se o ativo for vendido por um valuation baixo, isso deve reduzir significantemente o P/L 2024 da NTCO. Assim, mantemos nossa recomendação de Compra.
Venda da The Body Shop se aproximando
De acordo com a notícia de ontem, a transação deve ser assinada em novembro, mais cedo do que a expectativa inicial de anúncio no 1T24, baseada no processo de venda da Aesop. Ainda assim, de acordo com nossa pesquisa, praticamente metade dos respondentes (49%) ainda esperam que a venda seja realizada somente em 2024.
Na nossa visão, a negociação exclusiva sinaliza para uma conclusão mais cedo do que o esperado e, com isso, nosso cenário base hoje é de que a venda seja concluída até o final do ano.
Sem necessidade de uma venda a um preço alto para destravar valor
De acordo com a nossa pesquisa, 65% dos respondentes esperam um valuation de TBS abaixo de R$ 1 bi, o que é bem abaixo do valor pago pela Natura em 2017 (£ 1 bi) e, com isso, a transação não estaria sujeita ao pagamento de impostos sobre o ganho de capital. Realizamos uma análise de sensibilidade para estimar o P/L de NTCO para 2024 após a venda da TBS para diferentes cenários de valuation. Nossa conclusão é que, mesmo se o ativo for vendido a um preço muito baixo, o P/L da NTCO cairia para 18x, ou 13x (sem PPA). Para cada R$ 0,5 bi no valuation de TBS, o múltiplo de NTCO cairia 0,5x. Importante destacar que assumimos um imposto de 34% sobre o ganho de capital da Aesop, o que consideramos uma premissa conservadora.
Não é um gatilho óbvio; Onda 2 em foco
Mais de 60% dos respondentes da nossa pesquisa não possuem o papel, enquanto a maioria não vê a venda da TBS (ou o múltiplo de NTCO) como um gatilho para comprar a ação. Em vez disso, maior visibilidade em relação à Onda 2 (integração das marcas Natura e Avon) se destacou como o principal indicador sendo monitorado (60%), seguida de melhores margens na Natura&Co LatAm (48%) e Avon Internacional (28%). Entretanto, nós acreditamos que, uma vez que os resultados da Natura fiquem mais "limpos" com os recursos da venda da Aesop e sem a TBS, o valuation do papel deve chamar a atenção dos investidores.
Mantemos recomendação de Compra
Nós mantemos nossa recomendação de Compra baseada em uma visão construtiva com o processo de integração de Natura e Avon, apesar de uma provável volatilidade nos resultados de curto prazo e riscos de execução; e um nível de valuation atrativo, mesmo assumindo que a The Body Shop seja vendida a zero.
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