Enjoei (ENJU3): Reciclando o seu guarda roupa; Iniciando com Compra

Estamos iniciando a cobertura do Enjoei (ENJU3) com recomendação Compra e preço alvo de R$ 15,0/ação para o fim de 2021 (40,6% de valorização). Somos construtivos com a história da companhia, pois vemos: (i) muito espaço para o crescimento do comércio eletrônico de moda, visto que a penetração da categoria é muito menor do que em outros países; (ii) a experiência divertida da plataforma do Enjoei combinada com a maior variedade de moda do Brasil como diferenciais para sustentar consumidores altamente engajados; (iii) tendências ESG para ajudar a desenvolver o mercado de segunda mão por meio de consumidores mais conscientes e iniciativas de sustentabilidade das empresas; e (iv) ENJU3 como uma combinação de um caso de tecnologia/crescimento e uma boa ação para se aproveitar do movimento de recuperação da economia.

Reciclando o seu guarda roupa – Compra

Um mercado inexplorado com baixa penetração digital. Vemos três principais tendências de crescimento para frente: i) aumento da penetração do comércio eletrônico, com espaço ainda maior na categoria de moda, com o Brasil com 4% de penetração vs. EUA com 21%; ii) desenvolvimento do mercado de segunda mão, pois acreditamos que a pandemia do Covid-19 aliada a um ambiente econômico difícil são fatos que favorecem esse movimento, já que os consumidores estão em busca de itens mais baratos para comprar ou de vender suas roupas antigas para ganhar dinheiro; e iii) Tendências ESG: o mercado de segunda mão está posicionado de forma única para crescer com o aumento das preocupações com o tema ESG, além de que as gerações mais jovens estão se tornando cada vez mais conscientes, o que favorece a moda sustentável.

Experiência de uma rede social e apelo ESG como os principais destaques. Um dos principais diferenciais do Enjoei é sua experiência do usuário divertida e suas funcionalidades, que se traduzem em consumidores altamente engajados, com visitas de usuários ativos chegando a 17x por semana. Nós também destacamos o amplo sortimento de itens de moda da empresa, sendo o maior do Brasil, como um pilar fundamental para sustentar o engajamento e a conversão de vendas. Nós esperamos que a ENJU se beneficie de consumidores mais conscientes, os quais são mais abertos a comprar e vender itens usados, juntamente com as iniciativas de empresas buscando melhorar seus padrões ESG por meio de parcerias com o Enjoei, promovendo a moda circular.

Combinando uma história de tecnologia/crescimento com uma boa ação para se aproveitar do movimento de recuperação da economia. As ações do Enjoei podem ser uma alternativa interessante para se expor ao tema “de volta à normalidade”, pois acreditamos que há uma demanda reprimida na categoria de vestuário por ter sido despriorizada durante a pandemia (veja mais aqui). Além disso, vemos a companhia “protegida” (e potencialmente até beneficiada) por um ambiente econômico mais desafiador, dado que a empresa oferece itens com preços mais acessíveis, bem como um fluxo de receita adicional para os consumidores/vendedores. Finalmente, as ações estão atualmente sendo negociadas a 0,2x EV/Receita ajustado pelo crescimento, acima da média brasileira, de modo que a ação não está barata. No entanto, as perspectivas de crescimento sólidas (crescimento médio anual de receita “CAGR” entre 2020-23e de 74%) sustentam nossa visão positiva.

Enjoei (ENJU3)

Ibovespa vs. ENJU3

Destaques do relatório: i) Análise completa do cenário competitivo, olhando para os pares brasileiros e internacionais e entendendo o risco do mercado de aluguel de roupas; ii) Discussão sobre o risco de produtos falsificados; e iii) nossa análise completa acerca do tema ESG.

Nossa tese de investimento em poucas palavras

Cenário de mercado favorável

Um mercado inexplorado com baixa penetração digital

Vemos três tendências principais de crescimento à frente:

1) Aumento da penetração do comércio eletrônico: estimamos um crescimento anual médio (CAGR) entre 2020e-25e de 26% para o comércio eletrônico brasileiro (+32% em 2021), pois a penetração ainda está bem abaixo de outros países (em ~6% em 2019 e ~9% em 2020e), como China (com 35%), Reino Unido e Coréia do Sul (ambos com 22%). Se olharmos especificamente para a categoria de moda, essa lacuna é muito maior, com o Brasil em 4%, contra os EUA com 21% e o Reino Unido com 26%.

2) Desenvolvimento do mercado de segunda mão: acreditamos que a pandemia de Covid-19 aliada a um ambiente econômico difícil devem favorecer o desenvolvimento desse mercado, já que os consumidores buscarão comprar itens mais baratos ou vender suas roupas antigas para ganhar dinheiro. Além disso, vemos a tendência demográfica também como um fator positivo, já que a Geração Z está mais aberta a comprar roupas de segunda mão e revender suas roupas.

3) Tendências ESG: o mercado de segunda mão está em uma posição única para crescer com o aumento das preocupações ESG, já que a indústria de vestuário se destaca como uma das mais poluentes do mundo, com um ganho ambiental enorme com o aumento da economia circular. Nós destacamos que 62% dos consumidores americanos estão dispostos a revender suas roupas e as preocupações ambientais são a segunda razão para fazê-lo, de acordo com uma pesquisa da thredUp.

Uma mídia social da moda com um toque ESG

Um comércio eletrônico dentro de uma plataforma de mídia social

Acreditamos que um dos principais diferenciais da plataforma Enjoei é a experiência do usuário divertida, permitindo que o consumidor “siga” marcas/lojas; converse, faça uma oferta e negocie com os vendedores e curta/salve produtos. Como resultado, a plataforma é vista muito mais como uma mídia social do que puramente um comércio eletrônico. Essa inclinação social combinada a um amplo e diversificado sortimento de produtos, atendendo a todos os gostos, bolsos e necessidades, se traduz em consumidores altamente engajados, que gastam em média 40min/semana na plataforma. Isso é crucial para um comércio eletrônico, pois sustenta um tráfego orgânico recorrente, com safras de clientes mostrando um crescimento de GMV consistente ao longo do tempo.

O aplicativo Enjoei

Uma tese de tecnologia / crescimento com exposição à retomada da economia

O Enjoei pode ser uma alternativa interessante para se expor ao tema “de volta à normalidade”, pois acreditamos que há uma demanda reprimida pelo categoria de vestuário por ter sido despriorizada durante a pandemia. Além disso, vemos a companhia protegida (e potencialmente até beneficiada) por um ambiente econômico mais desafiador, pois oferece preços mais acessíveis, bem como um fluxo de receita adicional para os consumidores/vendedores.

Dando um novo significado à reciclagem e ganhando dinheiro com isso

Não apenas o Enjoei é o “melhor da sala” em categorias de vestuário e comércio eletrônico do ponto de vista ESG, mas também pode ser visto como parceiro na melhoria dos padrões ESG para empresas de vestuário, promovendo a economia circular. Embora o mercado da moda circular ainda seja incipiente, acreditamos que o Enjoei conseguiu se aproximar dessa tendência e torná-la “legal”, especialmente para as gerações mais jovens. Na verdade, os consumidores da Geração Z se destacam como o grupo com maior inclinação para a compra de produtos de segunda mão, com 90% comprando ou podendo comprar produtos de segunda mão.

Destaques e principais riscos da tese de investimentos

Valuation

Nosso preço alvo de R$ 15,0/ação implica em um potencial de valorização de 40,6% vs. preços atuais

Nosso preço alvo para o fim de 2021e de R$ 15,0 por ação é baseado em uma abordagem de avaliação por múltiplos com alvo de 1,9x EV/GMV próximos 12 meses, em linha com a média dos pares de comércio eletrônico brasileiro. Nós o aplicamos às nossas estimativas de GMV de 2022 e o descontamos de volta para o fim de 2021e por um custo de capital de 14,0% (WACC). Como referência, nosso múltiplo alvo implica um EV/Receita de 0,2x, abaixo da média dos pares globais. As ações estão atualmente sendo negociadas a 2,4x EV/GMV 2021e, acima dos pares de comércio eletrônico brasileiro, mas com uma perspectiva de crescimento superior (CAGR de Receita 2020-23e de 74% vs. média dos pares em ~26%).

Os principais números do Enjoei (ENJU3)

• Principais premissas do cenário base: (i) 1,5% de participação de mercado até 2025e (R$ 5 bilhões de GMV); e (ii) 1,9x EV/GMV próximos 12 meses de múltiplo alvo, em linha com a média dos pares brasileiros de comércio eletrônico;
• Principais premissas do cenário agressivo: (i) 2,0% de participação de mercado até 2025e (R$ 6 bilhões de GMV); e (ii) reclassificação para 2.4x EV/GMV próximos 12 meses de múltiplo alvo, em linha com Magazine Luiza (MGLU3);
• Principais premissas do cenário conservador: (i) 1,0% de participação de mercado até 2025e (R$ 3 bilhões de GMV); e (ii) redução para 1,5x EV/GMV próximos 12 meses de múltiplo alvo.

O que mais você precisa saber

Cenário de mercado favorável – Abrindo a porta para um mercado inexplorado com potencial enorme

Vemos o posicionamento do Enjoei como muito atraente para surfar três tendências principais de crescimento:

Mercado endereçável no Brasil – vendas totais (Set/20)

Revendas devem superar Fast Fashion (vendas em US$ bi)

Tempo gasto em redes sociais (horas/dia)

Quanto mais jovem, maior a adesão (% do grupo que diz já ter comprado produtos usados)

Intenção de compra para os próximos 5 anos (% das pessoas entrevistadas)

O que é o Enjoei?

Uma mídia social da moda com um toque ESG

Enjoei é um marketplace focado principalmente na revenda P2P de itens de vestuário e lifestyle no Brasil, com o maior sortimento de moda do Brasil (+350 mil novos anúncios por semana e 85 mil marcas), uma comissão alta (~20%) e forte tráfego orgânico (~70%). Um dos principais diferenciais da plataforma é sua proposta de experiência social, com funcionalidades como “follow”, “offer”, “buy in bundle”, “like”, entre outros.

Empresa nativa digital com ESG no centro. O Enjoei nasceu digital e conta com um modelo bastante leve, com um Centro de Distribuição alugado e a maior parte dos itens sendo enviada diretamente pelos vendedores. Além disso, a proposta de valor da empresa está centrada em torno da economia circular, redesenhando o que os consumidores pensavam sobre roupas usadas e transformando-as em algo legal e lucrativo. Ao promover a “moda circular”, o Enjoei ajuda a abordar o fato de que a indústria do vestuário é uma das mais poluentes do mundo, com 70% das roupas deixando de ser usadas após 6 meses.

Um marketplace ou uma rede social? Ambos. A experiência e as funcionalidades divertidas do usuário do Enjoei são traduzidas em consumidores altamente engajados, com visitas de usuários ativos chegando a até 17 vezes por semana, o que se traduz em um maior tempo gasto na plataforma. A frequência de compra é em média 4x por ano, embora 75% do total de compras sejam de usuário que efetuam mais de 2 compras por mês. Esperamos que isso aumente junto do aumento da variedade de itens.

Por fim, a empresa é baseada em um ecossistema de quatro pilares: (i) comércio eletrônico; (ii) logística; com diferentes alternativas (drop-off, correios, pick up) para atender às necessidades dos consumidores; (iii) enjuBANK, carteira digital utilizada em todas as transações realizadas na plataforma; e (iv) marketing, com diversas funcionalidades disponíveis para promover os produtos, aumentar a sua visibilidade e criar um sentimento de urgência para conclusão de compras.

Engajamento no aplicativo por semana, (em minutos/semana) – Junho 2020

% de compra segmentado por grupo

Participação por número de compras (compras por usuário por mês)

Número de compras por ano

Entendendo melhor o modelo de negócios

Peer to Peer (P2P)

Espaço de compras pessoais, de pessoa para pessoa

• Lançado em 2009
• Cada usuário tem sua própria loja, onde é possível postar e oferecer seus itens usados, enquanto interage com o consumidor durante sua jornada de compras
• Remuneração do Enjoei: i) Taxa fixa de serviço: R$ 1,9-13,0/transação, se o preço do item não ultrapassar o preço de R$ 1.500; e ii) Comissão: 18,5% se o valor do item for menor ou igual a R$ 100,0; ou 20% se o item custar mais de R$ 100,0

Empresas (B2B)

Fazendo parceria com empresas para fazer mais ESG

• Lançado em 2017
• Seção dedicada a empresas com novos itens (“reais oficiais”), bem como modelos customizados construídos em conjunto com seus parceiros (ex.: Trade in / Troca, EnjuPRO)
• Parceiros atualmente plugados na plataforma: Cantão, C&A, Farm, Livo, entre outros

EnjuPRO

Reinventando o blog pessoal e elevando a curadoria para níveis mais altos

• Lançado em 2017
• Marketplace gerenciado: retirada de itens, cadastro no site, fotos, sugestões de faixa de preço, gestão de anúncios/marketing, armazenamento e envio do item
• Remuneração do Enjoei: i) Taxa fixa de serviço: R$ 5-13,0/transação, se o preço do item não ultrapassar R$ 1.500; ii) Take rate: 20,0%; e iii) tarifa Enjupro: 30,0%

EnjuBANK

Garantindo um ambiente seguro de compras

• Carteira digital que suporta a plataforma e dá segurança em todas as transações realizadas no Enjoei.
• Remuneração do Enjoei: i) Taxa de R$ 1,50 cobrada para fazer transferências fora do enjuBANK (se inferior a R$ 200); ii) taxa de manutenção mensal para contas com saldo positivo sem movimentação em 6+ meses (R$ 9,99) ou 18+ meses (R$ 19,90)

Plataforma Logística

Diferentes alternativas logísticas para atender todos os gostos e necessidades

• Opção de entrega (drop-off): os vendedores escolhem o local de entrega mais próximo e um parceiro de logística do Enjoei entrega o item;
• Transportadoras: expandindo para outras opções fora dos Correios
• Retirada em casa (pick up): a empresa faz a retirada do produto na casa dos vendedores e faz a entrega

Mais detalhes sobre os vetores de crescimento do Enjoei (ENJU3)

O foco é apresentar a plataforma aos consumidores

Uma das principais prioridades do Enjoei é aumentar sua base de clientes. Como resultado, a maior parte dos recursos captados no IPO da empresa será destinado a investimentos em marketing. Neste sentido, estimamos que as despesas em marketing aumentem para ~ 40% das vendas nos próximos 2 anos. Colocando em perspectiva, os investimentos em marketing totalizaram R$ 56 milhões entre 2017 e 20e (sendo R$ 26 milhões apenas em 2020e), o que se compara à nossa estimativa de R$ 64 milhões em 2021e de aproximadamente R$ 275 milhões em 2023e. Como resultado, estimamos um CAGR de vendas de 60% até 2025e.

Investimentos em marketing como a principal alavanca para impulsionar o crescimento. Para crescer, o Enjoei precisa aumentar sua base de clientes e de vendedores. Para isso, a empresa vai impulsionar os investimentos em marketing por meio de diversos canais de mídia, com destaque para a aquisição de tráfego e o marketing offline. Interessante notar que o Enjoei entende que o marketing offline, que começava a ser deixado de lado pelos varejistas tradicionais, deve ser um destino relevante dos recursos levantados com o IPO. O ambiente competitivo desafiador está pressionando os custos de marketing (por exemplo, palavras chave no Google), o que levou outros players, como o Shopee, a adotarem ferramentas de marketing mais tradicionais, o que tem se provado um sucesso. Por fim, a empresa também planeja alavancar as compras ao vivo por meio de lives no Instagram e expansão das lojas de celebridades, o que vemos como positivo.

Consumidores altamente engajados. Ao entrar na plataforma do Enjoei, notamos muitas das funcionalidades tradicionalmente associadas às mídias sociais, com a opção de seguir, dar likes e iniciar chats. Essa experiência de uso divertida leva a consumidores altamente engajados, que gastam cerca de 40 minutos por semana na plataforma, fator que se traduz em maior recorrência. Como referência, os usuários com mais de 2 compras mensais representaram 70% das transações nos últimos 12 meses no 2T20.

GMV da Enjoei por grupo (GMV acumulado em R$ mi)

Enjoei: Investimentos em marketing (R$ mi e % da receita líquida)

Compradores recorrentes são a maioria: Breakdown de vendas brutas (12M 2T20)

Ganho consistente de escala (em milhões de itens e milhares de compradores)

Maior sortimento de produtos vai impulsionar recorrência de compra

Aumentar o número de vendedores é prioridade. Para reter os consumidores em sua plataforma e aumentar a recorrência de compra, o Enjoei entende que trazer mais vendedores para a plataforma é fundamental. Com isso, a empresa planeja não apenas melhorar seu sortimento de moda (passando a incluir moda masculina e infantil, por exemplo), mas também diversificar para outras categorias (por exemplo, casa e decoração). Detalhamos as principais iniciativas da empresa:

i. EnjuPRO: expansão das operações do EnjuPRO (atualmente disponível apenas em São Paulo) para outras cidades / estados. Além disso, a empresa testou um projeto piloto de envio da EnjuBag a usuários que se enquadram no perfil de se tornarem vendedores PRO para facilitar e incentivar sua adesão ao programa. A sacola já vem etiquetada e, uma vez carregada, deve apenas ser enviada para o Centro de Distribuição do Enjoei. Este projeto será lançado em abril/21. Em média, os vendedores do EnjuPRO enviaram 35 itens por lote, mais de uma vez por ano.

ii. Marketplace B2B: esta iniciativa busca preencher a lacuna na plataforma da ENJU (produtos novos) enquanto também cria um ecossistema completo de compra, venda e revenda. Vemos isso como uma alavanca de crescimento interessante e com muito potencial, já que i) expande o alcance do Enjoei para itens novos, mantendo seu propósito de moda circular; ii) reforça que a revenda é algo bem-vindo até pelos próprios varejistas; iii) vemos o vestuário como uma categoria que exige um mercado mais nichado, com curadoria e experiência como pilares fundamentais; e iv) vemos isso como uma iniciativa muito atraente do ponto de vista de outros varejistas, pois ajuda a melhorar seus padrões ESG e, ao mesmo tempo, sustenta uma maior fidelização do consumidor. O Enjoei está trabalhando em projetos customizados para cada marca, de acordo com suas necessidades. A empresa teve 15 marcas acopladas à plataforma no terceiro trimestre.

iii. Trade-in: a empresa pretende ampliar o modelo de trade-in (troca) concedendo incentivos e descontos aos consumidores para revenda de produtos de marcas específicas.

Investindo em logística como consequência. Algo que é único no modelo de negócios do Enjoei em comparação com outros marketplaces é que sua capilaridade de distribuição é uma consequência do aumento de sua base de vendedores. Como a maior parte de suas vendas é feita através do modelo P2P ​​(consumidor para consumidor), atrair vendedores em um determinado estado / região é o principal fator para adicionar capilaridade naquele local. Ressaltamos também que o Enjoei contava exclusivamente com o serviço de entrega dos Correios até o final de 2020, mas a matriz logística já está sendo diversificada para outras transportadoras, como Jadlog (que já responde por 10-20% das vendas), Uello, Kangu e Sequoia. Com isso, a empresa pretende destacar para o vendedor qual é a melhor opção de envio (atualmente a escolha é feita exclusivamente pelo vendedor, sem a ajuda da empresa). Esperamos que isso melhore a experiência de uso e reduza os custos de envio. Ressaltamos que a empresa conta com um Centro de Distribuição locado da Sequoia, que considera suficiente para sustentar suas perspectivas de crescimento.

Parcerias B2B começando a acelerar

Experiência do usuário é uma peça chave; enjuBank como um risco positivo

Personalização alavancada pelo engajamento. Os consumidores do Enjoei são uma peça chave na melhoria da experiência do usuário e na promoção da personalização, sinalizando seus produtos preferidos, seguindo lojas / marcas específicas, etc. Eles contribuem para a experiência do usuário da plataforma, pois ajudam a empresa a entender quais são os produtos mais vendidos (ou desejados). Além disso, essa enorme base de dados pode ser usada para alavancar a experiência do usuário da ENJU, tornando-a cada vez mais personalizada, seguindo os interesses, gostos e poder de compra dos consumidores.

Tecnologia e Inteligência Artificial ajudarão os vendedores e a curadoria de estoque. O Enjoei também busca continuamente melhorar seus sistemas para promover uma plataforma segura e qualificar seus vendedores e produtos. Uma das ferramentas utilizadas pela empresa realiza uma comparação de preço entre os produtos vendidos e os originais antes de colocar um novo item na plataforma. Esta “verificação” sinaliza se a diferença de preços é muito grande, o que aciona uma análise mais detalhada para determinar se o produto deve ou não deve ser adicionado no site.

Expansão do alcance do enjuBank. O Enjoei conta com uma carteira digital, enjuBank, por meio da qual são realizadas todas as transações entre vendedores e compradores. Isso não só é fundamental para garantir a segurança da plataforma, como também leva a uma maior recorrência, pois assim que receber o pagamento dos produtos que vendeu, o usuário pode deixá-lo na conta para uso posterior, ou movê-lo para outra conta bancária. O Enjoei vê espaço para aumentar os serviços financeiros oferecidos, como empréstimos para enjuPRO, usando os produtos vendidos na plataforma como garantia, e antecipação de recebíveis. A empresa também tem um programa de fidelidade em seu pipeline, que vemos como um risco positivo para o engajamento do consumidor.

Plataforma Enjoei – experiência do usuário como ponto chave

Enjubank

Olhando para a competição

Competidores bem atrás, mas monitoramento é necessário

Empresas P2P: Reconhecemos que o Mercado Livre (MELI) é um player respeitado e uma referência em comércio eletrônico, mas acreditamos que o posicionamento da MELI e da OLX difere da proposta de valor do Enjoei. Enquanto no Enjoei, a curadoria e a experiência de uso são os principais pilares, a MELI / OLX se concentram na escala e em produtos mais básicos / padronizados.

Marketplaces gerenciados: Acreditamos que esse segmento é o que deve ser monitorado mais de perto, pois a Troc foi recentemente comprada por uma companhia aberta (Arezzo), enquanto a Repassa já tem parceria com grandes players da categoria (ex: Lojas Renner e C&A). No entanto, nós os vemos muito atrás do Enjoei em termos de escala (de acordo com a SimilarWeb, o Enjoei registrou 10,5 milhões de visitas mensais nos últimos 12 meses, 22x maior que o Repassa e próximo de 140x acima da Troc); como também enxergamos muito espaço para o crescimento do mercado produtos usados como um todo.

Marketplaces de luxo: A exposição do Enjoei ao segmento de luxo é bastante limitada e não está entre as principais alavancas de crescimento da empresa. Como resultado, não estamos preocupados com a concorrência aqui, pois ela afeta apenas uma parte muito limitada do portfólio disponível na plataforma da ENJU.

Marketplaces de aluguel: Vemos o aluguel como uma tendência muito alinhada com a tendência de lowsumerism (mais detalhes na próxima seção) e esperamos que ganhe força no futuro. No entanto, não a vemos isso como uma competição direta do Enjoei, pois i) conforme discutido acima, o luxo é um segmento muito limitado dentro da ENJU; e ii) embora os produtos sejam mais acessíveis vs. itens novos, os preços estão bem acima do ticket médio da ENJU.

Principais competidores do Enjoei

O aluguel de roupas é um risco? Entendemos que não…

A tendência de fato ganha força, mas a proposta de valor é diferente do Enjoei

Outra tendência acelerada pela Covid. De acordo com a GlobalData, o mercado americano de aluguel de roupas deve chegar a US$ 4,4 bilhões em 2028 (de US$ 1 bilhão em 2018). O crescimento deste mercado deve ser sustentado por um consumo consciente aliado a uma vontade de otimizar o guarda-roupas, com os consumidores americanos reduzindo o número médio de peças em seus guarda-roupas, atualmente em 136, contra 164 em 2017. Acreditamos que a Covid veio como um acelerador para o crescimento deste mercado, dado o maior foco na sustentabilidade e orçamentos mais reduzidos. De acordo com uma pesquisa da McKinsey, 44% dos executivos da indústria da moda notaram que a expansão do modelo de aluguel de roupas ficou evidente em 2020.

Consumo consciente substituindo fast fashion. Temos visto uma preocupação cada vez maior com o ESG não só por parte dos investidores como também pelos consumidores, que estão repensando suas compras por impulso, equilibrando-as com o que é realmente necessário ou optando por marcas / roupas mais sustentáveis. Vemos esta tendência como uma ameaça ao modelo fast fashion, pois a estratégia de introdução de várias coleções e estilos diferentes por ano se traduz num alto nível de descarte (estimado em 50% em um ano). Neste cenário, enxergamos o modelo de aluguel de roupas como complementar, já que otimiza o uso dessas roupas, sendo potencialmente mais lucrativo para as varejistas do que a realização de grandes liquidações de estoque.

Grandes varejistas de moda também estão entrando no segmento de aluguel de roupas. Já estamos vendo varejistas conhecidas, como GAP (por meio de Urban Outfitters e Banana Republic) e Ralph Lauren, caminhando nessa direção, oferecendo assinaturas que permitem ao consumidor usar roupas específicas e depois trocá-las ou comprá-las com desconto. Acreditamos que esse movimento deve tornar as marcas mais atraentes para os consumidores conscientes e também para as gerações mais jovens, como os millennials e a Geração Z. Na verdade, a busca dessas gerações por novos looks levou a um novo fenômeno chamado wardrobing, que consiste na compra uma peça de roupa e posterior devolução e reembolso após apenas 1 uso. De acordo com a Mintel, 1 em cada 5 consumidores de roupas no Reino Unido admite fazer isso, o que provavelmente explica por que a devolução dos varejistas online pode chegar a até 50% das vendas brutas.

Proposta de valor diferente do modelo do Enjoei, mas segue a mesma tendência. Entendemos que o modelo de negócio do Enjoei é compatível com o consumo consciente, bem como o desejo das gerações mais jovens de ter um maior nível inovação e estilo dentro de seu guarda-roupa. No entanto, não vemos a empresa como uma concorrente direta dos mercados de aluguel de vestuário, pois estas plataformas geralmente são limitadas a marcas específicas e muito mais associadas a marcas de luxo, com tickets médios mais elevados.

Olhando para referências no exterior

Análise dos comparáveis internacionais

Poshmark:

• Marketplace líder para produtos usados e novos, com um toque de rede social
• Categorias diversificadas: Masculina, feminina, infantil, pets, casa, beleza, brinquedos
• Presente nos EUA, Canadá e Austrália
• Mais de 70 milhões de usuários registrados
• GMV de US$ 1,4 bilhão em 2020 (+29% A/A)
• 6,5 milhões de compradores ativos no 4T20
• Funcionalidades de rede social: compartilhamento, curtidas, opções de seguir, comentar, indicar e festas poshs (eventos virtuais)
• Ferramentas para os vendedores: vitrines (listagem rápida, controle de preços), marketing social (descontos em pacotes, itens de pré-lançamento), logística (rede de entregas própria, métodos de pagamento, autenticação), etc.
• Não possui nem gere os estoques uma vez que todos produtos são listadas, geridos, vendidos e enviados pelos vendedores

ThredUp:

• IPO em 25 de março de 2021
• Uma das maiores plataformas de revenda do mundo, com operações nos EUA
• Categorias mais focadas: roupas femininas e infantis, sapatos e acessórios
• 1,24 milhão de compradores ativos e 428 mil vendedores ativos no fim de 2020
• Marcas de valor, premium e luxo, com até 90% de desconto no preço de varejo estimado
• Expandiu a plataforma para marcas e varejistas em 2018
• RaaS (revenda como serviço): serviços de revenda para vendedores
• Marketplace gerenciado: pagamento em dinheiro, créditos on-line ou recibo de doação de caridade
• Opera centros de distribuição com capacidade de 5,5 milhões de itens em três locais estratégicos nos EUA

Comparáveis internacionais do Enjoei:

Nossas expectativas para o 4T20: Esperamos sólidos resultados

Crescimento em meio a um ambiente de incerteza

Crescimento de GMV e vendas líquidas acelerando apesar do cenário difícil no trimestre

O Enjoei publicará os resultados do quarto trimestre no dia 30 de março (após o mercado). Estimamos que o GMV cresça 95% A/A, acima do crescimento do 3T (+89% A/A) e do reportado nos 9M20 (+78% A/A), e as vendas líquidas aumentem 59% A/A, ligeiramente à frente dos +52% A/A registrados no 3T e mais forte do que os +37% A/A nos 9M20. Vemos isso como positivo, pois a categoria principal do Enjoei é vestuário, segmento que foi despriorizado em 2020 e que enfrentou desafios ​​no 4T20 devido ao aumento de casos e restrições da Covid-19, menores/nenhuma reuniões de feriado e deterioração na confiança do consumidor. Estimamos um EBITDA negativo em R$ 12,0 milhões reflexo maiores investimentos em marketing e despesas gerais e administrativas. Por fim, o prejuízo líquido deve ser de R$ 9,0 milhões.

2021 promissor: um case de tecnologia e crescimento com um toque de recuperação

A empresa está apenas começando a aumentar seus investimentos em marketing, embora também vejamos ventos positivos para o próprio negócio: para vestuário, acreditamos que os consumidores irão retomar a compra de roupas e acessórios em 2021, à medida que a campanha de vacinação da Covid-19 se acelera. Para revenda / moda circular, acreditamos que um ambiente macro desafiador deve beneficiar este modelo de negócios, uma vez que os consumidores se beneficiam de preços acessíveis (como compradores) ao mesmo tempo em que podem ter um fluxo de receita adicional (como vendedores). Como resultado, estimamos um sólido crescimento da receita de +75% A/A em 2021.

Prévia de resultados do 4T20:

Endereçando os principais riscos

Assertividade da estratégia de marketing como o principal risco

Assertividade da estratégia de marketing é essencial para apoiar o crescimento

Conforme discutido ao longo do relatório, o principal fator por trás de nossas estimativas de crescimento são os investimentos em marketing, uma vez que eles devem apoiar a expansão da base de consumidores. Portanto, se os investimentos da empresa não tiverem a eficiência que assumimos, existem riscos negativos para nossos números. Por se tratar de uma tese de crescimento, qualquer redução nas expectativas de crescimento impactaria negativamente as ações, em nossa opinião.

Produtos falsificados são um risco inerente ao negócio, mas o Enjoei está trabalhando para endereçar a questão

É impossível revisar fisicamente todos os produtos oferecidos na plataforma dado que o Enjoei tem mais de 30 milhões de produtos listados e que a maioria das transações são feitas através do modelo P2P (consumidor para consumidor). Com isso, a empresa corre o risco de ter produtos falsificados em sua plataforma, desafio também enfrentado por outros players como Ebay, Alibaba e MELI. Para mitigar este risco, a empresa i) reforçou e reestruturou a sua equipe de prevenção à fraudes, com a criação de um time dedicado responsável tanto pela verificação da criação de novas contas na plataforma (ex: nome, CPF, e-mail etc) e a identificação de produtos falsos que estejam sendo vendidos; ii) verificação do preço antes de colocar o produto na plataforma; iii) um canal de denúncia; e iv) investimento considerável em tecnologia para desenvolvimento de um software responsável pela triagem de todos os produtos, verificando, por exemplo, o comportamento do vendedor na plataforma. Observamos que este risco também é abordado por meio do enjuPRO, pois os produtos são gerenciados e curados pelo Enjoei e, portanto, são inspecionados pela empresa antes de serem disponibilizados na plataforma. Por fim, esperamos que os investimentos adicionais do Enjoei em tecnologia reduzam cada vez mais a presença de produtos falsificados.

Concorrência mais como um “risco de manchete” do que uma ameaça real para a tese

A competição é sempre um risco, com marketplaces tradicionais e de nicho tentando aumentar sua presença na categoria de moda. Nós vemos a competição dividida em três categorias: i) marketplaces tradicionais, com os quais não nos preocupamos, pois eles tendem a entrar em tipos de roupas/acessórios mais básicos/comoditizados; ii) marketplaces de moda, que focam em roupas novas e, portanto, não possuem a mesma proposta de valor que a empresa; e iii) plataformas de reutilização de roupas, que vemos como o principal risco, embora essas empresas ainda estejam muito atrás do estágio do Enjoei em termos de escala e desenvolvimento de plataforma. Portanto, acreditamos que notícis sobre novos competidores que entram ou investem na categoria podem impactar negativamente as ações, mas não vemos como um risco preocupante para a tese de investimento neste momento.

Rotação para ações de valor conforme a campanha de vacinação avança

À medida que nos aproximamos de uma campanha de vacinação mais ampla e, consequentemente, da volta à “normalidade”, vemos um risco de uma mudança de rotação de ações de crescimento / tecnologia, como Enjoei, para ações de valor, que foram mais prejudicadas durante o pandemia. Mesmo assim, acreditamos que o segmento de vestuário perdeu a prioridade durante a pandemia e, portanto, vemos uma demanda reprimida pela categoria, o que deve beneficiar a companhia.

Valuation

Nosso preço alvo de R$ 15,0/ação implica um potencial de valorização de 40,6% vs. preços atuais

Nosso preço alvo de R$15,0/ação deriva de uma avaliação baseada em múltiplo (EV/GMV) de 1,9x para os próximos 12 meses, em linha com a média dos e-commerce brasileiros comparáveis. Aplicamos esse múltiplo para nossa estimativa de GMV para 2022 e trazemos para valor presente por um custo de capital de 14,0%. Como referência, nosso múltiplo alvo implica um crescimento de EV/Receita ajustado pelo crescimento de 0,2x, abaixo da média dos comparáveis globais. As ações atualmente negociam a 2,4x EV/GMV de 2021e, acima das empresas de e-commerce brasileiras, mas com uma maior perspectiva de crescimento (CAGR de vendas entre 2020 e 2023e estimado em 74% vs. a média de ~26% das empresas comparáveis).

Cálculo da taxa de desconto – CAPM

Análise de sensibilidade do múltiplo EV/GMV 2021e:

Potencial de valorização em diferentes cenários de crescimento e múltiplo alvo (EV/GMV)

Análise de sensibilidade do múltiplo EV/Vendas 2021e:

Fluxo de caixa descontado e principais premissas

Estimamos que o EBITDA da companhia atinja o ponto de equilíbrio (breakeven) em 2023, com geração de lucro a partir de 2024e – o mesmo ano em que esperamos que a empresa entregue geração de caixa positivo.

Cenários otimista e pessimista

Principais premissas do cenário base: (i) 1,5% de market share em 2025e (GMV de R$5 bi); e (ii) EV/GMV alvo para os próximos 12 meses de 1,9x, em linha com os comparáveis locais.

Principais premissas do cenário otimista: (i) 2,0% de market share em 2025e (GMV de R$6 bi); e (ii) EV/GMV alvo para os próximos 12 meses de 2,4x, em linha com a Magalu.

Principais premissas do cenário pessimista: (i) 1,0% de market share em 2025e (GMV de R$3 bi); e (ii) EV/GMV alvo para os próximos 12 meses de 1,5x.

Tabela de comparáveis

Valuation de empresas comparáveis

Análise ESG

É inegável que o comportamento do consumidor está mudando e de forma rápida. Muitos dos itens mais desejáveis dos jovens por uma década ou mais mudaram drasticamente, passando da propriedade para o uso compartilhado, ou da posse do item novo, pelo já usado. Indo além, a importância das gerações mais jovens na condução da agenda ESG é evidente, ao mesmo tempo em que a Covid-19 impulsionou o número de indivíduos que consideram os fatores socioambientais em suas decisões de consumo.

Empresas inovadoras, mesmo em setores mais tradicionais, estão adaptando seus modelos de negócios para contemplar essa nova realidade. Ao nosso ver, essa tendência faz parte de um movimento crescente que busca estimular a sustentabilidade por meio do mercado de segunda mão, ou seja, de produtos usados. E vemos o Enjoei (ENJU3) bem posicionado para atender a essa demanda e acompanhar essa tendência no futuro, sendo peça-chave na melhoria dos padrões ESG para empresas de vestuário por meio da promoção da moda circular.

Clique aqui para ler o relatório completo com a análise ESG de ENJU3

A História da Companhia

Apenas o começo – muito crescimento pela frente

O Enjoei foi criada em 2009 a partir de um blog do casal Ana Luiza McLaren e Tiê Lima. O marketplace na forma que é conhecido hoje existe desde 2012. Em 2013, a empresa recebeu seu primeiro investimento da Monashees Capital e o segundo veio em 2014, da Bessemer Venture Partner, ano em que o aplicativo móvel foi lançado e em que a empresa negociou R$ 35 milhões; em 2015 a empresa já alcançava 500 mil “lojas virtuais”. No final de 2017, o Enjoei desenvolveu um novo produto: enjuPro. Em 2020, em decorrência da pandemia COVID-19, a cia. passou a prestar serviços de coleta de produtos para venda pelos vendedores em suas respectivas residências e envio desses produtos aos correios. Além disso, a parceria com celebridades e o uso de diversos tipos de mídia intensificou o reconhecimento da marca. Em 30 de junho de 2020, o Enjoei tinha 80 funcionários e 10,7 milhões de usuários registrados em seu mercado.

Histórico da companhia:

Estrutura acionária

Os três fundadores permanecem com uma participação de 19,3%; Free-float é de 80,7%.

Os fundadores reduziram sua posição na empresa em 9,1 p.p. após o IPO, reduzindo sua participação para 19,3%.

A oferta foi 48% primária (fora da oferta base), totalizando ~R$ 470 milhões, com a empresa agora listada no Novo Mercado da B3, o mais alto nível de Governança Corporativa do Brasil, concedendo aos acionistas Tag Along de 100%.

Estrutura acionária da companhia pré e pós IPO

Diretoria Executiva

Conselho de Administração

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