PCAR3

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GPA e o COVID-19

Impacto: Baixo

O varejo alimentar como um todo tem experimentado um aumento importante do volume de vendas em meio à crise - especialmente após a intensificação do período de quarentena. A operação de Multivarejo do GPA (~50% da receita; bandeiras Extra, Pão de Açúcar, Minuto) observou um crescimento de vendas mesmas lojas acima de 100% em algumas semanas, não só pela estocagem de produtos, mas também por um aumento do consumo em casa pelas famílias.

Nesse período, até a bandeira Assaí (operação de atacarejo) tem mostrado um crescimento de vendas robusto, apesar da exposição a clientes PJ (pessoa jurídica) pequenos e médios - como bares, restaurantes e vendedores informais. Muitos desses clientes são supermercados, cujas vendas também aumentaram, e outros têm aumentado o volume de compras para preparar a sua operação online.

Também esperamos que a crise acelere o processo de digitalização da companhia e do varejo alimentar como um todo. A companhia aumentou a sua capacidade de expedição no e-commerce por 10 ao longo desse período de crise. Por fim, o cenário atual deve acelerar o processo de desalavancagem da empresa.

Riscos: Mudança drástica no ambiente de consumo. O varejo alimentar é altamente relacionado à evolução do mercado de trabalho. Dessa forma, caso a crise atual seja mais profunda do que esperamos, podemos ver um impacto negativo mais relevante nas vendas da companhia no médio prazo.

Para mais detalhes, acesse nossos relatórios: "Varejo e o COVID-19: Entendendo a queda das ações; 4 principais pontos" e "Os impactos do coronavírus para as empresas".

Tese de Investimento

Baixa visibilidade em relação aos resultados

Recentemente rebaixamos a nossa recomendação para as ações do GPA (PCAR3) para Neutro e reduzimos nosso preço-alvo para R$ 70,0 (de R$ 100,0) para o final de 2020 (acesse o relatório pelo LINK).

Qual parte da nossa tese anterior permanece inalterada? No geral, continuamos esperando um forte ritmo de crescimento de vendas no curto prazo (crescimento orgânico de +16% A/A em 2020), impulsionado pelo aumento do consumo básico das famílias e por um câmbio mais favorável na operação internacional do GPA (Éxito). Além disso, ainda esperamos uma melhora contínua (embora gradual) da margem na operação de varejo da empresa (36% do EBITDA) – em média +0,4 p.p por ano entre 2020 e 2021.

O que mudou? No entanto, acreditamos que a visibilidade em relação aos resultados permanecerá reduzida, dado (i) um aumento mais gradual do que o esperado da rentabilidade da operação de varejo no Brasil, (ii) volatilidade na linha de “outras despesas”, e (iii) margens abaixo do esperado na operação da Colombia (Éxito). Além disso, acreditamos que a conclusão da venda de alguns ativos do GPA considerados dentro do seu plano de desinvestimento de R$ 3,3 bilhões será mais desafiadora no momento atual (por exemplo, postos de gasolina e operação na Argentina).

Atualmente vemos as ações negociando em um múltiplo P/L consolidado pouco atrativo de 18x para 2021 e, portanto, vemos um potencial de alta limitado dos níveis atuais.

Principais Riscos

Os riscos positivos incluem: (i) aumento mais rápido que o esperado da rentabilidade da operação de varejo do GPA, por meio de seus esforços de otimização de portfólio e (ii) conclusão de seu programa de vendas de ativos. Os riscos negativos incluem (i) deterioração do ambiente de consumo, por meio de uma piora do mercado de trabalho ou queda na confiança, e (ii) maior concorrência em todos os formatos / países.

Como chegamos no preço-alvo do GPA?

Nosso preço-alvo de R$ 70,0 é baseado em uma metodologia de avaliação por uma combinação dos métodos de fluxo de caixa descontado e múltiplo (cada um com peso de 50%).

  • Fluxo de caixa descontado (R$ 71,0 por ação): Descontamos os fluxos de caixa (para o acionista) dos próximos 20 anos a um custo de capital próprio (cost of equity) de 15,1% e calculamos a perpetuidade baseada em uma taxa de crescimento de longo prazo de 6,0% e uma margem EBITDA normalizada de 5,0% (ex-IFRS16).
  • Múltiplo-alvo (R$ 69,0 por ação): Com base em um múltiplo-alvo P/L de 15x aplicado à nossa estimativa de lucro para 2021 (após minoritários).

Avaliação

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