Análise Fundamentalista - Ações CMIN3

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Aviso sobre recomendações de compra com potencial negativo.

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Vale a pena investir nas ações da CMIN3?

Reassumimos a cobertura da CSN Mineração em Julho/23 e rebaixamos para uma recomendação Neutra com um preço alvo de R$ 4,50/ação para o final de 2023. Conforme descrito na tese de investimento da Vale, esperamos uma tendência de queda para os preços do minério de ferro, apoiada pela menor demanda pela produção de aço na China, limitando o potencial de alta para ações de minério de ferro, como CMIN. Dito isso, embora esperemos que o EBITDA siga as tendências de queda para os preços das commodities no curto prazo (múltiplos de valuation em expansão em 2024-25), vemos os planos ambiciosos de crescimento da CMIN em direção ao aumento da produção alinhados com a melhoria do teor de minério de ferro limitando um potencial negativo para as ações. Nesse sentido, nosso múltiplo estrutural EV/EBITDA de longo prazo de 3,9x (incorporando as iniciativas acima mencionadas) parece mais razoavelmente alinhado com os nomes expostos ao minério de ferro.

Esperamos preços do minério de ferro em queda no futuro. Embora notemos um otimismo em relação a um potencial estímulo do governo chinês sobre o setor imobiliário (proporcionando algum alívio de curto prazo para os preços do minério de ferro), acreditamos que, dados os esforços estruturais do país para mudar a economia chinesa para o consumo (em vez de setores de capital intensivo), os preços do minério de ferro devem se acomodar em um nível mais baixo. Nesse sentido, prevemos uma premissa real de US$ 75/t para os preços do minério de ferro no longo prazo, mais próxima do que esperamos que seja o ROIC breakeven da CMIN, a ser alcançado após seus planos de crescimento de produção/melhoria de qualidade.

Um plano de crescimento ambicioso a ser executado. As operações da CSN Mineração estão concentradas principalmente em seus ativos estratégicos nas minas de Casa de Pedra e Engenho, com produção prevista de 39 a 41 milhões de toneladas em 2023. Olhando para o futuro, a empresa tem um ambicioso plano de crescimento que pode aumentar a produção em 27 milhões de toneladas de minério de ferro de alta qualidade (66% Fe) no 1T28E (a primeira fase dos planos de expansão total, que incluímos em nosso cenário base), envolvendo expansões de capacidade portuária, recuperação de rejeitos, aumento da produção e desenvolvimento de instalações de beneficiamento (destaque para Itabirito P15 e P4),  com capex de expansão de R$ 13,8 bilhões no horizonte 2023-27E, tornando a CSN Mineração uma empresa de perfil de crescimento, em nossa visão. A empresa também indica uma segunda fase de investimentos (não incluídos em nossos números), potencialmente adicionando ~46 milhões de toneladas de capacidade de produção de minério de ferro no período 2027-31E.

Valuation. Vemos a CSN Mineração sendo negociada a um múltiplo EV/EBITDA 2023E de 4,3x (em linha com os níveis históricos das empresas de minério de ferro puro) e um dividend yield 2024E de 6,3%. Embora esperemos que os múltiplos se expandam à medida que os preços das commodities de minério de ferro suavizem nos próximos anos, conforme descrito acima (e tendo um efeito negativo sobre o EBITDA por tonelada da empresa em 2024-25E), nossa estimativa de EBITDA real de longo prazo (que incorpora os planos de crescimento da empresa nos próximos anos) implica um múltiplo normalizado de 3,9x, que converge para um nível médio de empresas de minério de ferro,  corroborando nossa visão de que a ação já está atualmente precificada de forma justa, em nossa opinião.

Clique aqui para ver o relatório completo

Análise ESG

Uma análise comparativa do setor. Apesar dos desafios enfrentados por esses setores, olhando por uma perspectiva por empresa, vemos a GGBR4 liderando o setor, com destaque para uma estratégia de redução de emissões e um plano de descarbonização de alta qualidade, enquanto vemos melhoras na governança nos últimos anos. Com uma atuação multisetorial, a CSNA3 enfrenta desafios intrínsecos à essa condição, embora reconhecemos como positiva a presença de metas de redução de emissões em todos as suas unidades de negócios, além de boas práticas de saúde e segurança, ao mesmo tempo em que não podemos negligenciar os riscos relacionados ao pilar (G) como o principal desafio, que se estende para a CMIN3, apesar de ser pioneira no processo de filtragem de rejeitos e empilhamento a seco. Para a USIM5, esperamos que a mudança na composição acionária (Ternium 14%) aprimore práticas de governança da companhia, embora vejamos espaço para melhorias em iniciativas no pilar ambiental (E). Por fim, a VALE3 conta com uma detalhada e completa divulgação ESG, com esforços e ações concretas visando melhorar o desempenho ESG, embora os riscos permaneçam após a tragédia de Brumadinho.

Clique aqui para acessar a análise ESG completa

Quem é a CSN Mineração?

A CSN Mineração é a segunda maior exportadora de minério de ferro do Brasil e está entre as cinco mais competitivas do mercado transoceânico, tendo como principal acionista fundadora a Companhia Siderúrgica Nacional (CSNA3). As principais atribuições da CSN Mineração consistem principalmente na exploração das atividades de mineração de minério de ferro e na exploração da infraestrutura de transporte portuário.

Enquanto a CSN foi fundada há mais de 80 anos, a CMIN só foi fundada em 2015, como resultado da aliança estratégica entre a CSN e o Consórcio Asiático formado pela ITOCHU Corporation, JFE Steel Corporation, POSCO, Kobe Steel, Ltd., Nisshin Steel Co., Ltd. e China Steel Corp.

A CSN Mineração possui uma operação integrada, com ativos de alto valor, que permite grande eficiência no setor, com um posicionamento de destaque em custo e qualidade. Entre os principais ativos da companhia, destacamos as minas de Casa de Pedra e do Engenho, o complexo de beneficiamento do Pires, participação na ferrovia MRS o terminal cativo para exportação de minério de ferro no Porto de Itaguaí (TECAR). Confira abaixo um resumo de cada um desses ativos:

  • Casa de Pedra (CdP) é a operação de mineração de ferro mais antiga do Brasil e a segunda maior em capacidade. Estima-se que a mina tenha mais de 6 bilhões de toneladas de recursos e 3 bilhões de toneladas em reservas. A mina atualmente tem uma capacidade de produção de aproximadamente 32 milhões de toneladas por ano.
  • Engenho & Pires é uma mina a céu aberto localizada perto de Casa de Pedra e possui reservas estimadas em 300 milhões de toneladas de minério.
  • MRS é uma concessionária ferroviária que opera mais de 160 milhões de toneladas por ano através de MG, RJ e SP e conecta CdP ao TECAR. A CSN Mineração detém 18,63% de participação no grupo de controle. A MRS transporta quase 20% de todas as mercadorias exportadas no Brasil.
  • Por fim, o TECAR é um terminal premium administrado pela CSN Mineração e possui logística integrada com as ferrovias da MRS, localizada no Rio de Janeiro. Atualmente, o porto tem capacidade de exportação anual de 45 milhões de toneladas por ano de minério de ferro. Nos últimos anos, o TECAR embarcou 30 milhões de toneladas de minério de ferro por ano, em média, representando ~ 60% do total de minério de ferro embarcado no porto (em 2019, o TECAR representou mais de 85% do volume total embarcado devido ao acidente da Vale em Brumadinho). Os direitos de concessão vão até 2022 e são renovados até 2047.

Em janeiro de 2021, a empresa concluiu sua listagem no nível 2 da B3 com o ticker CMIN3, levantando cerca de R$ 1,37 bilhão, em sua oferta primária.

Para mais detalhes sobre a companhia, acesse o site de relação com investidores da empresa aqui.

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